纪源资本符绩勋：钱变得贵了，聊聊我的预测与判断

2022年的前几个月，我一直待在上海，直到5月的时候封控解除，我开始了一趟为期数月、跨越北美洲、亚洲的异国出差。

这一次，我先去了加拿大、与美国，在那里停留了一个月，6月，我又回到新加坡，停留了一个月，回到中国的时候已经7月中旬。8月底的时候，我到了中东。

在外面兜兜转转待了3个月，去的地方不少，与很多圈内朋友的交流也不少。海外在过去大半年的时间基本上已经放开了，大家交流互动的频率比较高，像在新加坡看上去行业的氛围很是火热。

随着过去一段时间疫情政策的放开，中国的生产供应等各方面的流动性都在愈加活跃，对经济影响的市场因素也在慢慢有所改变。

原来我们的办公室楼下有三个出口，前面两年只有一个出口投入使用，而且还有工作人员在门口查验健康码，如今已经都拆掉了。疫情放开的这段时间环境变化很大，大家也更重视自我防护了。确实，放开的过程会有一段阵痛期，未来的几个月之中，我们仍然会面对各种挑战。但是再过一段时间，这种阵痛会减轻，全球的免疫也会增强，乐观来看，传染的力度也许会削减。我们回看各个国家的政策，不管是新加坡还是韩国、日本，大部分的东亚国家在过去半年时间都经历了这样的过程，中国也会经历同样的阶段。

出差笔记：

全球经济变化传导给创业公司的估值影响

我们的感受是，整个宏观经济的不确定性仍然存在，当然，这其中包含了地缘政治、疫情、全球供应链短缺、加息与通货膨胀等诸多因素。

这些因素对整个二级市场带来了重大的影响。在过去接近一年的时间中，部分的中概股，以及美国等地的科技股都跌了不少，这是一个大环境的变化。而这个大环境的变化意味着整个估值体系的变化：钱变得贵了。

为什么这么说？其实，在以前十几年到二十几年低息环境下，全球通胀率普遍较低，而全球化也使我们的生产效率最大化，使整个资金成本有效降低，资本可以因此考虑“逐利”，花钱去购买企业的未来。进一步来说，早年企业都是按PE（市盈率）来估值，例如10倍或20倍；到后来就逐渐变成了以PS（市销率）来估值，看企业的销售收入的增速；投资人不仅看企业今年的数据，还可以预判明年的、后年的数据来进行估值。这是为什么？因为当资金成本降低之后，我们可以为未来去做预判，因为当时的钱足够便宜，所以我们那时候可以用一个更高的估值去购买未来的成长。

但是如今随着“去全球化”的趋势，通货膨胀等问题开始凸显，资金开始收紧，而收紧的过程就使得资金变贵了，估值的基础也就发生了变化。如今很多投资人所关注的不是企业的未来成长，而是目前有没有利润率，这是一个本质上的变化。为什么如今企业的估值会调整？就是在于估值体系重新评估。那么，这些公司还在增长吗？实际上，它们还在增长，只是估值体系的变化更大，一下从PS的30倍，变成PS的10倍、8倍、7倍，而且投资方对它们的评估还会加上毛利率与利润率这一些因素。

其实我们风险投资行业所在的一级市场与二级市场不一样，二级市场往往会先反应，例如过去这段时间，很多公司的股价跌一半都很正常，跌了60-70%的企业也比比皆是。但一级市场的项目，普遍不会在这样一个低估值的市场环境上来融资，例如过去一年，我们看到有很多的优秀项目其实是没有出来融资的，因为创始人们很了解，即使融资估值也不太会上涨，甚至还要下跌。而在如今的估值体系下，这些企业更倾向于先去实现增长。在1-2年后，即使它们的估值保持不变，但是由于收入规模增加，利润变好，也照样能够获得自己的价值。

也就是说，无论是投资机构还是创业者，疫情之后，我们等待的都是估值的变化。其根本就是大家对“价值”要求提高了，二级市场的价值要求先提高，再传导到一级市场。

新趋势下的创投利好

在当前环境下，那么，我们该如何预期未来？我认为，基于现在的宏观环境、地缘政治的影响，供应链的全球化是逆势，如果生产效率不能最大化，那么目前的分配机制便无法达到最佳的状态，通货膨胀会较难快速回调，资金成本也会处在高位。

未来几年，我们需要去预期的，是“钱比以往更贵了”，过去可以用资本去补贴市场，但未来很难了，资本需要有一个更高的效率杠杆，这是大环境所赋予的。

当然，我们能够看到中国整个的经济结构也在发生变化。这些年的变迁我们看到，数字化与“被数字化”主要是在消费端或to C端，这些“被数字化”很大程度上属于模式创新，例如过去我们所投资的那些独角兽、甚至超级独角兽企业。

而如今中国to C的用户端和消费端的数字化到了饱和的阶段——如果想让用户再去下载一个应用，用户一定都思考自己是不是真的需要这个应用，手机上现有的应用是否能够满足自己？安装一个应用的难度在变高，对应的是创业者的获客成本也更高了。

所以接下来，中国的数字化一定会继续向下沉，企业端的运营与整体运维都需要被数字化，我们会看到更多的投资聚焦在企业互联网、产业互联网、工业互联网，而这些都是软件端的投入。

同时，中国仍然面临人口红利消减、未来劳动力萎缩的问题，在这个基础之上，我们还需要考虑如何去增加人均GDP。那么，除了软件端，更多的机器人也会被使用到各种各样的场景，不仅仅在工厂，还会在仓储、物流、酒店餐饮等。我们也看到，机器人行业在过去三五年时间的发展速度一直在加快。

我们可以去想象一张图：数字化从C端渗透到企业端，先是软件，随着数字化的进程与大数据的形成，使得算法有了支撑，因此进阶到人工智能，再往后人工智能将被应用在机器上，汽车也是机器人，机器都将变得更加智能，而对算力的要求将被体现在对更强、更快的硬件的要求上。随着这些智能化、机器人的发展，也随着我们的作业方式、工作方式的变化，我们也需要更快的方式去研发产品技术，更多的软件同样需要被云化。

我一直在想象，未来的世界会长成什么样子？这不是一蹴而就的事情，而是顺势而为的产物。

我们刚才提到的数字化链条就是在逐步下沉，而投资人则是在顺势而为地、选择性地进行投资。如果说过去20年我们看到的这些移动互联网带来的变革，在应用端大多是模式和产品上的创新，那么随着数字化的下沉，未来的创新必须是来自于科技端的。我们需要有对技术进行分解与判断的能力，也需要顺势而为地在团队结构上发生转变。

此外，在走访了很多地方之后，我认为中国的整个生产链、供应链生态是更加完整的。在这样一个完整的生态中，制造业的能力是很大的，中国会造出很多优质机器人，不仅仅是我们常说的智能汽车与无人机，还有各种各样的仓储机器人、医疗手术机器人。未来中国在这方面的优势也还会持续地发挥出来。

虽然我们的人口红利在缩减，但是每年的高校生数量并不少，而且每年能产出的程序员也很多，由此可见，中国不仅仅是商品制造的工厂，也将持续成为代码的工厂，这将对未来的产出产生很大的助力。

东南亚见闻与中东游记

出差在全球走访了一圈，我一直都保持着比较乐观的态度。虽然过去一年有各种各样的不确定性与挑战性，未来1-2年可能仍有不确定性与挑战性，但我认为我们市场未来的基本面还是不错的。

在新加坡的时候，我也接待了很多来自中国的朋友，我的感受是，很多人希望借助在中国所学、所看，来进行一些创新，去展望世界，为其他国家地域提供数字化产品，例如SaaS软件或硬件应用。当然，大家也想在其他国家找到不一样的机会。

创投圈很多朋友来到新加坡，我认为主要是因为新加坡在一个有利的时点开放，开放以后，很多人能够聚集在一起讨论、探索与交流。大家都很需要这样的一些机会，毕竟过去两三年线下互动、吃饭聊天的机会很少。一般来说，大家通过远程办公与视频通话，普遍还是在正儿八经地讨论一件事，如果想聊一些更宏观、更务虚的东西则比较困难。而新加坡过去几个月时间就有很多类似的活动，我也感受到大家在那里的活跃度。

既然最近大家都在往新加坡跑，回到大家最关心的一点，东南亚仍然是中国创业者出海的最优选择吗？我觉得东南亚的一些先决条件仍然是无法改变的，即它的市场条件。它仍然是一个拥有6亿人口的市场，平均人均GDP只有中国的一半，整体的GDP只有中国的1/4或者1/5的市场。

因此，并不能说大家觉得新加坡最近很热门就会改变东南亚创投的现状，也不能说新加坡将成为更多中国创业者的选择。的确，最近新加坡很热，而且酒店也很贵，我已经搬去那里创业的朋友也提到每天都在接待一拨拨来自中国的朋友。

但是，在衡量一件事情的热度方面，一定需要时间去判断，不要用半年时间去衡量一个事情，而是要拉长周期去思考。我经常跟大家说，去判断一个事情，你可以用两个点来画一条线，但是这两个点落在一个时间轴上而且距离很近的时候，你很难画出一条线或一个趋势。这与大家思考中国的经济发展的道理也是相通的，尽管过去的一年很多人有相对悲观的情绪，拉长时间去看，我个人仍然持非常乐观的态度。

说回东南亚市场，它的本质是无法改变的，它还是一个语言、文化相对分裂的市场。另外，人口基数这个因素还是挺重要的，因为你做出来的产品摊销到几亿人口还是几千万人口上，还是会有一个蛮大的区别。因此，尽管东南亚这个市场看上去很好，但是也有自己的不确定性与挑战。

当然，有一部分的中国企业是可以跑出来，例如我们被投企业做外呼机器人的Wiz.ai在整个东南亚做得还不错，而它本身是一家纯软件的公司，在泰国、新加坡、在菲律宾现在都有客户。

此外，中国创业者、企业家出海也会面对另外一个问题，也就是管理的问题。在中国我们可以学大厂，但是在东南亚可不能完全学大厂，因为那一套管理体系不完全适合东南亚这些国家。我有一个曾在大厂的朋友，目前举家搬往新加坡工作，他发现到了下班时间，只有老板还在，其他员工都已经走光了。在东南亚，你很难想象那种996的文化，大家对于工作跟生活的平衡要求是不一样的。

不过，今年的另一个收获是我和Jenny（纪源资本管理合伙人李宏玮）去了中东。中东的确是一个非常富裕的地方，尤其是在今天这样油价很高的经济环境下，能源价格对它来说都是净现金、净毛利。

我的一个感受是，中东国家并不过分注重意识形态与人权，不会旗帜鲜明地选择站队，这里的人民对中国的态度还是比较友好的。想必大家有所耳闻，过去半年时间，有不少中国的GP都到中东去募资。中东国家的人口基数也偏小，譬如阿联酋，常住人口有1000万，但是真正的阿联酋人也就200万，大概有800万的外来或外聘人口。卡塔尔的常住人口有200多万，实际的自有人口只有20-30万。你会发现，在中东有很多中国、印度、欧洲来的外聘人士，这样的比例很特别。阿联酋、沙特等几个主要国家的人口加起来，大概也就6000-7000万人左右。

这些国家中有的保守，有的稍微开放，例如沙特保守一些，卡塔尔稍微开放，但是在很多餐厅都买不到酒。如果你有中东国家的朋友，出于尊重与正式他们也许会邀请你到他家里去，而且朋友间聚会，在我们这里是去打场高尔夫，在那里可能就是相约去骑骆驼，还挺有意思的。

当然，中东国家富裕的同时，也很愿意花钱去投资未来。沙特在建造一个新的城市，而卡塔尔虽然人口很少但仍然组织了世界杯。这些国家有太多的资金，它们愿意为未来去买单，甚至只是为了一个愿景而买单，去做一些看似很神奇的事情。

给年轻人的建议：

拒绝眼高手低，拒绝躺平

从2020年的3月到2022年5月的两年多时间，我没有出国，这是有些遗憾的事情，但我个人觉得出去走走还是挺重要的。只有出去走、出去看、出去聊，才能够让我们逐渐看到各个地区的机遇与挑战。身为投资人尤其是VC，我们需要平衡的一点是，我们如何判断未来？而这种判断又该如何养成？只待在一个地方，也许很难去感受到未来的趋势，这也是我最担忧的事情，就是自己如何预判未来。

我也相信，度过这段时间阵痛期之后，新冠也会慢慢被淡化。过去几年大家被憋坏了，之后的消费，尤其是旅游出行的消费应该会出现反弹，供应链也因此恢复得比较正常。

但我们在未来仍然有很多难以判断的因素。例如地缘政治，贸易上的摩擦与争端将带来多大的影响，接下来会有哪些政策去刺激或者支撑经济的发展。我个人认为，未来一段时间，大宏观经济方面中国会有积极的复苏，。

这几年年轻人常提到“躺平”，其实关于毕业的年轻人的就业问题，或多或少也会受到经济的影响。我认为年轻人在短期内也不要做过多的选择，不如更踏实地学习与工作。之前，我就对在读书的女儿建议，本科毕业后先去读个研究生吧。马上她要研究生毕业了，我还在想，如果有机会的话，她也可以读个博士（笑）。

在我看来，不管外界环境怎样，我们都要应该积极向上，修炼内功，而不是为了等着最好的机会到来而选择躺平。

往期回顾