“国家队”突然出手！释放强烈信号，基金解读来了

中国基金报记者 张燕北

“国家队”时隔八年出手，中央汇金罕见高调入市。

10月11日晚间，农行、中行、建行、工行陆续公告称，汇金公司增持该行A股股份，为8年来首次。消息一出，引发市场各方高度关注。包括中欧、鹏华、南方、招商、摩根士丹利、汇丰晋信、光大保德信、创金合信、恒生前海、新华、泓德、财通等在内德十余家公募基金也对此进行了及时解读。

公募机构分析称，汇金增持四大行向市场传递了非常积极且明确的信号，用实际行动和“真金白银”为市场注入了“强心针”。而结合其历史入市情况来看，关于中央汇金的增持公告一般能够成为 A股“市场底”确立的“发令枪”。

中央汇金此举短期对于提振市场效果显著，后续稳增长、化风险政策继续发力，有望驱动银行股估值修复。随着国家队进场，在叠加国内宏观经济回暖、外部环境改善等积极因素条件下，A股有望走出企稳反弹行情。

传递“呵护市场”的强烈信号

站在当前的时间节点上，“国家队”汇金出手的目的在于提振投资者情绪，显示了高层稳定资本市场的决心和信心，是政策底的又一次确认。

摩根士丹利基金认为，上证指数3000点是市场重要的心理关口，今年8月25日，上证指数逼近3050点，周末证监会发布一系列活跃资本市场的举措，市场重回反弹。节后海外市场波动较大，国内消费数据相对不及预期，市场继续回落，上证指数再次跌破3100点，市场信心仍然不足，此时汇金增持有利于提振信心。

南方基金点评，四大行的大股东均为汇金公司，此次真金白银逢低增持，具有稳定市场的信号意义，旨在提振市场信心。增持行为在历史上多次发生，最近一次是2013年。首次增持非孤立事件，后续规模或将达到几倍，但具体要根据市场相机决策。

另一方面，在一些基金公司来看，此举也算是回应近期市场热议的平准基金，为市场带来新的增量资金，而且明牌未来6个月会继续增持，无疑是给市场留下新的期待，关键时刻国家队还会继续出手。

中欧基金就指出，汇金增持四大行核心目的是维护资本市场稳定和信心，相当于半个“平准基金”，对四大行每家增持1亿元左右，有助于提振市场情绪。

历史上，汇金公司的增持大部分发生在阶段性低点，未来1-3个月或对银行板块有一定贡献，这一动作的信号意义很可能会作用于全行业。南方基金同时指出，作为稳增长、稳预期的一部分，汇金公司的直接入市，也对整个A股市场具有情绪提振效果。

招商基金研究部首席经济学家李湛表示，汇金增持四大行此举主要有两方面的意图。第一：作为“国家队选手”释放积极政策信号，维护市场稳定，提供市场流动性，提振投资者信心。

“A股自7月底以来震荡下跌，一方面，经济形势和政策效果的‘质变’还需进一步确认，市场采取观望态度；另一方面，市场资金面较为紧张，流动性问题进一步凸显。想要解决当前股市低迷的问题，国家队真金白银地投入，无疑是更务实、有效的手段。”李湛说道，此次汇金增持四大行，在美联储加息预期维持，美债冲高，对全球风险资产都带来不利影响之际，表明了国家对市场和经济的重视，传递“呵护市场”的强烈信号。

第二，在他看来，当前银行板块估值处于低位，回报率可期，既是对银行板块的整体托举，也有助于实现国有金融资产的保值增值。近十年来，银行板块估值处于逐步下降态势。以整体法计算，银行板块最新滚动市盈率为4.77倍，为A股市场中估值偏低的板块，而且A股上市银行业估值相比境外银行股也整体偏低。

创金合信基金金融地产研究员胡致柏分析，在居民收入预期修复偏缓、房地产供需关系改变、企业信心不足的背景下，市场对经济修复的预期相对悲观。上证指数目前在3000点上方反复波动，向上的动力和信心不足。

“本次具有央行和财政背景的汇金公司增持四大行，主要目的在于提振市场信心，也是监管层面针对政治局会议“活跃资本市场”表态的又一刺激手段的落地。”胡致柏说道。

短期有效提振市场情绪

复盘历史上多次汇金增持后的市场表现，公募基金普遍认为此举短期对市场提振作用明显。

汇丰晋信基金宏观策略分析师沈超表示，由于市场信心不足等原因，近期市场整体表现相对低迷，过去一个季度政策频频呵护资本市场，本次汇金超预期增持大行，有利于进一步扭转市场预期。

“历史数据表明，每次汇金下场增持银行股，二级市场均有良好反馈。例如2009年10月，汇金增持三大行，上证指数连续3个月飘红，涨幅达18%左右。”李湛分析，不仅自身为市场带来了边量资金，也能起到长期资金入市的表率作用，带动更多增量资金入场，对稳定和提振投资者信心起到重要作用。

摩根士丹利基金指出，汇金公司增持四大行存在着较强的政策意味。历史上看，汇金公司对四大行的增持对短期市场有较强的提振 作用。2008年9月18日，汇金公司宣布在二级市场增持工、建、中三大行股票，此后四大行出现连续涨停；2009年10月、2011年10月、2012年10月国有行均公告过汇金公司增持，对市场也起到了很好的稳定作用。

2013年6月汇金公司增持四大行，市场表现不佳，原因在于当时遭遇“钱荒”, “钱荒”过后，市场有所企稳并反弹。因此，汇金增持对短期市场的引导作用是值得期待的。

恒生前海投资经理谢钧总结汇金增持一般发生在熊市末端。2008年9、10月，汇金在二级市场购入国有大行股票，市场在次年一季度走出底部区域。汇金公司分别在2011、2012、2013年增持四大行，虽然上证直到2014年才走出底部区域，但创业板却在2012年底走出了底部区域，开启了3年大牛市。

谢钧进一步研判，从历史上看，汇金增持对牛市有一定指引作用，对市场释放出积极的情绪信号。从当前市场来看，由于近年基本面持续下行，景气度投资已经失效，大批之前的绩优股遭遇戴维斯双杀，到目前为止，相当部分的行业指数已经下杀到很便宜的地步了，虽然不一定会立马反转，但此时下注胜率已然较高。在这种背景下，情绪的逆转往往要早于基本面的逆转，汇金的增持可以说有相当的积极意义。

胡致柏则回顾道，“汇金公司之前5次增持四大行， 30个交易日后银行指数三涨两跌。这说明仅从汇金公司增持来看，不能简单地被视为明确的市场见底信号，对后市的走势需要配合其他政策进行判断。此前几次汇金增持四大行，总规模普遍在20亿元左右，本次增持，汇金公司首日买入四大行接近5亿元，并承诺在6个月以内继续增持，后续需继续观察具体的买入规模。”

新华基金研究部也从历史经验出发表示，中央汇金增持银行时点多为市场下行期（分别为2008 年9 月18 日、2009 年10 月9日、2011 年10 月10 日、2012 年10 月10 日和2013 年6 月13 日），幅度在股本数量0.1%以内，短期对市场提振作用明显。

事实上，汇金增持后，二级市场积极回应。正如鹏华基金量化及衍生品投资部基金经理余展昌所指出，汇金增持银行股被认为是稳定市场的重要信号，回顾历史，在市场低迷的2008年、2013年，汇金公司曾多次出手增持，最终市场走出低迷。

“观察近期的政策态度，高层对于活跃资本市场、提振投资者信心的态度明确，有望形成正反馈。此次增持之后，四大行在二级市场上表现积极，12日工、农、中、建分别录得2.54%、0.55%、3.18%、2.68%的涨幅。”余展昌进一步说道。

横向对比各宽基指数可以发现，历史增持后，短期内上证50受汇金增持提振效果较好，后期中小盘向上弹性更大。泓德基金分析，时隔八年汇金增持四大行后，市场并不一定即刻迎来反转，但其所传递出的积极信号依然明确，体现了监管层呵护市场的意图，有利于提振资本市场信心。

银行股有望迎来估值修复

伴随着汇金入市增持四大行，专业人士指出，基本面稳健、估值低、股息高的银行股或现估值修复机会。

规模上看，按收盘价而言，此次工商银行、农业银行、中国银行、建设银行的增持金额分别为1.3亿元、1.36亿元、0.94亿元、1.17亿元，合计约为4.77亿元。而对于四大行而言，市值均在万亿以上。

光大保德信基金称，汇金增持比例不大, 但在一定程度上体现了对银行板块整体长期基本面的信心，有助于引导市场信心的提振。银行营收端最相关的指标是净息差水平， LPR的调降生效会对净息差产生影响。而前期影响银行板块估值的三个因素 (地产、城投化债和存量房贷调整) 皆存在一定边际改善的空间。存量房贷调整对银行净息差的影响之后或会逐渐得到体现。

城投化债目前仍在进行中，但光大保德信基金同时强调，考虑到现在这个事项的重要程度较高，后期进程或会逐渐加快。地产这边还需要进一步观察。

沈超也认为，同时本次增持利好以银行为代表的蓝筹板块，目前稳增长政策逐步见效，制造业PMI站上荣枯线，经济出现诸多复苏迹象，后续市场表现值得期待。

“由于四大行自身体量较大，从流通股本的角度看影响相对较小”，胡致柏直言，此次增持行为更多以情绪影响为主，对实际股价的带动不是特别显著，反映的还是监管提振资本市场的意图。短期内有助于提升银行板块的关注度，银行板块的拉升也有助于稳定指数。

汇金增持助推驱动银行板块估值修复，中欧基金看好其底部配置机会。目前银行板块PB在0.55倍，处于2010年以来的4.64%分位数，估值处于较低水平，体现了市场较为悲观的预期。回顾历史上6次汇金增持大行，平均累计增持20亿以上，增持后3个月内板块股价均有积极表现，且均跑赢大盘指数。

虽然银行基本面仍在筑底过程中，但在中欧基金看来，一捞子化债政策和地产政策的逐步落地有望逐步缓释城投、地产等风险，叠加部分银行股估值极低且有较高股息率，在低利率环境下，低估值保护下的红利回报具备一定投资吸引力。

鹏华基金量化及衍生品投资部基金经理余展昌判断，“或有更多储备政策出台，银行股有望迎来估值修复。此次增持后，汇金表示拟未来6个月内继续增持。银行股当前具备低估值+高股息特征，汇金增持有利于让银行股估值修复，体现了监管层呵护市场的意图。近年来，银行股是分红的主力军，作为“四大行”的控股股东，汇金持有四大行多年，享受了较好的分红回报。

他分析，2022年四大行现金分红总额合计达3500多亿元，约占全部上市公司现金分红总额的1/5。A股证金、汇金、养老金等国家相关的“类平准基金”已运行多年，从历次汇金的操作来看，对于市场的积极影响有目共睹，对北上资金等“聪明钱”的外流形成较好的对冲效应。此次汇金下场或许有试水性质，若能有效提振股市，则平准基金或被作为储备政策。

针对银行业估值修复的逻辑，李湛指出以下几点：第一银行业本身基本面良好。银行股拥有低估值、高分红、股价相对稳定等特点。从这两年的发展情况看，银行业发展较为稳健，过往分红和回报也较为可观。

第二，随着宏观经济恢复向好，银行板块后续估值修复可期。国内较多经济数据如PMI、工业企业利润等均有边际修复的迹象。银行业作为顺周期行业，ROE已在底部，随着货币政策稳定、居民端和企业端预期逐渐回升，上市银行的业绩也有望触底回升，带动估值和股价回升。此外，随着房地产、地方政府隐性债务等风险逐步化解，银行经营或将更加稳健。随着历史不良率持续出清，估值已经较大程度反映并消化全口径不良率。

市场的扭转需要盈利支撑

整体而言，随着国家队进场，在叠加国内宏观经济回暖、外部环境改善等积极因素条件下，A股有望走出震荡上行趋势。

不过需要注意的是，从中长期看，市场的扭转需要盈利的支撑。A股上市公司在今年中报业绩下滑后，3季度存在显著改善的可能，原因是PPI等价格指数显著上行，消费增速也在上升，4季度有望进一步提升，因此摩根士丹利基金认为当前A股市场存在潜在机会。

胡致柏表示，中长期看，市场的反弹需要情绪面、资金面和基本面的相互配合，从情绪面和资金面的的维度，“国家队”增持一定程度上对市场形成支撑，后续市场的表现，需要宏观基本面以及企业盈利水平的修复来拉动。

他说，9月以来市场底部弱势震荡，交易热度不高， 9月下旬有两个交易日市场成交量不足6000亿元，创下近3年最低水平。从地量对应地价的经验判断，当前市场底部相对坚实。尽管难以给予经济复苏过于乐观的预期，但当前位置对于市场的悲观预期的反映已经较为充分，风险偏好修复只是时间问题。

整体来看，虽然近期海外市场尤其美债冲高对全球风险资产表现都带来一定影响，但国内越来越多的经济数据显示内生增长动能有边际修复的迹象。事实上，国庆假期消费延续修复、9月制造业PMI重回荣枯线以上、工业企业利润和价格均见底回升等等，均为国内资本市场提供了有力的基本面支撑。

泓德基金表示，结合当前稳增长政策仍在加码，A股整体处于历史低位的估值水平，市场有望呈现相对韧性。

新华基金认为，汇金入场增持一方面显示了对银行经营和估值修复的信心，释放“市场底”信号，另一方面对全市场有“平准”作用，不排除后续增持其他金融股或市场个股的可能性，有助于传递出稳定资本市场发展，带动增量资金入场，提振投资者信心，改变当前股市比较低迷的现状。

万家基金认为，随着国内外经济预期企稳，全球库存周期去化接近尾声，未来补库需求有望带动PPI企稳回升，A股企业盈利或开启一轮修复周期。当前A股整体估值依然处于较低区间，欧美加息周期处于尾声，流动性环境偏宽松，因此，四季度到明年春节前后，对市场可以保持积极乐观。

紧扣顺周期与成长股两条主线

具体到看好的方向，顺周期与成长股的投资机会获得公募机构较高关注。

胡致柏判断，当前政策、基本面、估值等多个维度都对市场向上条件形成了一定的支撑。四季度市场有概率迎来系统性反弹行情，以消费、大金融为代表的顺周期方向、回撤幅度较深的新能源赛道，以及今年以来波动较大、投资者预期较强的TMT板块都存在布局机会。

通过复盘历史，财通基金注意到，认为，随着利好政策密集出台，如果经济维持弱复苏，价值搭台、成长唱戏的市场风格或较为显著，如果经济复苏强劲，则顺周期板块或会长期占优。

综合考虑本轮经济复苏难度较大且面临局面复杂，财通基金预计，大概率市场风格将重新聚焦在成长各个方向上。在目前的宏观背景下，流动性愈发宽松叠加经济恢复预期偏弱的预期，或较有可能产生一轮值得期待的行情，且偏向小市值和成长风格，市场总体风险偏好将较高。因此，我们在持仓上可能会偏向于产业趋势明确、想象空间较大的成长品种

博时基金表示，随着稳增长政策的逐步落地和见效，经济复苏的趋势将进一步强化，A股也将走出盈利底部。近期顺周期板块上涨，人民币汇率走稳，表明市场对稳增长政策保持很强的敏感性。

行业配置方面，万家基金看好三大方向。其一，数字经济板块：沿着产业链关注TMT：算力、通信网络、AI、行业应用，前期跌幅大、筹码轻，行业高景气持续，虽然市场信心企稳，有望开启估值修复。

其二，上游资源品：黄金、油气、煤炭、铜、电解铝等，已经到右侧区间，国内外经济企稳复苏叠加补库需求，未来3-6个月资源品价格有望开启上行周期。

其三，“中特估”板块：大央企/国企板块中低PB、低PE、低PEG的细分领域，未来大概率持续获得社保、险资以及潜在的中东主权财富基金加配，绝对收益品种，但弹性相对较小。

审核：许闻