中国基金报记者 姚波
美联储一系列大幅加息之后，全球市场目前正在为多年的宽松货币政策付出代价。
自今年年初以来，瑞信股票市值蒸发了三分之一，在过去12个月中蒸发了近75%；美国硅谷银行（Silicon Valley Bank，后简称SVB）和签名银行相继倒闭。恐慌情绪推动下，短短8个交易日内，金价暴涨近10%。
此次危机是否会引爆新的“雷曼时刻“？
最新进展
危机仍在发酵中。3月17日，SVB（硅谷银行）金融集团已向法院申请破产重组并为其资产寻求买家，其前子公司硅谷银行已被美国监管机构接管。
硅谷银行破产向美国中小型银行蔓延，纽约州的美国签名银行破产。第一共和银行股价暴跌，华尔街最大的几家银行联手注资300亿美元。美联储表示设立250亿美元的信贷额度，为可能遭遇恐慌和挤兑的机构提供资金援助。
大西洋另一头的银行出现共振。瑞士央行被迫向瑞信提供500亿瑞士法郎的援助，这是自2008年金融危机以来监管机构首次为全球主要银行提供紧急资金支持。有报道透露，瑞银正在瑞士监管机构的敦促下，考虑收购瑞信的全部或部分业务，两家公司将在周末分别召开董事会会议，讨论这笔交易。而被传出参与竞购的资管巨头贝莱德，随后否定了这一消息。
迄今为止，紧急措施未能消除对金融恐慌传染的担忧。自硅谷银行破产后，金融股市值损失，而华尔街大型银行的信贷压力加剧。据报道，至少有4家主要银行，包括法国兴业银行和德意志银行，限制了涉及瑞信或其证券的交易。债券市场也出现相当压力。瑞信旗下控股公司的近760亿瑞郎内部纾困债券等大跌，反映公司陷入困境。第一共和银行被穆迪降至垃圾级。
不过，在监管和央行的干预下，目前危机并未在全球市场进一步扩散。近日，香港金管局副总裁阮国恒出席银行公会例会后表示，近期外围波动性大，但香港银行体系仍非常稳健，并无受到事件影响。
宏观背景
高风险投资和全球利率不断上升侵蚀了银行资本，银行开始面临着信任危机，导火索是美国地区型小型银行。SVB的破产主要由于该公司不明智地将客户的现金投资于美国长期国债。在看似健全的治理背后，银行忽视了利率和期限风险。短债长投的政策是美国在新冠疫情暴发时推行的，低利率环境下，为了更高的利息收入，SVB选择投资美债而非放贷。当美联储自2022年3月开始提高利率时，美债的价值急剧下跌，引起其资产缩水。与此同时，紧缩大环境下科技行业资金短缺需要资金，客户撤出资金后SVB无力偿还债务，被迫清算其国债投资组合，造成数十亿美元的损失。这在客户中引起了恐慌，使得原有资本金无法应对挤兑，美联储只好将银行关停。瑞信的问题则更多是对紧缩宏观环境下，资金对银行的风控能力存在担忧。3月9日，美国证券交易委员会对该行的年度报告提出质疑，迫使其推迟发布。随后，瑞信公布的2022年年度报告确认了其财务报告内部控制存在“重大缺陷”。该银行还表示，客户流出趋于稳定，但却“尚未扭转”。该银行最大股东沙特国民银行表示，由于监管限制，无法提供更多支持。种种不利消息叠加美国银行的不利局面，3月16日，瑞信股价暴跌14%，硅谷银行破产后，恐慌情绪蔓延开来，投资者开始抛售任何银行相关风险的资产。相比于硅谷银行，瑞信是瑞士第二大银行，其规模和业务普遍程度更像当年的雷曼兄弟。雷曼兄弟破产是美国历史上最大的破产案，也标志着2008年金融危机全面爆发。瑞信是位于瑞士苏黎世的银行和金融服务公司，成立于1856年，业务包括财富管理、投资银行、银行和资产管理，遍布全球50多个国家，是一家全球系统性银行。截至2022年底，瑞信的资产负债表规模约为雷曼兄弟倒闭时的两倍，约为5300亿瑞士法郎。实际上，瑞信最先出现问题，很大程度因为它正处于大型银行中最薄弱的一环。2021年前后，Archegos爆仓、Greensill破产及泄密事件等让瑞信损失上百亿美元，2022年银行开始收缩资产负债表，并获得沙特注资暂时渡过难关。目前，大型银行的风险仍未得到系统性缓解。高盛策略师Lotfi Karoui最新报告中指出，瑞士央行向瑞信提供大量廉价流动性的决定，未能稳定市场情绪。高盛的策略师们表示，瑞信自去年录得73亿瑞士法郎的亏损以来，一直举步维艰。欧洲可能需要采取更有力的政策回应，以便在一定程度上稳定银行业。
持有空头的Argonota Capital认为，如果瑞信不得不以一种无序的方式削减其资产负债表，那么这些问题将蔓延到欧洲其它金融机构和银行业以外，特别是商业地产和私人股本领域。
摩根大通沙盘推演瑞信三大潜在结局：瑞银或收购瑞信再分拆部分业务上市；瑞士央行介入，维持目前经营形式；瑞信关闭投行业务。但有分析认为，瑞信和瑞银两家大型银行合并，将给瑞士带来非常高的系统性风险，并可能出现危险的垄断局面。因而，也有分析师指出，瑞士当局可能更倾向于促使瑞信与规模较小的地区合作伙伴进行整合。
银行业危机引来一系列资管巨头表态。现年70岁的芬克是投资巨头贝莱德的首席执行官，他提出了这样一种可能性: 当前由SVB破产引发的剧变，可能是一场“缓慢蔓延的危机”的开端——类似于上世纪80年代和90年代初的储蓄和贷款危机期间发生的情况。贝莱德的年度股东信中也指出，危机可能并没有结束。目前还不知道宽松货币政策和监管改革的后果会否波及到整个美国地区银行业，导致更多银行被查封和关闭。
芬克将当前形势比作上世纪80年代发生的“缓慢蔓延的危机”。这位亿万富翁表示，资产负债错配，比如SVB倒闭前经历的情况，可能是“倒下的第二块多米诺骨牌”。芬克警告说，一些银行不可避免地减少放贷以支撑其资产负债表。在倒闭之前，SVB披露了18亿美元的亏损，此前该银行被迫贱卖了其210亿美元的股份。
他补充称，在宽松货币政策期间进行更多非流动性投资的基金，可能成为“第三张倒下的多米诺骨牌”。但现在判断会否有更多的银行和机构倒闭，还为时过早。
桥水联合基金创始人达里奥称，SVB的垮台可能是“煤矿中的金丝雀”，将对风险投资领域产生有害影响，而且影响“远远超出了这个范围”。
达里奥指出，SVB的危机引发了对银行业危机蔓延的担忧。由于近期利率飙升，银行被迫承受资产价值缩水的损失，目前市场正接近一个转折点，即从强劲收紧阶段，进入短期信贷、债务周期的收缩阶段。决定银行风险的关键之一仍是目前加息的进程。美欧央行连续加息，资金成本越来越高，金融体系的薄弱环节开始暴露出问题。不过，无惧风险，3月16日，欧洲央行再加息50个基点，基准存款利率提高至3%。自去年7月以来，欧洲央行已连续6次大幅加息以遏制通胀。许多经济学家预期，瑞信出现信贷危机之后加息可能放缓，但欧洲央行选择了坚持计划中的强劲加息。不过，利率制定者删掉了上一份政策声明中“以稳定步伐显著提高利率”的表态。美国加息也已经走过一年，银行业连续暴雷让后续加息进程进入一个十字路口。对于3月22日即将召开的议息会议，芝商所的最新预测数据显示，一周前维持当前政策利率不变的概率还是零，但目前这一概率已经升到38%；加息50基点的预期从一周前的42%直接降为零；预测25个基点的加息概率为62%。这种加息幅度预期大幅降低的变化 ，反映了银行暴雷的显著影响。华泰证券分析，市场目前已经进入了一个心理因素和现实碰撞的高风险阶段，事件的发酵将是非线性的，对结果的“预测范围”必定很宽。市场情绪和预期“斗转星移”，美联储3月加息幅度不应该超过市场预期。
华泰证券认为年内出现降息的可能有所提升。因为银行所面临的风险环境，当前金融市场预期美联储将在2023年底降息超过100基点，不论联储短期如何选择，市场降息预期或有一定的合理性。中长期的框架中，不排除海外央行不得不接受更高的结构性通胀。
3月10日，美国加利福尼亚州金融保护和创新局宣布，已依法接管硅谷银行，并指派美国联邦储蓄保险公司为硅谷银行进行清算管理，原因是硅谷银行流动性及清偿能力不足。这是自2008年9月以来美国最大的银行关闭事件。作为美创业企业及VC最倚重的区域性银行，硅谷银行的倒闭，为本已艰难的创投融资环境增添了不确定性。受疫情、加息导致的资金成本上升等因素影响，VC和创业企业运营遭遇困难。而VC和创业企业存款是硅谷银行最大的储蓄来源。储蓄变少的同时，加息导致的债券价格下跌，令硅谷银行的债券投资账面价值锐减。而硅谷银行在卖出持有的债券之后，储户的恐慌心理导致挤兑，反过来又给创投企业带来重创。PitchBook高级分析师美国创投部门主管Kyle Stanford撰文指出，若储户一天的要求提款金额占银行的四分之一的储蓄总额，没有银行能挺过去。而这正是硅谷银行所遭遇的。他认为，硅谷银行倒闭预示着创投行业灾难的开始，而不是结束。硅谷银行和美国创业、创投圈子有着千丝万缕的联系。硅谷银行从某种意义上是为创业、创投圈子“量身打造”的银行。它的产品包括为企业管理者提供抵押贷款、为股权投资基金提供融资、为大型借贷机构不愿意发放贷款的机构提供贷款。硅谷银行2022年4季度报告指出，它为美国50%以上的生命科学和科技企业提供各种服务。近年来，创投和创业企业景气不再，这或许已经预示了硅谷银行的危机。PitchBook报告指出，硅谷银行的倒闭令VC行业“雪上加霜”。在VC行业，投资者的谨慎、风险厌恶情绪笼罩着交易活动。映射到创业公司身上，需要融资的公司选择越来越少，而融资的门槛已经显著提高。任何因融资限制导致的公司成长的影响都使得初创公司成长的路线更加崎岖。在过去的4个季度中，美国面向初创企业的交易单数下降了25％，交易价值下降了61％。硅谷银行不止于银行业务。上周，硅谷银行英国被关闭。全世界数以千计的初创企业都与硅谷银行有着银行往来。我们已经看到，初创银行和借贷领域的其他参与者也站出来防止事态进一步恶化。例如，有初创银行为企业提供紧急信贷额度。硅谷银行留下的市场空白将被填补。早期贷款市场将由其他贷款机构承担。硅谷银行拥有大约55亿美元的基于投资者的贷款（早期贷款），但这只是每年投入到VC支持的初创企业的总资本中的“九牛一毛”。其他银行将担任创投市场的银行角色，原先被硅谷银行占据的市场份额将被很多其他银行瓜分。尽管融资途径终会被填补，但是机构人士预计初创企业的估值将会持续下降。成熟期企业估值已经在最近几个季度中出现了更大的跌幅，流动性越低，持续的事件越长，估值跌幅越大。种子阶段企业在2022年第四季度中出现了最高的中位数估值，但这次市场冲击可能会使种子和早期市场失去活动力，直到这个阶段的企业业务趋向稳定。硅谷银行的崩溃，将会导致风险投资市场机制的变化。2020年和2021年初的风险投资的迅速增长，使得投入的资金超出了市场所能承受的范围。市场曾高度信任硅谷银行，但当资金开始外流，硅谷银行就首当其冲。硅谷银行倒闭，紧接的欧洲的瑞士信贷爆出重重危机。2008年金融危机的“味道”似乎又回来了。包括美国前财长Larry Summers在内的分析人士则认为，硅谷银行事件不会带来系统性风险，但是深陷其中的初创企业、创投公司依然受到影响。知名创业孵化器Y Combinator首席执行官Garry Tan接受采访时表示，本次硅谷银行暴雷事件影响了1000家初创企业，其中约三分之一将无法在未来一个月发放工资。某VC人士介绍，此前已经观察到了硅谷银行的一些信号，并且开始着手将资金转出，同时对已投资并在硅谷银行开户的企业提出预警。另一位常驻中国内地的VC人士也透露，其团队在较早时候就告知被投企业相关风险，因此此次硅谷银行倒闭并未对其投资的公司产生重大影响。也有机构近日在紧急“出逃”。还有多位投资人直言“硅谷银行对其多少都有影响”，并表示美国的被投企业受影响很大。一方面是因资金转出受阻而煎熬的部分机构与企业，另一方面也有VC表达了对硅谷银行的支持。例如，13家全球知名风投机构发布联合声明称，若硅谷银行被收购并适当资本化，将大力支持所投公司恢复与其合作。一家国内早期投资机构的创始合伙人也在朋友圈发文表示，已和这13家机构中的其中一家合伙人通电话，对方的部分资金在硅谷银行，这家基金内部认为，90%以上的储蓄资金能够收回，预计的时间大约是3个月。知名机器学习学者、创业人士Andrew Ng则在社交媒体发声说，硅谷银行事件爆发以来，VC圈正在相互帮助。大家相互提供资金便利，这是鼓舞人心的信号。《中国基金报》对本平台所刊载的原创内容享有著作权，未经授权禁止转载，否则将追究法律责任。
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