股市：堪担大任必将历经艰险(转载）# Stock
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1 楼
六月以来，股市由暴涨转为暴跌。市场大幅动荡，系统性风险隐现。“国家队”入场
托市后，股市有所企稳。但从市场到监管乃至媒体在股市动荡中都有可以汲取的教训和
总结的经验。多做探讨，有利股市及市场相关各方走向成熟，真正让虚拟经济服务实体
经济，让虚拟经济和实体经济相得益彰。
要说出股市动荡的成因，先要了解自去年下半年至今年年中股市上涨的逻辑。股市由
2000点上涨到5100点大体分为三个阶段。
一是估值修复阶段。这个阶段股市从2000点上涨到3000点。为什么叫估值修复？主要是
自09年至14年股市一直处于被压抑的盘跌状态，因担心房地产市场及土地财政难以为继
，风险链牵扯到银行乃至企业债和地方债，股市承载了由此带来的风险溢价。比如银行
，其实盈利不差，但估值较低。新一届政府换届后经济新政主要体现在三方面。一是制
度创新，释放制度红利；二是坚持市场化；三是走出去战略。对房地产市场，实行了一
系列托而不举的政策，防止系统性风险发生；对地方债也实施了展期置换的方法。这一
系列举措，加之无风险收益下调、原油等大宗商品下跌有利企业改善成本等因素的共同
作用，股市原先估值的风险溢价已经不符合新的市场预期，去年底的一轮估值修复行情
应运而生。应该说，这一轮上涨有其必然性和合理性。
二是改革预期阶段。这个阶段股市大体从3000点涨到4000点。今年上半年开局，政府加
大改革举措。一方面对内释放企业活力，鼓励创新；另一方面布局“一带一路”、组建
“亚投行”等加大走出去战略，帮助企业开疆辟土，设法转移富余产能。应该说在第一
轮估值修复行情以后，对改革做适当的预期并没有错，但从这里开始股市也酝酿向过热
转化，市场各方所表现出的不成熟逐步显现。
从市场来说，“改革牛”、“国家牛”的提法不断涌现，令人有用国家的名义为牛市背
书或以牛市来绑架国家之嫌；一些政府官员包括监管者也对牛市发声，失去了裁判员的
中立性，为一些投机力量所利用；个别权威媒体在市场已显过热的情况下推波助澜，甚
至直指股市4000点才是牛市起点。且不说股市价格是多空博弈的结果，媒体对具体点位
进行托底宣言既不合情也不合理显得轻率蛮横。在各方力量一致看多的鼓噪下加杠杆的
力量开始放大，可以说5100点见顶后的暴跌与投机性加杠杆的力量不断放大密切关联。
一旦市场回撤，稍有触发止损平仓线，恐慌就会像瘟疫般播散，踩踏的力量将加速风险
的释放，而连续的跌停又会造成风险释放的拥堵，更进一步放大风险，最后带来整个系
统性风险的蔓延和失控。
好在在5000点上方也有一些理性的声音对风险进行了提示。虽然对中国的经济转型和改
革应该充满信心，但这不能演变成一场以改革的名义实施掠夺性投机的盛宴。就中国经
济总体判断，调结构还处于进行时。上半年7%的GDP分项看原来作为经济支柱的第二产
业多项指标还处于下行中，第三产业虽有较多亮点，但还不能完全冲抵经济内生调整的
负面压力。所以阶段看实体冷和虚拟热不可持续。经济可以存在适当的泡沫以保持活力
，而如果无度放大泡沫，市场就成了赌场，不仅不可能给实体经济带来正面推动反而会
伤害实体经济甚至带来社会动荡。
值得庆幸的是，虽然股市在5000点上方大幅回撤给市场带来了一些损害，但总体还是风
险可控的。3000点上方从估值看显现出一定的投资价值。而“国家队”的托市之举虽有
弥补之前一些“处置不当”的无奈，却也一举扭转了市场的恐慌情绪，市场预期在向着
理性合理的方向过渡。
就6月以来的股市波动，有几个方面是值得总结的。
一是市场建设和“三公”原则。市场管理者应该想着市场如何更有效率的为实体经济服
务，为企业融资增加途径和方便，为投资者创造公平投资环境，保障市场各方合法利益
。始终把自己放在裁判员的位置而不要对股市价格发表个人观点。这一点要向美联储学
习，可以引导预期但绝不直白评论股市的涨和跌。保持市场公平竞价就是对市场最好的
呵护。
二是在市场存在风险释放时要善于利用风险管理工具合理疏导，不要采取生硬的堵漏方
法。期货市场虽然也曾经生涩莽撞，但经历东南亚金融危机、欧债危机和美金融危机等
多次历练，总体对危机的处置越来越有经验。之所以近年来风险事件相对较少，与多年
来制度建设不断完善有很大关系。
三是媒体的自律。媒体的出发点应该是客观务实不哗众取宠，不能搞“语不惊人死不休
”的文学创作。狂热和恐惧经媒体渲染往往会被放大，混淆视听。
四是慎用杠杆。杠杆会放大利润也会放大风险。对投资者杠杆的使用应该设置适用性限
制。对一些所谓创新产品也要进行各种预设条件的风险推演，避免因疏于管理而风险失
控。比如一些结构性产品，设计的貌似风险可控，但如果市场失去流动性，发生连续停
板，必然导致“穿仓”。
五是对所谓境外对冲基金的“搅局”说法。当初索罗斯引爆东南亚经济危机的确打的是
股市、期市和汇市三市联动相互驰援的立体战法。而且舆论配合，布局充分。一旦得手
杀伤力巨大。现在各路资金是你中有我我中有你，有时境内境外很难区分。要避免被绑
架、被利用、被偷袭，唯一的办法就是扎好自家的篱笆，搞好各项制度建设，把政府的
归政府，市场的归市场，防微杜渐才能抵御病毒入侵。
六是股市波动的得益和损失。就个人理解，更多的可能，市场暴涨后的暴跌是市场自调
节的力量使然。一些上市企业和持股高管，可能10年后的利润都包含在股价里了，只要
合规合法，减持兑利是正常的市场行为。
七是如何引导市场从价差投机到长期投资？这是根本问题，也是个劣币驱逐良币的根子
上的问题，就不展开了。
总之，六月以来的股市动荡看似是个坏事，但也是个好事，是一次对市场各方的检阅和
历练，也是中国股市走向成熟的必然过程。从中国经济和股市的匹配来看，资产证券化
为股市预留了足够的发展空间，堪担大任必将历经艰险。而中国经济的长远发展现在正
处于一个爬坡过坎的关键阶段，这个阶段离不开一个稳定健康的金融市场乃至金融衍生
品市场共襄大业。
托市后，股市有所企稳。但从市场到监管乃至媒体在股市动荡中都有可以汲取的教训和
总结的经验。多做探讨，有利股市及市场相关各方走向成熟，真正让虚拟经济服务实体
经济，让虚拟经济和实体经济相得益彰。
要说出股市动荡的成因，先要了解自去年下半年至今年年中股市上涨的逻辑。股市由
2000点上涨到5100点大体分为三个阶段。
一是估值修复阶段。这个阶段股市从2000点上涨到3000点。为什么叫估值修复？主要是
自09年至14年股市一直处于被压抑的盘跌状态，因担心房地产市场及土地财政难以为继
，风险链牵扯到银行乃至企业债和地方债，股市承载了由此带来的风险溢价。比如银行
，其实盈利不差，但估值较低。新一届政府换届后经济新政主要体现在三方面。一是制
度创新，释放制度红利；二是坚持市场化；三是走出去战略。对房地产市场，实行了一
系列托而不举的政策，防止系统性风险发生；对地方债也实施了展期置换的方法。这一
系列举措，加之无风险收益下调、原油等大宗商品下跌有利企业改善成本等因素的共同
作用，股市原先估值的风险溢价已经不符合新的市场预期，去年底的一轮估值修复行情
应运而生。应该说，这一轮上涨有其必然性和合理性。
二是改革预期阶段。这个阶段股市大体从3000点涨到4000点。今年上半年开局，政府加
大改革举措。一方面对内释放企业活力，鼓励创新；另一方面布局“一带一路”、组建
“亚投行”等加大走出去战略，帮助企业开疆辟土，设法转移富余产能。应该说在第一
轮估值修复行情以后，对改革做适当的预期并没有错，但从这里开始股市也酝酿向过热
转化，市场各方所表现出的不成熟逐步显现。
从市场来说，“改革牛”、“国家牛”的提法不断涌现，令人有用国家的名义为牛市背
书或以牛市来绑架国家之嫌；一些政府官员包括监管者也对牛市发声，失去了裁判员的
中立性，为一些投机力量所利用；个别权威媒体在市场已显过热的情况下推波助澜，甚
至直指股市4000点才是牛市起点。且不说股市价格是多空博弈的结果，媒体对具体点位
进行托底宣言既不合情也不合理显得轻率蛮横。在各方力量一致看多的鼓噪下加杠杆的
力量开始放大，可以说5100点见顶后的暴跌与投机性加杠杆的力量不断放大密切关联。
一旦市场回撤，稍有触发止损平仓线，恐慌就会像瘟疫般播散，踩踏的力量将加速风险
的释放，而连续的跌停又会造成风险释放的拥堵，更进一步放大风险，最后带来整个系
统性风险的蔓延和失控。
好在在5000点上方也有一些理性的声音对风险进行了提示。虽然对中国的经济转型和改
革应该充满信心，但这不能演变成一场以改革的名义实施掠夺性投机的盛宴。就中国经
济总体判断，调结构还处于进行时。上半年7%的GDP分项看原来作为经济支柱的第二产
业多项指标还处于下行中，第三产业虽有较多亮点，但还不能完全冲抵经济内生调整的
负面压力。所以阶段看实体冷和虚拟热不可持续。经济可以存在适当的泡沫以保持活力
，而如果无度放大泡沫，市场就成了赌场，不仅不可能给实体经济带来正面推动反而会
伤害实体经济甚至带来社会动荡。
值得庆幸的是，虽然股市在5000点上方大幅回撤给市场带来了一些损害，但总体还是风
险可控的。3000点上方从估值看显现出一定的投资价值。而“国家队”的托市之举虽有
弥补之前一些“处置不当”的无奈，却也一举扭转了市场的恐慌情绪，市场预期在向着
理性合理的方向过渡。
就6月以来的股市波动，有几个方面是值得总结的。
一是市场建设和“三公”原则。市场管理者应该想着市场如何更有效率的为实体经济服
务，为企业融资增加途径和方便，为投资者创造公平投资环境，保障市场各方合法利益
。始终把自己放在裁判员的位置而不要对股市价格发表个人观点。这一点要向美联储学
习，可以引导预期但绝不直白评论股市的涨和跌。保持市场公平竞价就是对市场最好的
呵护。
二是在市场存在风险释放时要善于利用风险管理工具合理疏导，不要采取生硬的堵漏方
法。期货市场虽然也曾经生涩莽撞，但经历东南亚金融危机、欧债危机和美金融危机等
多次历练，总体对危机的处置越来越有经验。之所以近年来风险事件相对较少，与多年
来制度建设不断完善有很大关系。
三是媒体的自律。媒体的出发点应该是客观务实不哗众取宠，不能搞“语不惊人死不休
”的文学创作。狂热和恐惧经媒体渲染往往会被放大，混淆视听。
四是慎用杠杆。杠杆会放大利润也会放大风险。对投资者杠杆的使用应该设置适用性限
制。对一些所谓创新产品也要进行各种预设条件的风险推演，避免因疏于管理而风险失
控。比如一些结构性产品，设计的貌似风险可控，但如果市场失去流动性，发生连续停
板，必然导致“穿仓”。
五是对所谓境外对冲基金的“搅局”说法。当初索罗斯引爆东南亚经济危机的确打的是
股市、期市和汇市三市联动相互驰援的立体战法。而且舆论配合，布局充分。一旦得手
杀伤力巨大。现在各路资金是你中有我我中有你，有时境内境外很难区分。要避免被绑
架、被利用、被偷袭，唯一的办法就是扎好自家的篱笆，搞好各项制度建设，把政府的
归政府，市场的归市场，防微杜渐才能抵御病毒入侵。
六是股市波动的得益和损失。就个人理解，更多的可能，市场暴涨后的暴跌是市场自调
节的力量使然。一些上市企业和持股高管，可能10年后的利润都包含在股价里了，只要
合规合法，减持兑利是正常的市场行为。
七是如何引导市场从价差投机到长期投资？这是根本问题，也是个劣币驱逐良币的根子
上的问题，就不展开了。
总之，六月以来的股市动荡看似是个坏事，但也是个好事，是一次对市场各方的检阅和
历练，也是中国股市走向成熟的必然过程。从中国经济和股市的匹配来看，资产证券化
为股市预留了足够的发展空间，堪担大任必将历经艰险。而中国经济的长远发展现在正
处于一个爬坡过坎的关键阶段，这个阶段离不开一个稳定健康的金融市场乃至金融衍生
品市场共襄大业。