700亿大白马暴雷

来源：市值观察（ID：shizhiguancha）

作者：云潭

突发利空，“果链明星股”歌尔股份遭遇一记重锤。

11月8日晚间，歌尔股份发布风险提示，指出公司近日收到境外某大客户的通知，暂停生产其一款智能声学整机产品。

根据公司财务数据分析及业内传言，此次歌尔股份丢失的订单为苹果耳机AirPods Pro 2。

一时间，资本市场议论纷纷。

转天的交易日，歌尔股份开盘便一字跌停，近80亿市值瞬间消失。因苹果而兴，又因苹果遭到打击，这支“白马股”正陷入进退维谷之中

苹果依赖症

“彼时蜜糖，如今砒霜”。

“果链企业”对苹果既爱又恨，在红利释放期，歌尔股份趁势高速增长，股价和业绩迎来戴维斯双击。

2010年，歌尔股份就已进入苹果供应链，为苹果提供声学组件、有线耳机等。自2010年至2021年的股价历史高点，歌尔股份股价上涨超过20倍（后复权），营收增长29倍，净利润翻了14倍。

和苹果合作多年后，2018年，歌尔股份成功拿下苹果AirPods 30%的代工份额，晋升为AirPods全球第二大代工厂。得益于苹果耳机的订单，歌尔股份成功扭转了当年的业绩颓势，股价也顺势起飞，期间最大涨幅超过6倍。

歌尔股份尝到了苹果的甜，但过度依赖苹果输血，导致单一客户收入占比过大，为日后的“暴雷”埋下隐忧。

根据公告，本次暂停订单的境外客户对公司2022年营收的影响不超过33亿元，根据歌尔股份半年报，在应收帐款中，只有客户一符合上述条件。而在2021年，第一大客户贡献的营收占比就高达42%，这个大客户就是众所周知的苹果。

苹果产业链“预言帝”，天风国际分析师郭明錤发推称，据他的调查，歌尔股份停产的产品可能是AirPods Pro 2，原因为生产问题，而非需求问题。

他进一步爆料称，另一家苹果供应商立讯精密已获得了AirPods Pro 2的所有订单，成为该产品的独家组装公司。他还预计今年四季度，AirPods Pro 2的出货量约为2000万部。

歌尔股份奉行的“大客户战略”，导致过度依赖KA客户，一旦客户砍单，就会对业绩造成较大影响，这属于战略问题；而如果传言为真，因为生产不良率导致丢单，那则是自己挖坑。

表面上看，为苹果、华为、Meta等科技巨头打工，是一件颇为风光的生意。但真实情况却是，苹果借助强大的议价能力，压缩供应商盈利空间，将利润留在自家后花园。

而且，作为全球最顶尖的智能硬件企业，苹果对供应商的要求极为苛刻。为满足产品更新换代，供应商必须经常更新生产线，大笔进行重资产投入，因此纸面上的利润其实含金量并不高。

以歌尔股份为例，自2008年上市以来，公司共赚取了175亿元的净利润，但自由现金流却失血82亿元。今年三季度，其13.14%的毛利率水平也创下上市以来的最低值，而智能声学的毛利率仅有9%。

为巨头打工赚的钱，又必须重新投到新的研发、人工、设备、厂房和生产线上。“果链企业”唯苹果马首是瞻，最终无奈沦为“打工仔”。

而绑定大客户，又将缺失议价能力，骑虎难下，左右为难，当下的歌尔股份就是一个典型案例。

未来靠VR？

声学之后，歌尔股份切入了VR的新战场。

早在十年前，歌尔股份就开始布局VR/AR领域。2020年，公司斩获Meta Quests2的独供大单，再加上去年元宇宙的火爆，歌尔股份的股价也顺势火了一把。

目前，歌尔股份已是Meta和字节跳动Pico等厂商的核心代工厂，在该市场的市占率高达70%以上，堪称是独霸天下。

从2022上半年财报中，可以看出，以VR设备、游戏机等为主的智能硬件营收达到248亿元，占比上升至57%。与此同时，智能声学整机业务下滑至28%。

在全球消费电子市场疲软之际，VR仍然呈现上升态势，今年上半年实现逆势27%的高增长。特别是中国市场，字节跳动的大手笔入局，为行业注入了资金和动力，上半年中国VR出货量达到58万台，同比大增314%。

当前，VR市场还处于市场爆发期。IDC预测，2021-2025全球VR头显设备出货量有望维持54.6%的复合增长率，到2025年有望达到4965万台的出货量。

作为行业领先者，歌尔股份的智能硬件营收也呈现翻倍增长，从去年上半年的112.10亿元增长至今年同期的248亿元。其智能硬件的营收和利润的占比均已首次过半，这在歌尔股份的历史上属于一次重大的战略转身。

VR发力，也让其对苹果的依赖有所缓解，2021年歌尔股份第一大客户（苹果）所占的销售比例由上一年的48%下降至42%，但仍然处于较高位置。

根据公司此前的年度业绩预告，歌尔股份预计2022年将实现净利润40.61亿元至47.02亿元，变动幅度为-5%至10%。而此次苹果砍单造成的影响不超过33亿元，占营收比例不超过5%，单纯从数字上说，影响不算很大。

但考虑到苹果之于全球科技产业的影响力，如果传言为真，若因良品率不佳而丢失订单，意味着苹果对歌尔的品控乃至竞争力的不信任，这可能也将对其他业务造成负反馈。其他厂商也会对其信任度打个折扣，甚至“培育”二供三供来分散风险。

所以，短期内歌尔股份的业绩也许不会遭受重大影响，但中长期来看，这种负面效应可能会持续发酵。

欧菲光就是前车之鉴，去年三月，欧菲光被“踢出”苹果产业链后，至今仍未走出阴影。2021年至今年前三季度，公司累计亏损高达59亿元，自失去苹果订单后，欧菲光股价已经腰斩，惨遭业绩和估值的戴维斯双杀。

资本市场上，歌尔股份已经率先感到寒意。11月9日，歌尔股份开盘便一字跌停，封单金额超62亿，这就是资本市场信心不足的印证。

除了VR这一赛道，歌尔股份也着手对MEMS（微机电系统）业务进行分拆，其子公司歌尔微正谋求在创业板上市，目前已获深交所上市委通过。歌尔微为MEMS领域的全球前十强。

总的来说，当下的歌尔股份，正在撕掉声学电子标签，打上VR的烙印。

只不过，歌尔还处于转型期的阵痛，毕竟丢掉苹果的订单，其造成的影响就像在一潭湖水中砸下一颗石头，余波不会短期内消散。