将被eBay赶超，亚马逊的未来在哪里？
YCharts - eBay 对比亚马逊，自 2020 年 12 月 30 日以来的总回报
StockCharts.com - eBay，26 个月的每日价格和交易量变化
StockCharts.com - Amazon，26 个月的每日价格和交易量变化
事实上，自 2020 年 3 月以来，eBay的表现一直“优于”亚马逊。为什么？初始估值是第一个原因。在运送物资到家的大流行高峰之后，亚马逊已经摆脱了流鼻血的估值领域和华尔街的天价兴奋。
从 2022 年年中开始的第二个原因是，eBay可能会比亚马逊依赖零售的商业模式更好地度过消费者需求衰退。这种设置的主要区别在于eBay超强的利润率与亚马逊相对较低的销售回报率。
历史记录中有趣的部分是eBay的股价除以 2020 年 3 月至 4 月美国经济停摆时触底的亚马逊等值价值。我用绿色圈出了这一长期业绩变化。那时，华尔街在大流行之前对 eBay 缺乏兴趣、对核心 eBay 产品列表在线网站的重大重组和重新关注以及巨大的股票回购计划都支持了它的报价。
eBay 与 Amazon，相对股价表现，10 年，作者参考点
随着这些在线零售商的估值继续趋同，我仍然相信 eBay 将继续在投资表现上击败亚马逊（可能还会持续 6-12 个月）。此外，我对亚马逊的主要担忧是，在低通胀、经济扩张的背景下，经营业绩增长最好。没有销售增长，微薄的利润率就有大幅下降的风险。
01
风险
在 美国经济衰退的环境中，我的基线预测是 2022 年末到 2023 年初美国国债收益率曲线出现 40 年来创纪录的倒挂，我预计 eBay 的收益会保持得更好。为什么？在销售持平期间，利润率较高的公司的现金流量和收入下降百分比通常较小。好吧，利润率的差异是两者之间的白天和黑夜。
下面是毛利率和营业利润率的图表。假设销售停滞不前，eBay 25% 的往绩营业利润率与亚马逊的 2.4% 相比是一个真正的优势。如果两者的利润率同样下降 3%，eBay 仍然可以盈利，而亚马逊则处于收支平衡状态（可能不得不发行股票或借入资金来支付账单）。
02
价值和增长
最终，两者代表了一场经典的“价值”对“成长”的股权投资之战。eBay 的定价低于 2025 年每股收益预期的 10 倍，而亚马逊的定价为三年后每股收益预期的 30 倍。如果经济衰退损害未来的收入增长，则倍数甚至更高。
在其他条件相同的情况下，假设这两项业务都不会在 2023 年快速增长，投资者难道不应该决定持有市盈率较低的业务，并避免选择时间更长、风险更高的业务吗？
02
收益和现金流收益率
“远期”收益率故事如下所示，因为华尔街喜欢展望未来。本周 eBay 的小幅抛售和确认的指引帮助预计 2023 年的收益收益率达到 9.3% 以上的惊人数字。亚马逊 1.6% 的收益率并不接近美国 CPI 6.4% 的生活成本调整。
eBay 与 Amazon，远期收益，6 个月
eBay 与 Amazon，自由现金流收益率，6 个月
03
股东投资回报
考虑拥有 eBay 而不是亚马逊的另一个原因是前公司一直非常慷慨地支付现金股息并通过股票回购返还资本（同时利用您在未来经营业绩中的所有权权益）。eBay 通过清算欧洲和韩国的一些非核心资产，除了将每年涌入的大量现金流进行再投资之外，还能够负担得起股份数量的大幅减少。
相反，亚马逊不支付定期股息，而股票回购也很少（缺乏数百亿美元的现金流来发展其航运网络和进行股票回购）。
自 2020 年初以来，eBay 的流通股数量减少了 32%，而自 2020 年初以来，对 eBay 股票的实物需求增加也是推动股票报价走强的重要支撑。每个企业的“净派息率”，包括已支付的股息和股票回购减去新发行的总和，如下图所示。
04
结论
在消费者和企业充分感受到即将到来的 2023 年经济衰退（或至少零售支出放缓）之前，我仍然认为 eBay 是存放投资资金的更好场所。
有什么变化可以帮助亚马逊超越 eBay？我真的不认为很快就会发生翻转，我建议亚马逊作为买入，eBay 作为卖出/做空（与我目前的观点相反）。今年很有可能出现低于 70 美元的低得多的亚马逊价格，因为消费者的衰退支出会影响现金流和收益。
一旦亚马逊增长放缓的实现反映在股票中，我计划转向持有或买入评级。“价差”交易的想法到此为止，两家公司都拥有长期所有权的数学逻辑。最终，如果 eBay 和亚马逊在 2024 年一起崛起，更好的投资策略将是持有这两个名字。但是，我预计亚马逊将首先出现新的不利因素。
对于目标定价，在 12 个月内，我预计 eBay 的报价在 50-60 美元之间，总回报率为 +12% 至 +34%，包括现在每年超过 2% 的新股息率。11-13 倍的远期市盈率对于底价来说是有意义的，经营业务增长缓慢，通货膨胀率在 4% 左右。
就亚马逊而言，根据经济衰退的严重程度和美国的利率水平，我对 1 年价格估计（-5% 到 -25% 的总回报）在 70 到 90 美元的范围内。提出 27-35 倍的远期市盈率倍数对我来说似乎仍然很丰富，但到 2023 年底通胀率下滑（鼓励股票更高的市盈率）和“增长”溢价可能仍然是华尔街的论点。不管你如何划分，随着经济降温，今年两者之间的估值差异应该会再次出现一些趋同。
END
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