一级市场最大的悲哀

当前，中国创投行业正在进入发展范式转换期，在经历近年的波动与不确定性后，处于关键的重塑阶段，出清节奏、市场要素、机构管理重心等方面开始全方位换挡，在这个过程中面临前所未有的挑战。

市场信心不足，GP们陷入募资、退出、投资三难境地。

有朋友无奈表示：“如今的一级市场如履薄冰，整个行业都死气沉沉的，没有项目、没有钱、没有人接盘，陷入了死循环”。

今年，GP的首要目标似乎都指向了“先活着”。

想拿引导基金的钱，搞不定返投

今年以来，GP募资进展甚微，且募资越来越与退出强绑定，先有退出，才有募资，先有项目落地，满足引导基金返投诉求，才可以谈LP出。

有人哀叹：“一级市场最大的悲哀是：GP都想募引导基金的钱，但手里却没有合适的返投落地项目”。

过去十年，一级市场主要以财务型、产业型、金融机构等市场化资金为主。彼时市场从来不缺收益神话，以Pre-IPO为主要策略的短平快投资方式下，催生出一众“独角兽”，市场化LP出资飞速暴涨；而十年后，国内外形势发生重大变化，重点投资赛道从互联网转向半导体、新能源等新质生产力方向，LP出资越来越难，资金结构也发生巨大变化，市场化LP逐渐消失，取而代之的是近八成的政策型LP。

如今，一级市场资金类型转变为以政策型LP和产业资本为主导，与2015年同期相比，今年以来成都、广州地区的政策型LP位居活跃榜首，能观察到市级政策型LP正在大力布局股权投资领域。

过去，市场上遍地是黄金，头部机构募资通常较为顺利，GP对带有明确招商诉求的引导基金并不感兴趣。而今，市场化资金进一步萎缩，而政策型LP占比却持续攀升。

近两年，各地百亿、千亿规模引导基金频发设立，引导基金出资规模和比例也持续攀升，仅近期就有福建、广东、黑龙江、安徽、浙江、湖南等多地引导基金宣布招GP。

一方面市场化资金越来越少，出资越来越谨慎，另一方面政策型LP逐渐成为主导，GP募资，政策型LP已经是绕不开的话题。

去年下半年开始，“IR下沉区县”募资就备受关注，虽然整体匹配度实际上有限，但为了活着，越来越多GP向地方政府投来诚意，尤其是长三角、珠三角等发达地区引导基金，因地方产业基础成熟、经济发达，GP更乐意拿热门区域的资金。

一位IR对热门区域引导基金的评价是：“机构多、坑位少，钱不好拿”。

过去不想拿引导基金的钱，现在连头部机构都在找引导基金，然而无奈的是，手里适合在地方落地的项目却十分有限。

政府招商力度加强，对拿了引导基金的GP而言，压力也进一步提升。

去年就有不少获得地方引导基金出资的GP频繁往二三线城市跑，目的是为地方引入项目，来完成自己的返投指标。

一位投资人朋友时常调侃自己：“不是去市、县看项目，就是在去找项目的途中”。

即便每天出差看项目、卷招商，完成返投依然有难度。

有机构坦言：“如今市场上最大的悲哀是，GP想拿引导基金的钱，然而却搞不定返投”。

GP陷入死循环

这是一个死循环。

自2023年下半年起，市场上的悲观声音就不曾间断，从募资到投资再到退出，似乎陷入了死循环。

根据FOFWEEKLY数据显示：一季度机构LP的出资节奏放缓。投资端，投资机构的出手次数也进一步下跌。

受竞争激烈、募资受挫等因素的影响，机构的投资出手节奏也愈发谨慎。投资端来看，一方面是市场环境不乐观，机构整体出资更加谨慎，另一方面是好的、优质项目不好找，有价值的项目发掘难度变高了。

没有好的项目，就更难匹配到引导基金的返投诉求。

一位IR向我们坦言：“产业生态匹配竞争很大，加之各地主打产业之间差别不大，这也进一步加剧了返投困难”。

某投资人表示：“没项目、没钱、没人接盘，GP陷入了死循环”。

过去，募资虽难但依然有进展，新基金募资完成，暂接老股，缓解一定压力，而今机构募资进展甚微，且募资越来越与退出强绑定，先有退出，才有募资，先有项目落地，满足引导基金返投诉求，才可以谈LP出。

昔日的黄金时代已经终结，目前，一级市场阵痛持续，迷茫蔓延在从业者之间，但是寒冬中仍然能有一些正向信号释放。

从国家到地方，越来越多政策出台，引导耐心资金入场，支持并购、S基金等多元化退出方式，为创投行业发展带来信心。

结语

面对重塑的一级市场，对GP而言阵痛仍将持续，不过估值也逐渐趋于理性，市场整体进入了调整期，在阶段性的冲击中也将有不少价值机会，GP如何抓住内生性修复的换挡周期，从而在行业出清和洗牌当中抓住机遇，需要首先适应行业换挡的全新环境，更精准的理解和发现新质生产力，迎来新一轮的发展机遇。

*本文仅代表作者个人观点。