暴涨200%！芯片巨无霸今年股价狂飙

三季度，标准普尔500指数下跌约3.6%，道琼斯工业股票平均价格指数下跌约2.6%，以科技股为主的纳斯达克综合指数下跌4.1%。但年初至今，美股仍然保持上涨。纳斯达克指数表现最佳，上涨26.3%，标普500指数上涨11.68%，道琼斯工业平均指数仅上涨1.09%。

个股方面，标普500指数成份股里，科技股仍然是表现最为出色。年初至今，涨幅排名前十的有多家科技股。其中芯片巨无霸英伟达以接近两倍的涨幅领涨大盘。社交巨头Meta股价回暖明显，涨幅接近150%。此外，汽车制造商特斯拉、网络安全公司PALOALTO，旅游服务商爱彼迎等科技股股均表现不俗。而两家邮轮公司，皇家加勒比海和嘉年华则受益于后疫情旅游回暖，股价涨幅也跻身前十。涨幅前十中，仅有西部医药一家生物医药公司上榜。

标普500指数成份股涨幅（年初至今），制表：陈霞昌 数据来源：Wind

对于今年美股的表现，中信证券研报认为，虽然美联储仍维持货币紧缩趋势，但美国PMI、CPI、非农就业等经济指标相较于预期呈现强劲走势，侧面反映美国企业业绩超预期的态势。

其中，标普500指数成份股二季度净利润同比降3.0%，较彭博一致预期增速高出10.1个百分点，整体表现超预期。

分行业来看，可选消费、日常消费、通信服务净利润增速最高，分别达到70.3%、14.4%和13.6%。中信证券认为，可选消费行业高速增长在于以旅游相关产业为代表的消费者服务行业表现强劲，且可选消费零售业绩高增，以及汽车行业供需两端同步改善。此外，日常消费行业的高速增长源于美国通胀高居，食品饮料等消费品价格不断上涨；通信服务行业增长主要因为5G技术渗透。

此外，工业、信息技术与房地产行业净利润也超预期较多，同比增速分别为9.3%、4.9%和-0.7%。中信证券认为，工业伴随美国工厂订单月率同比转正，行业整体触底反弹，整体盈利中枢抬升，并且航空运输在油价下行以及需求回暖下大超预期；信息技术行业的超预期主要源于以英伟达为代表的AI个股在AI浪潮下的高增长推动行业超预期发展，不过半导体板块在下行周期下仍录得盈利同比负增长。

而对于美股四季度走势，国海证券海外策略首席分析师党崇钰认为，美股当前仍有继续调整的可能，未来即使震荡上行，但年内表现或仍将在一定程度上受制于股指今年已曾大幅上涨的现实，美股或将处于震荡偏强的状态；美联储明年若降息，或意味美国经济转弱甚至衰退或者出现金融风险事件，在此之前若加息停止或能为美股提供一段时间的盈利支撑以及股市上涨。

美国国债收益率持续走高，近期已经突破了4.60%的16年新高。

美国十年期国债收益率走势（年初至今）制图：陈霞昌

对于美国国债收益率为何持续上涨，中国社会科学院金融研究所副所长、国家金融与发展实验室副主任张明认为，美国政府突破联邦政府债务上限、评级机构下调美国主权信用评级、短期内美联储降息的希望比较渺茫是导致最近美国长期国债收益率显著上涨的主要原因。

张明表示，美国国会在2023年6月初同意调整联邦政府债务上限，随后美国政府在7月与8月明显加大了国债发行力度，这导致国债市场价格下跌、国债收益率上涨。

从2022年11月底至2023年5月底，美国联邦政府债务余额就基本上在31.4万亿美元—31.5万亿美元之间波动。然而，在6月初债务上限协议达成之后，美国政府明显加大了国债发行规模。2023年6月底与7月底，联邦政府债务余额分别达到32.3万亿美元与32.6万亿美元。2023年6月与7月，联邦政府债务余额的新增规模分别达到8678亿美元与2763亿美元。在市场需求并无显著变化的前提下，国债供给的增加自然会导致国债市场价格下跌、国债收益率上升。

其次，作为国际三大信用评级机构之一的惠誉在2023年8月1日宣布下调美国的主权信用评级，导致美国国债的风险溢价上升，推动美国长期国债收益率上涨。惠誉认为，美国在财政与债务方面的治理能力不断恶化，一再出现的债务僵局和拖延至最后一刻的妥协决议都印证了治理能力恶化的现实。在惠誉下调评级后，美国10年期国债收益率由7月31日的3.97%上升至8月21日的4.34%，上升了近40个基点。

此外，虽然美国消费者价格指数（CPI）增速明显回落，但核心CPI增速依然保持在高位。张明认为，这使得美联储降息前景面临不确定性，这也是长期国债收益率难以显著下降的重要原因。

展望未来，张明认为，10年期美国国债收益率继续上涨的空间很小，毕竟这会显著加剧美国政府的偿债压力。2023年9—12月，美国国债收益率大概率会在3.5%—4.3%的区间内双向波动。受此影响，美元指数大概率会在98—105的区间内双向波动。换言之，未来一段时间内，美元汇率与利率走势依然可能较为强劲。

美元指数走势（年初至今）

而美元指数在经历了上半年的震荡之后，三季度也重回上涨态势，全季度上涨2.72%，年初至今上涨2.61%。特别是从7月底开始，美元指数从99附近，一路上涨到近期的106。

在美国政府停摆前最后一刻，美国国会通过短期的拨款法案。美国联邦政府避免了停摆。但美国经济仍然面临诸多压力。

在9月美联储的议息会议暂停加息后，美联储和市场都预期年内还有一次加息。但对于美国经济是否可以软着陆，美联储是否应该开始降息，市场仍有很大分歧。

中金公司认为，在美联储持续紧缩作用下，全面的物价上涨已基本受到控制，但近期油价冲高、罢工与涨薪事件频发带来供给扰动，或使总体通胀于今年第四季度“翘尾向上”。美联储为保险起见或于第四季度再加息一次，联邦基金利率升至5.5%~5.75%区间。然而，美国核心通胀并未出现反弹迹象，大方向仍趋于下行。往前看，如果油价不再大幅上冲，消费者通胀预期保持稳定，劳动力市场与房地产市场供需平衡改善，美国通胀或进一步放缓。中金公司初步判断，美联储最关注的核心PCE同比增速区间或从今年底的3.5%~4%缓慢下降至2.5%~3%。

假如上述情形兑现，那么美国经济或将实现“软着陆”，如果核心通胀能够在明年某个时候降至3%左右且保持一段时间，对美联储来说就算成功了。事实上，美联储并不一定要将通胀降至2%，适当提高通胀目标也是一种选择。如果2024年上半年核心通胀能降到3%左右，美联储的主要目标或将从抗通胀转向稳就业，降息空间或将被打开。此外，2024年11月美国将进行总统大选，在通胀可控的前提下，来自政府的压力也可能促使美联储对货币政策进行微调。

信达证券宏观分析师解运亮就认为，尽管美国经济并未进入NBER界定的衰退期间，但已有多个经济特征显示美国正在经历的不是典型衰退，而是滚动衰退。一是制造业萎缩而服务业有韧性，尤其是制造业和服务业新订单表现的分化。二是劳动力市场中服务业就业强而制造业就业弱。三是经济生产上，投资如期遇冷，而消费仍有韧性。四是制造业、服务业和建筑业都处于周期的不同位置。与典型衰退不同，美国不同部门表现有错位。解运亮认为，这轮滚动衰退主要源于居民超额储蓄干扰消费的正常回落节奏。

而历史来看，这并不是美国第一次出现滚动衰退，早在1960年期间美国也曾出现过滚动衰退，汽车部门产能利用率率先下滑，且幅度大于制造业。对比来看，1960年和当前的美国经济背景有许多相似之处，一是两轮经济均处于经历公共卫生事件之后的时期，二是两轮经济周期都碰上加息周期。参考1960年时期的经验，解运亮认为滚动衰退下美国经济陷入深度衰退的概率会降低，预计美国将经历一轮浅度衰退。

华泰证券宏观分析师易峘认为，8月核心PCE通胀低于预期，降低美联储年内加息的概率。此外，三季度美国经济数据总体有韧性，市场软着陆预期不断升温。美联储9月会议如期加息，但传递出利率较长时间维持高位（higherforlonger）的信号，美债收益率和美元指数整体上涨，导致美国金融条件明显收紧。但易峘认为，市场或高估了美国经济的韧性，四季度美国经济增长面临诸多下行风险。8月美国私人消费支出整体回落，而高频数据也显示美国经济动能在9月出现放缓。四季度美国经济面临汽车工人罢工以及学生贷款利息偿还等风险。对于未来，易峘认为，如果金融条件继续收紧、就业市场继续降温、通胀维持偏弱态势、消费有所降温，预计11-12月加息概率略低于50%。