中免的鬼故事，冷清的618数据

在茅台陷入跌价风波后，近日市场再传出关于消费的鬼故事。一是传关于中产消费的海南离岛免税销售额大跌，二是今年电商618数据冷清，甚至是受关注度最低的一届活动。

一、股价跌了80%，鬼故事接连不断

昨日传出的鬼故事中提到三点：

1）下半年进入离岛免税淡季，下调全年的海南免税销售预期到300亿元，同比2023年下降3成。

2）雅诗兰黛集团市场投放的紧缩使得新品的表现并不理想。雅诗兰黛品牌的销售速度仍在放缓，海蓝之谜新品表现一般，免税资源过度倾斜到韩免，对海南免税的影响较大。

3）预计下半年国际客运量恢复度进一步提升的空间有限，机场免税的恢复度低于预期，需要2-3年才能恢复到2019年水平。

参照海关数据来看，与传闻差不多。

根据海口海关统计，5月份海南离岛免税购物人次为41.88万人次，同比下滑16%。购物金额为19.74亿元，同比下滑38.3%，人均金额为4714元/同比-26.5%。

其中，5月份香化销售额为8.72亿元，同比-38.3%，占比44.2%；精品（服装装饰、箱包、鞋帽）销售额3.49亿元，同比-36.0%，占比17.7%。

受此消息影响，中国中免这两天再跌6%，较去年1月跌去70%，较历史高位跌超80%。

更恐怖的是，即使中免跌了那么多，基本面仍未见到拐点，投资人还要忍受常出的利空消息，下调市场预期打压股价。

原本市场预期今年中免会有所恢复，但根据海关数据显示，今年一季度除了2月份，1月和3月的销售额都同比下跌30-40%。即使2月份销售额没下滑，但客单价还是下滑的，1月客单价为5831元，同比下滑28.5%，2月客单价为6650元，同比下滑10.6%。   

回顾近3年多的下跌，与前日提到的逻辑类似，在中免跌50%的时候，市场根据原先的盈利预测去看市盈率已跌穿平均水平，当下看好像估值较为便宜，于是有资金开始抄底。

但消费需求并不好预测，代入部分投资者的思维，可能想的是从护城河角度上看，中免是国内规模最大的线下免税平台，只要旅游消费恢复，肯定是受益最大的一家。

不过，需求端的边际变化影响了这一逻辑。一是即使规模够大，但今年去海南旅游的旅客减少了，并且人均金额较去年继续下滑。

旅客减少的原因有两点，根据管理层在交流会上表示，今年海南/三亚的雨季比以往要多，导致原本旅客就变少了。另一点，今年日元贬值速度加快，从消费者的出行性价比上看，出国去日本的消费基本较5-6年前的汇率打了7折，所以更多旅客愿意把出行需求放在日本或是韩国。

人均金额的减少，根据CPI和社零数据就能得知，的确复苏速度不及预期。

此前市场预期着放开后，旅客重回三亚/海南消费，而现实是放开后都把出行选择放到境外，或许是前几年出境不方便，导致部分消费者想出行，但国内选择不多，就选择海南或是其他城市。而现在免签国家增多，出行便利给到旅客更多选择，叠加上汇率端的优势，中免的竞争力多少受到影响。

这点也比较明显，5月份海南离岛免税购物人次是41.88万人次。而根据日本旅游局数据显示，5月份中国访日的游客数为54万人次，恢复到19年同期的72%。合计日本旅游局的数据，今年1-5月赴日旅游的人数大约有358万人次左右。

基于上述的边际变化，现阶段的消费需求并不好预测，当中免业绩miss了，即出现估值越跌越贵的情况。跌到现在仍未见底，另一个原因是20-21年基金抱团行情，中免一度炒到7000亿市值，市盈率超过80倍维持了近一年时间，现在是在为之前过度透支估值的行为买单。   

截止目前，H股中免PE为14.5倍左右，股息率为5%，而A股中免PE为20倍，股息率为3.5%，账面有360亿出头，但没有回购计划。

与茅台相比起，中免的情况会更差一些，虽然看似有3.5-%的股息率，但当营收预期下调，派息金额也会减少。例如今年Wind盈利中位数为79亿元，若市场传闻营收下调30%为真，那盈利数将下滑多少？

所以说，现在股息率来看，这安全垫并不够厚。往往消费品在下行周期时更难找到安全边际，叠加上管理层也不回购，账面现金摆着不懂，任凭股价下跌，现在的估值可能还不是底。

底部可能在哪呢？

目前H股14倍PE，最悲观的情况下，看到10倍PE为底，那也有不小的下行空间。23财年公司派息率从32.9%提升至50%，若公司能把利润的另外50%拿出来回购，那股价至少不会像现在跌出一副要退市的样子。

更何况，公司没什么负债压力，手上还有360亿现金，只要管理层有意愿，执行压力并不大。

倘若公司不回购，仅靠投资人博弈公司基本面的自身改善的拐点，那谁都预测不准底部在哪，若要抄底的话，等到公司业绩真的走出拐点了，确定性提升后再介入也不怕晚，毕竟公司的规模是最大的消费beta之一，在走出拐点再考虑入手也不怕晚。   

二、最冷清的一届618？

若说线下免税店可能受旅客出行选择的干扰，那再看到电商数据会更全面，今年的618也被称为关注度最低的一次。

因为今年各大电商平台都取消了“预售”环节，往年在618开始前，消费者都会先参与预售，之后再凑单参与更多优惠活动，而今年取消了之后，对于消费者来说算是优惠来的更直接，没以前那么烧脑。不过，根据消费者的反馈来看，都认为今年力度也不如去年。

根据星图数据统计，2024年618期间（天猫5月20日20: 00-6月18日23: 59；京东5月31日20: 00-6月18日23: 59（其他平台以各平台公布618起始时间截至到6月18日23: 59 ）），综合电商平台、直播平台累积销售额为7428亿元。  

根据星图数据统计，2023年618销售额为7987亿元，意味着今年618整体销售额同比下滑7%，减少了559亿元。其中，综合电商销售额占5717亿元，同比下滑6.9%，直播销售额从1844亿元提升至2068亿元。

热门销售品类中，粮油调味为110亿元，休闲零食61亿元，美容护肤261亿元，香水彩妆91亿元，洗护清洁151亿元，营养保健为92亿元，宠物食品55亿，家用电器为756亿元。

由于星图统计数据是同比下跌，导致今日市场也有受到些影响。有的卖方认为，由于部分场景和场域没有计入在测算过程中，导致同比数据是下滑了。

根据卖方调研各大平台得出的数据，与星图数据差距还是比较大的。（数据不一定准确）

·淘天6197亿元，同比+13.07%，占比50%-60%，倒算全网体量11800亿元。

·京东2857.4亿元，同比+7.3%，占比24%-26%。

·拼多多同比+27%，占比15%-17%。

三、结语   

值得注意的是，无论各方的统计数据是否有修改，叠加上中免的情况来看，线上线下的消费降级趋势是明显的，即使电商快递数据单量增长20%，但整体单价是下滑的，消费复苏的仍然疲软。