22.03.2023

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导读：两只新能源REITs提前结束募集，超额认购倍数、配售比例等多个指标，彰显了市场对于这类资产的高认可度。

作者 | 第一财经 马晨晨 徐宇

万众瞩目、提前售罄、网下认购金额刷新市场纪录……本月亮相的全国首批两只新能源公募REITs（不动产投资信托基金）见证了市场的热烈追捧，也让新能源企业和投资者摩拳擦掌。

3月2日，中国证监会官网显示，中航京能光伏REIT和中信建投国家电投新能源REIT正式获得批复，这标志着我国REITs市场迎来全国首批新能源REITs。

3月14日，两只新能源REITs面向公众投资者发售。发售当晚，原计划募集两日的两只新能源REITs均在首日“售罄”，因此提前结束募集。而且，由于公众投资认购踊跃，公众投资者认购总量超过公众发售总量，启动了比例配售。

3月21日，两只新能源REITs分别发布合同生效公告，宣告两只REITs已于20日正式成立。

至此，全国首批新能源公募REITs完整走过了获批、发售、成立的关键节点，悬在新能源和公募REITs从业者心头的“靴子”也终于落地。多位业界人士认为，新能源项目在公募REITs领域的首次亮相，标志着我国在新能源领域重资产行业融资创新模式的成功探索，也向资本市场提供了支持实体经济的绿色金融投资新渠道。

不过，仍然有一些外界的疑问没被打消。REITs究竟能为新能源企业带来多大的实际利好？项目获批存在哪些显性和隐性门槛？完善新能源REITs市场还要解决哪些问题？第一财经记者采访了多位投资领域和研究机构人士。

为何需要REITs？

新能源界对REITs的信心日渐明朗，始于一年多前。

2021年7月2日，国家发改委与中国证监会联合印发《关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知》（下称“958号文”），明确将风电、光伏发电、水力发电等清洁能源项目纳入试点范围。

张为是中航京能光伏REIT的基金经理。他在上述通知公布的第三天，便进场与京能国际谈起了新能源REITs的合作。对于双方为何迸发出极大的热情，他称“企业往往不缺资金，但是缺资本金”。

企业的融资方式一般分为债权性融资和权益性融资。债权性融资是通过增加企业负债来获得的，这就意味着它存在撬动资金的“天花板”，在企业资产值相对固定的情况下不可能无限“加杠杆”。而权益性融资则不同，它是通过扩大企业的所有者权益来实现的，没有固定的股利负担。

REITs正是一种新型的权益性融资。它既可以让企业得到投资发展所需资金，又能够增加资本金，同时，资本金的增加还能使企业撬动更多债权性资金，使企业维持合理的资产负债结构、降低负债率。

具体到新能源领域而言，中指研究院新能源研究中心负责人蒋云峰告诉第一财经记者，目前新能源项目主要资金来源是自有资金和银行贷款，实际运营中也有工程公司工程垫款、供应商先发货后付款等方式，对于一些大型国有电力公司来说，资金来源比较通畅，而小的创新型新能源公司，融资则存在一定的困难。

“无论新能源项目原先采取的是权益性还是债权性融资，只要采取REITs的方式，都降低了企业短期资金的压力。而且通过REITs规范了项目的运营，对新能源项目自身也有提升的作用，使新能源企业更关注长期发展而不是仅仅注重短期效益。”蒋云峰说。

张为告诉记者，除了能源企业自身以外，基金方面也有较高热情。以中航为例，中航基金目前管理的中航首钢绿能REIT即是首批9只上市REITs之一，底层资产是生物质发电项目。有了行业经验加之政策导向，中航基金在充实项目储备库的过程中，对清洁能源项目特别留意。2021年，中航基金发现京能国际希望借力REITs有效地融通资金并降低负债。于是，双方一拍即合。

第一财经记者注意到，从2021年下半年起，新能源REITs便掀起了一场申报热潮。据不完全统计，深圳能源、金风科技、特变电工、华电国际等多家上市公司都曾发布公告称，聚焦于能源供应，发力公募REITs。

而在近期，两只新能源REITs提前结束募集，超额认购倍数、配售比例等多个指标，也彰显了市场对于这类资产的高认可度。

中信建投国家电投新能源REIT发布认购申请确认比例结果的公告显示，根据战略投资者、网下投资者及公众投资者的认购份额测算，合计投资人认购金额突破1500亿元。这也是首个网下认购突破千亿的公募REITs项目，再创我国公募REITs市场新高，网下投资者认购倍数为84.48倍，创发行规模40亿元以上的项目新高。

上交所公告显示，中航京能光伏REIT成立规模29.346亿元，总发售份额3亿份。其中，公众投资者认购金额达292.54亿元，与初始发售规模1.85亿元相比，认购倍数高达158倍。

筹备一年半，产品是否易复制？

从2021年7月958号文首次明确将清洁能源项目纳入试点范围，到2023年3月作为全国首批新能源REITs正式获得批复，中航京能光伏REIT项目筹备花费了超过一年半的时间。这期间经历了什么？

张为告诉记者，破解新能源行业的补贴风险和完善土地手续是两项核心任务，也是目前新能源REITs立项中面临的普遍难点。

根据中航京能光伏REIT招募说明书，该产品的基础设施资产为陕西榆林的300兆瓦光伏发电项目和湖北随州100兆瓦光伏发电项目。由于早年间建设的光伏电站造价较高，为了扶持光伏产业、推动能源转型，财政部设立可再生能源发展基金，通过补贴与企业上网电量挂钩的方式扶持企业，这部分补贴也就是行业常说的“国补”。但随着近年光伏产业迅速发展，财政资金承压，国补发放周期越来越长，进而导致企业底层现金流变得不稳定，这也成为整个行业面临的问题。

为了避免“基金稳定分红”与“国补发放周期”不匹配，张为团队反复比较后得出方案：“让项目公司通过保理去融资。国补是应收账款，在法律上是一种债权关系，通过应收账款保理融资的方式，有助于REITs基金平滑各年现金流，稳定投资人分红预期。”张为说，“这也是这个项目的创新点。”

另一个难题是土地。由于集中式光伏电站占地面积较大，以榆林项目为例，项目总装机容量300兆瓦，占地600多万平方米，这些地主要处于偏远的农村地区，不同于城市用地的出让关系，建设光伏板占用的大量土地实际上是租赁当地村集体的土地。然而，因项目启动时间较早，当时一些手续办理并不规范。因此，张为团队在结合相关法规完善土地租赁手续方面也投入了大量精力。

经过了从无到有的探索，目前新能源REITs产品热度虽高，但是数量仍然稀缺。今后什么样的新能源REITs能够率先得到批复、赢得市场青睐？

金融智库RCREIT（REITs研究中心）主任刘洋对第一财经表示，根据958号文，目前公募REITs试点项目基本条件要求相对较高：一是优先支持有一定知名度和影响力的行业龙头企业的项目；二是项目需运营成熟，项目原则上运营3年以上，预计未来3年净现金流分派率（预计年度可分配现金流/目标不动产评估净值）原则上不低于4%；三是资产规模符合要求，首次发行资产估值原则上不低于10亿元。

蒋云峰认为，核心资产价值、未来收益、不确定性程度都是影响新能源REITs能否批复或得到市场青睐的核心指标，同时背后的发起人也是重要因素。此外，新能源REITs可能还有两个发行门槛，一是政策门槛，即项目发展方向和所在地理区域等，是否符合国家政策引导的方向；二是技术门槛，即新能源项目采用的技术是否先进、企业技术能力是否过硬等。

“首先，产品的合规性方面零瑕疵是第一位的，这直接决定了项目能否得到监管部门的认可。其次才是收益性，这也是投资人比较看重的。我们认为，由于国内的新能源装机规模体量非常大，而且新能源资产的标准化程度比较高，经营相对简单，收入主要依靠电费，因此在达到文件规定的硬性条件的情况下，所谓复制是比较容易做到的。”张为进一步解释称。

顾虑仍在，前景如何？

在与张为接触的行业人士中，不乏能源企业和投资者表达多重顾虑。

对于能源企业而言，他们往往不愿因发行REITs而放弃对项目的控制权，或是降低企业的资产规模。此时，企业通常采取的策略是，一方面控制持有规模，例如持有34%~51%的基金份额，前者是会计师判定控股的最低标准。另一方面在财务方面采取并表管理，这意味着在资产负债表中该项目的权益和资产仍然保留，没有因此降低企业的资产规模。

对于投资者而言，上网电价市场化改革等带来的收益风险是普遍存在的顾虑。蒋云峰称，与房地产、基建领域等其他不动产相比，新能源项目具有明显的不同点。例如，技术迭代快、前期投资大、不确定性强等，特别是入网风险，上网电价波动较大，政府的支持政策持续退坡、补贴发放时间、未来的碳交易权价值等均存在不确定性，收益的静态估算往往偏差较大，对于证券化产品来说，这些都必须提前充分考虑。

后市发展空间如何？多位分析人士给出了信心大于顾虑的预期。

中金公司研究部风光公用环保分析师刘佳妮对第一财经表示，REITs的收益来源于底层资产贡献的现金流和资产增值收益，新能源盈利模式具备一定优势。收入方面，各项目的装机量在投资初期基本确定，对应的发电量和售电量相对稳定，上网电价有一定保障，且绿色环境价值有望逐步被认可。成本方面，营业成本以固定资产折旧为主，属于固定成本，扰动项较少。因此，新能源项目收益具有较强的可预测性和稳定性，是具有固定收益特征的权益类资产，适用于偏好稳定的收益和现金流的投资人。

“作为相对较新的融资模式，电力企业在采用初期较为谨慎，在底层资产的选择和二级市场估值上处于摸索阶段。随着新能源公募REITs落地，我们认为有望切实帮助企业盘活资产、减轻杠杆压力，看好后续进展加快。”刘佳妮称。

这个方兴未艾的市场目前也仍然存在提升的空间。刘洋认为，一方面，应鼓励推动地方和新能源企业拿出更多优质资产参与试点，扩大新能源REITs市场规模，发挥示范引领作用。另一方面，应建立高效透明的新能源REITs扩募机制，有利于盘活新能源项目存量资产再投资，做大做强新能源企业产融结合平台。

蒋云峰建议，首先，应组织技术方面的专家对新能源REITs核心资产进行全方位的评价，能数字化的指标要进行数字化；其次，要建立相对完善的新能源REITs的评价体系，可组织相关专业以及金融行业人员共同构建新能源REITs的评价体系，使市场有定价和投资的可靠依据；再者，要培养对新能源REITs有较强分析能力的人才，不仅具备金融方面的知识，而且能够深入理解新能源行业的政策环境和技术状况，这类人才目前较为紧缺。

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