美国GDP爆冷

事件：2024Q1美国实际GDP环比折年率初值1.6%（预期2.4，前值2.0），个人消费支出环比折年率初值 2.5%（预期3%，前值3.3），核心PCE物价指数环比折年率3.7%（预期3.4，前值2.0）。直观来看，一方面是增长大幅低于预期，另一方面物价超预期反弹，美国陷入滞涨了吗？

我们分析如下：

第一、 净出口、存货变化等扰动项对GDP拖累较大，进口增速环比抬升可能更多反映需求不弱。净出口拖了GDP增速0.86个百分点，但主要是进口加速+出口减速的组合；私人存货变化也拖累0.35个百分点，后续关注补库进展。

第二、 个人消费实际增长明显放缓，不过可能和季调因素有关，考虑通胀变化后，名义增速大体维持韧性。一季度实际消费比预期低了0.5个百分点，核心通胀超预期0.3个百分点，综合看名义消费略低于预期。季调因子并不够干净可能是背后原因之一。受圣诞促销等影响，四季度容易出现实际消费偏高、价格偏低，一季度正好相反，实际消费偏低但价格偏高。

第三、政府支出增速在2023年快速增长后放缓，和财政数据指向一致。2024Q1政府支出贡献也降至0.2个百分，而2023年四个季度均值0.79个百分点，已经明显下降。美国财政数据也显示，政府支出在一季度维持了一定力度，但是环比增速明显放缓。

第四、根据季度数据倒算，3月核心PCE环比增速或在0.45%左右，明显超过市场预期和美联储目标，通胀上行风险再度得到确认。

后续展望：

数据发布后，美债利率大幅上行，美股下跌，美元指数走高，黄金小幅回调，多少有几分滞涨交易的意味。不过从基本面上来看，我们认为在供给侧没有大幅冲击的情形下，出现滞涨仍然是较低概率事件。美国财长耶伦随后表示，GDP数据后期可能会有修订；仍然看到经济活动的基本核心驱动力量相当强大。

GDP数据反映了美国经济边际降温，但可能暂时称不上明显恶化，后续仍需观察。而通胀的上行风险再度得到确认，市场定价美联储年内可能仅降息一次，时间推迟到12月。我们近期反复提示美债“有配置价值但资本利得仍难”，周报中也指出美债利率存在突破4.7%上行的风险。后续展望，经济出现边际降温迹象，而房地产、中小企业等利率敏感部门在美债利率走高感受到更多压力，预计后续美联储的加息的概率仍不高。市场当前对年内加息一次的定价已经相对充分，我们认为短端美债已有一定性价比，长端仍需关注供求面风险，尤其是月底财政部发债计划是否会推动期限溢价走高。