《漫步华尔街》作者马尔基尔：大猩猩仍比基金经理高明

本文经授权转载自 巴伦周刊

作者 劳伦·福斯特

伯顿·G·马尔基尔(Burton G. Malkiel)经常说，虽然自己从小在“体育之城”波士顿长大，但对通用汽车股价的了解不亚于对波士顿红袜队击球手泰德·威廉姆斯(Ted Williams)的了解。现任普林斯顿大学(Princeton University)经济学家的马尔基尔10岁就开始翻阅报纸查找股票行情表，现年90岁的马尔基尔说：“那时候我被每天出现在报纸上股票栏目里的数字迷住了，我很好奇股价是怎么变化的，为什么会变化，以及这些数字中是否存在什么有意思的模式。” 

因此，马尔基尔开始了他的学习之旅，从哈佛学院(Harvard College)和哈佛商学院(Harvard Business School)毕业后，他去了华尔街做投资银行家，然后在普林斯顿大学获得经济学博士学位并在该校执教。在此期间，马尔基尔还担任过先锋集团(Vanguard)的董事会成员，并撰写了畅销书《漫步华尔街》(A Random Walk Down Wall Street)，今年1月这本书迎来了出版50周年。 

马尔基尔说，他在美邦(Smith Barney)工作时注意到，当美邦发布研报推荐一只股票时，这只股票的价格先是上涨，然后会回落到研报发布前的水平。当他把共同基金的回 报率与道琼斯工业平均指数和标普500指数等指数进行比较时，发现共同基金的表现并没有比指数更好。马尔基尔说，于是他开始怀疑“皇帝”——拿高薪的主动型基金经理——“没穿衣服”，无法跑赢市场，他认为投资者买入并持有一个广泛的指数基金能获得更高的回报。马尔基尔说：“那时我坚持认为，一只被蒙上眼睛的大猩猩向报纸上的股票栏目页投飞镖，选出的股票也不会逊色于专业人士。”

马尔基尔在1月20日接受了《巴伦周刊》的采访，他说自己仍然认为大猩猩比专业人士高明，此外，他还谈到了为什么对比特币和退休不感兴趣等话题。以下是经过编辑的访谈内容。

《巴伦周刊》：你的工作一直围绕“有效市场假说”(Efficient Market Hypothesis)展开，如何理解这一理论？ 

伯顿·G·马尔基尔：有效市场的理念是，消息会迅速反映在股票价格中，如果一家公司遇到了好事，股价现在就会上涨，而不是随着时间的推移慢慢上涨。有时一只股票可能会涨得太多，也可能涨得太少，从这个角度来说，股价从来都不是完全准确的。

可以说股价几乎总是错的，没人确切知道股价是过高还是过低，而且也没有套利机会。有效市场假说认为，市场非常善于反映新的和现有的消息，因此投资者不会获得高于平均水平的超额利润。 

《巴伦周刊》：你现在依然认为你假设中的大猩猩比专家高明吗？

伯顿·G·马尔基尔：如今我比50年前更相信自己的假说。标准普尔公司(Standard & Poor 's)每年发布SPIVA (S&P Indicies Versus Active Funds)标普指数对比主动型基金业绩评分报告，每年都有三分之二的主动型基金经理跑输指数基金。我在我的书里引用了标普1500指数，每年只有三分之一的主动型基金经理跑赢该指数，而且一年中跑赢的那三分之一和下一年跑赢的三分之一不是同一群人。 

当计算10年或20年的复合回报率时，SPIVA报告显示，90%的主动型基金经理跑输指数基金，同样的结果也出现在国际市场和债券市场。我不是说没人能跑赢，但当你做主动投资时，成为90%跑输的人比成为10%跑赢的人可能性更大。主动型基金经理的业绩缺乏连贯性，而且要跑赢大盘非常难，所以我认为最好不要在大海里捞针，而是买下整片大海，也就是指数基金。每一个投资组合的核心部分都应该包括一些广泛的指数基金。 

《巴伦周刊》：目前美国股市的环境似乎对主动型基金经理更有利，看来你还没被说服。

伯顿·G·马尔基尔：我时刻都在关注财经新闻，每年都会听到有人说选股者大显身手的一年要来了，结果每年都并非如此。 

不过有一点我得承认，这是我在自己的实证研究中发现的：在股市下跌的年份里，比如去年下跌了近20%，主动型基金经理跑输了大盘，但跑输的幅度稍小一点，也就是说，当股市走下坡路时，与指数基金相比，主动型投资仍然跑输，但差距会稍小一点，这是因为所有共同基金都有5%到10%的现金储备来满足赎回需求。 

虽然指数基金也有5%到10%的现金储备，但不同之处在于，由于指数基金必须跟踪指数，所以指数基金会用在期货市场上的多头头寸来抵消现金储备，因此指数基金100%的资金都投了出去，而一般的主动型基金经理则可能只把92%或93%的资金投了出去。这也是市场低迷时他们的业绩会有区别的原因，的确有区别，但并不是因为他们在股市低迷时的选股比股市上涨时的选股更好。

《巴伦周刊》：《漫步华尔街》第13版增加了哪些新内容？ 

伯顿·G·马尔基尔：最新版包括了很多对比特币和其他加密货币的怀疑论，也包括有关投资者是如何被所谓的网红股困住的讨论。我还谈到了金融领域的一些创新，比如交易所交易基金(ETF)，它们很棒，投资成本也低。

另外，市场时不时会变得疯狂，所以我谈到了行为金融学这个话题。投资有两点很重要：一是要配置指数基金，二是不要犯搬石头砸自己脚的错误。 

《巴伦周刊》：大多数投资者是怎么“搬起石头砸自己的脚”的？ 

伯顿·G·马尔基尔：一个是过度自信，认为自己比市场知道的更多，另一个是被自己的情绪左右，比如FOMO（害怕错过）这种心态。了解行为金融学和认知偏差可以让一个人成为更好的投资者，也会带来更好的回报。 

《巴伦周刊》：你怎么看比特币？ 

伯顿·G·马尔基尔：如果把比特币当彩票买，那没问题，但比特币不是一种投资标的，不应该把它纳入401(k)计划，投资者应该远离比特币。它不是一种可用货币，如果我去星巴克买杯拿铁，我不想用一种每天涨跌幅高达10%或20%的货币。对了，我想到了比特币充当货币的一个场景：用于非法交易。 

《巴伦周刊》：你提到了金融创新，主动管理型ETF就是一个例子，你怎么看这项投资？ 

伯顿·G·马尔基尔：我不喜欢主动管理型ETF，它们的费率不为零，而且我对所谓因子投资持怀疑态度，这方面有很多实证研究，但当你做了这些研究并为此收取额外费用后，它们不太可能跑赢大盘。 

我的好朋友杰克·博格尔(Jack Bogle)曾说过一句我很喜欢的话：“在投资中，你得到的应该是你并没有为之付出的东西”。这类金融创新的问题在于，投资者必须仔细研究它们的费率，因为你会发现提供这些产品人在赚大钱，而投资者是支付费用的人。指数投资的美妙之处在于，竞争已将费率降至基本为零的水平。 

《巴伦周刊》：在投资方面，你和杰克（先锋集团创始人兼前首席执行官）在几乎所有问题上的看法都一致，你们有哪些看法不一样的地方？ 

伯顿·G·马尔基尔：我们对两件事的看法不一样：杰克不相信国际分散化投资，他认为，由于他已经把跨国公司的股票纳入了美国投资组合，这已足以获得一些国际分散化投资，他这么想没错。不过，投资国际股票可以让投资组合更加分散化。第二件事是，杰克不喜欢ETF，而我喜欢ETF，在第一只ETF SPDR S&P 500 Trust (SPY)推出时，我担任美国证券交易所新产品委员会的主席。 

杰克认为，投资者在同一天买卖ETF太疯狂了，他担心ETF会带来过于频繁的交易活动，投资者最终会因为快速买卖ETF而受到伤害。

《巴伦周刊》：你是被动投资的坚定拥护者，但你也喜欢选股。

伯顿·G·马尔基尔：所有在金融市场度过整个职业生涯的人都有某种赌博的本能，所以是的我喜欢买个股，但我想强调的一点是，我的退休账户100%投资于多元化指数基金，个股是一种附加品，我买个股是因为这样做很有趣，而不是因为我认为自己是专业选股者，也不是因为我认为这是致富的方法。

《巴伦周刊》：你喜欢哪些股票？ 

伯顿·G·马尔基尔：我不打算谈论个股，因为我对买哪只股票的想法并不比其他人好，坦率地说，他们比我所说的蒙着眼的大猩猩也好不到哪去。 

《巴伦周刊》：换个话题，你怎么看2023年股市前景？

伯顿·G·马尔基尔：我认为短期前景是无法预测的，但有一个与未来回报有相当高相关性的估值指标——CAPE比率，即股市经周期调整后的市盈率，这个指标对预测未来一年的股市用处不大，但它是预测未来10年回报率的最佳估值指标。

目前CAPE比率在27%到29%，相比之下，平均水平在14%到16%。高CAPE比率与低于平均水平的未来股票回报率有关，过去100年里，股市的回报率为9%到10%，但当CAPE比率远高于平均水平时，回报率更接近5%或6%。目前股市估值有些过高，未来回报率不会高于4%到9%。 

《巴伦周刊》：你有退休的计划吗？ 

伯顿·G·马尔基尔：我在普林斯顿大学教书的时间不固定，但我会去讲课。我仍然关注市场，时不时写一些东西，因为这很有趣。一般来说，人们退休太早，如果在退休后继续做一些工作会过得更好，甚至更快乐，所以我还没有退休的打算。

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