一年卖卡22亿盒，靠小学生能“集”出一家上市公司？

▲ 奥特曼卡牌受到中小学生的欢迎。（视觉中国 / 图）

2024年1月26日，浙江义乌企业卡游有限公司（下称卡游）向港交所递交招股说明书，拟主板挂牌上市，摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人。

卡游是一家主营集换式卡牌开发、销售和运营的公司。2018年，卡游根据获得授权的IP推出首个卡牌系列。2022年，卡游获得红杉中国和腾讯的投资，但未披露融资金额。

所谓集换式卡牌，即玩家收集不同的卡牌，灵活构建卡组，利用战略进行对战。对战之外，玩家间可以交易、交换卡牌。与之对应的是非集换式卡牌，则不需要“集”“换”等过程，便可直接游戏，如扑克牌、塔罗牌等。

集换式卡牌往往依托于各类知名IP。美国的万智牌、日本的宝可梦和游戏王是世界三大集换式卡牌。

卡游瞄准的IP主要是奥特曼。其招股书显示，公司自2018年取得奥特曼IP授权起至2023年9月30日，基于五十余个奥特英雄推出共计274个集换式卡牌系列。

依托奥特曼，卡游在短短四年就斩获行业头把交椅。2022年，卡游在中国集换式卡牌行业的市占率为71%，位列第一（以商品销售总额计算）。

卡游创始人为现年51岁的浙江衢州人李奇斌。他于2011年4月创立卡游，是卡牌行业的“老兵”。

有媒体曾报道，李奇斌家庭条件不错，父亲是衢州市首位个体户，在义乌经营箱包生意。中专毕业后，李奇斌在衢州市杨林镇政府做水利员，而后其父的箱包公司出现危机，欠下三百余万元债务，李奇斌因此辞职从商。

李奇斌在上述采访中表示，他无意间在大大泡泡糖里赠送的卡片中发现商机，几分钱的泡泡糖加了卡片身价翻番。2001年，李奇斌成立甲壳虫集团，经营卡牌、玩具等动漫衍生品。

目前，卡游的团队及业务仍围绕着李奇斌家族及其创办的甲壳虫集团。

根据招股书，截至2024年1月26日，李奇斌和妻子齐燕是卡游的控股股东，二人合计持股83.5%，红杉资本持股10.5%，腾讯持股3%，李奇斌姐姐持股2%，剩下1%由负责卡游数字化运营和销售的咨询顾问所持。

在卡游，除李奇斌之外的另一执行董事郭越和高级副总裁梅云轩都来自甲壳虫（上海）网络科技有限公司，前者曾为该公司市场部主管，后者曾任该公司产品总监。该公司也是卡游2021年和2022年的经销商之一。

经销商渠道是卡游销售网络中最重要的部分。招股书显示，在2021年和2022年，通过经销商渠道产生的收入占卡游所有渠道总收入的96.8%和92.7%。截至2023年9月30日，卡游在全国共有230个经销商，覆盖31个省份。此外，卡游也在直营和零售渠道有所布局。

集换式卡牌是卡游的核心业务，撑起逾八成营收。2021年-2022年，卡游总营收分别为22.98亿元和41.31亿元，其中集换式卡牌的收入占比为94.4%和95.1%。从销量上讲，卡游在这两年分别卖出12.71亿包（盒）和22.86亿包（盒）集换式卡牌。

“卡游的快速成长是乘着盲盒热的东风。”游戏产业分析师张书乐对南方周末记者表示，集换式卡牌的性质和盲盒差不多，只是从公仔变成了卡牌。

2020年12月11日，“盲盒第一股”泡泡玛特（9992.HK）登陆港交所，标志着盲盒经济迈入高潮。

当年也是卡游大展拳脚之年。卡游主要生产集换式卡牌的浙江开化基地开始运营，建筑面积约为8.78万平方米，截至2023年9月30日共有16条生产线。

借盲盒起势的卡游，不仅在4年内就和泡泡玛特的销售规模旗鼓相当，其净利润甚至比后者多了不止一倍。

2022年，泡泡玛特总营收46.17亿元，归母净利润为4.76亿元。卡游营收为41.31亿元，调整净利润为16.20亿元，毛利率68.8%，超过泡泡玛特11个百分点。

对于卡游来说，直接材料成本和版权费是销售成本中的大头，约占90%。其中，纸张、油墨等直接材料成本是更主要的支出，在2021年和2022年分别占销售成本的72.6%和72.4%。

2023年1月28日，上海虹口区某商场内的卡游店内，立着一尊奥特曼雕塑吸睛。（视觉中国 / 图）

在集换式卡牌业务中，奥特曼是卡游最早获得，也是最核心的一个IP。

2018年至2023年9月30日，卡游共推出274个奥特曼相关的集换式卡牌系列。在2021年、2022年及2023年前三季度，卡游分别推出了132个、168个和121个集换式卡牌系列。

这意味着，奥特曼卡牌系列的数量占卡游所有集换式卡牌系列总数逾65%。

张书乐表示，盲盒的消费群体更多为Z世代，而奥特曼卡牌的消费群体年龄整体更小，更受中小学生的欢迎。

因此，卡牌又被称为“小学生‘集卡’集出的上市公司”。

“开局一张卡，缺乏自己的IP，随时被别人卡脖子。”在张书乐看来，过度依靠单一外部IP是卡游的短板。

事实上，卡游也曾因奥特曼版权问题惹上官司。

1966年以来，日本已陆续产生超过50个奥特曼形象，很少有人能数清奥特曼的具体数量。

在中国大陆，上海新创华文化发展有限公司（下称上海新创华）是奥特曼版权的主要代理商，此外，少量昭和年代奥特曼作品的版权由珠海奇奥天尊文化发展有限公司（下称珠海奇奥天尊）掌握。

珠海奇奥天尊曾发文称，卡游在其生产销售的奥特曼系列卡牌中，使用了“奥特之父”“奥特曼杰克”“奥特曼艾斯”“奥特曼泰罗”形象，并声称已取得上海新创华的授权。之后，珠海奇奥天尊以侵权为由向卡游提起诉讼。2022年2月，珠海中院判定卡游败诉。

卡游也在其招股书中提示，鉴于若干专利、商标、版权、商业秘密及其他专有权利范围的固有不确定性，无法保证未来不会侵权。

卡游也坦言，尽管卡游致力于IP矩阵多样化，但可能根本无法或以有利条件获得IP授权。而其与IP合作伙伴约定的授权期限通常在1到10年之间，且协议通常不会自动续签。

集换式卡牌业务似乎很难成为卡游发展的持续性依靠。

招股书显示，2022年，卡游的IP数量由之前的24个增加至30个。截至2023年9月30日，卡游共有44个IP，除了奥特曼外，还有叶罗丽、斗罗大陆、蛋仔派对、火影忍者和哈利·波特等。2023年4月，卡游还推出了首个自有IP。

但在不断新增IP的努力下，2023年，卡游业绩开始下滑，近乎腰斩。2023年前三季度，卡游收入为19.52亿元，同比减少46.55%。

卡游解释称，其业绩下滑主要是由于集换式卡牌销售额下降，与销量下跌相对应，和公司“有策略的丰富展品产品组合及IP矩阵”有关。此外，疫情防控措施的调整也对整体社交活动和商业环境造成影响。

2022年，卡游将产品类别扩展至文具，又在次年推出人偶玩具。2023年3月，卡游主要生产文具的义乌生产基地开始运营。4月，位于东莞的卡游人偶生产基地开始运营。

2023年前三季度，卡游的文具收入占比同比提升了6.2个百分点至6.9%，人偶收入占比为4.1%，包含卡牌收藏册、徽章、贴纸在内的其他玩具收入占比分别为3.2%。

此外，卡游自2020年起还将业务拓展至卡牌赛事。新华网曾报道，截至2023年年中，卡游已在全国百余座城市举办了两万多场赛事，累计吸引18万多人次参与。

在张书乐看来，卡游的护城河目前并不明显，其希望通过赛事形成某种护城河，从而成为IP衍生品产业链的操盘手。

在卡游光鲜的业绩背面，是家长对于小孩“集卡”沉迷上瘾的担忧。集换式卡牌被视为“卡片式盲盒”，玩家在购买时并不预知产品内容，卡片越稀缺越受欢迎。

2022年8月，《中新经纬》报道奥特曼卡牌已成为小学生群体的社交货币，北京有家长花费200万元给孩子抽奥特曼卡仍未集齐。

卡游回应称，理论上不存在这类家长，但二级市场对卡牌有一定炒作，不排除有黄牛进行倒买倒卖。

2023年6月8日，国家市场监督管理总局印发《盲盒经营活动规范指引（试行）》，要求不得向8周岁以下未成年人销售盲盒，鼓励地方有关部门出台保护性措施，对小学校园周围的盲盒销售模式包括距离、内容等进行具体规范等。

目前，针对卡牌行业未有明确法规。但卡游亦在招股书的监管概览和风险因素部分列出上述规定，提示监管机构对盲盒经营活动的法律法规日后或更加全面严格，监管制度的变化可能会对其业务造成重大不利影响。

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