美联储史上6次缩表：5次造成美股下跌# Stock
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"除1949年缩表外，其余5次缩表均造成缩表期间或缩表后短期股票价格大幅下降"
美联储史上6次缩表：5次造成美股下跌，最近两次伴随加息
信源：澎湃新闻｜编辑：2017-07-27
2017年4月5日，美国联邦公开市场委员会（FOMC）讨论采取措施缩减资产负债表（以下
简称“缩表”）。
缩表时点选择先加息一段时间后再考虑缩表
从20世纪70年代末关注预期管理以来，在两次缩表周期中，美联储选择先加息，一段时
间后公布缩表计划，给市场消化“利空”的稳定预期，然后再进行缩表。例如，第二次
石油危机后，美联储在1976年12月首次加息，一年后开始实施缩表操作；科技网络泡沫
形成后，美联储在1999年6月首次加息，2000年2月才开始缩表。在处理特殊危机后，美
联储会先加息再缩表，并随后以降息来应对经济下滑风险。
4次缩表规模在10%左右，期限不超过两年
1920年以来，美联储共计6次缩表，基本对应世界大战停战或经济危机风险解除后的1～
4年，时间持续1～2年，规模2%～15%，且缩表过程中同时连续降息或加息（见表1）。
一是进行数量控制以遏制通胀，以1920年和1978年为典型。由于缩表周期中对经济的冲
击过于明显，美联储在开始缩表后一年转回扩表操作。二是极端应急手段的退出，以
1930年和2000年为典型。由于资产价格的迅速崩盘，美联储被迫向市场提供紧急流动性
后及时退出。三是经济形势变化对美联储持有资产的“挤压”，以1949年和1960年为典
型。由于战后美国国内国外经济形势好转导致美联储需要缩表。
方式以主动抛售短期资产为主，主动缩表效果更好
美联储6次缩表中4次是抓住时机主动采用缩表策略，其中除1978年外，其余3次缩表对
当期及未来几年经济的冲击均较为有限。相反的是，1930年和1960年的被动缩表均导致
了当期经济增速下滑，且1930年的缩表还对随后几年美国经济造成重创。从具体缩表方
式看，4次缩表主要为卖出短期国债、票据贴现等短期资产，其中第二次世界大战前主
要通过减持票据贴现与短期贷款来缩表，并在缩表末期多次降息来对冲缩表负面影响，
20世纪70年代以后主要是通过减持短期国债和回购协议规模来缩表。
美联储历次缩表的影响
对全球经济的影响
一是经济增长下滑。世界银行数据显示（只公布了1960年以后的数据），1960年、1978
年和2000年的缩表对全球当期的经济增长影响不大，但随后1～2年全球经济增长出现下
滑。二是全球物价上涨。1978年和2000年缩表后一年，全球CPI分别同比上涨7.7%、3.4
%。三是资本流入差异较大。世界银行数据显示（只公布了1970年以后的数据），1978
年缩表当年，高收入国家和中低收入国家FDI净流入保持两位数增长，但3年后分别大幅
下滑19.47%、13.28%；2000年缩表当年，高收入国家、中低收入国家的FDI净流入分别
大幅下滑47.87%、8.55%。
对美国经济的影响
一是对美国自身经济中长期利好。除1930年和1978年外，美国经济增速在其余4次缩表
（1920年只有工业增加值数据）当期出现不同程度下滑（1920年工业增加值同比下降27
.9个百分点；1949年、1960年和1999年GDP同比分别下降4.6个、4.3个和0.6个百分点）
，但其后几年的经济均出现稳定增长。1920年和1978年的缩表对抑制恶性通胀产生正向
影响（1920～1921年的CPI同比增速从15.6%降至-10.5%，1979～1983年的CPI同比增速
从11.3%降至3.2%）。二是当期资本流入增长。从FDI净流入来看，1978年和2000年缩表
期间流入美国的FDI分别增长101.72%、11%（仅获得1970年以来的数据）。三是资产价
格下跌。除1949年缩表外，其余5次缩表均造成缩表期间或缩表后短期股票价格大幅下
降。四是美元指数短期平稳，但随后上涨。1978年缩表后3年，美元指数（美元指数起
始于1971年）出现攀升；2000年缩表后6个月，美元指数大幅上涨6.2%。
美联储史上6次缩表：5次造成美股下跌，最近两次伴随加息
信源：澎湃新闻｜编辑：2017-07-27
2017年4月5日，美国联邦公开市场委员会（FOMC）讨论采取措施缩减资产负债表（以下
简称“缩表”）。
缩表时点选择先加息一段时间后再考虑缩表
从20世纪70年代末关注预期管理以来，在两次缩表周期中，美联储选择先加息，一段时
间后公布缩表计划，给市场消化“利空”的稳定预期，然后再进行缩表。例如，第二次
石油危机后，美联储在1976年12月首次加息，一年后开始实施缩表操作；科技网络泡沫
形成后，美联储在1999年6月首次加息，2000年2月才开始缩表。在处理特殊危机后，美
联储会先加息再缩表，并随后以降息来应对经济下滑风险。
4次缩表规模在10%左右，期限不超过两年
1920年以来，美联储共计6次缩表，基本对应世界大战停战或经济危机风险解除后的1～
4年，时间持续1～2年，规模2%～15%，且缩表过程中同时连续降息或加息（见表1）。
一是进行数量控制以遏制通胀，以1920年和1978年为典型。由于缩表周期中对经济的冲
击过于明显，美联储在开始缩表后一年转回扩表操作。二是极端应急手段的退出，以
1930年和2000年为典型。由于资产价格的迅速崩盘，美联储被迫向市场提供紧急流动性
后及时退出。三是经济形势变化对美联储持有资产的“挤压”，以1949年和1960年为典
型。由于战后美国国内国外经济形势好转导致美联储需要缩表。
方式以主动抛售短期资产为主，主动缩表效果更好
美联储6次缩表中4次是抓住时机主动采用缩表策略，其中除1978年外，其余3次缩表对
当期及未来几年经济的冲击均较为有限。相反的是，1930年和1960年的被动缩表均导致
了当期经济增速下滑，且1930年的缩表还对随后几年美国经济造成重创。从具体缩表方
式看，4次缩表主要为卖出短期国债、票据贴现等短期资产，其中第二次世界大战前主
要通过减持票据贴现与短期贷款来缩表，并在缩表末期多次降息来对冲缩表负面影响，
20世纪70年代以后主要是通过减持短期国债和回购协议规模来缩表。
美联储历次缩表的影响
对全球经济的影响
一是经济增长下滑。世界银行数据显示（只公布了1960年以后的数据），1960年、1978
年和2000年的缩表对全球当期的经济增长影响不大，但随后1～2年全球经济增长出现下
滑。二是全球物价上涨。1978年和2000年缩表后一年，全球CPI分别同比上涨7.7%、3.4
%。三是资本流入差异较大。世界银行数据显示（只公布了1970年以后的数据），1978
年缩表当年，高收入国家和中低收入国家FDI净流入保持两位数增长，但3年后分别大幅
下滑19.47%、13.28%；2000年缩表当年，高收入国家、中低收入国家的FDI净流入分别
大幅下滑47.87%、8.55%。
对美国经济的影响
一是对美国自身经济中长期利好。除1930年和1978年外，美国经济增速在其余4次缩表
（1920年只有工业增加值数据）当期出现不同程度下滑（1920年工业增加值同比下降27
.9个百分点；1949年、1960年和1999年GDP同比分别下降4.6个、4.3个和0.6个百分点）
，但其后几年的经济均出现稳定增长。1920年和1978年的缩表对抑制恶性通胀产生正向
影响（1920～1921年的CPI同比增速从15.6%降至-10.5%，1979～1983年的CPI同比增速
从11.3%降至3.2%）。二是当期资本流入增长。从FDI净流入来看，1978年和2000年缩表
期间流入美国的FDI分别增长101.72%、11%（仅获得1970年以来的数据）。三是资产价
格下跌。除1949年缩表外，其余5次缩表均造成缩表期间或缩表后短期股票价格大幅下
降。四是美元指数短期平稳，但随后上涨。1978年缩表后3年，美元指数（美元指数起
始于1971年）出现攀升；2000年缩表后6个月，美元指数大幅上涨6.2%。