刘纪鹏：等制度上完成了调整和改变，大家再考虑入市

由中国企业改革与发展研究会、网易财经、网易财经智库联合主办的2024网易经济学家年会于11月在北京举行，本届论坛的主题是《拓新丝路 智造繁荣》。以下为中国政法大学资本金融研究院院长、国务院国资委法律顾问刘纪鹏先生的精彩内容精编：

1、“一股独大”不利于资本市场健康发展，应该把大股东可持股比例的上限压到30%。

2、建议股民们再等等，现在入市肯定不合适。如果我们资本市场的制度做了调整和改变，比如解决了“一股独大”的问题，解决了交易所的公司制改组问题，注册制也落实到位，甚至停止量化交易和融券卖空，再让不太熟悉财经知识的朋友入市不迟。

中国股票市场发展33年，“一股独大”是问题的本质。上世纪90年代初，中国进行股份制改革，当时我们决定中国的股份制就采用中国改革的成功方法论——“老树发新枝”。存量股份不变，增量募集，按照当时的政策规定，公司总股本不超过4亿元的，可流通量一律是股份总数的25%；公司总股本在4亿元以上的，可流通量一律是股份总数的10%。中国的股份公司就此诞生了，从“独一股”到“一股独大”。前10年，我们采用指标制和额度制，每一个部和省都分指标。所以基本上国有企业的“一股独大”就形成了。

2000年3月16日，中国证监会发布《股票发行核准程序》，标志着我国股票发行体制开始从审批制转变为核准制。目前，我们有3000多家上市企业是民营企业，上市的国有企业一共1350家左右，这3900家也模仿国有企业存量不变，增量募集，但这些民营企业很多是家族企业，夫妻、兄弟、父子比比皆是，平均持股50%以上。

国有企业的“一股独大”有两点是很特殊的。第一，大股东减持和个人无关；第二，国有企业便于管理，国资委一声令下就没有减持。然而民营企业就不一样了。我曾表示，“‘一股独大’不利于资本市场健康发展，应该把大股东可持股比例的上限压到30%。”

在这种背景下，不能流通的股份，三年以后就都流通出来了。我们检查了过去10年IPO和大股东减持的情况，基本上减持的数量高于IPO融资引入的数量。因为，民营企业通过减持可以暴富，大股东原始股五六毛钱一股，经过资产评估、溢价发行、股价上涨三级放大最后变现。我们的科创板、创业板，前100家基本发行价格在30多块钱一股，市盈率70—90倍，随着注册制的实施，锁定期也减短甚至取消了，并规定公司多年不盈利也可以上市，使得赚钱的天平进一步向融资者倾斜。

现在的中国境内上市公司已经有5350家左右。美国发展了两百多年的股市也就5700家上市公司，他们的市场里见不到“一股独大”的普遍现象。“一股独大”是上市公司的质量出了问题。我们现在采用独立董事制度，执行董事管运营，独立董事管监督，即监督运营的董事。独立董事制度诞生于美国，主要是因为美国股权高度分散，基本上都是3%—5%，而且大股东都是专业机构。其高度分散且流动的股权架构就决定了它的治理结构里，职业经理人成了执行董事，所以聘请独立董事来制约职业经理人。

中国都是“一股独大”的董事，很多还没有聘职业经理人，直接下厂经营。西方独立董事的使命是制约职业经理人，保护所有人的利益。在中国，独立董事就变成了制约大股东，保护中小股东的利益。然而中国上市公司的独立董事怎么产生的呢？由大股东控制的董事会批准产生。因此，董事会批准的独立董事不可能制约大股东，所以没有出现我们期望的一个机构里“短兵相接”的现象。

如何提高上市公司的质量？我建议应该规定把大股东的持股比例上限一律压到30%。中国的上市公司要不要只有一个大股东，还是说像外企那样？我认为外企股权太分散了也不好，我们还是应该有一个大股东，但是目前中国大股东的股份普遍占50%以上太高了，导致公司缺少治理结构。

我觉得现在不适合普通人炒股。因为，中国的资本市场离完善、合理、公平的制度还有一定距离。严格地说，我们现在的券商和基金的管理公司也不合格。比如，葛兰掌舵的基金在十年时间里亏掉投资者234个亿，却为管理公司盈利33亿，最后自己辞职了。中国股市为什么以散户为主？这和中国股市发展时间短、值得信任的机构太少有关。

振兴股市需要完善我们的制度。我建议股民们再等等，现在入市肯定不合适。如果我们资本市场的制度做了调整和改变，比如解决了“一股独大”的问题，解决了交易所的公司制改组问题，注册制也落实到位了，甚至停止量化交易和融券卖空，再让不太熟悉财经知识的朋友入市不迟。