舞台上的明星，多是资本市场上的鸡肋

王尔德有句名言：“我想，上帝在创造人类时高估了他的能力”。这一点，可以从终其一生所服务的演艺界得到部分印证。

古今中外，以娱乐明星为幔幌的资本生意不在少数。换到今天，明星概念股，成了这些生意的重要载体之一。

本质上看，资本+娱乐明星的IPO之路，注定就是在最合理的窗口期，实现娱乐明星的价值最大化。因此无论华袍之上讲了什么故事，往往IPO就是这个企业烟花绽放时，绚烂但短暂。

比如曾经号称半个娱乐圈撑起IPO的华谊兄弟，如今残存的市值不足10%。

再比如好莱坞影星杰西卡·阿尔巴的美妆概念公司The Honest Company，也在不足两年的时间内从26.8亿美元跌至1.6亿美元濒临退市。

有人辞官归故里，就有人星夜赴考场。在资本+娱乐这个名利场，最不缺的就是前赴后继者。2023年的资本市场，数朵引人瞩目的烟花依次开放：

• 1月，王一博概念股乐华娱乐登陆港交所；

  
  

• 4月，鹿晗概念股风华秋实更新招股书，这对资本市场第六次“试探”；

  
  

• 7月，周杰伦概念股巨星传奇辗转登陆港交所。

三个参照物，一套坐标系，我们不妨简单翻看下明星概念股的内里逻辑。

01

商业模式的核心是明星光环溢价力

从变现方式来看，周杰伦概念股——巨星传奇，是少数除了围绕明星IP进行直接变现外，还讲述零售业务故事的公司。这种内核+外挂的商业模式，可以窥见它拥有着更大的商业野心。

巨星传奇业务主要分为两条线：

一是以IP创造及运营，此分部收入贡献主要由周杰伦为核心演唱会运营、真人秀《周游记》节目录制、以及IP授权等；二是新零售，此分部收入贡献主要为销售魔胴咖啡、护肤品等产品，2022年两分部业务收入占比为3:7。

巨星传奇在招股书中为了证明其运营的可持续性，花费大量笔墨说明其对周杰伦IP的低依赖性。

但回到业务本身，可以清晰看出，巨星传奇的新零售业务毛利率，与普通线下咖啡店并没有过人之处——多的只是一层明星光环所带来的溢价效应。

魔胴咖啡天猫官网的的售价为1盒+1枝泡泡的售价为170元，每盒7包，单包价格达到了25元左右。换算一下，单杯售价远超瑞幸，直逼星巴克。对应的财务表现则是，过去三年巨星传奇新零售业务（以魔胴咖啡为主）毛利率均值明确高于平价咖啡瑞幸，微高于贵价咖啡品牌星巴克。

图：巨星传奇新零售业务与咖啡企业毛利率情况，来源：公开信息

咖啡行业产业链为：上游原料供给—中游咖啡加工—下游咖啡流通。瑞幸、星巴克、巨星传奇魔胴咖啡具体生产流程见下图：

图：咖啡企业生产流程，来源：公开信息

与星巴克及瑞幸深入管理供应链不同的是，巨星传奇的咖啡业务采用OEM代工模式，将采购、加工全部委托于杭州衡美。

图：巨星传奇咖啡采购与销量情况，来源：招股书

这一点与细分行业企业做法不无二致。防弹咖啡是21世纪初期美国兴起的新饮品，在国内也有众多品牌涉猎，大多采取OEM模式，从产品端巨星传奇并没有什么特别之处。

总结来看，巨星传奇相较于传统线下咖啡门店，具备着产销环节门槛低，定价高的特点，但是毛利率却没有明显的优势。这意味着，对于明星企业IPO而言，本质核心竞争力既不是企业自身的商业模式，也不是所谓的贴牌产品，而是明星光环溢价力。

我们直接把周杰伦的娱乐热度和巨星传奇放在一张表中，就可以看出周杰伦IP活动直接影响着巨星传奇的经营成果。

图：巨星传奇与事件联系，来源：招股书

实际上无论是新消费，还是所谓的私域运营，并没有跳脱出明星IP影响力的框架，主要还是依赖明星IP的联动效应来维系业务可持续性。

02

本质是对艺人生命周期的一次性定价

理清了较为复杂的巨星传奇商业逻辑，我们再来看看另外两个娱乐明星相关的上市公司逻辑。

无论是与鹿晗相关的风华秋实，还是与王一博相关的乐华娱乐，IPO（准IPO）本身都是对艺人生命周期的一次询价。

我们将风华秋实和乐华娱乐的经营收入，与艺人热度数据放在同一张表里，就可以清晰的看出，无论是经纪模式，还是作品IP模式，企业自身的收入水平与艺人的热度具有强相关性。

图：风华秋实经营（万元）与鹿晗相关情况，来源：招股书

2019年鹿晗因转型原因热度减低，风华秋实营收随之降低。虽然风华秋实在之后的经营中尝试短视频录制等业务，对营收有一定提振作用，但这门生意竞争激烈行业利润率较低，因此风华秋总体净利也在下降。

图：乐华娱乐营收（亿元）与王一博相关收入情况，来源：招股书

同样地，从乐华娱乐的营收变化来看，其业绩与王一博热度也高度相关。2019年《陈情令》爆火出圈，身为主演的王一博因此成为流量新人，随后几年的发展中，王一博热度持续上升，为乐华带来收入水涨船高。

对应地，乐华娱乐估值从2018年的25亿元跃升至上市首日的49.45亿元，王一博或许起着不小的作用：

图：乐华娱乐历史融资情况，来源：招股书

经济学家迈克尔·詹森提出股东利益最大化理论，指的是通过财务上的合理经营，为股东带来更多的财富。换句话说，企业所有者是企业资本的提供者，其投资的价值在于他能给所有者带来未来报酬，包括获得股利和出售股权来获取现金。

明星概念股的玩法同样不例外，其围绕艺人热度对公司进行资本运作。但艺人的演艺生涯会有生命周期，对应地，明星公司管理者致力于寻找艺人生命周期的高光时刻精准变现。

根据披露的信息可以判断，乐华娱乐确实卡在了最佳时点上市。一方面是旗下艺人王一博已从流量新人跻身一线艺人，对公司业绩和估值具有一定支撑作用；另一方面，2024年与王一博的合同期满——在较大不确定性之前收获最大确定性，对任何一方而言都是最好的交代，除了后知后觉的投资者。

所以，对于与娱乐明星绑定的上市公司，无论披着什么样的商业外衣，本质是对艺人演艺生命周期的终极定价——毕竟，估值已经在IPO那一刻被做局者们一次性打满。

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