大行报告引争议，硬核数据来了！

中国基金报 吴娟娟   

日前，高盛发布的一份关于“地方政府债务问题对银行盈利影响”的报告引发热议。中国基金报从晨星Direct获取的海外基金对中国银行业的持仓数据显示，银行并非外资基金的拥挤赛道，目前海外多数中国股票基金对大行的配置低于基准，或鉴于这种考虑，部分逆向投资者开始加仓。

此外，鉴于头部银行注重ESG等相关要求，部分机构人士认为它们有望获得ESG资金的青睐。不过，也有基金经理表示，目前还不能明晰银行盈利上面临的不确定性，选择暂时观望，待情况明朗后再出手。    

大行被显著低配

在海外，开放式共同基金考核一般参照比较基准。例如投资中国股票的基金参照基准可能是MSCI中国指数。投资者期待主动管理基金跑赢MSCI中国指数。因此，主动管理基金投资参照基准。晨星Direct的数据显示了海外注册的中国股票基金对各个行业的配置相较于基准是高配还是低配。

晨星Direct首先筛选出股票资产中超出80%投资于中国的基金，再看这些基金对中国基金的暴露相较于基准的情况。

例如，针对EAA China Equity（注册于欧洲、非洲、亚洲的中国股票基金）基金产品，晨星Direct选用的基准是MSCI中国指数，这也是此类别基金最常使用的基准。

晨星Direct对记者说明道，这种选择方法会遗漏小部分在中国股票上暴露小于80%，但其实也投资了中国银行股的基金。

尽管数据并不能囊括全部投资了中国银行业的基金，但是通过这种方法筛选出来的已涵盖其中相关地区注册基金大部分投资了中国银行业的基金，数据具备一定代表性。

根据晨星Direct数据，截至6月底，MSCI中国指数对大行中“工农中建交”（这五大行被收录在晨星全球银行-分散化指数中）的暴露为7.58%。晨星Direct收录的137只EAA China Equity基金（欧洲、亚洲、非洲注册的投资范围为中国股票的基金）产品中，仅23只最近的仓位数据显示对大行高配（相较于参照基准），其余全部为低配。不仅如此，还有多只基金对这类银行的配置为零。

低配或者不配置大行与管理人或基金的风格有关。

这些基金既有来自全球性外资机构也有来自中资机构海外分支机构发行的产品。风格方面，既有注重成长性的来自例如“柏基”的产品，也有注重“分红”特征的基金产品。

对于前者，银行本就很难进入其“兴趣范围”：例如，柏基的目标是选出少数成长性极强的公司；再如，瑞银旗下的中国精选基金截至4月底，对前述大行的配置为0.77%，显著低于基准的7.58%。这只产品由瑞银资产管理知名基金经理施斌管理。他的投资风格倾向于成长性，这些年组合对消费升级、医药、科技创新暴露较多。

对于注重分红的基金来说，不选择前述大行，可能是其它的指标不符合其标准。

EAA China Equity类别中也有基金青睐大行，例如景顺旗下的“China Focus Equity”基金，截至5月底对五大行的配置超过10%，显著高于基准。

具体来看，景顺这只基金截至5月底，重仓股中包含中国银行和建设银行等。而就在5月，基金还对中国银行进行了大手笔加仓，加仓幅度高达36.39%，对建设银行进行了一定的减持。

值得注意的是，尽管晨星Direct收录的EAA China  Equity基金对前述五大行低配，但是这类基金对区域性银行呈现高配态度。例如，137只产品平均相较于基准高配0.54个百分点。例如，首域盈信旗下的“FSSA All China VI Acc USD”截至五月底就重仓了宁波银行。

数据来源：晨星Direct。

依据晨星分类，EAA China Equity类别是注册于欧洲、亚洲、非洲投资范围为中国股票的基金，我们再来看看其它类别。据晨星Direct，EAA China Equity A股这一类别收录了93只基金，平均而言基金相较于基准低配前述五大行0.39个百分点；这个类别的基金对区域性银行也显著低配，低配的幅度为1.19个百分点。

数据来源：晨星Direct。

美国注册投资中国的股票基金类别（ US OE China Region）收录了25只产品。五大行方面，平均而言基金相较于基准低配6.92个百分点。区域性银行方面，基金相较于基准平均高配1.33个百分点。

来源: 晨星Direct。

上述数据显示，目前大行远非外资基金经理最热门的选择。究其原因：一位外资基金经理坦承目前还很难把握其盈利的不确定性。另一位外资基金经理则表示 “这是普遍的现象，在当前的环境下，银行的有些不确定性是很难把握的。谁能预料第一共和和硅谷银行的事情的？”。而基金低配大行的背后是另一个事实——部分银行股的估值比较低。在当前的不确定性环境中“低估值”是一个很难被忽视的因素。

低估值仍具吸引力

晨星分析师Iris Tan 7月8日在官网发布研究报告认为，恒生中国内地银行指数近期从五月高点下跌11%，背后原因很可能是市场担心城投债务重组影响银行的净息差。但晨星认为国有银行对城投的暴露较低，相较于同行他们贷款的质量较高。此外他们也有更大的议价能力去挑选资质好的借贷对象。货币和财政政策支持下，中国的银行性系统性风险可控。

Iris Tan也补充指出，正在进行的地方城投债务重组可能会对银行的净息差产生影响，而重新将重组贷款划分为关注类贷款会增加银行的拨备。综合考虑下，她在中国的银行中偏好农行和招商银行。

她进一步表示，就银行内部，市场可能继续青睐国有银行，因为估值便宜、具备高分红特征，以及低基数效应下，三季度有望获得高营收增长。这些银行股具备防御性。但如果经济进一步放缓，降息等操作下国有银行或承压。

此外，汽车销售、信用卡交易和银行理财产品发行回暖，固定收益类基金产品持续发行，投资者对中国银行的偏好或在四季度转向零售业务见长的银行。

富达基金联席投资主管聂毅翔此前接受本报采访时提到，头部银行采纳了TCFD框架，情景分析和压力测试已经在国内银行业较为广泛使用，压力测试已成为多个市场监管部门评估金融系统风险、实施监管和出台政策的重要工具。

自2012年起，中国人民银行已持续对我国主要商业银行开展压力测试，逐步提高测试的风险敏感性。在气候风险压力测试方面，2021年，人民银行已组织全国23家主要银行针对火电、钢铁、水泥三个高碳行业开展第一阶段气候风险压力测试。有机构人士认为，头部银行注重ESG相关标准，也有望获得相关ESG基金的青睐。

部分机构已经开始行动，例如，据港交所披露易数据，全球主动资产管理巨头资本集团于6月7日显著加仓了邮储银行（港股），此外前述景顺相关基金也在5月大手笔加仓中国银行。

大行与中国经济密切相关。部分投资机构认为全球机构可能对中国后续的政策空间缺乏准确的把握，中国后续经济复苏仍有很大的潜能。

百达财富管理亚太宏观研究主管陈东表示，一季度中国经过了快速的反弹，大概三四月份数据变得比较疲软，五月份的数据进一步下行。近期发布了财新的服务业PMI低于预期。

陈东表示，中国的消费还有很大的复苏的空间。同时中国的家庭部门放在银行里面的储蓄远远高于过去的趋势，而且经济放开之后，也没有看到它下降的迹象。这部分钱没有拿去消费，也没有拿去像往常一样去买房子，全部变成了银行存款存在那里，体现一个家庭部门对于经济判断趋谨慎。大家在预防性储蓄。政府需要进一步加大经济刺激的力度，以扭转这种谨慎的预期，加快复苏经济。

在这个过程里，房地产部门非常重要，政府可能需要在房地产这个领域加大支持力度。虽然去年年底到现在一系列的政策已经出台，包括保交房，给发展商提供一些信贷支持，最近也有降息的动作。但可能需要在接下来的时间里要加大政策刺激力度。在目前可观测到的数据上看，改善的空间还很大，但是改善的速度要取决于政策刺激的力度。

景顺投资亚太（日本除外）全球市场策略师赵耀庭则表示，海外可能对中国的政策空间没有准确认识，他对中国后续复苏继续持积极态度。

审核：许闻

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