重估上海莱士

上海莱士进入海尔时代。

自控制权转让消息传出以来，这块优质血制品资产的归宿就一直备受市场关注。如今靴子落地，前期布局的资金自然会选择获利出场，这也在一定程度上冲击海莱士昨天的盘面。好在市场纠偏及时，今天早盘便有大量抄底资金涌入，公司股价直线冲高。资本市场永远是对的，如果用一个词总结这场交易：

皆大欢喜。

海尔集团以125亿元的价格从基立福手中接过上海莱士20%的股份，同时基立福将其持有的剩余公司6.58%股份对应的表决权委托予海尔集团或其指定关联方行使。据此测算，此次交易上海莱士总估值625亿，对应约26倍的动态市盈率。

对于海尔集团来说，这笔交易无论怎么看都是值得的。

全球最大血制品公司杰特贝林的PE超40倍，A股市场中，天坛生物、派林生物等直接竞品公司的动态PE也都在40倍以上，华兰生物、博雅生物市盈率略低，但同样高于上海莱士此次交易的估值水平。

如果再考虑上海莱士在业内的实力与地位，就更物超所值了。

论经营规模，截至2023H1，天坛生物拥有102家浆站，上海莱士有42家，华兰生物有32家，派林生物有38家，博雅生物有14家，卫光生物有9家，上海莱士稳居国内第二。

论产出质量，上海莱士遥遥领先，2022年公司吨浆产量约为13611瓶，同期博雅生物吨浆产出约10252瓶，派林生物约为10102瓶，华兰生物、卫光生物、天坛生物产出分别为9632瓶、7160瓶、6255瓶。上海莱士的吨浆利润大约110万，而华兰生物与天坛生物分别只有79万和59万。

▲注：各公司吨浆产出（瓶）

简而言之，上海莱士顶着头部企业的身份，却连行业平均估值水平都没得到，妥妥的估值洼地。更何况，并入海尔的上海莱士还有价值再造空间。

海尔集团的能力人尽皆知，世界500强级别企业，到2022年末总资产约3860亿，年营收2911亿，管理能力、资金实力、影响力、信用力，要什么有什么。更关键的是，公司历史上就有通过外延并购拓展能力圈的传统，且已经被证明具备点石成金的资产盘活能力。最典型的就是收购美国GEA，后者在并入海尔后连续4年保持双位数增长，一举成为美国增长最快的家电公司。

就像过去海尔依靠在家电产业中积累的能力激活了GEA，今后其也将通过在大健康领域蓄积的资源赋能上海莱士。作为海尔大健康布局的承载平台，盈康一生此前已经拥有盈康生命和海尔生物两家上市公司，上海莱士加入后将有现成的资源可供调用。

举一个简单的例子，血制品从原料采集到生产、再到销售需要一个漫长的过程，在此期间必须满足血浆管理制度以保障血制品安全。其中存储是个技术活，低温保存要求达到零下30℃，且过程管理必须严谨精确。而盈康一生旗下的海尔生物是国内低温存储的绝对龙头，技术雄厚，经验丰富。此外，近两年海尔生物还围绕血液产业链做了一系列的延伸布局，这些今后都会成为上海莱士触手可及的外力。

此次股权转让协议明确规定，上海莱士将锁定基立福现有进口白蛋白独家代理权十年，十年后仍拥有优先续约权。这意味着上海莱士的基本盘未来很长一段时间内都不会动摇，海尔首先确保了标的资产的价值不受损，与此同时，基立福在股权上并未完全退出，大家仍是利益共同体，其在行业积累的底蕴与know how仍将继续影响上海莱士，再加上海尔在国内的影响力与资源，1+1+1＞3。

未来已来。

如今的血制品，堪比金饭碗。

2022年，血制品总共批签发6761批次，同比增长7.88%，2023H1总共批签发3761批次，同比增长24.45%。今年Q3，血制品板块单季营收同比增长23%，是医药所有子板块中增长最快的。

供给端，“十四五”期间获批的新浆站大概率将于明年起密集建成开始采浆，血浆原料的供给瓶颈已经被捅破。需求端，疫情期间静丙治疗肺炎的临床价值得到凸现和放大，这一高附加值单品已经在今年被激活，目前国内静丙人均使用量还不到美国的十分之一，潜在空间相当可观——血制品已经站在大扩容的前夜。

比市场扩容更利好的是竞争格局与政策环境。

2022年，天坛生物、上海莱士、华兰生物、派林生物、博雅生物、卫光生物六家企业的浆站数量占全行业的近73%，采浆量占总体采浆量的62%，市场份额还在持续向头部聚拢。另外值得一提的是，国内自2001年起就不再新批血液制品生产企业，这意味着介入的窗口已经关闭，几乎不再可能有新玩家冲进来抢蛋糕，稳态的竞争格局下，龙头企业一步领先，将步步领先。

不仅如此，血制品还拥有相对宽松友好的政策环境。

据东北证券数据，2021Q4，上海莱士的2.5g/瓶静注人免疫球蛋白和0.5g/瓶的人纤维蛋白原的平均单价分别为538.20元、847.31元，而2022年广东联盟集采的中标价分别为561元、885元，价格分别上涨4.24%和4.45%。

长坡厚雪，却也任重道远。

一个不争的事实是，国内血制品仍处于追赶期，相较于发达国家还有很长一段路要走。2022年，基立福在全球拥有392家浆站，杰特贝林拥有330多家浆站，而同期国内全行业浆站数量总计不过327家。国内院内白蛋白供应72%来自海外企业，其中杰特贝林一家就占了30%。血浆中现已明确分子结构的蛋白有100余种，国外已经分离并使用于临床的有20余种，而国内企业只能分离出其中的14种。

在国家自主可控的战略指引下，血制品产业的国产替代必然会被推到新的高度，大并购、大整合已然浪潮滚滚。陕西国资委收购派林生物，华润医药控股博雅生物，卫光生物实控人可能变更为国药集团，再加上这次海尔集团收购上海莱士，巨头们的群体性入局彻底打开了想象空间。

仿佛躁动于母腹之中快要成熟的一个婴儿，中国血制品的黄金时代，已呼之欲出！