摩根士丹利：游戏大环境已变，不利网易，看好腾讯

1、游戏行业本身的结构性变化（比如监管重点的转移），对腾讯的低ARPU（每用户平均收入）游戏等“小游戏”更加有利。

2、腾讯海外投资初见成效，国际游戏业务势头强劲。

“中国最大的小游戏平台”迎来春天

自2021年监管整顿以来，监管重点已从未成年人保护转向过度货币化。

网易已采取积极措施限制 《梦幻西游》端游的货币化，这可能会波及其产品组合中的其他游戏。

我们认为腾讯可以从其低ARPU的游戏品类中获益，因为其主要的MOBA和第一人称射击游戏内容更轻，通过游戏内购买货币化的程度较低。

与2021年相比，2023年小游戏的整体潜在市场规模增长了7倍，超过人民币200亿元。

我们预计，运营中国最大小游戏平台的腾讯将从行业繁荣中受益，小游戏收入有望在未来两年翻一番。

MMORPG曾是中国最大的游戏品类，由于采用pay-to-win（花钱变强） 机制，其ARPU值非常高（人民币500-1000元不等）。

但我们看到消费正在转向物有所值的游戏，MMORPG的流水正在萎缩 （2019-2023年的CAGR为-12%），并被新游戏所蚕食。

海外投资初见成效，国际游戏业务势头强劲

腾讯一直在通过建立自主游戏制作工作室和收购海外工作室来拓展海外游戏业务，这些投资已初见成效。

2020-23年国际游戏的CAGR为15%，到2023年，国际游戏的收入占比达到30%（2019年为14%）。

我们预计2023-25年国际游戏CAGR为11%。 

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