三年不到“蒸发”8500亿，负债2.4万亿！恒大还有救吗？

ISA Investment

恒大又发财报了，这次是今年的半年报！

中国恒大（03333.HK）继停牌17个月后，于今年8月27日在港交所公告：“截至2023年6月30日，本集团负债总额23882亿元人民币，较2022年末的24374.1亿元负债总额，已下降了492.1亿元。剔除合约负债6039.8亿元后为17842.2亿元。总资产17439.97亿元，仍然处于资不抵债。”

幸好恒大还未前功尽灭。否则按照港交所的规定，一旦停牌18个月，就将面临摘牌风险。停牌前，中国恒大股价为1.65港元，总市值217.87亿港元。

就在不久前的7月17日，中国恒大发布了此前因各种原因迟迟无法出具的2021年和2022年业绩公告，并在其中列明了因其自身“会计处理变更”导致以前年度收入调减高达6643亿元，金额之大震惊境内外市场。

也就是说，仅仅两年半的时间，恒大的净亏损就累计高达惊人的8513亿元！

可以预见，这些业绩公告和可能随后公布的审计报告中的核心数据必将引发外界广泛争议，引发对恒大集团、其旗下上市公司以及高管团队的强烈质疑。

人们将怀疑恒大内部是否存在诚信问题、管理混乱、风险控制不力、财务造假等问题才导致的这一“前所未有”的财务结果。

如“平地一声惊雷”，在外界猜测恒大是否会“大而不倒”之际，让我们来看看这几份报告中的巨额亏损，很有可能是揭开恒大集团债务危机的幕后真相的关键。

8513亿元，这一巨额的净亏损数是让人看到都会感到震惊的地步。而它也确确实实给市场带来了震撼，还戳破了恒大作为世界500强企业的“纸面繁荣”。

让人疑惑的是，这么大额的亏损几乎不可能是短时间内就能够形成的，也很难用“人员流失”“会计处理变更”简单几句话就能带过。

俗话说的好，“一口吃不成胖子”，恒大集团在2022年年报中的解释就语焉不详。当时总计6643亿元的亏损是否涉嫌长期财务违规？究竟是如何操作的？带来的风险隐患又如何？

一知名会计师事务所的资深合伙人，在详细审阅了中国恒大2021和2022年度的业绩公告后指出，这次调整可能牵涉到合同负债，还涉及了提前确认收入、虚增利润以及扩大企业规模的行为。

然而，不论是《企业会计准则》（CAS）还是《香港财务报告准则》（HKFRS），对于收入确认，尤其是房地产开发收入的规定都是一致的，核心在于确认收入时机应在商品或服务的控制权转移时，也就是房产实际交付并能预计回收款项的时刻。

然而，恒大在过去的年度报告中声称采用了“客户控制权转移”来确认收入，前后矛盾，涉嫌违反披露规则。此外，公司承认采用新的会计处理方式后，出现了6643亿元的追溯调减，这就引发了财务造假的质疑。

其实，这种变更处理在房地产行业并不罕见。然而，关键是难以解释为何出现如此巨额的金额调整。

很多国内地产业大佬为，如此大规模调整的主要动机是为了加杠杆，加速资金周转和分红，以实现企业的扩张计划。这种做法将债务冠以资产之名，以便在获得新的融资后填补之前难以公开解释的行为，顺便掩盖财务问题。

例如，恒大集团可能通过向地区分公司长期下达指标并提前确认收入的方式来实现业绩的虚假繁荣。业绩公告中提到的约90亿元应收账款减少和7200亿的合同负债增加，很可能意味着已确认的收入中有很大一部分实际上并不符合计入条件，因此导致利润虚增。

或者是恒大为了维持增长的收入和利润表象，不顾项目的实际进展，提前确认应付工程款和存货两个科目，从而虚增了资产负债规模。大白话讲，就是恒大在项目尚未交付的情况下，已经在财务报表上确认了这些项，粉饰太平，并不断将资金投入新项目，再去融资“滚雪球”，迅速扩大企业规模，并实施大额分红。疯狂的加杠杆使得恒大债务危机逐步加剧。

负债是撬动企业规模急速扩大的有力杠杆，用得好功成名就，但用过头了就会成为企业“暴雷”的导火索。

恒大集团自2011年至2015年，集团资产负债率一直保持在75%左右，不高不低属于正常水平。但自2016年开始搞起“高负债、高杠杆、高周转”的经营模式后，恒大就开始超常规扩张资产负债规模，并将其发挥到“极致”：光2016年末，集团负债总额就达1.16万亿元，较2015年末翻了一倍。这种债务累积速度，只能用“狂飙”来形容。

在2015年及随后的几年里，恒大集团较其他头部房地产商作出了一系列更为激进的经营决策，明显脱离了行业规律，推升其在短时间内“跳升”成为行业龙头，也为后续风险的积累和债务危机的暴发埋下了伏笔。

此外，据行业知情人士透露，恒大集团还长期以非常规的激励机制大量囤地，进一步盲目扩充资产规模。

在2016年7月,恒大集团以212亿美元（约合人民币1407亿元）的营业收入首次跻身世界500强；同年8月，恒大上调全年销售目标至3000亿元，较原目标增长近50%，远超所有A股上市同行；9月，恒大以2806亿元的销售额自诩为“全球第一地产商”......而在2016年，包括万科、绿地和保利集团等巨头在内的134家A股上市房地产企业，全年营业收入还均未达到2500亿元！

翻看2016年年报数据，恒大集团光2016年全年便新增土地储备10238万平方米，是2015年新增土地储备的3倍！此外，恒大2016年末资产和负债规模均首破万亿，较2015年末增长近80%，增幅显著高于同行，可谓激进得“自成一派”。

同时，中国恒大剔除预收账款后的资产负债率在2015年前后就超过了70%，即“三条红线”中的指标阈值。

按照2021年国内房地产融资监管新规——“三条红线”，清晰地给予不同类型房企新增融资的上限。即便是最优的企业，负债年增速也不得超过15%，以防止房企超速融资。

而恒大当年在极限“三高”上一条道走到黑，疯狂的多元化扩张更是在行业中无出其右，进一步增加了风险敞口。

2016年6月，恒大地产发布公告正式更名为“中国恒大集团”，从名称上告别了以地产作为单一业务的时代。同年，恒大开始进军保险（恒大人寿）和互联网金融产品（恒大金服）等金融产业，并宣称完成了地产、金融、文化旅游、健康四大产业的布局。

其中，文旅板块简称“恒童系”，主要资产为地产项目和自持性物业。恒童系经营范围包括游乐园等，负责海花岛、童世界主题乐园等文旅项目投资建设和运营管理，同时进行项目配套住宅、商业地产项目的投资开发。

自2021年8月起，恒大集团进行了一系列管理结构的重新调整。其中，原本由恒大童世界负责管理的健康产业被重新划归至产业园集团（汽车板块）的管理下。同时，童世界和水世界项目的管理权也被转移至相应的地区分公司进行管理。值得特别提及的是，在2019年1月，恒大健康以9.3亿美元的价格成功收购了国能电动汽车的控股权，并在2020年8月正式更名为“恒大汽车”。

曾有恒大内部人员透露，自2016年以来，由于业务快速多元化，恒大集团内部的经营、管理和风险控制水平并没有与之相匹配，导致企业管理逐渐虚化，局势失控。不同业务板块和各大区公司之间存在多种违规操作，这些操作逐渐积累，不仅助长了债务危机的爆发，还给后续的风险评估和处置工作带来了巨大困难。

2023年8月25日晚，中国恒大发布公告，宣布已向港交所提出申请，计划在8月28日重新恢复恒大股份的买卖。

在此公告中，中国恒大还详细披露了涉及“134亿质押担保”事件的调查细节。

回溯至2020年12月，出于资金需求，恒大集团提出了一项特殊融资业务，导致了质押担保事件的发生。在涉及恒大物业提供的人民币134亿元存单质押中，大约有人民币131.8亿元的资金已经回流到了恒大，用于运营资金需求。

进一步的调查显示，虽然许家印曾持有可能引起他对潜在资金问题产生关注的文件，但他声称自己并未亲自审阅这些文件，因为没有人专门提醒他需要对这些文件特别留意。

许家印表示，他的签字仅仅是程序性的一部分。在公司的运营中，签字的领导需要高度信任相关项目和事务的负责人。因此，对于涉及公司财务和资金的事项，当相关文件提交到许家印时，他只主要看公司财务和资金领导的签字，因为他相信这些领导将对公司的财务和资金负责并履行监督职责。很多证据也表明，许家印在此关键时期可能并未负责恒大的财务和资金，或者并不了解相关情况。

自1996年创立至今，从几人小团队到拥有10万员工的名企，从平平无奇到负债万亿，从荣登榜首到深陷危机，恒大一路走来飞黄腾达不到5年，就急急脱离了行业发展规律，用各种极限操作挑战了市场的认知。

恒大在盲目急速扩张与疯狂举债融资的路上无所不用其极，毫无节制地吞噬着资金、资源，同时也消耗了自己。脆弱的杠杆上疯狂膨胀的不仅是巨额债务，还有恒大高管们脱缰的胆量和巨额的分红，而在支点上承受杠杆之重的，却是市场上的所有投资者......