套息交易烟花，等待开启盲盒

笔者在上周初的“情绪回归、数据钟摆和小盘股盈利”中写道：“……首先是大选的情绪也可能出现震荡：现在拜登退出了竞选，而就在民主党寻找有更大潜力挑战特朗普的候选人同时，共和党横扫大选的可能性也在回落，因此美国国债曲线的陡峭（牛陡）、小盘股超级表现也都有所回落。经济数据方面，上周零售销售、帝国制造业和费城联储数据都给市场带来了超预期的强劲。美国经济意外指数已从低迷水平回升。经济意外指数本质上是均值回归的。……”

笔墨未干，上周的GDP数据似乎就让笔者有点轻飘飘：自2023年的第二季度以来，实际GDP增长从2.4%加速到3.1%。与此同时，核心PCE通胀率从4.3%降至2.6%。在美联储紧缩周期结束之时（美联储的政策利率保持不变已经一年），名义GDP增长放缓（包括产出和价格变化），实际GDP增长（衡量产出扣除价格变化）则在加速，这个分歧非常罕见。也就是说，经济增长的放缓比通胀的放缓要慢。

这个分歧如果能够保持，倒也不是一件坏事。

GDP中实际最终销售（对国内私人购买）的2.6%，数据确实不弱；不过，看随后公布的6月耐用品数据，3个月核心商品同比为-2.3%，与设备投资增长11.6%的数据天壤之别。服务业消费放缓尤为值得注意和跟进（更可靠的数据需要等季度结束后50天的QSS），目前看起来，它确实与企业数据（消费者支出疲软）趋势一致。

第一季度财报，标普盈利为+8%，如果去掉科技和通信服务，则为-0.5%；第二季度标普盈利预期为10.5%，如果去掉科技和通信服务的预期为7.5%（目前为止，预期还没有兑现）。工业板块最值得关注，周四早上Honeywell下调了指引，行业半数财报平均的盈利收缩0.35%，收入增长1.18%。这个收入增长甚至低于行业的运营杠杆率。若非盈利数据明显改善，否则这个GDP数据的分歧应该会被修正。所以，笔者岂敢轻飘飘。

美联储会怎样看这个GDP数据？想必他们看到表面的增长，加上略弱的通胀，妥妥的软着陆，这个叙事正好顺水推舟降息。

市场目前预计美联储将在9月首次降息。笔者的个人观点是趁着目前的通胀还有下行的动能（WTI原油价格就从82.5美元跌至77.7美元，继续推进逆通胀），下周三议息会议上就先降25个基点。上周鲍威尔也表示过，“如果美联储等待通胀率达到2%再降息，那就等得太久了。“ 不过市场认为下周降息的可能性只有6.7%。

风险市场的回调仍在继续中。从图上看，纳斯达克指数已经到了100天移动平均线附近的巨大支撑区域。市场也可以选择继续下跌抛售，逼宫美联储，因此美联储决定马上降息的概率很可能是高于6.7%。

大多数人认为，近期市场出现的调整与“特朗普交易”的调整有关，笔者不能苟同，虽然2016年的“特朗普交易”第一版，做多美股是一大标志，但是2024年的宏观环境跟2016年可以说是大相径庭，特朗普当选后究竟能干什么是个很大的未知数，因此“特朗普交易”第二版究竟会是啥样，现在的市场很难有成形的看法。

另一个观点（笔者觉得这个说法还是有一定依据的），是日元升值造成套息交易清算造成的。

最盛行的套息交易是，借日元买美元做多美股大科技。

美元兑日元首次明显大幅下跌的是 7 月 11 日星期四上午的美国 CPI 发布后8：43左右，从那时起，美元兑日元一直没有回升至160以上，徘徊在152至158之间，而日元强势（空头被迫回补）的起头应该是日本政府当时动手干预汇率。纳斯达克期货的抛售也恰巧在那个时刻开始露头。但无论是由日元引发的，还是市场主动驱动的，最近大科技的走势与日元走强相一致。

另外一个最受欢迎和最拥挤的日元空头套息交易是 MXNJPY （即借日元买墨西哥比索）。

自 7 月 11 日 CPI 日元飙升以来，USDMXN 交叉盘一直以 ±1% 的区间震荡方式持平，而MXNJPY 在同一时段下跌5%。下图显示，MXNJPY和NDX出现了极度相关。USDMXN 在过去两周内相对震荡，而 MXNJPY 暴跌 -4%，这不仅显示了日元走强的驱动因素，同时还说明了最近的市场变化跟“特朗普交易”关系不大。

笔者的问题是日本的财务省是不是开始从被动防御转变为现在的主动进攻？汇率干预这个活计能干成，主打的是一个突然袭击，市场其实无从得知。但是，从历史来看，日元汇率现在是从前几年的震荡区间又上了台阶，在150-160之间。从图上看，152是上一个区间的顶点，这个是不是成为这个区间的底部？也许下周的日本央行会议会给市场一些信号。

如果日元汇率已经触及现阶段低点，那么美股大科技是不是有可能在美联储议息会议之前见底呢？当然，也还得看这些大科技下周的财报如何，假设都和谷歌的财报一样喜忧参半，那么大家也还应该多加小心。

最后，提醒大家，下周还是美国财政部公布季度融资计划的时间段。同时，又有日本央行、英国央行的议息会议。好一个烟花盲盒周。

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