这会明显拉低未来ROE

forcode：这几天，我在集中阅读唯品会相关资料，算了一下唯品会线下资产与在线资产的ROE，发现唯品会收购的杉杉奥莱的营业利润相比其总资产之比率只有可怜的3.3%，而vip.com唯品会在线业务该比率为13.1%：

forcode：再看一下唯品会的资产结构，杉杉奥莱和唯品会线下店的总资产已经占了将近四分之一的总资产；线下门店员工1168、杉杉奥特莱斯员工1275，合计2443人占唯品会全部员工8013人超过30%，可以发现，唯品会线下店的人均盈利能力、净资产收益率都远低于在线资产。

//截至 2021 年 12 月 31 日，我们拥有 8,013 名全职员工，而截至 2019 年 12 月 31 日和 2020 年 12 月 31 日，我们分别拥有 20,442 和 7,567 名员工。自 2019 年以来，我们积极精简业务运营，提高运营效率，并将部分支持功能外包给独立承包商和兼职人员。下表列出了截至 2021 年 12 月 31 日我们按业务领域分类的全职员工人数：

运营 在职员工人数  

推销1,223  

产品和技术支持1,655  

业务发展、销售和营销154  

互联网金融65  

客户服务487  

仓库管理1,166  

线下门店1,168  

行政和管理820  

杉杉奥特莱斯1,275 

全部的8,013

forcode：杉杉奥特莱斯和线下店的ROE远低于vip.com的在线资产ROE，由于线下资产的占比日益扩大，这会明显拉低未来唯品会的整体ROE，对唯品会的估值将造成严重负面影响。几年后唯品会的ROE可能常态化低于15%，那唯品会的合适买入价可能在9元以下，卖出价在18以上。

但是，我查了一下唯品会模仿的美国名品折扣公司T.J.MAXX母公司TJX的财报，ROE居然高到不可思议的地步，基本上每年都超过50%的ROE，销售毛利率28%以上，销售净利润率在7%以上……

那我对唯品会进军线下业务的未来盈利潜力，可能要重新思考了，线下折扣店，依然有可能大把盈利。

唯品会2021年报印象：

1、2021年净利润下降，主要因为毛利率下降，因为营运费用率15.8%，与2020年持平。毛利率下降有两种可能：进货价更高、销售价更低。每单数据来看，平均每单金额从2020年的147.1略微增加到2021年的148.8，每单成本从116.4增加到119.44，每单毛利从30.7下降到29.4，每单净利润从8.5下降到6.0。从数据可以看出，每单营业成本增加造成了每单毛利的下滑，这既有可能是采购价格更贵造成的，也有可能是产品结构造成的，或者是销售策略造成的，比如打折促销，具体从数据无法看出来。

2、看每单金额，2021-2014年分别为148.8、147.1、164.2、193.2、217.6、209.8、204.1、211.4，基本呈现逐年下降的趋势，这也有多种可能性：免运费门槛下降？产品结构变化（比如低价、抵挡品牌占比增加，服装外品类占比增加）？消费能力下降？降价促销？新客优惠以增加MAU？低购买力用户占比增加？待做功课。

3、每单毛利，2021-2014年分别为29.4、30.7、36.5、39.0、48.6、50.4、47.1、49.5，也是逐年下降。

4、每单净利润，2021-2014年分别为6.0、8.5、7.1、4.9、5.8、7.5、8.2、7.8，有升有降，2015-2018年逐年下降，可能与2018年之前扩品类有关，2018-2020年逐年上升，与回归服装特卖战略有关。

5、时尚潮流服装业，跟价值投资有相通之处。"Well bought is half sold"，投资的超额收益，更多来自极低的买入价，而非指望高价卖出；类似的，时尚潮流业，更多依靠时尚买手的眼光，能够把握潮流脉动，预测接下来什么款式更受欢迎，并且能够等待到一个非常便宜的买入价格，买到用料、款式、品味好的服装库存。

从这个角度而言，唯品会的成功秘诀，至少有一多半是依赖它在全球的2000多个拥有丰富经验和敏锐时尚嗅觉的“买手”，其他抖音直播带货、拼多多等公司，恰恰不具备这种Well bought的把我潮流的库存采购能力。

只要能便宜买到好的服装库存在手里，就不愁赚不到钱，这才是唯品会成功的核心秘密。疫情居家隔离带来的服装业高库存，恰恰给了唯品会时尚买手们一个讨价还价买入用料、款式、品味好的服装库存的机会，反而会利好接下来几年唯品会的业绩。

//With the industry leveraging only around 50% full-price sell-through, there is huge alpha in getting this right. 

就像投资一样，您购买的目标不是获得平均回报。你想做得比平均水平更好。所以，你的思想一定比别人好。它必须既强大又在更高的水平上。由于其他买家很聪明，消息灵通，您必须找到他们没有的优势。你必须想到他们没有想到的东西。你看到了他们错过的东西或带来了他们不具备的洞察力。你必须比别人更正确。

Like in investing, your goal in buying is not earning average returns. You want to do better than average. Hence, your thinking must be better than others. It must be both powerful and at a higher level. Since other buyers are smart, informed, you must find an edge that they do not have. You must think of something they have not thought of. You see something they miss or bring an insight they do not possess. You must be more right than others.

6、杉杉奥特莱斯和线下店的ROE远低于vip.com的在线资产ROE，由于线下资产的占比日益扩大，这会明显拉低未来唯品会的整体ROE，对唯品会的估值将造成严重负面影响。几年后唯品会的ROE可能常态化低于15%，那唯品会的合适买入价可能在9元以下，卖出价在18以上。

如何看待一家公司为了增强在产业链或行业中的地位，将自身经营模式越做越重？这样不可避免地会降低净资产收益率，但是会增强竞争优势（比如唯品会线下渠道销量增大会提高跟采购商的博弈能力、给线上业务引流、方便处理滞销库存）。

7、唯品会2021年19.4 亿元人民币 (3.042 亿美元) 回购普通股；

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forcode：唯品会产品收入结构

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//唯品会和唯品仓有什么区别

唯品会和唯品仓的服务群体不同，唯品会是直接服务于消费者，而唯品仓服务于广大代购群体和中小型批发商；销售模式不同，唯品会采用的是线上销售模式，通过自营的网络平台，直接销售厂商的产品，而唯品仓是借助微信社交平台，快速为品牌方清理库存；唯品仓的C端色彩比较淡，更多面向B端用户提供服务。

唯品仓是什么

2018年8月10号唯品会上线的一个APP，主要面向专业代购、中小型批发商。  

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//唯品会线下店分为vipshop和vipmaxx两个品牌。都是从大仓拉过来的正品。vipshop的商品没有残次，是库存和客退商品，属于倾销期。vipmaxx是低残次品，做残次尾货的，属于清仓期。品牌定位上vipshop高于vipmaxx。

所以如果你要买库存和客退商品，去vipshop买，价钱远远低于线上。

如果你要买残次尾货，去vipmaxx买，价钱已经白菜了。

在vipmaxx里面匡威一双鞋也就不到100，闭着眼睛拿都是赚的，很多代购在店里拿货。

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//我们主要通过我们的两个主要流量渠道——疯抢和快抢提供限时抢购活动。每件商品数量有限，售完即止。我们在疯抢上提供的产品通常是服装相关产品，价格比市场零售价低 70% 或更多。另一方面，快抢一般经销标准化产品，价格比市场零售价低 10% 至 70%。

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//截至 2021 年 12 月 31 日，我们拥有约 4.975 亿注册会员和约 2.328 亿累积客户，与约 25,000 家品牌合作伙伴合作，为超过 41,000 个国内外知名品牌推广和销售产品。我们的 GMV 从 2020 年的 1650 亿增长到 2021 年的 1915 亿，增长了 16.1%。

凭借我们在折扣零售行业的专注运营，通过我们不断的创新来激发客户的购物体验，我们积累了大量的活跃客户和回头客。2019 年、2020 年和 2021 年，我们的活跃客户总数分别为 6900 万、8390 万和 9390 万。2019年、2020年和2021年，我们的回头客总数分别为5500万、6820万和7770万，分别占同期活跃客户总数的79.7%、81.3%和82.8%。2021 年，我们还拥有 600 万活跃的超级 VIP 客户。

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//截至2021年12月31日，杉杉奥特莱斯在宁波、太原、哈尔滨、郑州、南昌、赣州、衡阳、兰州、乌鲁木齐、沈阳、贵阳共经营11家奥特莱斯。我们预计未来会在其他城市开设更多门店。

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//截至 2021 年 12 月 31 日，我们在中国拥有 556 家其他线下零售店，其中包括 261 家VIP线下店和 292 家VIPMAXX线下店，以及 3 个城市奥特莱斯。与位于郊区的传统奥特莱斯相比，我们的城市奥特莱斯位于市中心旁边，为消费者提供了轻松访问

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//“我们其实是把货分散到各个线下门店当中，充当线下体验场之余，也是我们的仓库。”一位唯品会线下店店员告诉中国新闻周刊。

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forcode：昨天晚上，我跟虎妞卧谈到凌晨1点。我们千万不能睡同一间房，否则很影响睡眠，总是能聊到一两点才睡，要不是尿憋的，能一直聊下去。撒完尿，就各回各屋，自己睡一张床，随便翻身，舒服！我甚至想过，要不要把我跟虎妞卧谈的声音录下来，编辑一下分享到网上……

点击阅读全文：《我跟虎妞卧谈到凌晨1点》

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未来新技术与新趋势的种种可能……