【首席观察】NBV回暖的冷思考：保险巨头如何“破旧立新”？
中国保险业的增长引擎再度发力？行业发展怎么“破”，怎么“立”？
保险巨头们各自交出的中期财报答卷中，或可见端倪。如果说两年前的中国保险巨头困在NBV（新业务价值增长乏力）中，那么得益于国内利率之宏观微观环境变化，包括自身转型发展，甚至3.5%预定利率保险产品“炒停售”等噱头的助推——今日，NBV增速已俨然成为保险巨头们的业绩亮点。
8月中下旬陆续出炉的上市险企中报普遍超出市场预期，虽然囿于新会计准则，险企利润恐受影响。中国平安（601318.SH）中报显示：实现归母营运利润（OPAT）819.57亿元，同比下降5%；归母净利润698.41亿元，同比下降1.2%，两者差异主要为短期投资波动122.59亿元；中期每股股息0.93元，同比增长1.1%。公司新业务价值和分红增速表现不俗，如2023年上半年新业务价值259.60亿元，同比大幅增长45.0%。
“这是公司（中国平安）多年来首次交出一份大超预期的中报，颇有行业龙头卷土重来之势。维持盈利预测，预计2023-2025年归母营运利润为1569亿、1685亿和1785亿元，同比增速分别为5.7%、7.4%和5.9%。”东吴证券认为。
业绩发布会上，中国平安首席运营官付欣分析了保费增长驱动因素：寿险方面，主要受市场对长期储蓄及保底稳健的投资需求驱动和理财需求的驱动。今年上半年市场比较热卖的产品均体现了客户需求。其次，来源于平安自身的改革成效显现，包括“4+3”寿险改革落地（“4”是指代理人渠道、银保渠道、社区渠道和下沉渠道四大渠道，“3”是指“保险+健康管理”“保险+居家养老”“保险+高端康养”），代理人、新银保等渠道新业务价值的增长凸显了改革成效。此外，还有健康险与产险的顺势而为等。
不只是中国平安保费收入涨势喜人，整体宏观环境和利率下行影响下，寿险产品凸显了其长期锁定利率优势；加之，此次3.5%定价产品的停售，消费者抢购潮被激发，从而助力寿险业保费规模快速增长。
而NBV大幅增长之外，报告期内，平安寿险的13个月保单继续率同比上升了2.1%，25个月保单继续率同比上升7.0%。有分析人士评价，高继续率反映平安在客户满意度、产品质量和服务水平方面表现不俗，即公司成功保留了现有客户，同时也有望吸引更多新客户，从而可能扩大市场份额，意味着公司未来业绩的持续增长向好。
再看中国人寿（601628.SH）：2023上半年实现营业收入5536亿元（+4.8%），归母净利润162亿元（-36.3%,按中国企业会计准则），每股收益0.57元（-36.3%）。上半年NBV同比增幅为19.9%，好于市场预期。
对于中国人寿中报数据，安信证券点评称：一、NBV增长态势亮眼。中国人寿2023上半年实现新单同比增加22.9%至1712亿元，带动NBV同比增加19.9%至309亿元；二是人力队伍筑底企稳。截至2023上半年末，中国人寿总销售人力、个险销售人力分别为72.1万人、66.1万人，环比基本持平。三是投资及减值拖累业绩。中国人寿上半年投资收益同比-9.8%至972亿元（主因权益市场震荡），资产减值损失同比增加126.0%至128亿元（主因符合减值条件的投资资产增加），从而拖累净利润同比-36.3%至162亿元。
“第二季度权益市场波动拖累中国人寿总投资收益率，承保利润贡献被动提升。”开源证券认为，新准则下年化总投资收益率受权益市场扰动环比下降0.88%至3.33%，净投资收益率环比下降0.31%至3.31%，总投资资产稳步增长至53866.7亿元。同时，由于权益市场拖累投资收益，新准则下公司2023上半年承保利润占比环比提升24.2%至69.6%，承保利润规模同比下降9.8%至260.5亿元。
中国太保（601601.SH）的情况如何呢？中报显示，上半年，中国太保归母净利润183.3亿元，同比下降8.7%；归母营运利润215.4亿元，同比增加2.5%；每股收益1.91元(-8.7%)。寿险NBV为73.6亿，同比增加31.5%；产险综合成本率97.9%，同比增加0.6%；EV（内含价值）5371.1亿，同比增加3.4%。
“NBV同比高增、队伍产能持续优化、投资收益率较为稳健”等成为其半年报的关注重点。上半年，中国太保寿险NBV强劲增长31.5%，主要得益于新业务价值率的提升。浙商证券认为，太保代理人规模仍在下降，但产能大幅提升，驱动代理人渠道上半年的NBV同比增加13.3%。“中国太保坚持长期主义的定力和韧性，寿险及产险业务持续改善。预计2023-2025年太保归母净利润同比增速17.1%、16.5%、23.6%。”
开源证券认为，数据印证中国太保的队伍质态有所提升，寿险转型领先，如个险渠道转型有望进入良性循环；且银保渠道延续高增。事实上，太保寿险NBV增速自2022年第三季度以来连续四个季度转正且领跑同业。
“这主要得益于通过职业化、专业化、数字化建设，推动队伍质态和业务品质改善。中国太保主动求变，改变队伍经营的底层逻辑，探索职业营销芯模式，由以往‘人力驱动、短期激励、产品炒作’转变为‘职业营销、长期牵引、客户经营’”东吴证券分析。
事实上，不只是上述三大保险巨头，其它上市险企（寿险）的2023上半年新单业务价值也表现不俗，如中国太平（00966.HK）、新华保险（601336.SH）分别是36.6亿（+28.5%）、24.7亿（+17.1%）。
2023年既是检验险企转型成效关键年，亦是重塑行业寡头格局迎接估值分化的观察年。
这一年，从投资的宏观环境来看，经济复苏承压，而停售3.5%预定利率产品（定价降至3%），监管旨在对冲潜在“利差损”风险。“利差损风险确实在加大，这就是降预定利率的原因！”一位监管层接近人士说。
“上半年NBV价值高主要是停售带来的。利差损没那么悲观，大公司消化能力强，小公司也没积累那么多业务，所以不是什么大问题。”某位一直忙于增资扩股的险企高管表示，“倒是现在大的环境不好，保险投资受到的影响很大，保险经营承压，但偿付能力监管力度大，资本补充很难，叠加起来，企业就很难了。”
另一位中小险企的负责人也在忙于筹划增资、融资，“补充资本是当下重中之重，这一年如果没扛过去，机构可能就得退出市场了。”
NBV大涨又令人一时恍惚。保险正在归来吗？从保费收入来看，似有此迹象，细究股价估值，却不尽然。
两年之前，2021年9月9日，中国平安的股价报收51.62元，当日下跌0.64%；中国人寿报收31.43元，下跌0.85%；中国太保报收28.15元，下跌0.04%。
两年之后，2023年8月31日，中国平安股价报收48.79元，上涨1.12%；中国人寿报收35.65元，上涨0.46%；中国太保报收27.70元，下跌0.75%。
9月4日，在短期出炉的一系列利好政策助推下，A股全线上涨，保险板块表现活跃，中国平安报收51.45元，上涨2.69%；中国人寿报收38.08元，上涨0.75%；中国太保报收30.39元，上涨3.90%。
暖风政策频吹下，市场风险偏好有所上升，但市场对保险未来或仍存顾虑。这其实并不意外，利率风险几乎是保险机构不可承受之重。一位资深保险专家表示，不论是寿险还是财险，由于业务的特性及监管要求，其资产配置结构都以固定收益类为主，因而受利率波动的影响很大。多数情况下利率下跌对保险公司是负面影响，因此，利率下跌时股票分析师一般都会下调保险公司的盈利预期。“近年来，多家国际知名保险公司的市值明显低于其股东权益，长期低利率被认为是重要的影响因素之一。”
今年上半年，在“预定利率3.5%产品下架”的炒作中，有的人身险企甚至达成了全年任务。但负债端的“修复”并不意味着资产端的无虞，更不意味着保险真正回答了何谓“保险”。
实际上，受资本市场调整波动、市场利率下滑，保险业资产端持续承压，资产端人士担心——当下投资环境或令投资收益难以覆盖负债成本，焦虑“利差损”再现。
近日银行存款利率再度下调，保险营销员在广为传播这一消息，这说明什么？不考虑营销因素，或是寿险产品长期锁定利率优势日趋受到市场欢迎。
就此，有市场人士分析，人身险企或将更多发力新型产品，如分红险、万能险、投连险等，从而助力消费者分享资本市场牛市红利。更甚者，浮动收益产品可以降低负债成本之外，在新保险合同准则下，它们还能更好地让险企实现资产负债匹配。
“当然，新型产品都希望卖，但分红投诉高，万能投连不算保费，投连险准入门槛高，绝大部分公司都做不了，所以头部和中小公司没什么动力，中间部分公司情况也千差万别。”一位资深保险业内人士说。
其实，严格意义上，保险并非“逆周期产品”，监管指导定价利率降至3.0%，一方面顺应“降息”之势，降低险企经营风险，另一方面，也是防居民端存款高增——释放居民端流动性拉消费之意。更重要的是，保险的本质是风险管理。
按照中国精算师协会会长、数字保险智库学术委员会主席王和的话说，中国保险业需要重新思考行业存在的底层逻辑，即社会为什么需要保险、保险存在的理由和逻辑是什么、保险的社会价值何在，如何实现。“某种意义上，中国保险业至今没有回答好保险是什么、保险为什么和保险做什么等一系列基础问题。”
王和认为，保险的根本就是一种社会化的损失分担机制。一个独立的个体是无法承担可能面临的巨大损失风险，就需要通过保险制度安排来进行分担。在这个分担的过程中，关键是解决好公平和效率问题。由于信息不对称，传统保险存在的突出问题就是社会公平和效率，为此，应当导入一种风险“减量管理”的理念和技术。“未来的保险业应当通过风险的‘减量管理’，发挥自身的制度和技术优势，将风险的暴露和可能导致的损失降到最低，以更好地体现保险的社会价值。”（编者注：风险减量管理是指利用更加专业和先进的科技手段，通过主动介入被保险标的的风险管理而降低事故发生概率，以便可以实现社会风险总量的减少，进而为投保人和社会创造价值）
就社会管理而言，如何降低财富损失，比创造财富更重要。在王和看来，就此去理解风险、保险与整个社会的关系，境界是不一样。现在社会更多的关注财富创造，而对通过风险减少、降低风险损失关注不足。比如这次北方水灾，很多损失其实是可以不发生的，原因在于社会风险管理意识缺失，相应的管理制度、资源和基础设施跟不上，所以，一旦灾害来临，就容易措手不及，手忙脚乱，风险损失就会扩大。
这与瑞士再保险研究院的Sigma最新报告《重塑韧性：需要重建抗冲击能力》如出一辙。报告指出，理解风险吸收的驱动因素、保险的贡献以及如何恢复韧性更为重要。2022年，全球保障缺口创下1.8万亿美元的历史新高，比2021年增长4.0%，与全球名义GDP增长率总体一致。保障缺口过去五年累计上升了20%，经济增长带动了保障需求的提升，同时，通胀则推升了保险风险敞口。
Sigma报告认为，重建韧性需要采取两种策略：减少预期损失和增加保险保障。新兴市场宏观经济韧性比发达市场更早增强，但是2022年近乎停滞。而发达经济的宏观经济韧性在2022年提升12%，新兴市场仅提升3%。
根据Sigma报告的SRI宏观经济韧性指数（E-RI）排名，瑞士以0.81排名第一，挪威（0.77）、加拿大（0.75）紧随其后，位居第二、三名，美国以0.70排名第九；中国（0.51）排名19 位，日本（0.49）居第21位。
在E-RI纳入样本的31个国家中，9个新兴经济体，22个发达经济体，这些经济体约占全球GDP总值的75%。指数值范围处于0(最低韧性)和1(最高韧性)之间。该指数统计每个经济体的抗冲击能力，包括宏观缓冲空间，如财政和货币政策韧性。此外，Sigma报告也考虑结构性因素，例如各国金融和劳动力市场的发展水平及效率等。
再来看Sigma报告中自然灾害保险韧性指数，中国指数5%，排名第38，保障缺口580.1亿美元；排名第一的丹麦指数80%，保障缺口1亿美元，而中国香港指数60%，排名9，保障缺口0。报告的自然灾害保险韧性指数估计2022年全球的无保障风险比例为76%，新兴市场保障缺口最大。
促进农险、财产险、寿险和健康险发展方面，为增强保险韧性和应对巨大的保障缺口，Sigma报告认为下列措施至关重要：
诸如，凭借高级模型，保险公司可以分析和更好地理解重要风险的驱动因素。需要围绕数据和分析进行产品开发和创新，以便扩大保险进入保障不足的新兴风险池。例如，将多种风险和/或相互影响的触发因素结合在一起的综合性保障可以更好地符合投保人特定的风险转移需求。重要的是保险监管机构应该保持灵活性，允许在承保和模型中使用新数据源，以及应用新的保险产品和风险相关衍生产品。
此外，政府和监管机构制定规则，使保险市场能够提升风险转移解决方案的实用性。作为对保险的补充，政府可以倡导风险减量，例如对预防地震风险的建筑改造项目提供税收减免。
Sigma报告称，公私合作可以提升针对特殊风险的可保性。对于面临财政压力的国家或公共机构，需要为公共（基础设施）资产提供保险，因为通过全球再保险市场提供风险转移的资本成本较低。通过保险或巨灾债券，将国际灾害救助从灾后捐赠转为事前解决方案也是个很好的方案。
“要用一种发展、动态、创新的眼光来看保险的未来，传统的保险是基于一种被动和消极视角，未来的保险应当在科技赋能的背景下，通过解决信息不对称的问题，科学和有效地降低风险暴露，实现减量管理，为社会和客户创造价值。”王和称。
面向未来，保险业需要解决好“破”与“立”的问题，即破除传统的被动的社会风险管理理念和模式，通过技术和制度创新，全面参与到企业和社会风险管理的全过程，在实现社会风险管理价值创造的同时，实现自身的高质量发展。因此，保险业需要确立科学发展的新理念和新能力，首先，是认识和理解新时期的新需求。其次，是练好内功，健身强体，打造新能力。
成立35年的中国平安之回答是：“金融为民”，以新时期的金融消费需求为出发点，全面融入保险保障、投资理财及医疗健康养老的服务场景，助力扩内需、促消费，夯实综合金融一站式服务平台服务亿万客户；持续推进寿险改革升级和医疗健康生态圈建设；强化科技支撑及数字化赋能，全面防范风险，进一步优化结构、降本增效，确保公司长期可持续稳健经营。
重组成立20年的中国人寿集团之回答是：继续“吃改革饭”。其于2019年启动“鼎新工程”改革收官后，又在2022年底开启了“八大工程”改革，如“党建引领筑基工程”、“人才建设固本工程”、“销售渠道强体工程”“综合营销聚力工程”“客户经营金山工程”“政企合作民心工程”“健康养老生态工程”、“金融科技数字化工程”等。其中，2023年的重点之一是营销体系改革。此外，旗下中国人寿亦在构建“寿险+”综合金融生态圈。
而“以转型升级驱动发展内核与关键模式的深度转变”是重组设立32年的中国太保集团之回答，其于2021年推出“长航行动”并启动深化转型，而“从转型到塑形，从外勤到内勤”为中国太保长航行动二期工程，以实现“赋能型总部、经营型机构”。
不过，也有保险行业资深人士担心：保险行业存在两个极端：一方面大家对行业如何发展感到很迷茫，另一方面又不愿意就行业本质和未来做深入思考。正如，不破不立，但破立之间，有谁会去甄别NBV提速的虚与实吗？未来需要融重塑经济韧性与保险韧性于一体，真正重建保险业的抗冲击能力。
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