公司研报 | 赌徒恒大

记者 | 陶紫东

编辑 | 吴洋洋

表格整理 | 陆彦君 陶紫东

2023年7月17日晚间，中国恒大（以下简称“恒大”）发布了两份令所有人瞠目的财报。

一份财报是2021财年（截至2021年12月31日）的。财报显示，恒大该年度收入为2500.1亿元，净亏损6862.2亿元，负债总额25801.5亿元。另一份是2022财年的，截至2022年12月31日，恒大当年收入为2300.7亿元，净亏损1258.1亿元，负债总额24374.1亿元。

这两份财报之所以惊人，一方面是因为负债规模。2008年金融危机过后，为完成扩大内需、促进经济恢复增长的十项措施，中国政府计划从2008年11月到2010年年底的全国救市计划花费才4万亿元。而2022全年，恒大总部所在地广州的GDP总量也只有2.88万亿元。作为对照，仅恒大一家公司年负债就达到2.5万亿元左右。

另一方面，恒大的营收规模变化之快同样惊人。相较于2020年5073亿元的收入高点，恒大的年营收在最需要钱的2021年和2022年都已折半。

2021年年底因债务违约，恒大在香港上市的股票自2022年3月21日起停牌，如果股票连续停牌18个月，该公司将面临退市风险。在2021年的财报中，这家公司写道：“独立核数师上会柏诚无法对集团2021年的综合财务报表发表意见。”

自1998年商品房政策正式实施开始，地产公司在过去20多年间逐渐长成了“大而不能倒”的怪兽。由这些地产公司支付的土地款是中国各地方政府的主要财务收入，而由它们构建的上下游产业链——钢筋、水泥、家居、家电⋯⋯占据着中国超过30%的GDP。一旦其中任何一家公司不能如期交房，就会有无数付出了全部身家的家庭坠入人生低谷。

按照万科董事会主席郁亮在2018年公司财报中的说法，过去20年的房地产开发是一个“几乎所有参与者都能赚钱、很难亏钱的黄金时代”。这个黄金时代随着城市化进程的加速早已结束，然而其中一些公司并没有接受这一点，反而在过去几年冲刺得更加猛烈。它们似乎在赌：只要成为行业第一，就能大到不能倒。

恒大和创立它的许家印就是这样的“赌徒”。

速度为王

在恒大的发展史中，有几个重要的时间节点：1996年，在许家印领导下，恒大初现雏形；2009年，恒大地产登陆香港资本市场，成为当时中国内地市值最高的民营房企；2013年，恒大合同销售额破千亿元，正式加入“千亿房企”行列；2016年，恒大以3734亿元的年销售额成为当年的地产规模之王，并登上《财富》杂志发布的“全球500强”企业排行榜，成为全球第一家只用20年就登上该榜单的房地产企业——同年上榜的中国房企还有万科，而后者花了近30年。

许家印出生于河南省周口市太康县的一个农村家庭，恢复高考后的第二年，他考上了武汉钢铁学院（现为武汉科技大学）冶金系，并在毕业后被分配到了国营企业河南平顶山舞阳钢铁公司。

国企车间的10年工作经历，锻炼了许家印对纪律和管理的认知，但他认为自己的能力与岗位并不匹配。1992年，许家印决定投身下海经商的热潮，他从舞阳钢铁公司辞职，南下深圳，成为一名贸易公司的基层业务员。

许家印很快就展露出了他的商业才华，凭借在原公司的人脉，到岗不久就给新公司拿到了一笔10万元的大单。1994年，许家印对老板提出进军广州房地产市场的想法，然后，他就带着4个员工从深圳来到广州城中村，开始了第一次内部创业。

据《南都周刊》等媒体的早年报道，当时广州楼市盛行大户型之风，许家印却反其道而行：他的五人团队通过相关渠道收购了一家公司，拿到了一个名为“珠岛花园”的地产项目。1995年，珠岛花园第一期的几百套房子全部建成小户型，定价又低于市场价，一时轰动广州。

这个项目对许家印和恒大影响深远，以小户型、低价位、高周转为核心的开发模式延续了下来，并逐渐发展成广为人知的“恒大模式”——通过高效率运营实现快速周转，以对冲高成本融资对项目整体利润率的拉低。

珠岛花园的成功为公司带来了巨大收益，但许家印没有获得理想的酬劳。

1997年，许家印注册了恒大地产有限公司，开始正式创业。横向对比的话，那一年，杨国强带领的碧桂园已经在房地产行业历练了5年，而王石带领的万科已经发展了近10年。

土地、资金和政府关系，被视为中国房地产开发的三要素。其中，土地是“面粉”，房子则是“面包”，能拿到多少地，决定了房地产企业能掌握多少生产资源。恒大此后的快速扩张，离不开许家印本人对庞大土地储备和规模的追求，以及恒大自身的拿地能力。

一般来说，中国现代房企的拿地方式主要有“招、拍、挂”、一二级联动拿地、在建项目转让、股权收购拿地、旧改拿地等。以“招拍挂”政策为例，在该政策出台前，国企占据房地产行业的主要地位，并形成相对垄断。但在“招拍挂”政策出台之后，民间资本有了参与房地产行业的机会，获取土地成为房地产企业开发和走向市场化的重要一步。大量民企因此获得了迅速崛起的机会，恒大就是其中之一。

1997年，恒大地产以“招拍挂”形式，拿下了位于广州海珠区工业大道的原广州农药厂所在地块，并在这里建起了恒大的首个项目——金碧花园。珠岛花园的实战经验在这个项目里得到了复用，据多家媒体当年报道，金碧花园首期以亏本价销售，在两个小时内被抢购一空，实现销售额8000万元，并创造了当年征地、当年报建、当年动工、当年竣工、当年售罄、当年轰动、当年入住、当年收益的“8个当年”纪录。

凭借金碧花园打出的口碑，仅3年时间，恒大地产就跻身广州市房地产综合实力十强，并在2001年进入榜单前五。有了前期销售额带来的现金流，许家印带领恒大不断拿地，开始了急行军式的扩张之路。

2004年以前的恒大成长迅速，但偏居广州一隅。也就是在这一年，许家印决定摆脱广州开发商的角色，走向全国，并因此制定了“规模+品牌”的发展策略。具体来说，恒大在这一阶段主要做的，就是培养人才、拿地、建立品牌和找钱。

恒大地产披露的首份招股书显示，1996年至1997年，恒大在广州只开发了一个项目，到了2004年，恒大同时开发的项目数量已上升至十余个，员工人数也从不足20人攀升至2000余人，2007年增至4000余人。

在目标城市选择上，恒大在发展初期并没有将目光投向北上广，而是偏好直辖市和省会城市。为了在这些地方拿地，恒大派出近百人的精锐团队，分派至全国十余个城市，比如武汉、重庆、成都、沈阳等，对当地土地市场展开调研。

由此，恒大的土地储备由2006年的不足600万平方米，扩展到了2008年年初的4578万平方米，也就是说，恒大的土地储备在2007年增长了近7倍。

为赴港上市冲刺，是恒大在2007年疯狂拿地的主要驱动力之一。当年，受碧桂园等土储规模巨大的内地房企上市的刺激，在香港资本市场，土地储备的绝对数量一度是衡量内地房企的重要标志。为此，恒大不得不铆足了劲拿地，这也为恒大后续的庞大土地储备埋下伏笔。

恒大之所以能在一年内拿到如此多的土地，是因为其主要拿地方式除了“招拍挂”，还有二级市场拿地、协议拿地、广告拿地等等。

二级市场拿地有别于拍卖市场拿地，指的是项目持有方以项目转让的方式，寻求新的土地收购方，并出让股权。一些持有土地的小开发商遇到资金缺口大的问题，如果无法开工，将面临土地被回收的压力，因此急需出售项目；大的开发商则可以避开土地市场的狂热竞价，省去中介环节，获得心仪地块。据《东方早报》2009年的一篇报道，当年全国前十强的房地产企业，如万科、绿城、恒大等公司的大部分土地来源均为二手市场。

协议拿地，则是房地产行业内早年盛行的一种“暗箱操作”型拿地方式。它指的是表面上走“招拍挂”流程，实际上由寻求招商引资的地方政府（以二三线城市为主）提前内定开发商，并通过秘密协议变相返还部分甚至全部土地出让金，让开发商低价拿地。

2007年，多家媒体报道了碧桂园与湖南省张家界永定区政府签订秘密协议，从而涉嫌“零成本拿地”一事。《南方周末》当年的一篇报道指出，协议拿地是中国房地产行业的普遍模式，观点网则报道称，恒大过去数年“通过协议出让方式拿地较多”，很多土地的来源并不透明。

也就是在这段时间里，恒大开始在全国推行“标准化的精品地产”运营模式，即房子上市时已完成装修。据恒大地产招股书披露，恒大与奥的斯、美国摩恩、TOTO、西门子等知名供应商签订了长期的直供协议，从而不断拓展战略供应链，依靠规模效应降低成本。

管理上，恒大奉行“集团化紧密型”的管理模式，建立了一套严格的标准化管理架构，并规定全国地区分公司的大型项目都要由总公司监督统一招标。赏罚分明、规矩严格和有狼性，是外界对许家印管理风格的关键评价。

从定下走出广州的目标，到业务拓展至全国24个城市，恒大只花了不到5年的时间。而万科成立12年后，才将业务范围扩张至全国13个城市。此后，恒大这种高增长的惯性一直延续下来，就像一只无足鸟，只能不停地往前飞。

2016年疯狂跑马圈地并夺得全国“销冠”后，恒大也曾想要响应中央金融工作会议的号召，改变“三高一低”（高负债、高杠杆、高周转、低成本）的发展模式，由“规模型”向“规模+效益型”转型。但从恒大2017年的年报来看，这家“巨无霸”公司并没有真正践行其承诺，而是进一步增加了土地储量——当年，恒大新增了1.26亿平方米的土地，几乎占到了全国所有房企拿地量的50%。

恒大财富：被人为从财报中抹去的风险

2021年9月12日，数百名投资者前往恒大当时的总部所在地深圳卓越后海中心抗议，要求恒大兑付逾期金融产品。这些抗议者既包括购买恒大房子的人，也包括恒大自己的员工以及承包过恒大建筑项目的承包商，在这些产业链关联之外，这些人还有一个共同身份：恒大财富的投资者。

房地产是一个典型的资金密集型行业，投资规模大，开发流程长，房企通常需要通过各种融资方式，来确保从拿地到销售的各个环节的正常运转：拿地阶段要缴纳土地出让金，这时候要通过机构垫资来买地；开发阶段需要上下游产业链的供应商垫资，以及向银行等金融机构借贷；销售阶段，又离不开普通人的个人住房贷款。某种意义上，房地产行业就像一个巨大的蓄水池，吸引各个渠道的货币流入这个领域。

房地产与金融行业的深度绑定，为房企创新融资工具和手段提供了更多可能性。2015年是中国内地地产金融化趋势的兴起之年，互联网金融被写入“十三五”规划纲要草案，并首次被纳入国家五年规划建议。同年，恒大、万科、碧桂园等头部房企均表示要“通过金融化手段，促成公司业务创新”。

也就是在那段时间里，以恒大为代表的部分房企一方面加速利用金融杠杆，另一方面，它们也通过投资、持股，甚至控股商业银行、保险机构、信托公司等手段布局金融领域，从而零距离接触到资金。据东方证券2022年5月发布的一份研报，2013年到2016年，地产融资占据新增社会融资（指一定时期内实体经济从金融体系获得的资金总额）的比重翻了一番，从16.2%攀升至37.5%。

其中，所有地产公司中冲在最前面的那一家就是恒大。2015年至2019年期间，恒大用力抓住了两大金主：中信银行和盛京银行。

2015年3月，恒大与中信银行、中信信托签订战略合作协议，后两家机构分别向恒大授信400亿元和200亿元。在恒大年报列出的主要往来银行名单里，中信银行的位次从2015年至2018年均位列第一。

恒大从中信银行拿到的并不只有单纯的银行贷款，在这种需要明码标价写进财务报告的资金之外，恒大还和中信推出了多种不需要写进报表（因此被称为“表外融资”）的金融产品。其中之一是为恒大收购专门设立的“多元化产业并购基金”，其中有多少资金真实支持了恒大在健康、旅游、汽车等多元产业的扩张是个未知数。

中信银行对恒大的表外融资可能早已超过表内融资。据财新获得的一份中信银行起草的《6期超收宝方案（草案）》，2020年，中信银行拟与恒大共同设立的一只“多元化产业并购基金”规模达400亿元。而同年上半年，中信银行对恒大的贷款只有200亿元。

这种多元化并购基金一部分来自中信银行的理财资金，占比65%，属性是“优先级”；另外35%的资金则属于“中间级和劣后级”，由中信银行与恒大共同认可的机构——恒大旗下的两大金融业务恒大人寿和恒大金服，以及恒大高管，共同认购。

其中，由恒大高管认购的那部分理财产品有一个诱人的名字——超收宝，它承诺的收益率是25%。这个数字既体现了恒大对资金的渴望程度，也为恒大快速增长的债务埋下了陷阱。

对资金的渴求使恒大决定在2016年下场，亲自试水多项金融业务。

2016年3月，恒大金服（2019年更名为恒大财富）成立，它对外提供互联网支付、基金支付、预付卡、基金销售等金融服务，首批上线的理财产品预期年化利率为5%至10%。依靠恒大集团的上市公司背景，以及当年铺天盖地的明星宣传和社交媒体营销，恒大金融上线一年内就积累了超1500万名用户，全年交易金额为339亿元。

在这种具有P2P性质的金融平台之外，恒大还看上了风险更小的平台——银行。当年4月，恒大先后通过二级市场、市场外大宗交易等方式，买下盛京银行（前身为沈阳市商业银行）17.28%股份，成为其第一大股东。2017年8月，恒大金融董事长邱火发被派往盛京银行，任非执行董事。一年后，邱火发获得盛京银行副董事长职位。当P2P平台在2018年经历了行业严打，2019年5月，恒大金服改名为恒大财富。次月，恒大就再次增持了盛京银行，花费132亿元，持股比例从17.28%跃升至36.4%。

通过恒大财富，恒大集团一方面向恒大集团公司高管发行上述号称有25%收益率的理财产品超收宝，承诺兑付期限为两年，个人认购金额为300万元及以上。另一方面，它也通过恒大财富面向普通用户发行了规模难以统计的理财产品，这些理财产品的资金去向同样难以获知。

如果以“恒大金服”和“恒大财富”为关键词搜索恒大集团的财务报告，会发现它只在2016年推出该金融平台时提到过一次“恒大金服”，此后，这部分业务既没有独立上市，也再没有在恒大集团的财报中出现。

从债务结构看，未支付给建筑承建者的工程材料款、未完工移交房子给购房者的“合同负债”占据恒大债务中的大头，其次是银行借款。以2021年为例，将近25802亿元的债务总额中，合同负债高达9743亿元，排名第二的是应付工程材料款等8933亿元，接下来是银行借款3421亿元。剩下3705亿元债务为商务票据、优先票据、非控股权益等。

向高管发行的超收宝和向普通用户发行的各种理财产品，大概率在恒大债务中只占较小比例。但这些债务后来成为恒大债务危机的导火索。

2021年9月12日晚到恒大总部抗议的数百位投资者，购买的正是恒大财富发行的这些理财产品。

恒大自2017年开始发行超收宝后，就在财报中完全隐去了跟恒大金服、恒大财富相关的所有业务与产品。如果不是2021年9月12日的抗议事件，外界无从知晓恒大到底通过这部分金融业务募集了多少资金。

当年9月14日，恒大在港交所发布公告称，旗下两家子公司未能按期履行为第三方发行理财产品提供的担保义务，相关金额约为9.34亿元。但根据恒大财富董事长杜亮在与抗议者的沟通中提供的数字，恒大理财部分的风险敞口可能高达400亿元，而非官方宣称的9.34亿元。

2020年11月蚂蚁集团上市被叫停后，第三方理财产品销售平台才开始受到政府相对严格的注视，更加成体系的监管则在蚂蚁经历了2021年至2023年的“五大整改”之后。精明的许家印在更早的2018年“P2P治理”之前，就把旗下的金融业务掩盖了起来，让它们完全从公众视线中消失。

直到今年7月补发2021年报和2022年报，这家喜欢在财报上做文章的公司才透露，这些理财产品的资金过去是以“股权形式”（即非控股权益）投入到恒大集团的项目中。2021年12月31日，恒大才将相关金额344.45亿元从“非控股权益”重新分类至“一年内到期的借款”。

2021年财报和2022年财报并没有就面向高管发售的“超收宝”作任何说明，它很可能被包含在上述“一年内到期的借款”中，而不属于财报中明确列出的“优先票据”。

在2021年9月12日投资者针对恒大财富开始维权之前，恒大的现金流实际上已经出现了危机。

与中信的“蜜月期”没持续多久，自2018年起，随着决策层提出要加大金融反腐力度，中信银行时任副行长兼深圳分行行长陈许英，及中信银行时任党委副书记、行长孙德顺相继落马，仅2019年一年，中信银行就有4名金融干部被查。

根据中央纪委国家监委去年1月发布的专题片《零容忍》，孙德顺在执掌中信银行期间，曾公开要求全行停止制造业贷款，将贷款增长向房地产倾斜，直接导致后者增长幅度超40%。此外，孙德顺还擅长用“影子交易”手段，要求房地产公司老板将资金注入表面与他无关、但实际由他控制的平台公司，提供的回报则是中信的巨额贷款授信额度。该专题片的调查显示，除了恒大，孙德顺在任职期间还向佳兆业、华夏幸福等房企大量放款。

从中信银行获得的支持减少后，恒大的银行借款迅速减少。2019年，它还从银行借到了4621亿元，到了2020年，它仅从银行拿到3035亿元，缩水34%。与此同时，恒大一方面加大对盛京银行的控制——对盛京银行的持股比例从17.28%提升至36.4%；另一方面，它加大了对其他无法写进财务报表的融资手段——商业票据、优先票据、超收宝、理财产品——的依赖，与银行低利率的长期资金相比，这些表外融资来的钱既昂贵又短效，只要一个球掉在地上，抛球游戏就会结束。

财务手段带来的虚假繁荣

第一个球在2021年掉落。

从历年财报来看，恒大的财务状况似乎是从2021年忽然开始断崖式恶化的：营收折半，净利润直接从上一年的314亿元转为负的6862亿元。同样发生巨变的还有其“合同负债”，这是一种已收取客户款项却还没有交付商品（对恒大来说就是房子）的债务。2020年，恒大的合同负债还只有1857亿元，到了2021年便飙升至9743亿元。

只有一个原因可以解释这种突然恶化，那就是财务手段。实际上，从2017年开始，中国恒大采用激进的结转方式，将每年预售的大量房源确认为当期收入和利润，实现了自2017年开始的营收与利润的迅速拉升。

2016年，恒大以3733.7亿元的合同销售金额成为国内房企“规模王”后，2017年和2018年，恒大又以405.1亿元和783.2亿元的净利润，连续两年成为房企“利润王”。同一段时期，虽然碧桂园每年合同销售金额都超过恒大，但是恒大每年确认的营业收入和净利润都远高于碧桂园。

这一财务手段对许家印极具诱惑力，除了让恒大的财务报表看起来足够亮眼，它还令许家印及其高管团队获得了巨额财富。恒大系上市公司有3家——中国恒大（即本文简称的“恒大”）、恒大物业和恒大汽车。其中，许家印仅在中国恒大的股权就达到59.78%，其妻子丁玉梅持有17.97%。加总起来，夫妻二人在这家市值最高曾达到3590亿港元（约合3338亿元人民币）的公司中占有77.75%的股份。而2013年至2019年间，恒大的股息发放率（指企业每赚一块钱，普通股股东所能分配到的比例）基本维持在50%左右，2017年的股息发放率更是高达58.1%。作为对比，万科同时期内的股息发放率平均值约为37%。

接着，每年，创始人兼大股东许家印、执行董事及行政总裁夏海钧、恒大副总裁赖立新等高管，都会购买公司发行的优先票据，把资金重新高息注入公司，这些优先票据规模从数千万到数亿美元不等，收益率也从6.25%至12%不等。与其他商票不同，这些优先票据的性质决定了，当公司陷入债务危机，优先票据可以得到公司的优先支付。

2022年，公司深陷困境，许家印的薪酬只有12.6万元，有打工皇帝之称的夏海钧也“仅仅”领到了2123.1万元薪水——相比高峰时的2亿元缩水不少，但同一年，许家印、夏海钧和赖立新依然分别从恒大领到了4000万元、5800万元和200万元的优先票据利息。2021年同样如此。

提前确认收入和利润让许家印及其高管团队无论怎样都收入颇丰，同时也让他无视了一切危险信号。2017年的“房住不炒”政策和2018年以来中信银行的一系列高管因腐败被调查，都未能阻止或使恒大的扩张步伐放慢。2019年的恒大业绩会上，许家印提出要继续坚持“高增长”的目标，力争在2022年实现万亿销售额。

许家印也许从这种提前确认收入的财务手段中获得了实质好处。不过 ，恒大公司未必如此。

采用上述财务手段4年后，2021年，由于营运资金出现困难，恒大将过去几年提前确认的收入转回“合同负债”，调整金额约6643亿元。从营收中调出后，恒大直接从盈利转为亏损6862亿元，净资产也下滑至-4731亿元——资不抵债，虚假繁荣结束了。

多元化也是资本游戏

从银行、恒大财富融到的钱以及在财务报表中提前确认的利润，大部分都投到了恒大向地产老大冲刺的野心中。另一部分，则进入了其他更多需要烧钱的领域。

2010年以来，恒大在金融之外还拓展了足球、音乐、矿泉水、大健康、粮油、乳业、汽车等多项业务。

2010年，恒大宣布进军足球领域。2015年11月，由恒大和阿里巴巴共同持股的“恒大淘宝”在新三板挂牌上市，成为亚洲首家登陆资本市场的足球俱乐部，后又于2020年12月宣布退市。从俱乐部披露的招股书和历年财报来看，2013年至2019年，俱乐部的亏损额依次为5.76亿元、4.83亿元、9.53亿元、8.12亿元、9.86亿元、18.29亿元和19.4亿元，总计亏损额约75.8亿元。

同样在2010年，恒大成立文化产业集团，涉足院线、音乐、影视、经纪、发行、动漫等多种业务。根据恒大文化产业集团拟于2015年在新三板挂牌上市时发布的财务数据，2013年、2014年、2015年1月至5月，该公司扣除非经常性损益后的净利润分别为-1.27亿元、-1.55亿元和-1.14亿元，院线、影视、音乐、动漫等各项业务在报告期内均处于亏损状态。2021年6月，恒大文化产业集团发生股权变更，原股东恒大集团退出，由自然人段胜利、杨超接盘。

2013年11月，许家印又看上了饮用水生意——恒大冰泉。恒大长白山矿泉水股份有限公司曾在2015年7月向新三板递交挂牌申请，同年9月又撤回了申请。据申请书披露，2013年、2014年、2015年1月至5月，恒大冰泉分别亏损了5.52亿元、28.39亿元和5.55亿元，两年多的总亏损额达40亿元。恒大冰泉营销费用巨大，仅2014年，恒大的全年销售费用就高达32.5亿元，其中9.42亿元为广告费。烧钱3年后，恒大冰泉项目于2016年9月被出售。

其实，最早在行业内提出“房企多元化”的不是恒大，而是万科。后者也曾涉足进出口贸易、零售连锁商业、房地产开发、金融证券投资、文化影视制作等十大行业。但1993年，当王石发现赔的钱比赚的钱还要多，万科很快就放弃了这一模式，开始专注发展房地产住宅业务。

然而，有同行历史经验为鉴的许家印并没有收手，他自2010年以来几乎涉足了各个时代风口上的所有时髦业务。

在足球、影院、瓶装水之后，他又看上了新能源汽车——当年，同样热衷搞多元化并将其包装成“生态”概念的贾跃亭，就跌倒在这个业务上。与汽车相比，俱乐部、影院、快消品类项目消耗的资金只是其零头。

许家印对汽车业务动心的源头也确实来自贾跃亭。2018年，恒大宣布向贾跃亭的法拉第未来（FF）注资20亿美元，成为其第一大股东。这项合作虽然不久就告终，但坚定了许家印亲自下场的决心。

8月14日，恒大汽车发布公告称，公司获得总部位于阿联酋迪拜的纽顿集团约5亿美元的战略投资。此外，恒大集团、许家印及丁玉梅等也将向恒大汽车提供约194.25亿元借款——这时候从事地产业务的母公司恒大还欠外界逾2万亿元。将这些投资和借款转换为股份后，纽顿集团、许家印个人和丁玉梅个人将分别获得恒大汽车27.5%、4.07%和3.51%股权。加上经恒大集团对恒大汽车的间接持股，许家印和丁玉梅持有的恒大汽车股份分别为32.08%和11.93%。

许家印显然将恒大汽车当成了一种退路，与地产业务相比，新能源汽车看起来似乎更有未来。不过未来二字也并不属于恒大汽车。

虽然恒大汽车在2020年获得了腾讯、红杉资本、云锋基金、滴滴出行等知名机构的投资，但同行的蔚来、小鹏、理想汽车都是在2015年左右就成立的。当头部品牌已奠定技术、生产和销售优势，市场格局形成，此时刚入局的恒大汽车很难再进入消费者的选择范围。其首款车型恒驰5于2022年9月量产，截至今年4月底的半年内，这款车交付数量不超过1000辆。对比看，目前头部新能源造车势力每个月的交付量就可达1万至5万辆。

截至2022年12月31日，恒大汽车累计亏损约916.73亿元，总负债约1838.72亿元，净资产-686.5亿元。

纽顿集团的5亿美元当初是否落实也是个未知数。公开资料显示，纽顿集团实际持有人为中国商人吴楠（Alan Nan Wu），他曾于2016年创办名为ICONIQ Motors的电动汽车公司，而该公司2020年至2022年均无营收。

许家印与贾跃亭在2018年的合作破裂，原因之一就是恒大承诺投资的20亿美元并没有完全到账，贾跃亭真正收到的可能连8亿美元都不到，而且，两人都想当法拉第未来（FF）的第一大股东。

如果恒大集团、许家印及丁玉梅等不向恒大汽车注资194.25亿元，许家印在恒大汽车的持股将只有28.01%，声称投入5亿美元的纽顿集团的持股比例可能与之相当。

许家印出钱避免了5年前的悲剧重演。只是他也许能保证恒大汽车不易主，不一定能保证它赚钱，他在汽车领域的领路人贾跃亭就没做到。

3月22日的公告中，恒大称未来3年的核心任务，是“复工复产”和“保交楼”，预计还需要2500亿元到3000亿元的融资。至于“保交车”，则需要290亿元。