2024年5月资产配置报告

01 

2024年5月以前

市场回顾与未来展望

近期宏观经济数据回顾与未来展望

国内宏观回顾

本月公布了2024年3月的金融、通胀和经济数据。从金融数据来看，3月新增人民币贷款同比少增8000亿，企业长期贷款与居民中长期贷款增长依然乏力，仅票据融资同比多增，部分反映的可能是银行冲指标以及企业通过票据套利的需求。3月M2同比增速为8.3%，创近30个月以来最低。M1增速为1.1%，较上月末下行0.1个百分点，背后是楼市偏冷，以及企业经营投资活跃度仍有待提升。通胀方面，3月CPI同比回落，食品非食品双双不及市场预期，消费品与服务纷纷拖累。3月PPI同比降幅扩大，其中有色偏强，黑色偏弱。经济方面，一季度不变价GDP同比增长5.3%，好于市场预期4.9%，也高于2023年四季度和全年的5.2%。但现价GDP则为3.97%，说明了一季度总量数据强于预期，但价格仍在负增。3月固投完成额累计同比4.5%，前值4.2%，预期4.4%。其中房地产仍在回调，制造业投资增速继续加快，基建投资小幅上行。消费方面，3月社零同比增长3.1%，增速较1-2月的5.5%下滑2.4个百分点，继续处于偏低水平。居民收入仍然低于居民支出，同时居民支出增速走低。社零结构分化明显，与出行、娱乐相关消费增速较好，可选消费增速波动较大。金银珠宝类消费受到黄金价格上涨的带动，地产后周期类消费的表现仍与地产行业低迷趋势一致。

国内宏观未来展望

往后看，未来经济的名义增速要追上实际增速仍然存在两方面约束因素：一是地产链所代表的实物需求下行；二是部分中高技术行业产能压力。未来可以期待的改善在于两方面，一是出口走强，其实今年出口实现正增长不难，难处在于出口是量价齐升还是以价换量，这决定着出口企业利润能否改善；二是基建的实物工作量将逐步落地，提振工业需求。虽然确定性较强，但更关键的可能在于基建实物需求回升的节奏和高度。

海外宏观回顾

通胀数据反弹。3月美国CPI同比增3.5%，前值增3.2%，市场预期增3.4%；核心CPI同比增3.8%，前值增3.8%，市场预期增3.7%；通胀数据迎来超预期反弹主要受到了能源、服务价格上涨影响。

劳动力市场时薪仍高。3月时薪同比虽继续回落，但仍达到4.2%。4%属于正常经济周期的高位，特别是 CPI 同比低于时薪的情况下。因此，从时薪角度看，降息时机尚未成熟。

经济景气度上升。美国3月ISM制造业PMI升至50.3，超预期大幅上行。美国制造业PMI领先制造业生产同比约3-4个月，这一数据可能意味着美国工业生产直至二季度都趋于上行，推迟了美联储首次降息时点预期。

海外宏观未来展望

通胀风险加大。当前情况看，鉴于美国劳动力市场供求偏紧、住房通胀降温停滞、制造业周期开启，未来美国出现“二次通胀”的风险正持续加大。

数据不支持降息。从基本面而言，美国目前的GDP、通胀和失业率数据均不支持年中降息。

降息时点后移。通胀数据出炉后点阵图边际改变，反映出的实际降息态度明显小于前月。目前市场预期降息时点已后移至9月，预计年内降息次数可能收窄至2次，共计50bp。

4月市场

权益市场回顾

4月份（截止2024年4月22日），主要指数普遍收跌，A股较港股来说表现偏优。具体来看，上证50和上证综指领涨，本月分别上涨0.41%和0.11%；恒生科技和宁组合领跌，跌幅分别为-4.06%和-4.40%。

从行业来看，表现为跌多涨少。31个申万一级行业中有8个行业上涨。其中家用电器，银行，钢铁行业领涨，本月分别上涨4.74%，3.70%，3.57%。传媒，房地产，综合行业下跌，跌幅分别为10.66%，11.70%，11.84%。

权益市场展望

近期市场向确定性更高的石油石化、有色金属、煤炭等上游资源类板块聚焦。但目前生产端与需求端的结构性矛盾仍存，制造业利润端仍承压，出口数据不及预期，通胀持续低位，融资结构不佳，消费、地产增速均较1-2月回落，经济整体改善情况仍需要持续观察。

配置方面，从政策视角而言，新“国九条”强化了对上市公司现金分红监管，加大了对分红优质公司的激励力度，叠加随着年报和一季报业绩预告的披露，上市公司整体提高分红比例，绩优板块、各行业龙头有望表现占优。行业上建议关注：1）高红利行业，如煤炭、石油石化、银行等；2）供需回暖以及设备更新政策受益的行业，如机械设备、电力设备、汽车等板块；3）新质生产力相关主题板块。

债券市场回顾

国内长端利率近期下行节奏放缓，节奏先下后平。截至 4月15日，10年期国债收益率下行至 2.28%，1年期国债利率下行至 1.73%。资金面均衡偏松。

短期来看，货币政策将保持相对宽松，债市整体得到支撑，不过随着权益市场情绪修复，部分资金可能回流权益市场，造成债市短期相对弱势。长期来看，利率可能保持长期下行趋势，利率债利润空间较小。当前利率债收益率已处于历史低位，降息落地后收益率将进一步被挤压，应在高确定性的信用债中寻找较高收益方向。

债券市场展望

利率债：经济内生动力不足及内外部不确定性因素犹存，经济修复仍需要货币政策呵护；另一方面，我国经济发展面临新旧动能转换的关键时刻，受地方债务化解及经济结构转型的影响利率或仍有下行空间。但需注意，2018年以来我国一直处于利率下行的通道中，当下中美利差及汇率压力均对利率快速下行构成一定的制约，未来利率下行或更为波折。

城投债：未来优质城投债的供给或减少，资产稀缺性上升，资产荒行情或将延续；另一方面，政策呵护下短期城投债发生实质性违约的可能性较少，β仍在，但α的获取难度有所上升。在弱资质城投绝对收益率已经被挖掘到低位水平后，建议投资者降低收益预期。

地产市场回顾

房地产相关指标仍在持续调整。首先，房地产开发投资降幅扩大，房企到位资金受销售拖累较大。2024年1-3月房地产开发投资同比-9.5%，降幅较1-2月扩大了0.5个百分点。1-3月房企到位资金同比-26.0%，降幅较1-2月扩大1.9个百分点，房企资金压力主要受销售不景气的影响。

新开工降幅有所收窄，竣工降幅持续扩大。1-3月房屋新开工面积同比-27.8%，降幅较1-2月收窄了1.9个百分点；1-3月房屋竣工面积同比-20.7%，降幅较1-2月扩大了0.5个百分点。

商品房销售量价降幅均小幅收窄。1-3月商品房销售额同比-27.6%，降幅较1-2月收窄了1.7个百分点；商品房销售面积同比-19.4%，降幅较1-2月收窄了1.1个百分点。

地产市场展望

4月，我国多地继续出台优化房地产的政策。长沙规定不再审查购房者资格条件、“以旧换新”购买新房可按“认房不认贷”享受首套首付和按揭利率；郑州就配售型保障性住房管理办法公开征求意见，广州发布旧村庄旧厂房旧城镇改造实施办法，福州印发商品房预售资金监管办法。

当前房地产是固定资产投资的主要拖累项。整体来说，政策对地产的积极表态，可以提振市场信心。预计后续核心城市的限制性政策将部分有序放开，有助于居民购房意愿释放。不过短期来看，在企业资金压力尚未得到明显改善、销售端修复偏慢、土地成交缩量等因素影响下，房地产开发投资增速难以在短期内回正。目前房地产行业仍然处于出清过程，房地产行业自身扭转需要时间。长期来看房地产行业将在政策的支撑与延续中逐步恢复，但恢复速度仍需观察。地方债领域，报告延续“化解存量、严控增量”的基调，并要求推进地方融资平台转型。

02 

2024年5月以前

各类指数和策略表现分析

各指数表现及归因分析

A股4月走势较为分化。在新“国九条”的影响下，大盘股走势较稳，而小盘股险些被“错杀”。港股在美国通胀超预期的影响下维持震荡。美股方面，在连续多周创新高后，目前市场情绪偏谨慎。美国CPI数据的超预期表现导致美联储降息预期的时点后移，这对市场情绪产生了一定影响，使得美股三大指数本月全部收跌。

各策略表现及归因分析

3月，私募行业平均收益为1.44%。私募九大策略均录得正收益，其中，程序化策略上涨3.03%排名第一。量化股票多头，阿尔法策略也取得了亮眼的收益，分别上涨2.43%和2.21%。其余各策略收益分化不大，涨幅在1%左右。

股票策略表现及归因分析

4月，三地市场全面回调。海外方面，美国经济数据超预期，降息预期一推再推，叠加地缘政治紧张，美股宽基指数普遍下跌-5%左右。港股底部震荡，恒生指数微跌-0.18%。A股，3月宏观经济数据显示国家经济仍在弱修复中，但通胀和金融数据不及预期反映出需求和经济活力仍旧不足，整体万得全A下跌-2.57%。在国九条的政策指引下，中小盘指数再次下跌，中证1000下跌-3.59%，权重蓝筹股相对抗压。

行业层面，高股息板块持续受到资金偏好，银行、钢铁、有色金属、煤炭表现突出。家用电器出海也有亮眼的表现。而国内人工智能继续消化估值，计算机、电子、传媒表现靠后。地产数据疲软，地产产业链也整体呈现下跌状态。

程序化期货策略表现及归因分析

4月以来，一方面，波动率虽然低迷，但多数品种趋势流畅，利于CTA策略捕捉收益机会。能源方面，受中东地区的紧张局势影响，油价整体震荡偏强。黑色方面，得益于中国经济的稳健增长和全球制造业的复苏，原材料需求增加，黑色品种走出上行趋势。在有连续趋势行情的市场下，有利于量化CTA的表现。

阿尔法策略表现及归因分析

4月大票表现继续强势，对量化策略捕捉超额收益提高难度。从当月日成交额来看，高于过去一年平均成交额，接近近一年3/4分位点。从风格上看，大盘风格较为显著。从振幅来看，4月以来，股价平均振幅有所提升，接近近一年3/4分位点的水平。从对冲成本来看，当月平均对冲成本有明显减少。

后市策略观点

主观多头策略

今年国内宏观经济弱修复的态势不变。从2024年政府的工作目标看，今年宏观的政治经济延续了相对宽松的氛围，政府对经济的态度是呵护但难言大规模刺激。因此2024年国内的投资环境是相对温和的，行业层面目前看不到特别大的趋势性机会，泛人工智能和高股息板块大概率仍旧会交相演绎，前者更多地体现美股映射，后者对于稳健类资金而言依然具备一定的吸引力，但是随着股价地上涨，股息收益率的下降资产内部也会出现分化：优质的高股息资产估值合理，有一定的成长性并且每年有固定分红仍旧会吸引更多的资金参与，而纯粹是蹭主题炒热点的公司则会面临较大风险。此外，还有一些个股阿尔法机会，中国产业链纵深足够长，涉及的面 足够广，上中下游产业链会有先后修复和复苏的迹象，寻找基本面改善的个股机会。从基金投资的角度，高股息、真成长以及强主题大概率将会构成今年三类主要的投资机会。海外市场：美联储的降息基本已成定局，但是由于美国经济相对强劲，降息的时间点目前尚未确定。鉴于美股目前处在高位，短期或有震荡风险，当下我们持谨慎态度。中长期维度，人工智能的大趋势不变，美股依然是人工智能投资的主战场。

量化多头策略

对于指增产品来说，一方面beta端在经济复苏的带动下，逐渐走强。另一方面，市场活跃度逐渐提升，利好超额收益的获取。对于指增类产品来说，未来有望获得alpha+beta的双重收益。

CTA策略

在波动率处于底部，未来可能有所抬升的市场环境下，量化CTA策略可能会迎来一波行情。除此之外，随着国内经济逐渐修复，美联储加息渐停，未来商品价格可能开启上行走势，利好量化CTA趋势策略的表现。

市场中性策略

中性产品一方面从市场交易活跃度来看，在经济复苏的进程中，交投活跃，利好alpha收益的获取；另一方面，由于对冲了beta的部分，波动方面一般中性产品比量化多头产品会更小一些。

债券策略

今年以来30Y超长债表现最为亮眼，3月初10Y国债收益率快速下破2.3%，极窄的期限利差反应对增长和通胀的长期信心不足，但更多还是交易行为所致。前期快速上涨后长端不稳定资金变多，这也是近期债市调整的主要原因，但预计调整速度会比较快，调整的空间相对有限。当前处于新旧动能转换期，经济企稳面临的核心矛盾较为复杂，过往利率走势的参考性变弱，两会全年增长目标和财政政策等基本符合市场预期，目前没有明显基本面利空，利率下行的大趋势未改。由此，债券配置逻辑不改，建议投资者降低收益预期，持有短债基金做阶段性防守。

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