风暴45天：特拉斯让英国经历了什么？

澎湃新闻记者 侯嘉成

当地时间2022年10月20日，英国伦敦，英国首相利兹·特拉斯在英国伦敦唐宁街10号外向媒体宣布辞职。视觉中国 图

北京时间10月20日晚间，伊丽莎白·特拉斯（Elizabeth Truss）宣布将辞去英国首相职务，而新一轮选举将在下周举行。

特拉斯任职45天即宣布辞职使其成为英国历史上“最短命”的首相。同样“出师未捷”的，还有特拉斯上月宣布的一系列财政措施。也正是这些措施一度使得英国金融市场剧烈震荡，进而导致特拉斯政府“倒台”。

特拉斯政府的危机始于一个不合时宜的减税政策。特拉斯对撒切尔夫人新自由主义政策的机械模仿最终断送了其首相生涯。

当地时间9月23日（周五），特拉斯政府宣布了该国近50年来最激进的减税方案，方案包括取消仅适用于高收入人群的最高所得税税率，并降低收入所得税和置业印花税，同时先前提升企业所得税的计划亦将搁置。

具体看，年收入超过15万英镑的人的最高税率将调整为40%，目前税率为45%。从2023年起基本所得税率下调1个百分点至19%，比计划提前一年。降低首次置业者的房产交易税，撤销股息税上调1.25个百分点的举措，该政策原定2023年落实。同时，英国政府还宣布了一系列举措，包括监管瘦身、冻结酒类税，以及成立新的低税投资区。

“特拉斯减税政策的经济理念基础来源于‘涓滴经济学’”，东方金诚研究发展部分析师白雪对澎湃新闻表示，这一理念倡导对企业和富人减税，以此来鼓励投资，促进经济发展，从而逐步扩大受益人群，惠及普通民众。

然而，英国目前正面临着严重的通胀困局，特拉斯此时推出刺激性的财政政策无异于烈火烹油。同时，激进减税方案也加大了市场对英国国债市场的担忧。

中国人民大学经济学院党委常务副书记兼副院长、教授王晋斌对澎湃新闻表示，减税政策本是想减轻高通胀压力下英国群众的负担，但实际的减税措施却面向富人，也导致了英国社会的不公平性，使得矛盾更加突出。

受激进减税政策影响，英国金融市场出现强烈的震荡：政策发布当天，十年期国债利率单日上升34个基点，英镑兑美元也跌破1.1，贬值3.2%。9月26日（随后的第一个交易日）开盘，英镑兑美元延续跌势，一度跌至1.0224，最大跌幅超5%，创1985年以来新低。股市上，英国富时100指数9月23日暴跌141点，跌幅接近2%。同时，英国国债大跌，2年、5年和10年期国债收益率分别较前一日上升43、51和33个基点。

当地时间10月14日，财政部长克沃滕（Kwasi Kwarteng）在民怨四起下被迫辞职，任期仅有38天，成为1970年以来在位时间最短的财政大臣，并很快被英国新任财政大臣亨特（Jeremy Hunt）取代。

10月17日，英国新任财政大臣亨特（Jeremy Hunt）宣布，将取消几乎所有此前拟定的政府减税计划，以稳定金融市场和特拉斯政府。

“减税政策仅颁布不到两周，在市场剧烈反应之后，迫于党内压力，特拉斯又逐条宣布中止，完全放弃了自己竞选的核心承诺；随后，特拉斯被其新认命的财政部长亨利‘架空’了作为首相的经济财政权，其经济改革方案几乎全部被废除，甚至直接逆转了财政政策的方向，也导致政府在出台‘能源价格保证’这一补贴政策后不久，又‘出尔反尔’地宣布能源补贴将于明年4月结束。”白雪说，这种政策的反复与不确定性，极大损害了英国政府的公信力，引发了市场的巨大波动，背后也体现出特拉斯作为首相，执政经验以及对内阁的把控能力不足，缺乏政策定力。

上海交通大学上海高级金融学院教授胡捷对澎湃新闻表示，特拉斯在经济政策上是撒切尔夫人的“迷妹”，但不够老练，也不够幸运。

“她有鲜明的执政理念：减税，释放英国的经济活力。但她对于经济规律的复杂性认识不足，特别是对于金融体系的内在联动关系欠缺了解，未能妥善地化解其减税政策带来的风险，平稳渡过经济范式切换的痛苦期。以至于减税政策出师未捷，草草放弃。这断送了她的首相生涯。”胡捷说道。

英国国债大跌，也导致了英国养老基金的投资损失，出现了抵押品不足的危机。这成为了此次英国财政乱局中派生的最大金融体系风险之一。

为保障资产与负债价值变动的一致性，多年来，英国养老金基金采取负债驱动投资（Liability Driven Investment ，LDI）策略。

国泰君安周浩表示，该策略中，通过债券来重复抵押获取收益是较为常见的一种方式，同时也涉及了利率掉期等多种衍生工具。而从实际操作来看，与通胀挂钩的英国长期国债是最匹配这种投资风险的选择。LDI投资策略通过持有高风险、高收益的资产来提高整体的收益率，同时也使用杠杆增加了对长期国债的风险敞口。

按照英国央行的一份报告，养老基金不论规模大小均通过直接或间接的方式参与到LDI投资中。大型养老基金通常自己进行LDI投资，而中小型的养老基金通常会共同投资同一个汇集型LDI基金。

王晋斌表示，英国养老金机构是英国金融市场重要的投资者，若按照特拉斯的减税政策行事，英国国债一旦遭到抛售，其收益率上升，而估值大幅下跌，就会导致英国养老金机构的资产负债端不匹配，引发养老金基金投资损失。

“此次风险的引爆点是养老金行业的资金链断裂风险骤然升高。减税在短期内带来更多财政赤字；于是政府需要发行更多国债弥补缺口，导致国债利率升高。而已经发行的国债价格下降，导致以其作为抵押品的交易需要补充抵押物；而养老金行业恰好就是这类交易的大户，它们短期内难以筹措足够现金应对补充抵押物的需求，面临爆仓危机。”胡捷说道。

另一方面，LDI投资策略中用来冲利率下行带来国债收益下降的衍生工具，在利率突然大幅上行时也会出现损失。

白雪表示，在过去十多年的低利率环境中，英国养老基金购买了大量“支付浮动利率、收取固定利率”的利率互换，且配置资产以债券为主，这就令其对于利率极为敏感。英国国债利率在政府宣布大规模减税后的暴涨，使养老金利率衍生品持仓产生大量浮亏，触发了追加巨额保证金的要求，养老基金被迫大量抛售英国国债，发生大规模流动性挤兑。而这又进一步压降了国债价格、推高收益率，迫使养老金陷入了“死亡循环”，增加了其破产风险。

9月底，在英债被大量抛售的情况下，英国养老金也只得通过出售所持国债（抵押品），来填补衍生品工具产生的亏空，并且许多养老基金表示不愿意减少LDI策略的使用。此时的英国央行只能被迫出手，9月28日，英国央行宣布暂时推迟量化紧缩，并实施为期两周且无限量地增加长端国债的操作。

“减税政策被及时叫停，加上英国央行出手购买国债，阻遏国债贬值的趋势，解除了养老金爆仓危机。但危害已经造成。”胡捷表示，这一波动荡冲击了经济和金融体系的平稳运行；干扰了央行的加息策略；也损害了政府经济政策的可信度。

“显而易见的是，英国央行正面临着来自多方面的压力，因为它不仅需要对抗通胀，还必须采取措施以稳定金融市场。但是为了控制长期英国国债收益率的稳定，英国央行又必须注入流动性，如果达不到既定的目标，这些流动性很可能会滑向新一轮量化宽松政策。” 周浩表示。

英镑也是此次风暴的“受害者”之一。由于过去几周英镑一直在快速下跌，英国央行在关键时刻不得不出手进行了干预。周浩表示，最近的英镑大幅波动让人们想起了1992年9月16日的“黑色星期三”，这使得当时的英国政府被迫退出欧洲汇率机制(ERM)。

王晋斌表示，当年英国坚持脱欧，使其跟欧洲大市场有了“隔阂”。就整个欧洲的贸易投资来讲，英国就要经过国家或区域之间的划分，税收，跨境资本的移动都会给英国带来较高的成本，导致英国在贸易、金融层面的成本都有所上升。

白雪也表示，英国的低增长问题与脱欧也存在联系。从低投资率的原因来看，脱欧导致英国产业链与大陆欧洲国家之间骤然剥离，大量实体和金融投资逃离英国本土，企业投资活跃度大幅下降，加之《北爱尔兰议定书》在北爱和不列颠岛之间设置通关检查，进一步削弱了英国产业链与北爱尔兰之间的联系，造成英国尽管维持了很低的企业所得税率，但仍无法有效提振投资信心这一长期现状。

剖析英国面临的深层次问题，王晋斌表示，是其竞争力的下降，尤其是英国实体经济竞争力的下降。可以看到，英国现在对外经商账户的赤字，连续创历史新高，说明，英国在国际上的出口竞争力大幅下滑，这跟英国过去很长一段时间内，制造业整体水平的下滑有很大的关系。

白雪也表示，英国对能源进口的依赖度较高，且英国在脱欧之后，移民流失加剧，造成其劳动力供给失衡。而当前英国高通胀的源头，除了疫情期间的财政货币刺激外，还在于能源危机与劳动力供给不足。这就导致与其他发达经济体相比，英国在通胀方面更加敏感，其高通胀问题在主要欧洲大国中也最为严重。这也是为什么单纯靠政府减税等管制放松措施，很难解决英国的通胀问题。

“英国经济当下主要受困于高通胀，长远希望摆脱高税收+低增长的陷阱，进入低税收+高通胀的轨道。同时，英国政坛的保守党对于欧洲大陆的高税收+低增长模式不认可，始终试图走出一条新路，而特拉斯是其代表人物。”胡捷说道。

特拉斯在辞职时宣布，新首相选举将在下周举行。

“近一个月来，反复无常的财政与货币政策已经对英国政府公信力和金融信誉形成了极大的损害。因此，新任英国首相的首要任务将是恢复政治和经济稳定，制定可行、稳定的中期财政规划与长期增长计划，以应对当前低增长和高通胀下的滞胀困境，恢复市场对政策的信心。”白雪说道。

从短期看，胡捷表示，英国仍将面临能源供应问题以及相关的大通胀问题；同时，还有英镑贬值导致的资金外流问题；以及疫情、俄乌冲突后政府债务飙升的问题。

长期来看，胡捷表示，英国还将面临优化财政政策，释放经济活力；吸引外来人才和劳动力，解决人力紧缺等结构性发展动力问题。

白雪表示，在滞胀困境中，下一届英国政府仍将面临同样的政策掣肘问题，而英国经济面临的困境在短期内也难以扭转。

从英国通胀的成因来看，在俄乌战争平息之前，英国的高通胀问题可能都无法完全通过政策力量消解；而另一方面，短短几周内，否定减税的政策方向后，英国财政政策已经从极度宽松转为彻底紧缩；同时，高通胀也将令英国央行继续加息。这一财政货币政策的组合将进一步加剧英国陷入衰退的风险。加上英国经济中长期增长存在的本质问题，如收入分配不均、缺乏结构性改革、脱欧及疫情造成的劳动力供给不足等，短期内无法改善，这一意味着将令英国的滞胀状态在短期内难以轻易扭转。

白雪还表示，考虑到英债利率在本次危机中已大幅攀升，从而推升了英国的债务利息成本，因此，即使当前财政政策已出现转向，英国仍需在短时间内为剩余的减税计划以及利息成本的支付筹集资金，这也对新政府的财政政策制定形成一定掣肘。

“英国在经济衰退和通胀之间，怎么权衡？最坏的结果，可能是英国经济事先进入衰退，但是通胀居高不下。这将对英国和全球的经济都有显著的负面影响。”王晋斌说道。

本期编辑 邹姗