作者：慧羊羊
来源：聪明投资者（ID:Capital-nature）“人生最大的光荣，不在于从不失败，而在于能屡扑屡起。”这句话用来形容比尔·米勒，或许再适合不过。从1991到2005年，他管理的共同基金——价值信托基金曾连续15年跑赢标普500指数，在美国所有基金中排名第一。从2006年到2011年，他管理的基金表现远远逊色于标普500指数，仅在2008年就下降了55%以上，而他本人也一度消逝在媒体的报道里。传奇的是，2019年，凭借对亚马逊和比特币的早期投资，比尔·米勒带着漂亮的业绩又重回公众视野。从一个平平无奇的投资者成长为投资巨星，又在职业生涯巅峰时跌入谷底，米勒一度被认为是“晚节不保”的基金经理。但他却在此后的几年再次回到巅峰，为人生划出了一道完美的“V型反转”。这也让米勒的过往更为值得研究，相比他的成功，米勒从失败中走出的经历或许能够带给我们更多思考。究竟什么样的投资人，拥有什么样的素质？能在滑铁卢之后再站起来，破解明星基金经理的魔咒？01
成名:连续15年跑赢标普500
被誉为彼得·林奇的接班人佛罗里达州位于美国东南部，这个名字源于西班牙语，意为“鲜花盛开的地方”。上世纪50年代，比尔·米勒在这里长大。米勒的父亲担任一家汽车运输公司的销售经理，为了做买卖而读一读报纸的金融专栏，这给了米勒对于股票最初的启蒙。某个晌午，米勒指着报纸上股票价格表中带有“+1/4”这个数字的一栏好奇地发问，父亲告诉他，“如果你昨天有一股这家公司的股票，今天你就会比昨天多出25美分。”显然，相对于在太阳下修剪草坪，这听上去简直太轻松了。16岁那年，米勒用当棒球裁判挣来的75美元买了自己的第一只股票——RCA（美国无线电公司），赚了大约600美元。很多年后，当他管理着大笔的资金，并且以此为生时，他才开始意识到一个事实：“从市场中赚钱很容易，不过，尽管你可能做了许许多多的工作，你却仍然无法超越市场平均水平。”作为土生土长的佛罗里达居民，米勒最终去华盛顿一李大学读经济学专业。在那里，他体内的“价值投资基因”觉醒了，开始关注本杰明·格雷厄姆。有人说，一旦有人向你解释价值投资，你要么理解要么不理解。在华盛顿一李大学毕业后，米勒曾担任一段时间的陆军情报官，之后，他继续攻读哲学，到约翰厄尼·基恩霍普金斯大学攻读哲学博士学位。米勒自己曾开玩笑称：“因此，我没有受到商学院‘错误信息’的毒害，我有自己独有的‘错误信息’来源。”米勒是热爱哲学的，他甚至曾经考虑过教哲学，但随着时间一天天过去，米勒对金融的兴趣日渐增长，他迷恋上了这一领域。米勒最终还是坚持到了哲学课程结束，但是他最终没有完成博士论文。而当时的米勒还不知道，哲学对他后来那段艰难人生的影响。与此同时，米勒的哲学老师迈克尔·胡克也鼓励米勒放弃哲学，转而尝试一下金融。于是，1970年代中期，他成为J.E.贝克制造公司的一名财务主管，管理这家公司的一部分投资组合。当时他的妻子在莱格梅森工作，莱格梅森又名美盛集团，创立于1899年，总部位于美国美国马里兰州巴尔的摩。2020年9月1日，被富兰克林邓普顿收购。米勒通常在下午来这里接妻子下班，在等待她的过程中，米勒就开始钻研公司的研究报告。从4点半露面，到了6点半他妻子准备下班时，米勒完全沉浸在研究报告之中，结果，妻子不得不催他走。后来，妻子将他介绍给公司当时的研究主管——厄尼·基恩，此人正是后来莱格梅森价值信托基金联合创始人。基恩已经于2010年去世，正因为他把米勒带入了这家公司，才有了米勒后面的传奇业绩。毕业于旧式学校的基恩偏爱传统的价值型股票，譬如银行股、通用汽车、花旗银行。米勒对研究的痴迷引起了他们的注意，1981年，他被这家有着近百年历史的公司录用了。米勒最早担任厄尼·基恩的基金助理，他认为，自己与基恩管理资金的方式类似，只不过基恩更为传统一些。加入公司的次年，米勒就协助基恩，一起成立了价值信托基金。那一年，彼得·林奇从富达退休，他刚刚创造了连续13年战胜标准普尔500指数的记录。或许是一种传承，从1991年开始，米勒开始创造了连续15年击败标普500指数的空前纪录。米勒的成功让他被誉为“林奇的接班人”，人们为他冠以各种头衔——投资天才，有史以来最优秀的基金经理之一，各大杂志为他颁发各种奖项，一时间名声大噪。巅峰期的米勒也开始接受各种采访，时常见诸报端，成为了名噪一时的明星基金经理。02
如果和彼得·林奇一样早早退休，或许米勒后来的际遇会截然不同。这和米勒的性格有很大关系，就像他的朋友戴维斯说，如果他有退休隐居的想法，那他就不是米勒了。2008年市场崩盘之际，米勒犯了一个从业以来最严重的错误。他以为，一旦美联储决定注资和救市，大量暴跌的金融股将飙升，于是，他抄底买进了贝尔斯登、AIG、美林、房地美……他写道：“有时市场会重现你认为在以前见过的模式。金融类股看来已经触底。”2008年，米勒继续增持贝尔斯登，每股30多美元，但那个周末贝尔斯登就破产了。在美国联邦储备委员会撮合的交易中，摩根大通收购了这家知名的投资银行，最初的报价仅为每股2美元。紧接着，财政部宣布将接管房利美和房地美，房地美跌至不足1美元，当年年初，这只股票的股价还是34美元。因为糟糕的业绩，米勒饱受争议。当年9月份，巴尔的摩警察及消防人员退休基金董事会宣布解聘米勒对其基金的管理。米勒的公司也首次解雇员工，他称这是“灾难性”的经历。2008年，他的价值信托基金损失了55%，管理的小规模基金损失了65%。投资者纷纷逃离，他管理的资产从770亿美元左右锐减至8亿美元。随着业务的萎缩，他的团队中大约有100名成员失去了工作。从2006年到2011年，莱格梅森价值基金的表现远远逊色于标普500指数。尤其是最后几年的糟糕表现，对基金来说是灾难性的，资产从2006年最高点的208亿美元下降到2011年底的28亿美元。重重压力下，2011年底，米勒辞去了基金经理一职。03
重生:押注早期科技企业和比特币
重新成为亿万富翁
曾经是大名鼎鼎的明星基金经理，一朝跌入谷底，米勒经历了前所未有的沮丧和溃败。“解雇团队里的人是可怕的……最糟糕的是让客户赔了钱和一些人因为我的错误丢了工作。”而他也被媒体公开羞辱，在社交媒体上备受嘲笑，对比当初的赞誉，这些都显得格外讽刺。米勒坦言：“当我感到压力大时，我就会吃吃喝喝，但我不想每天晚上都吃三文鱼、花椰菜，喝矿泉水，我能忍受的痛苦有限，我绝对不让这种痛苦长期持续下去。”或许是曾经就读哲学的经历，让米勒把目光转向了伊壁鸠鲁和塞涅卡这些斯多葛派哲学家，希望能从他们身上获得“平复情绪”的启迪，借鉴他们“对待不幸的一般方法”。 “基本上，你无法控制发生在你身上的事情，但你可以控制自己的态度。无论这些事情是好的、坏的、冷漠的、公平的、不公平的，你都可以选择对待它们的态度。”米勒选择了专注于自己能控制的事情，尽力放下自己无能为力的事情。他说：“当人们说我有多蠢的时候，我很不开心。”但正如我们从斯多葛主义者身上学到的，“你无法控制别人如何评价你，如何想，你只能控制自己的反应。”“维护名誉对我来说不重要，重要的是把客户损失了的钱赚回来。”2016年，米勒彻底离开了莱格梅森，创立了自己的公司。在自己的公司里，米勒依然坚持他的投资策略——在股票价值的基础上以大幅度的折扣价买入。但他开始有意识地控制风险，他意识到自己的共同基金应该更加多样化。他说：“我的风险和错误防范意识更强了，我想我不会再犯以前那种灾难性的错误了。”“当你是一名杰出的投资者时，你经常受邀去‘传授经验’，但当你大错特错、在市场上输得一败涂地时，没人愿意听你的想法。你不得不正视自己的错误，看看自己是否能做得更好。这对自我反省有好处。”在金融危机后的10年里，在美国所有的股票基金中，他的旗舰共同基金米勒机会信托基金排名前1％。2019年，比尔·米勒重回媒体视野，凭借漂亮的业绩回到巅峰。当年上半年，他的对冲基金增长了46%。这份亮眼的业绩，大部分源于比特币投资的贡献，那年上半年，加密货币飙升了205%。米勒持有亚马逊20多年，凭借实际行动践行了对其的长期投资。早在2001年互联网泡沫破灭后，他就积极增持了亚马逊的股票，后来金融危机期间，股价下跌时，他通过投资期权又增加了自己的股份。到了2020年，亚马逊公司的股票在他个人投资组合中所占的比例已提高到了83％。多年后，再次回首金融危机期间的那段经历时，米勒承认，“痛苦和失望感仍没有消退”。但令他高兴的是，当年下岗的所有员工几乎都很快找到了新工作；债务没有多到让他破产的程度；他找到了能让他在最黑暗的日子里继续购买廉价股的力量。“当我赔光了所有的钱时，我不会做缩头乌龟。”米勒说。风暴过去后，在职业生涯的最后几年，米勒过着十分简单的生活。不再是那个声名显赫的基金经理的他，在70周岁的那年，管理着25亿美元的资产，与他曾经管理的资产相比，这个数字显得微不足道。他不想建立一个拥有大批分析师、需要管理大量资金、结构复杂的企业，他更喜欢和几个值得信赖的盟友合作，包括他的儿子。在自己的公司里，米勒享有“巨大的自由”，他不必在董事会解释自己的决策，他的标准着装是一条牛仔裤和一件T恤衫，他的日程表基本上是空白的，他可以自由自在地做最本质的工作——每个月尽力为客户增加价值。因为重新受到外界关注，也有很多人邀请他去演讲，但米勒拒绝了，理由是他扔掉了自己的燕尾服，而且不打算买新的了。这当然是开玩笑，对如今的米勒来说，没有什么比以自己喜欢的方式生活和投资更重要了，他喜欢无拘无束，自由自在，不受任何人的束缚。在信中，他说，选择市场时机是愚蠢的，美国股市在二战后的年份里有70%的时间在上涨，因为美国经济在大部分时间里都在增长。他提到了投资的最本质：“在股市中积累财富的关键是时间，而不是时机。”曾经的米勒不想退休，但是现年72岁的米勒，也终于决定离开做了一辈子的投资行业。他坚持自己在2022年1月宣布的计划，即在2022年底之前终止自己的投资策略。他将公司一分为二，儿子比尔 · 米勒四世（Bill Miller IV）得到了“收益基金”（LMCJX）的部分，萨曼莎·麦克拉莫尔（Samantha McLemore ）买下了“机会信托”的部分。米勒则拥有这两部分25%的股份，并且是这两只基金的最大投资者。他说：“尽管我不会再为公众理财，但我希望自己也能像他们一样参与市场。”2022年，米勒的旗舰共同基金表现落后，根据晨星公司的数据，米勒机会信托基金(LGOAX)去年已经下跌了37% ，处于中盘混合类股票基金的四分之一末位。实际上，过去一年，很多出色的投资人都表现不佳，但如今的米勒，或许已经可以坦然面对这一切。米勒依旧钟爱亚马逊，这家公司至今依然是他最大的个人财产。在米勒眼中，鉴于 AWS (网络服务)和广告业务正在投入大量现金，亚马逊在未来三年很难不翻番。尽管如今它看上去很贵，但总体来说它是最便宜的股票之一。他最近又增持了亚马逊和 Silvergate Capital (SI)的股份，Silvergate 是专注于加密业务的 Silvergate Bank 的母公司。他还是达美航空公司(DAL)的忠实粉丝，比特币仍然是他比重最大的个人财产之一。比尔·米勒的一生无疑是传奇的，某种程度上，他代表了很多明星基金经理，曾有着出色的投资业绩，但却未能一直坚持下去。这其中或许原因复杂，但不是每个人都能像比尔·米勒一样重回巅峰。而今天的基金经理，在互联网信息的高速传播下，面临的是更严峻的考验。互联网放大了他们作为明星基金经理的效应，让他们辉煌时受到更多赞誉，低谷时也会受到更多嘲讽和打击。米勒在后来投资生涯中一直在反思，他认为，我们都有认知偏见，比方过度自信、过度反应、损失厌恶等，市场上稍微大一点的风吹草动都能让我们大悲大喜。米勒建议，我们要了解人类的心理误区，避免成为情绪和认知偏见的牺牲品。这点和芒格所说的人类误判心理学相似，回过头来看，米勒一生中的重大失利，也恰恰源于他的过度自信。版权声明：部分文章推送时未能与原作者取得联系。若涉及版权问题，敬请原作者联系我们。
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