如松：暴富与速贫，世界上没有第二个“中国”

今天的文章谈论三个主题，科技、铜和白银：

第一，说的是美国的纳斯达克

首先是节奏。

次贷危机后的十几年中美国股市中的科技股是白天鹅，所有个股都有机会，都是推动纳斯达克的力量。但美联储在2022年开始加息，加息后的2022-2023年，科技七巨头谷歌母公司、亚马逊、苹果、脸书、微软、英伟达和特斯拉接管了纳斯达克，他们基本左右了纳斯达克的涨跌。

2006至2007年沪深股市出现了一轮牛市，前期和中期是所有股票轮动上涨，都是推动股指的力量。到2007年5:30之后，蓝筹接管了股指，说明支撑牛市的基本面已经恶化，只能支撑蓝筹，当蓝筹涨势完成之后，故事结束。

2022年至今年一季度美国科技股的华丽七雄主导了纳斯达克指数，或许就说明牛市根基已经不在，故事正在结束。

其次是利率和全球化。

从上世纪八十年代初期开始美联储的基准利率就不断下滑，苏联解体之后加速下滑。利率对科技企业的发展是最为敏感的，低利率可以为企业提供大量的低成本风投资金，推动企业快速成长，利率不断下降就持续推升了科技企业的估值，加上苏联解体之后带来科技企业的市场扩张，最终在90年代末期形成了科技泡沫，美联储的利率上升之后就刺穿了泡沫，这就是尽人皆知的2000年。

这一次科技泡沫是次贷危机之后的零利率所推动，零利率是人类史上独一无二的，为科技企业提供了几千年来最好的发展环境，当然就带来了科技企业的超级繁荣和估值的持续飙升，加上全球化达到高潮让科技企业的市场可以扩张到世界的各个角落，这就形成了泡沫。经过长期的零利率之后欧美政府的债务都已经飙升到极端高位，此时就只能通过赖账来摆脱债务危机，而赖账的方式就是货币大幅贬值，货币大幅贬值就会导致利率飙升，这是2022-2023年美元欧元利率飙升的深刻根源，利率飙升会彻底破坏科技企业的发展环境，也会摧毁科技企业高估值的根基；现在，全球化正在解体，科技企业的市场正在被撕裂，苹果、特斯拉、英伟达等正深受其苦，这会破坏科技企业的资产负债表，上述两大因素决定泡沫是注定要破裂的。

再次就是美债收益率。

在美联储加息过程中美债收益率上涨，科技泡沫却很难破裂，源于美联储加息的目的只是清除过剩的流动性，反过来也会保证市场流动性的稳定，同时，加息意味着经济过热，也就意味着上市公司的盈利还在向好，这是中性偏好的股市环境。当美联储停止加息之后，今年开始美债收益率再次形成了升势，目前2年期的美债收益率已经回到了前期的最高点附近，这显然不能用降息时间延后来解释，说明经济内部出现了问题导致银行业创造流动性的能力下降了，流动性紧缩到枯竭就会刺穿泡沫。

目前的情形，或许与2000年有一比。

但2000年泡沫破裂之后，美联储和美国政府都有充足的资源拯救市场，现在，美国政府自己已经被债务所困，通胀迟迟不能降落到目标区间让美联储的能力也有限，泡沫破裂的结果可能不会比2000年更好。

今年以来已经在公共媒体上三次警示美国科技股，最后一次是3月16日，当时说到美股尤其是科技股已经进入了多事之秋，就是出自上述逻辑。任何人都没能力准确判断股指在哪一天见顶回落，但科技股的问题却是头顶上的虱子。

最终要声明，科技是人类社会发展的动力之一，科技发展永远是世界的主题，是改善人类生活的路径之一，但泡沫破裂也是这个世界必然的一部分。

下图是过去两年多的时间内一个标准的泡沫破裂图形，泡沫破裂是很典型的杀人不偿命，对于那些痴迷于故事股的朋友来说，需要保持警惕。

第二，伦铜或许正在走大牛市

自中国加入世贸之后，大量的产业链开始向中国转移，这带来了大量的电力等基础设施需求，让铜走出了一轮轰轰烈烈的大牛市，中国需求战无不胜。

现在，大国对抗时代正在到来，很多国家都需要重建产业链，也需要重建供给基地，这意味着又出现了新的产业转移，也就再次诞生了新的电力等基础设施需求，这将产生对铜的新增需求，但这一点是次要的。

未来的世界是AI的年代。

近现代以来人类经历了两次工业革命和一次信息革命，但本质上都是能源革命，是能源利用方式的转变给我们带来了新的生活方式。比如，第一次工业革命主要是由蒸汽机推动的，这是典型的能源开采和使用方式的转变，从此，化石能源开始登上舞台并逐渐占据人类生活的主导地位；第二次工业革命主要是内燃机、电器和自动化所推动，这也是能源利用方式的进步，电力开始逐渐进入了人类的生活；信息革命也是如此，从利用强电转变为大规模利用弱电，如今，建立在弱电基础上的手机、电脑、信息传输已经彻底改变了人们的生活方式；未来的AI革命同样也是如此，将能源的利用方式从间歇改为连续，比如人的学习与工作都是间歇性的，但智能机器人是连续的，运算能力也更强，这本质上依旧是能源革命。

这就决定AI革命会带来巨大的新增能源需求，因此，有些专家认为需要核聚变进入实用阶段之后才能真正支撑AI革命。既然AI革命就是能源革命，就需要进行大量的电力建设和数据机房建设，就会产生大量的铜新增需求。

金价上涨意味着贵金属的货币属性提升，纸币金融属性下降并遭到抛售，而铜一样具有金融属性，只要黄金上涨，铜的金融属性就会不断提升，就会推动铜价。

就在产业新增需求的同时，铜原料的供给也正在收紧，海运价格也在上升，这有助于改善铜的基本面。

就因为这些原因，在4月2日说，无论是基本面还是技术面，铜都进入了牛市，这个时间点是蒙的。

第三，是个老大难问题，那就是白银的未来，虽然在这个问题上曾经栽了跟头，但依旧要说一说。

随着数字革命的兴起，白银的第一大用途——照相用的胶卷就失去了市场，在这个市场上曾经风光无限的两大巨头日本的富士公司和美国的柯达公司开始衰落，白银也丧失了最主要的需求。

中国加入世贸之后，白银雪上加霜。

白银生产主要有两种方式，第一是矿产银，这些矿大多在中南美洲；第二是伴生白银，在铅锌冶炼的过程中可以产出大量的白银，然后就是黄金、铜的开采冶炼过程中也会收获白银。剩下还有少部分回收银。

中国加入世贸之后，城镇化开始突飞猛进，就产生了对铜、铅、锌等贱金属的大量需求，中国自己快速开采铅锌矿、铜矿的同时，还从全球进口了大量的矿石用于冶炼以生产贱金属，结果，中国从一个白银矿藏非常匮乏的国家一跃成为白银生产大国，长时间位列三甲。

最主要的需求消失了，但产量却出现了暴增，只有一个字可以形容白银的状况——惨。

全球的白银矿是比较稀缺的，近些年所发现的高品位银矿也不多。随着过去几十年技术的进步，让开采活动加速，全球七大银矿公司的白银矿平均品位出现了快速下降，从2005年的13%已经下降到6%，参考下面的图，图形来自格隆汇。即便技术进步让每天处理的矿石量增加，但成本上升和产量下降都是无法阻挡的，仅仅品位下降就导致七大企业的产量下降了大约50%，而白银的生产成本从2005年的每盎司4-5美元上升至2019年的15美元。

本世纪以来中国开启了轰轰烈烈的城镇化建设。中国有特色的体制，在强大政府的推动下城镇化可以像高速列车一样推进，但人口是有限的，而且老龄化已经到来，这种基于人口的城镇化就有减速的时候，伴生银的供给也会踩刹车。

或许有人说，印度墨西哥等国都在进行城镇化建设，会不会接班中国？拜托，世界上没有第二个中国，只有中国才有能力将城镇化的潜力在很短的事件内迅速迸发出来。印度的人口虽然与中国差不多，但它的城镇化注定是十分缓慢的过程，其它国家也一样。至于原因，不是这种财经帖子所讨论的内容。

在上述两个因素的共同作用之下，白银产量从2015年就开始见顶回落，见下面格隆汇绘制的图，2020年后依旧在缓慢回落，这是白银供给的那部分。

照相机告别了我们的生活之后，胶卷几乎消失了，白银失去了最主要的需求市场，但次贷危机之后白银逐渐产生了两大新的需求，这就是电动汽车行业和太阳能行业的大发展，工业用银的规模开始壮大，目前工业用银需求量已经达到总需求的57%左右。

白银产量从2015年开始下降，而工业需求已经恢复，最终在2021年开始出现收支赤字。

但后来的事实证明，虽然2020年银价出现了脉冲，但2021年以后回落的也很厉害，根源或许就在于，虽然2019年以后白银市场已经是紧平衡，虽然2021年开始产生大额赤字，但渠道存货让银价的走势落后于金价。

根据美国白银协会的数据，白银市场2021年、2022年、2023年的收支赤字是0.511亿盎司、2.377亿盎司、1.421亿盎司，如果考虑到回收银，现在每年的白银供给量大约就是10亿盎司，三年的赤字率就是5.11%、23.77%、14.21%，这样的赤字规模已经很大，国际白银协会预计今年的白银供需赤字将在2023年的基础上放大17%。

美国白银协会认为，2021-2022两年的白银赤字已经抵消了之前十年的盈余，2023年-2024年的赤字依旧在抵消过去的盈余。

上述因素就应该是白银走势落后黄金的原因，渠道因素在发挥作用。

谁也无法预料到白银价格的渠道因素何时消失，但个人认为，压制白银价格的很可能是美债。前面已经说过，自从金本位解体之后，美债充当了黄金的职能成为美元发行的保证金，当美债不得不违约、金价暴涨之时，白银的金融属性就会迅速回归，就会在很短的时间内将渠道清理的干干净净，白银就会来到春天，一旦渠道清理干净，以现在的年赤字水平，白银或许会出现爆发的走势。