日本人的内幕交易是如何的？

最近减持、内幕交易、逮捕的话题在港A股热度蛮高，这类恶性事件其实也不是什么个别股市特色，和我们一衣带水的日本同样存在类似弊端。今天就是讲一下日本的例子，IR Japan(6035.JP)是一家提供投资者关系（IR）和股东关系（SR）咨询服务的日本企业，这家公司的前社长栗尾拓滋就被指控涉嫌内幕交易。

栗尾拓滋的内幕交易是在2021年4月进行的，到今年一审判决结果出来也经历快两年时间，这类案件涉及的关系网络错综复杂，侦查时间要更慢一点。今年5月一审判决出来后，栗尾拓滋被判处有期徒刑一年零六个月。

内幕交易、恶意减持、误导市场的行为，社会影响都是恶劣，对股东和投资者的心理伤害小不了一点。话说回栗尾桑的内幕交易，虽然和我们不在一个市场，但分析分析，吃吃瓜也是可以的，而且这一案例的戏剧化程度是真的高。

一、和情妇之间的内幕交易

2021 年鼎盛时期，IR Japan的交易价格为每股 19550 日元（145 美元），市值为 3400 亿日元（22.9亿美元）。2022年 6 月 6 日，IR Japan东京总部受到美国证监会强制调查，公司资料和员工手机被扣押。这其中受惊的不仅是员工还有股市。当天开盘，IR Japan股票交易价格为 3640日元（24美元），较鼎盛时期下跌82%，市值缩水至728亿日元（5亿美元）。

美国证监会突袭的两天前，栗尾已经主动提出辞职，但天网恢恢，栗尾还是被东京地检特搜部逮捕了。根据日本检方的开庭陈述，2021年3月，栗尾在一次管理层会议上了解到一个重要消息，即IR Japan将下调截至2022财年的销售预期。4月栗尾就把这个内幕消息透露给了两位持有IR Japan公司股票的熟人，声嘶力竭的说到：「早く売って。絶対に売って」（赶紧卖掉，一定要卖掉）。”

来源：朝日新闻

两位熟人共计出售约1.2万股票，获利约18000万日元（120.9万美元）。待到业绩下调消息公布后，IR Japan的股价应声下跌，而这两位得到内幕消息的熟人避免约2300万日元（15.4万美元）的损失。

戏剧性的是，栗尾利用内幕消息建议出售股份的这两位熟人，都是他的情妇。一个是银座某招待所的“妈妈桑”，一个是关西地区的普通妇女。

法庭上栗尾向辩解称：“我只是不想自己的爱人受到伤害。”知道违法但是不知道会罚的这么重，以为像东方时尚那样用“不清楚规则”来搪塞，交点罚款就万事大吉。但在法官可不会相信这种荒诞辩词。5月18日，东京地方检察厅一审判处栗尾拓滋一年零六个月监禁。

日本股民对待内幕交易这种恶心人的事，反应也跟我们出奇一致，问是不是应该判处死刑才足够?

本来IR Japan是提供投资者关系和股东关系服务的，在日本业界口碑一直很高，但“恋爱脑”栗尾内幕交易的违法犯罪行为，让IR Japan反而成了最需要维护股东关系，应对激进分子提案的企业。

二、即是内幕也有老千

栗尾桑的“情妇瓜”吃完，不如往更深层次去分析一下。IR Japan是怎么做起来的？日本对IR/SR咨询服务需求为什么格外旺盛？

IR Japan在2015年上市时，年销售额为32亿日元（0.2亿美元），股价在每股400日元（2.7美元）左右，体量不大。2018年销售额涨到48亿日元（0.3亿美元），2019年直接升到76亿日元（0.5亿美元），2021年和2022年每年都有超过80亿日元（0.5亿美元）的销售额。18-19年销售额增幅超过50%，21-22年的销售额也都在历史高位。从19年开始到最高峰的21年，IR Japan股价从每股 1157日元（7.76美元）上涨到16670日元（111.89美元），涨幅将近15倍。

IR Japan这只15倍股的诞生靠的是什么? 就是靠讲日本股市改革的故事。

过去几十年，日本股市长期低迷，很多公司的股价都跌到了1倍PB以下，在最近几年日本政府改革股市的决心下，市场上吸引了不少激进分子投资者。

激进投资者通常是指一些对冲基金、机构的投资者，为了捍卫自身权益，要求公司作出改变甚至插手企业决策，如提高派息、回购股票、削减成本、调整管理层，有时甚至是分拆重组公司。

根据大和研究所的数据，2022年6月，在股东大会上收到股东提案的日本上市公司数量为68家，是有史以来的最高数字。2022一整年的提案数量为175件，较2020年增加了2.5倍。

来源：朝日新闻

这些提案的增多意味着日本公司改革和资产重组的压力来到前所未有的高度。一些激进分子甚至直言不讳给出“你辞去总社长职务不是更好吗？”的提案，这是注重雇员终身制的日企所不能忍的，那些不愿面对犀利问题的上市公司会考虑收并购重组，甚至产生退市念头。

日本东京商工调查公司的调查数据显示，2021年东京证券交易所有86家上市企业退市，这是2007年以来的15年间退市企业数最多的一次，退市数量比发生雷曼事件的2008年的79家还要多。激进提案的伤害程度居然比全球金融危机还高。

IR Japan 是最早作为代理顾问与激进分子打交道的公司之一。它既可以是日本股东大会的“参谋”，而当上市企业无法或不想面对激进股东和投资者们时，也可以是这些企业的“保镖”。这家公司还被日本经济新闻报道为“专注于利基市场并有效赚取利润的公司”。

从下列图表分析来看，IR Japan上至90%的收入都是提供IR/SR服务获取的，在IR/SR服务中近一半都是靠大型企业委托的大项目（large）支撑。巅峰时期，IR Japan的客户占所有上市公司的 16%，占市值 5000 亿日元（34亿美元）以上公司的约 50%。

不过这种景气度没能延续多久，甚至在疫情没过完的2022 年年中，IR Japan 仅入账42亿日元（0.3亿美元）营收，前三季度为61亿日元（0.4亿美元）。第二季度业绩公布后公司股价跌至8710日元（58.47美元），第三季度业绩公布后跌至3940日元（26.45美元）。那些该重组的日企重组完毕，该破产的也清算的差不多，没了large订单滋润，IR Japan营收直线下滑，EBITDA利润率也付之东流。

除了栗尾桑的内幕交易，IR Japan这家公司本身就有虚报预测业绩，误导投资者的老千行为。

和上述图表业绩收入大幅下降那样，我们现在知道，市场对 IR Japan 服务的需求并没有继续呈指数级增长。但IR Japan拒绝承认这一事实。在当年发布的2022 财年业绩预测中，IR Japan依旧认为营收会较 2021 年增长 45%至为 120 亿日元。该预测发布后，股价上涨至 15630 日元。

但显然这一激进预测不可能实现。实际的第二季度业绩公布后，IR Japan股价跌至8710日元，第三季度业绩公布后跌至3940日元。设想一下，你听信了管理层的预期因为他们是最了解公司和市场的，你在15630的高位买进，但当股价来到3940日元时你会深刻理解“关灯吃面”的酸楚。

IR Japan 在没有修改其预测的情况下依旧坚称，业绩兑现只是出现了“延误”，承诺的收入最终会实现。但这都是“老千股”的普遍措辞。

三、日本的“新资本主义”

IR Japan的病灶可以被看到也说明日本企业有了新的变化。现在IR Japan的业务订单大幅缩水，large项目也没了之前的高占比，表面上看是一家日企曲折的发展路线，更深层次上是一场几乎波及全日本企业的“新资本主义”正在开展。

日本企业股息支付率很高，美国40%支付率已经属于较高水平，但日企股息支付率超过90%。IR Japan销售扩张、股价高涨的那段时间里受益最多的是拥有超过50%股权的寺下史郎。IR Japan的扩张让他成为身价超过1000亿日元（6.7亿美元）的亿万富翁。此外，寺下史郎还可以获得巨额股息，加上1.5亿日元（0.01亿美元）的高管薪酬，他的年收入接近10亿日元（0.07亿美元）。

和寺下史郎比，栗尾薪酬只有可怜巴巴的数千万日元，更别说仅持有不足1%的股权能分到多少股息。有志不得伸、怀才未得遇。栗尾桑的案例揭露的是整个日本企业的灰暗面。

日本许多大公司背后都有一家主银行，这些银行手握上市企业最大份额股权，是主要话事人，也是股息支付的最大受益者。这种现象是典型的日式资本主义。从日益剧增的股东提案可以看出，这套主义现在越来越不受欢迎，中小股东开始越来越关注自己的利益，只是还缺少一个可以撬动杠杆的支点。

日本首相岸田文雄在2022年1月18日在线出席世界经济论坛上，正式提出“新资本主义”。一度旨在修正日本企业股东优先政策的“新资本主义”就是那个为中小股东和员工谋利，缩小贫富差距，撬动传统日式资本主义杠杆的支点。

岸田内阁的新资本主义涉及很多内容，在这里主要论述其中的“金融改革”部分。这部分大致可以理解为：大股东股息照发但支付水平降低，把那部分降低的钱分给员工、高管和业务的再投资。早稻田大学商学院铃木智教授提出使用“增值分配表”进行适当分配。基于这一分配表模拟实验发现，如果所有行业股息减少 1%，员工工资增加 10%，高管工资增加 50%，业务再投资增加50%。那么，包括资产形成在内的员工收入将增加约70%，政府收入将增加30%。

缩小贫富差距，实现社会经济良性循环在铃木智教授的描述中就像吃饭一样简单。

“新资本主义”为帮助日本上市企业的金融改革也成立了资产建设服务委员会，这些委员会提供的服务和IR Japan有所重叠。所以，即使没有损害公司形象的内幕交易案件，没有误导消费者的老千行为，IR Japan想实现疫情期间业务的高速增长也基本不可能。

日本推行“新资本主义”对IR Japan其实也算好事，大股东和小股东之间悬殊的薪酬差距消除，产生下一个“栗尾桑”的可能性就小了。不过，这些年不管A股、港股还是日股，误导投资者，出老千操作的企业屡见不鲜。人都是自私的，不然为什么栗尾只把内幕消息告诉自己的情妇而不是和所有IR Japan的利益相关者，现在的“新资本主义”想让他们放弃自身利益最大化，去缩小贫富差距恐怕真的很难。

四、结语

IR Japan前社长栗尾拓滋的内幕交易案的一审判决已经出来了，但这个案件可能还远没有结束。根据东京特别调查部今后的调查，该案件要么是栗尾拓滋的个人犯罪，要么是涉及IR Japan和公司客户的大案。值得争议的是，栗尾其中一位情妇交易的是多只股票。根据日本钻石在线杂志采访发现，除了抛售IR Japan的股票外，这位情妇剩下交易的所有股票都是IR Japan客户公司的股票。如果栗尾还将客户会重组、将并购、或下调预期的消息也透露出去，那这起案件将不会只是单纯的个人犯罪而是上升到IR Japan整个公司层面。

目前的IR Japan还在挂牌交易，这一点和国内一样。这种漠视投资者的企业在世界上的哪个股票市场都存在，作为投资者，我们更应该从一些准确的财务数据、历史事件、新闻披露中塑造自己对企业和市场的认知，那些建立在公司高管甚至还是“外人”一面之词上的信任不用风吹，自己走两步就散了。要是还遇到一个“恋爱脑”的上市企业高管，交朋友可以，交易就算了。