人民币贬值内幕：中国央行引导 让投机者出局# Stock
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1 楼
据华尔街日报报道，知情人士表示，人民币近期下跌由中国央行引导，意在让投机
者出局。眼下中国央行正在为进一步放宽人民币交易区间做准备。
通过引导人民币走低，中国央行意在打击押注人民币继续升值的短期投机者，并在
外汇交易中加大人民币双向波动的幅度。知情人士称，中国央行此举也在试探市场，因
为眼下该行准备放宽人民币交易区间。
知情人士称，在2月18日结束的为期两天的货币政策委会议上，中国央行决定弱化
市场上存在的人民币单边升值预期，并遏制投机性交易。
知情人士称，通过加大人民币双向波动的幅度，央行官员希望缓解人民币升值压力
，并为放宽人民币交易区间减少阻力。
此前人民币兑美元即期汇率罕见连续六日贬值，但该汇率跌势在周三(2月26日)得
到遏制，仅微涨坐收。
——————————
“央妈”逼退人民币炒家：躺着赚钱已一去不复返
人民币贬值再探：央行博弈套利者，打破单边升值预期；对冲基金领跑退场
持有人民币躺着赚钱的日子已经一去不复返了。
道富环球高级董事总经理阿米塔齐(Jeremy Armitage)就是这么告诫他的客户的。
在这家管理着2.3万亿美元资产的机构，阿米塔齐身兼市场销售、交易及研究部亚洲区
主管，他昨天在接受《第一财经日报》记者采访时表示：“我们告诉客户，不要再以为
人民币是放在那里就可以赚2%~3%的无风险交易。”
当市场盼着人民币对美元汇率破六时，近一周来，人民币汇率却势如破竹地贬值，
即期汇率累计下跌800多个基点，将近半年的升值幅度一举抹平。
国家外汇管理局发言人昨日称，此次人民币汇率连续走低是市场主体调整前期人民
币交易策略的结果，属于正常波动，不必过分解读。但市场依然笃信，他们在此轮人民
币贬值过程中看到了“央妈”的身影——中国人民银行(行情 专区)不久前获得的昵称。
“这是一次央行和套利者的博弈。”一名宏观策略对冲基金交易员向《第一财经日
报》表示， “央行这次做得不错，如果再继续走软，估计将引发大量卖盘。”
市场普遍认为，央行“敲击”套利热钱，引导了此次人民币贬值。多家投行和机构
人士对本报记者透露，此次贬值幅度大，更主要是投资者以此为借口在获利了结，其中
也不乏亏损离场者。而在最活跃的离岸人民币市场香港，大量人民币衍生产品命牵一线。
爱上人民币
阿米塔齐分析，人民币过去渐进升值的趋势以及在岸市场的高利率，已经让人民币
成为利差交易货币。“日元作为利差交易货币的历史显示，这对金融市场的风险非常大
。”
利差交易(carry trade)，是投资者通过融资低息货币，再投资于高息货币为标的
的高收益资产，以获得更高的投资回报率。1997年亚洲金融危机前，日元利差交易盛行
，并成为金融危机一大推手。日本民间炒汇市场至今活跃着“渡边太太团”。
直到本轮贬值前，押注人民币单边升值几乎没有风险，除了2008、2012年一波短暂
贬值外，人民币自2005年以来已累计上涨33%，其中，2013年人民币对美元升值近3%，
再加上人民币境内一年期存款利率至少为3.25%， 汇差和利差双重收益达6.25%。
看似无风险的收益令套利资金趋之若鹜，这些均远超市场预期的数据都显示资金加
速大幅流入——1月的外商直接投资(FDI)107.63亿美元，同比增长16.11%；1月银行代
客净结汇更倍增至763亿美元，创一年新高。这令中国的外汇储备去年再增加4327亿美
元，已经超过3.8万亿美元。
然而短短七日内，在岸和离岸人民币市场形势急速逆转。过去一周至今，人民币即
期汇率累计下跌800多个基点，将人民币汇率近半年累积的升幅一笔勾销。人民币兑美
元境内即期汇率下跌了逾1.3%，香港的人民币对美元离岸即期汇率贬值超过1.4%。
而在更体现“调控”色彩的央行人民币中间价走势上，截至昨天的2月份14个交易
日，累计跌幅超过1%，最近8个交易日7跌1涨。
打破单向升值预期
“政策制定者希望打破市场对人民币单边升值的看法。”阿米塔齐告诉《第一财经
日报》记者。央行引导此次贬值似乎成为市场共识，国际国内投行异口同声认为，人民
币近期大走贬的部分原因，在于央行敲打套利热钱。同时，不少研究人员认为这是扩大
人民币即期汇率日波动区间前的压力测试。
其中，法兴银行中国经济师姚炜在《中国央行的人民币实验》报告中称，央行并不
希望看到由短期投机性资本流入推动的人民币过度升值。人民币具备利差交易货币的特
性，即较高的在岸利率和渐进稳步升值趋势。她认为，央行能够改变且似乎正在改变第
二个特性，通过扭转升值趋势推高人民币的波动性。
“幅度很大。”汇丰银行资深亚洲外汇策略师王菊向《第一财经日报》表示，“
CNH(离岸人民币汇率)已经回到中间价的水平，达到了央行挤出投机资金目的。”她说
，每年1月份都有大量资金做多人民币，现在的情况是，1月份前入场的对冲基金已经获
利离场，也有一些投资者止损。
由于没有1%的日中涨跌限制，自由的香港离岸人民币市场可以说是人民币升值贬值
的风向标。大量包括对冲基金、长期机构投资者、中小企业以及高净值客户的资金都聚
集在此，做多和做空人民币的投资者均有。
一名人民币基金的基金经理告诉本报记者，做空人民币此前很难赚钱，做多人民币
成为了“拥挤的交易”。趁此次中间价走低，市场利用此机会以及汇丰PMI(中国制造业
经理人指数)跌至半年多新低的借口获利了结，“第一轮走的都是对冲基金。”他说。
麦格理资本证券大中华区首席经济学家胡伟俊告诉本报记者，由于中国资金收益率
下行、风险上升，将有更多固定收益和货币基金有做空人民币的动力。
离岸衍生产品风险
人民币的急剧下跌令不少投资者意外，离岸人民币衍生产品市场的风险也露出冰山
一角。
德意志银行的一份报告称，香港离岸人民币市场上的结构性期权产品规模巨大。该
行估算去年人民币衍生品合约的成交额接近2500亿美元，今年迄今为止的成交额已达到
800亿美元~1000亿美元，是去年全年近四成。
恒生银行总经理兼财资业务及投资服务主管冯孝忠昨日告诉《第一财经日报》记者
，香港每家金融机构都有包装成期权的各种汇率产品，有的是对冲有的是投资，杠杆率
各异，且市场基本没有透明度。
比较常见的汇率衍生产品包括人民币可交割远期(DF)、无本金交割远期(NDF)，而
从去年才兴起的“目标可赎回远期合约”(target redemption forward)迅速走红。目
标可赎回远期合约一般设计为12个月或24个月的合约，设定一个比现货价格低的“履约
价”和距离现货价格更远的“下档保护价”，执行价格每个月和离岸定盘价比价一次。
简单来说，这种产品是一种杠杆押注，人民币升值时每个月都能获得回报，但当人民币
贬值到一定水平时，损失便迅速累积。
者出局。眼下中国央行正在为进一步放宽人民币交易区间做准备。
通过引导人民币走低，中国央行意在打击押注人民币继续升值的短期投机者，并在
外汇交易中加大人民币双向波动的幅度。知情人士称，中国央行此举也在试探市场，因
为眼下该行准备放宽人民币交易区间。
知情人士称，在2月18日结束的为期两天的货币政策委会议上，中国央行决定弱化
市场上存在的人民币单边升值预期，并遏制投机性交易。
知情人士称，通过加大人民币双向波动的幅度，央行官员希望缓解人民币升值压力
，并为放宽人民币交易区间减少阻力。
此前人民币兑美元即期汇率罕见连续六日贬值，但该汇率跌势在周三(2月26日)得
到遏制，仅微涨坐收。
——————————
“央妈”逼退人民币炒家：躺着赚钱已一去不复返
人民币贬值再探：央行博弈套利者，打破单边升值预期；对冲基金领跑退场
持有人民币躺着赚钱的日子已经一去不复返了。
道富环球高级董事总经理阿米塔齐(Jeremy Armitage)就是这么告诫他的客户的。
在这家管理着2.3万亿美元资产的机构，阿米塔齐身兼市场销售、交易及研究部亚洲区
主管，他昨天在接受《第一财经日报》记者采访时表示：“我们告诉客户，不要再以为
人民币是放在那里就可以赚2%~3%的无风险交易。”
当市场盼着人民币对美元汇率破六时，近一周来，人民币汇率却势如破竹地贬值，
即期汇率累计下跌800多个基点，将近半年的升值幅度一举抹平。
国家外汇管理局发言人昨日称，此次人民币汇率连续走低是市场主体调整前期人民
币交易策略的结果，属于正常波动，不必过分解读。但市场依然笃信，他们在此轮人民
币贬值过程中看到了“央妈”的身影——中国人民银行(行情 专区)不久前获得的昵称。
“这是一次央行和套利者的博弈。”一名宏观策略对冲基金交易员向《第一财经日
报》表示， “央行这次做得不错，如果再继续走软，估计将引发大量卖盘。”
市场普遍认为，央行“敲击”套利热钱，引导了此次人民币贬值。多家投行和机构
人士对本报记者透露，此次贬值幅度大，更主要是投资者以此为借口在获利了结，其中
也不乏亏损离场者。而在最活跃的离岸人民币市场香港，大量人民币衍生产品命牵一线。
爱上人民币
阿米塔齐分析，人民币过去渐进升值的趋势以及在岸市场的高利率，已经让人民币
成为利差交易货币。“日元作为利差交易货币的历史显示，这对金融市场的风险非常大
。”
利差交易(carry trade)，是投资者通过融资低息货币，再投资于高息货币为标的
的高收益资产，以获得更高的投资回报率。1997年亚洲金融危机前，日元利差交易盛行
，并成为金融危机一大推手。日本民间炒汇市场至今活跃着“渡边太太团”。
直到本轮贬值前，押注人民币单边升值几乎没有风险，除了2008、2012年一波短暂
贬值外，人民币自2005年以来已累计上涨33%，其中，2013年人民币对美元升值近3%，
再加上人民币境内一年期存款利率至少为3.25%， 汇差和利差双重收益达6.25%。
看似无风险的收益令套利资金趋之若鹜，这些均远超市场预期的数据都显示资金加
速大幅流入——1月的外商直接投资(FDI)107.63亿美元，同比增长16.11%；1月银行代
客净结汇更倍增至763亿美元，创一年新高。这令中国的外汇储备去年再增加4327亿美
元，已经超过3.8万亿美元。
然而短短七日内，在岸和离岸人民币市场形势急速逆转。过去一周至今，人民币即
期汇率累计下跌800多个基点，将人民币汇率近半年累积的升幅一笔勾销。人民币兑美
元境内即期汇率下跌了逾1.3%，香港的人民币对美元离岸即期汇率贬值超过1.4%。
而在更体现“调控”色彩的央行人民币中间价走势上，截至昨天的2月份14个交易
日，累计跌幅超过1%，最近8个交易日7跌1涨。
打破单向升值预期
“政策制定者希望打破市场对人民币单边升值的看法。”阿米塔齐告诉《第一财经
日报》记者。央行引导此次贬值似乎成为市场共识，国际国内投行异口同声认为，人民
币近期大走贬的部分原因，在于央行敲打套利热钱。同时，不少研究人员认为这是扩大
人民币即期汇率日波动区间前的压力测试。
其中，法兴银行中国经济师姚炜在《中国央行的人民币实验》报告中称，央行并不
希望看到由短期投机性资本流入推动的人民币过度升值。人民币具备利差交易货币的特
性，即较高的在岸利率和渐进稳步升值趋势。她认为，央行能够改变且似乎正在改变第
二个特性，通过扭转升值趋势推高人民币的波动性。
“幅度很大。”汇丰银行资深亚洲外汇策略师王菊向《第一财经日报》表示，“
CNH(离岸人民币汇率)已经回到中间价的水平，达到了央行挤出投机资金目的。”她说
，每年1月份都有大量资金做多人民币，现在的情况是，1月份前入场的对冲基金已经获
利离场，也有一些投资者止损。
由于没有1%的日中涨跌限制，自由的香港离岸人民币市场可以说是人民币升值贬值
的风向标。大量包括对冲基金、长期机构投资者、中小企业以及高净值客户的资金都聚
集在此，做多和做空人民币的投资者均有。
一名人民币基金的基金经理告诉本报记者，做空人民币此前很难赚钱，做多人民币
成为了“拥挤的交易”。趁此次中间价走低，市场利用此机会以及汇丰PMI(中国制造业
经理人指数)跌至半年多新低的借口获利了结，“第一轮走的都是对冲基金。”他说。
麦格理资本证券大中华区首席经济学家胡伟俊告诉本报记者，由于中国资金收益率
下行、风险上升，将有更多固定收益和货币基金有做空人民币的动力。
离岸衍生产品风险
人民币的急剧下跌令不少投资者意外，离岸人民币衍生产品市场的风险也露出冰山
一角。
德意志银行的一份报告称，香港离岸人民币市场上的结构性期权产品规模巨大。该
行估算去年人民币衍生品合约的成交额接近2500亿美元，今年迄今为止的成交额已达到
800亿美元~1000亿美元，是去年全年近四成。
恒生银行总经理兼财资业务及投资服务主管冯孝忠昨日告诉《第一财经日报》记者
，香港每家金融机构都有包装成期权的各种汇率产品，有的是对冲有的是投资，杠杆率
各异，且市场基本没有透明度。
比较常见的汇率衍生产品包括人民币可交割远期(DF)、无本金交割远期(NDF)，而
从去年才兴起的“目标可赎回远期合约”(target redemption forward)迅速走红。目
标可赎回远期合约一般设计为12个月或24个月的合约，设定一个比现货价格低的“履约
价”和距离现货价格更远的“下档保护价”，执行价格每个月和离岸定盘价比价一次。
简单来说，这种产品是一种杠杆押注，人民币升值时每个月都能获得回报，但当人民币
贬值到一定水平时，损失便迅速累积。
