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是什么拖垮了碧桂园?

是什么拖垮了碧桂园?

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碧桂园处在违约的边缘,或者说事实上已经违约。
它的违约令人意外,同时,也给这个房地产行业提出了新的警告。
这个事儿我关心的还不是救不救碧桂园,而是为什么会演化到这一步。仅仅是在1个月前,无论是媒体报道,还是碧桂园自己的对外宣传,都还在强调自己的保交楼和经营安全。几乎是突然之间,7月下旬起,画风就变了。
去年7月,是遍及全国TD潮爆发,到现在满1年,碧桂园撑过了1整年,到底还是没有挺过去。
讲碧桂园为什么没有撑过去,太难了,要准确掌握企业的财务,只有老板自己知道。我讲不清楚,只能是基于公开信息,说一点自己的看法。
先说一点,碧桂园不算是我很喜欢的企业类型,老粉们都知道这一点。我喜欢那种模式简单、作风稳健、行动有纪律、公司治理透明的房企,容易预测。曾经我对恒大、融创都有过评价,不是现在才来马后炮。先前我评价恒大,投机性太强,犯了管理层傲慢自负的大错,花了700亿去搞新能源,觉得都能做到No.1,我看不懂。所以,我也不羡慕恒大“5年10倍”。至于融创,我个人极其喜欢老孙的真性情,那是从2004年就开始的喜欢,一直持续到今天。但是从公司稳健发展的角度,融创在我看来太“贪便宜货”了,在佳兆业重组、收购乐视、接盘王健林的事情上,表现得都明显。
所以,在公司的判断上,我个人是绝不敢下重注的。买个1000股、2000股的当做工作,但是下重注,我不敢。
碧桂园我不喜欢跟上述所有方面都无关,纯粹是他的生意模式,我不太看好三四线小城市房地产的生意,就这么简单。但在其它方面,我认为杨老板做的都很好,包括在公司的治理制度上,也许是顺德企业的默契吧,美的、碧桂园都做出了表率,假以时日,会有很好的延续性。而且,老杨从来也都在强调自己是农民企业家,做的慈善公益也很多(尤其是学校),这些我都很欣赏。
但以上这些所谓的“问题”,可以说在任何一个行业都会有,个人投资只能寻找自己“契合的企业”,但企业的成功之道本身就难以预测,各式各样的企业都有可能成功。像今天房地产这样几乎全线的溃败,一定是有深层次的行业共性问题。
坦率一点说,碧桂园有我不喜欢的地方,但是考察这一轮大调整,碧桂园并没有犯什么大错,在公司发展上,碧桂园只是做了主流房企都在做的事,它没有太疯狂的多元化——他只是拓展了个建筑领域机器人而已,也没有做太多的收并购,管理层在外也没有彰显出过分的自负。碧桂园降负债,也是紧跟着万科走的。一直到今年3月份,碧桂园披露的2022年年报都还在显示,公司持有的现金足够覆盖短期债务——可动用现金1475.5亿,现金短债比1.6倍,净负债率40%。

这些指标,其实不比万科差多少,在top50房企也不差,对于一个宇宙第一的房企而言,稳住这样的成绩已经很不错了,但两者结局不同。
如果找不到它的个性的大错,那它的危机,也许预示的就是全行业的下一步。我琢磨了半天,发现找不到一个解,好像大家都在一个死局里。
第一,碧桂园是被“保交楼”拖垮的。
我认为这是直接因素。和万科净负债率差不多的碧桂园,因为交楼量天大,所以,他的现金耗散更快,直到枯竭。
去年全年,碧桂园交楼大约70万套,没有逾期交付。而整个2022年,TOP50开发商交付的房屋一共是大约400万套,碧桂园一家占比是17.5%,是第二名万科的1倍多。万科去年交付34万套,恒大交付30.1万套,保利交付25.9万套,融创中国、华润置地各自交付超过18万套,龙湖交付大约11万套。

碧桂园一家,几乎=万科+恒大+融创三家
今年上半年,碧桂园交付量27.8万套,继续稳居行业第一,也不存在逾期交付。还是第二名的1倍多。融创11.8万套,保利11.4万套。

我对“保交楼”没有任何异议,交楼开发商最基本的义务。我只是说这样一个事实,保交楼的本质是提高了购房者的债权优先级行业流动性危机发生后,开发商会欠很多债,金融机构的债、信托债券的债、供应商的债、政府卖地的债、给到购房人的交楼也是债(钱给了,房子没交)……大家都会优先保自己的利益,最后,国家确定“保交楼”第一位,其它先放一放。
然而,如果你欠的钱多,其中又有必须要先保证的那一方,那就意味着有的外债你很可能无法如期还,就这么简单。碧桂园保交70万套房,这是个天文数字级的规模,同时今年上半年的市场比预想的差很多,出水管出水的速度比进水管进水的速度快得多,现金流很快的耗尽
从媒体报道也能侧面印证我们的推测,“碧桂园有内部人士亦向第一财经透露,公司内部的流动性紧张在5、6月份就已有端倪,主要体现为对外付款变慢,据称是‘老板要求全力保交付,暂停支付部分款项’”。
因为房企流动性危机,所以,催生了房地产“三保”,但是强调“三保”,又反过来加剧了房企的流动性危机。
根本上是债务累积太多了,在原来的周期里没有问题,在现在的新时期里,怎么搞也都没有用。护得了这头,护不了那头。
第二,碧桂园的危机说明了政策稳不住
自去年7月TD潮后,国家确立了“两保”政策——保交楼、保民生(后来变成三保,加上“保稳定)。这个过程针对房地产企业做了很多纾困工作,比如三支箭、金融16条等等。
在这个过程中,我们要指出,碧桂园可是政策重点保障和支持“示范民企”。
在2022年5月,碧桂园就和龙湖、美的置业一起被监管层选为可以发债的“示范(民)房企。
金融16条发出之后,碧桂园在去年11月24日,与工行、中行、邮储银行签署战略合作协议,获得超1500亿元综合授信支持。
2022年全年,碧桂园发债、ABS、中票、可转债等直接融资近百亿,完成3次股权融资115亿港币,获得超过10家银行超过3000亿意向性综合授信。
今年1月底,碧桂园又获批储架式注册发行200亿元中期票据。
不是没有支持,而是政策一直在支持碧桂园。大股东也没闲着,提供了50.55亿港币无息免抵押借款。

就是这样,还是不免于今日。政策背书的“示范房企”,结果还是游走于暴雷边缘,让那些买了碧桂园房子的小业主,内心怎么想。
说明了光靠政策输血,就相当于ICU上呼吸机,管用的只能是延缓一些时间,撑了1年,还是稳不住。
大家的问题都是相同的,都是“入不敷出”,要拿现金流去贴,耗尽只是早晚的问题。
如果碧桂园稳不住,那其它的开发商,包括也被评为“示范房企”的开发商,能不能稳得住?又能撑几何?这是碧桂园这一次危机,给到行业提出来的最大问题。他本身的钱够还债的,又有政策给到很多融资支持,结果还是不行。
第三,房地产最终将“别无选择”
处理碧桂园今日面临的危局,找不到什么好的办法。他的问题,已经和当初恒大的问题一样,一旦出现违约,就会立即“信用丧失”。再靠自救,已经难上加难。
上面说了,一旦违约,你对谁违约都是失信。你交不了楼,小业主会抗议,你还不了外债,会遭到债权人挤兑。并且,会立即引发多米诺效应,其他的债权人都会来主张自己的利益,包括地方政府都会进行更严格的资金监管,或者银行抽贷,或者债权人申请财产保全。总之,企业这时候就像银行一样,陷入挤兑潮,去年发生别的巨头身上的故事,再来一遍。
对于买房人来说,基于专业性和信息差,他们受到的惊吓可能是最大的。所以,可预期的现象是,碧桂园的楼盘很快会非常难卖。很多房企一旦出险,就必须要被托管。比如佳兆业在福田的盘,安居集团来站台背书,消费者才敢买。
如果演变到那一步,会比较可怕。碧桂园的项目太多太多了,恐怕没有哪个同行,也没有哪个地方城市,有这个能力接下这个大雷。
所以,在我看来,一些观点津津乐道的“保项目不保主体”,实际上是自相矛盾的。开发商都完了,还怎么指望着别人信任你的楼盘。
“救还是“不救房企,一直以来充满着争议。“不救”的观点认为,开发商必须死,不能救,凭什么赚钱的时候你赚的流油,出险的时候就让大家拿钱出来救?“救”的观点则认为,要借鉴当初美国“两房”、“雷曼危机”的教训,救它是为了免于更大的国家损失。
我坦白说,我不关心这个“救不救”,我关心一个是逻辑,一个是事实。
在逻辑上,我个人一直是主张让市场竞争优胜劣汰,但前后不能双标。还是那句话,放开价格,既然让开发商去竞争生死,就让他们死在战场上。不能说你又卡死他不让他降价(一降价就说“恶意”),又说它出了问题不能去救。这个逻辑是矛盾的。
但当你说这个的时候,很多人就坐不住了。他们说:开发商可以随便死,但是房价不能跌。你跌成了负资产,就会引发系统性危机你知道有的多严重吗云云。
这个想法很奇葩,开发商都死了,房价还能扛得住吗。即便是新盘能维持住表面不跌价,二手房不还是一样会跌得一塌糊涂么。这是很简单的逻辑,一体两面。
在事实上,我的判断非常清晰,房地产或者出险房企,到最后不是应不应该救的问题,而是别无选择只能稳住全行业。当初倒一个恒大的时候,我便说这是房地产行业的“雷曼时刻”,不少人觉得我危言耸听,恒大怎么和雷曼比。走到今天,我想不需要再去证明了,大大方方的承认这就是“系T性危机”。
救不救,已经不再是一个价值问题,而是别无选择,终将别无选择。各位细看,现在事实上不也已经是如此了,虽然大家都在喊着政策“干打雷不下雨”,但是回头梳理一下主线条,是不是在“救”?只是拔出萝卜带出泥,一路的摇摆迟疑,不那么干脆利落罢了。
这个问题上不需要浪费口水,经济学的问题永远都是两害相权的“次优选择”,不存在完美选项,稳住房地产,不是为了让它重新“崛起”,而是为了免于更大的代价。
而现在唯一的问题是,用什么办法才能稳住?以我看,好难好难。现在的问题根本不在房地产咯。
想起子贡评纣王一句话:“纣之不善,不如是之甚也。是以君子恶居下流,天下之恶皆归焉”。房地产“积恶”已久,导致大家都不喜欢房地产,觉得这个行业呼吸都是有罪,就该死,但它到底能不能承担得起这么大的“天下之恶”呢?

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