LP朋友圈的编年史：FOF五年，积微成著

过剩，就这样悄悄的降临，四溢的估值支撑着纸面富贵，每一个GP看上去都是那么的能赚钱，谁能真正的冷静下来？

机构投资者不能接受基金管理人没有严谨的投资流程来进行投资管理，更不能接受基金管理人说一套做一套。一家机构即使有很好的业绩，但如果不能把你如何取得这样的业绩解释清楚，也很难获得信任和投资。

VC的募资市场真的比项目的融资市场残酷多了。后者尚可以用行业细分、技术迭代、商业模式模糊竞争差距，前者则是纯粹的硬碰硬，行就是行，不行就是不行。更残酷点来说，LP会觉得你很行，直到他遇到更优秀的团队——不是你做错了什么，只是有人比你更值得投资而已...

据说某个母基金，开了一个咖啡厅，每天都排着队约各种VC/PE过来谈投资他们基金的事情。咖啡50块一杯。一年下来，基金一个没投，咖啡厅净利润500多万。

对于早期投资机构而言，一个基金的存续周期短了也有七年。如何通过一个有效、合理、相对公平的利益机制，组织形式和文化氛围，来凝聚一批优秀的人才，是最根本的成功保障。把头部基金捋一遍后你会发现，但凡做的好的基金，其骨干团队的流失率都很低。这个行业说到底，需要一支相濡以沫的团队，一起奋斗个十来年，这是客观规律。

最近连续接触了三、四家80后的GP团队，除了策略、方法论和投资纪律的执行，可以感受到他们对基金事物的努力摸索。尽管表达上略显生涩，熟知程度也各有不同，但是从“投资”到“基金管理”真的是两种完全不同的能力范畴，80后“VC裂变”的一代需要尽早开始接触基金管理事务，从而实现自己职业能力的升华。

春节以来，“到底应该怎样做好风险投资”这样的问题，随着访谈越来越多的GP，开始越来越多地出现在我独处的时间里。以前，我担心这些是空想；以后，我也担心这些是空想。

为了提高做决策的正确概率，最好的办法之一就是找到最聪明但又与我持不同意见的人进行反复探讨。这种独立思考和集思广益需要谦逊，也需要对犯错保持应有的恐惧。执着于“我认为”可能是人类最大的悲剧。

最好的投资人和最差的投资人看起来很像，下手的项目杂乱无章，没有什么逻辑。只是前者看准了市场的需求，后者撞到什么投什么而已。

好奇心完全消失

原来

是人性和自律

一期基金里你投出去4亿，二期你投出去8亿，这叫原地踏步；二期基金里你还是投出去4亿，但你的团队投出去6亿，这是进化。

这一年，政府、国有资金开始成为资本供给的绝对主力。市场化资金从杠杆的力臂长端，逐渐滑向力臂短的那一处。

母基金走到了发展的十字路口。

突然间市场可支配的资金屈指可数，那些原来动则几十亿几百亿的基金突然没了。

GP们在冬天试图仅仅抓住母基金这一救命稻草，可现实是母基金也断粮了。

如果说GP遭遇募资寒冬背后的本质原因是同质化和产能过剩，那母基金断粮背后的原因则直接指向中国股权投资市场的长钱缺乏症。

当一个管理合伙人扎笔写下自己第一份“投资管理制度”的时候，想必是感慨万千吧：这既是对自己所有过去的总结，又带着对团队所有未来的希冀，它应该结构完整不失创新、前后平衡不失制衡，该松绑的地方松绑、该施压的位置施压，让自己的队伍总能比别人高出1个点的效率，日积月累便是巨大的回报差异。

总有一些fof从业者带着满腔热血加入vc，希望实践自己经年累月从各家学习而来的优秀认知，一段时间之后，他们就会发现自己无从下手、无处发力。可想，大合伙人才是一支vc基因的锻造者与影响者，你不可能把一些从别家老大那里观察到的东西，通过中层的位置灌输出去，不是么？

今天的外滩茂悦，左手是清科论坛、右手是雪球论坛，两家还都在二楼搞了GPLP私密对接会。自助餐吃饱了溜达一圈，看到对接会门口二级市场的GP还在紧张的改PPT，相互鼓励平常心发挥；而本行的GP，在梳理容妆接受电视台采访。

本周国务院对广深地区财政出资母基金、引导基金的一褒一贬，可以想象的影响：

1. 子基金绝无可能再按照认缴规模收取管理费，甚至被逼到按照投资进度收取；

2. 委托外部三方管理的模式将更难获取地方政府的信任，已经在管的将受到审计、巡视更大的压力；

3. 地方政府会从此更偏好于形成母基金而非引导基金的形式？

期待中的“明天会更好”可能不再是做决策的唯一依据，在做决策时，“未来可能会不好”也许成为了必要考量的因素之一。

在这一年里，无论是私募基金行业的监管政策，还是投资机构自己的变化，都表现出更体系、更深入、更细致、更专业的特点，也昭示着行业从2014年的超高速发展，真正进入到了过渡调整期。

宏观环境的变化可能使得过渡调整的节奏变得更加复杂。

最近几个机构交流下来的感受：1）投资端，随着IPO渠道的便利，认知在逐渐被压平：你能研究到的，别人也研究到了；你看上的好项目，同一赛道的投手差不多也看上了，下手的窗口期根据项目质量只有1-14天，投资愈发变成了拼体力、拼生态、拼风险承受度的工作。LP做做跟投也就算了，转行做直投切勿自我感觉良好。2）募资端，随着LP交流渠道的增多，好机构人人都在超募。GP的募资愈发的回归业绩本身、回归响应质量本身、回归增值服务本身，莫装逼、别忽悠、忌诈胡，苍天绕过谁。

所有母基金的从业人员后来都会遇到一件特别糟心的事情，就是机构内部希望基金投资团队可以配合项目直投团队的sourcing ，而并不能很好value这份贡献的人情、精力和资源成本。对于此，我的建议是，兄弟姐妹们唯有一撸到底，走直投的路，让直投团队无路可走。

基金投资工作到一定年限给部分GP带来了原有策略外、赛道外、计划外的明星项目上市甚至僵尸基金翻身机会，有同行直言是运气使然，应当在尽调时将这部分业绩从中剔除。我的看法，这些GP拥有难能可贵的“留在牌桌上”之能力，才能吃进长周期中偶发的系统性红利。就好像某位GP说的：“为了投资，一是坚持，二是不要脸，三是坚持不要脸！”

基金投资工作到一定年限，就是一个业绩Par点被不断拔高的临界点，当你在讲一个项目赚了10倍，别人已经靠一个项目把基金赚了10几倍；当你在讲一支基金5年账面赚了10倍，别人已经5年现金分红了10几倍....以至于后来看到满屏的IPO喜报都内心毫无波澜，无比痛苦。

形聚而神散，应该是本行一个比较舒服的状态了，尤其是对于那些合伙人较多、相互赛道又离得远的机构。你趁早要设计一个不同权重的独立投决机制、和虚拟的资金配置额度，牵强地把捏合在一起的逻辑说圆，好听但是没有意义。

一个人的心智是需要成长的，这就是所有体系化GP可怕的地方。

一位猎头跟我说，他们看500份简历，499个人的职业规划都是有问题、甚至说失败的。我明白他的意思，但人生何其绚丽多姿，为一时的岗位需要而否定无限种可能，似有不妥。这就好像我们看任何一支基金的募集策略，总能站在自己角度找到这家GP遗憾的过往，而不能发现他应对未来的韧性与潜力一样遗憾。

最近接触了一些年轻的投资经理，他们在投决会上经常陷入进退维谷的境地：常规信息的平铺直叙被委员直接刁难，跳跃辩解后又回不到设想的逻辑，最后越讲越乱，难以收场。

好的投决汇报，有一种把项目揉碎了又信手拈来的精彩：根据委员的认知水平，挑选核心关键点进行有深度的剖析，不流于宏观、又不细碎松散。台上一分钟，台下十年功，能做到这些，已经是一家机构很出挑的Junior了。

你是从哪一刻开始，觉得做母基金这件事儿挺有意思的？当你忽然发现几个不同的机构，有看同一赛道的投资经理，跟你聊过同一种商业模式、同一种技术、同一批甚至同一个项目相近或相左的看法时，大脑的转速都会突然加快很多。

当然，如果你对于聊项目并没有什么兴趣，那便没办法体会到这种乐趣了。

投基金和投项目的一点不同，是哪怕他看起来距离你的策略还十分遥远，你最好乐意聊聊任何一个愿意来聊的GP。因为但凡一个手握投资组合的管理人，便是这市场上有效的连接节点，或早或晚，你都会在他这里获得启发。

而你能做的，就是在这短暂的接触中尽可能多的分享LP市场信息，也反馈给他更多的应得启发。

项目会从早上10点开到下午4点，越到后来，汇报人越容易陷入自己的闭环逻辑里去，而忽视了疲惫的决策者永远是从有限资源下的“必要性”角度去优先考虑自己那一票的。

无论是项目还是基金，看过、参与过那些最大的机构，回过头来，会有助于你更准确的定义那些尚小的部分，比如他们的scope有多大，比如他们的终局在哪里。

大之所以成为大，总有突破你想象和认知的部分，在多数人千篇一律的舒适圈外独树一帜。

人世间最大的惊喜，莫过于意料之外：比如说当年懵懂的姑娘，现在可以对已投项目如数家珍；比如说当年为8个亿犯愁的基金，现在可以轻松关掉80个亿；比如说那个高山仰止的机构，对待LP却如此耐心细致。

为了做到意料之外，你永远不知道为此ta付出了多少超越你意料之中的努力，为此，致敬奋斗者们！

在那个VC 2.0出现之前的时代，宏观政策研究，是老派投资机构们十分重视的部分。这个部分现今是做的越来越水，也逐渐从很多机构的投资建议中整章节消失。

宏观政策研究不是贴几个行业相关的优惠政策就草草结束，而是按图索骥，找到社群呼声与理政思路，进而分析如何预埋自己的投资筹码。它既是财富通道，也是安身立命的深谋远虑，不可不察也。

决策是件让人非常疲惫以至恼火的事情：有限的时间、片段的信息、被动的逻辑、年轻人的热情与期盼、出资人的怀疑与挑战、似乎了解却并不熟悉的领域、想要否决又并不充分的理由…

所以换位思考，IC委员的位置没什么好羡慕的，每一位投资经理都值得珍惜那些单纯的日子，都应当珍惜那些可以打出的子弹。

学进去容易，学出来难；看到深容易，看到浅难。是因为一些事情常见，于是我们忽略了对其细节和本质的探究；是因为认识这个世界的方式，于是我们无法更进一步的加以了解。所以，对常见事务的质询和颠覆，是一个优秀投资人多么难能可贵的能力。

什么是有价值的LP，这第一层，是逻辑清晰、协调内外，顺利推动基金的交割；第二层，是利用视角优势，能够对基金策略、运营、管理给出前瞻性的输出；第三层，是深夜开一支勃艮第，听合伙人聊起那些深深伤害过自己的项目，以致泪流满面、不能自已…

什么雄图大略、什么浮名虚利、什么腰缠万贯、什么声色犬马，人生须臾，不过尔尔。

明天会更好么？

从2018年开始，资管新规、中美冲突、新冠疫情，这三股强大的力量恰巧罕见地汇聚在一起，掀起了中国私募股权行业的一场“完美风暴”。“资管新规”开启了大资管行业统一监管新时代。人民币基金募资难、投资难、退出难成为了行业普遍现象，市场进入了优胜劣汰的出清阶段。

大环境的剧变，让一级市场的生态结构产生巨大的变化，GP和机构LP的界限持续模糊，行业的链条和空间被进一步压缩。

对于品牌机构分拆运营的卫星基金，我们一般问：“你获得多少授权？”和“你得到多少支持？”两个看似矛盾的问题。向前一步是分家，向后一步是利冲，这其中微妙的平衡极难把握，唯有特别重大的机缘，才值得走出这一步吧。

绝大多数投资平台和投资人的成长速度，是追不上自己投出的企业和创业者的，期盼和自己投出的企业家成为长时间的挚友，更是一厢情愿：实力的逆转，股东和LP关系的更替，让本就以利相交的关系虚幻而脆弱。是的，尽管本行每天都在讲战略，却罕有一线投资人准确定位自己所属的时代，提早把盲盒留给年轻人去开，把自己调整到长久而更有确定性的事情上来。

每一段“不合逻辑”的职场轨迹，都是段难以释怀的人生经历，我喜欢听面试者讲述其中的故事：他们会闪烁出异样的眼眸，带着忽然失速而干涩的声音——那其中命运的捉弄令人唏嘘，而可能出现的觉悟，则因为痛彻心扉的失去而显得弥足珍贵。是的，在决心面前，是没有什么硬伤不能被克服的。

一个愈发成熟、庞大的机构天然追求岗位职责的精细度，试图锻造清晰、明确而又紧密相扣的内部关系，并找到那个专业能力最贴合的人。但这与人类追求新奇事物的天性完全相悖，并不断侵蚀组织的弹性和应对市场变化的能力。一家GP应当容许员工适度越界，鼓励职能、职级的交叉连接，乐见他们不断试探、摇摆在权限范围外的空间，从而让自己的团队充满获得感和生命力。

看半导体行业的GP，如果是fab厂出身会喜欢聚焦大项目，基金体量够的话很容易奠定自己的市场地位，抢到不少fabless的上市前份额，但是在行业低谷期会非常难受；反过来，技术流打法会喜欢看细分赛道，投得早捂得住，行业低谷期基金业绩更有弹性，但是混不进产业的圈子，经常被鸽TS。那么问题来了，接下去几年会是行业低谷期吗？

高成长性GP可遇而不可得，fof们总是在综合型白马和赛道型精品基金之间纠结徘徊。抛去酸葡萄心理，市场情况好时单一赛道基金又好募又好投；市场情况不好时，综合型基金的对冲优势又会令人妒忌，尤其是去年部分赛道的绝户性调整和险资对头部基金的踩踏式下注，确实让本质上追捧赛道型精品基金的中小LP们十分难受。因此，如何在“小”基金里寻找策略上的对冲，成了尽职调查功底的必修课。

最近密集访谈了一批母基金管理人，感慨与三四年前相比，fof们以惊人的速度进化着：有的越来越fof，心无旁骛在子基金的生态与赋能上狠下功夫；有的越来越GP，研究能力和产业链接到了吊打子基金的程度…相同的是，无论哪一家都在数据积累、数据清洗与数据分析上投入了巨大了心血与精力，随着时间的积累，这方面的价值也会越来越得到显现。中国的头部fof们再也不是糊涂撒钱的吴下阿蒙，而奔着专业的资产管理机构绝尘而去。

对于新一代的投资人来说，那些出入高端写字楼、在五星酒店大堂吧高谈阔论的日子突然被打断，被迫开始认真接触不同年龄、不同行业、不同教育背景甚至不同价值观的邻里，被迫尝试毫无商业目的地参与志愿者服务，焦头烂额地协调那些鸡毛蒜皮的小事和每一方都正确的社区事务，倒不妨是一次认真观察中国社会里子的经历，这样在往后的岁月里任何时候出手，都会再更多想一步。

尾声

过去的半年时间，宏观经济走到了历年以来最艰难的时刻，未来是什么？大出清当中，支撑我们前行的，是同行者们更多的深入、精细和坚强。每一个周期有每一个周期的波折，而每一个人的努力，都会最终汇聚成下一个波峰的力量。

*本文仅代表作者个人观点。