兴业银行财富演播室，问道量化投资，解密盛丰衍的量化哲学！

少动手可能比多动手效果会更好，市场上总是会充斥着一些不理性的声音，别受其影响然后做出高频的错误决策，最终可能会使得整体投资业绩会更好一些。

在纯量化的基础上加上一定的主观，在特定的时候去打一把方向盘，可能投资效果会更好。

当预期 A股的利润同比增速可能出现比较大跌幅的时候，可能要阶段性地规避成长股。

弱小和无知，不是投资的障碍，傲慢才是。

主持人：财智人生、兴业有道，各位投资者大家好，欢迎来到兴业银行私人银行《财富演播室》，我是来自兴业银行私人银行的鹿媛媛。

近年来伴随着计算机和算法技术的飞速发展，资管行业中的一支强大赛手——量化投资再度进入大家的视野。量化这个概念已经广为人知，但量化策略下的细分门派大家可能就分不太清楚了。在众多策略多样的产品中，投资者又该如何筛选最适合自己的量化基金呢？

本期《财富演播室》，我们邀请到量化投资专家西部利得基金量化投资总监、基金经理盛丰衍总，他将从量化投资角度为我们剖析当下市场，并解析他的量化投资方法论。欢迎盛总！也请您跟我们的观众朋友们打个招呼吧。

盛丰衍：观众朋友们大家好，主持人好，我是盛丰衍。

主持人：盛总您是量化投资的专家，我们想就当前的市场请教您几个问题。

首先，相较于市场中传统的主观投资霸屏的时代，近年来量化投资正在逐步兴起，为更多的投资者所知晓。那么与主流的传统主观投资相比，您认为量化投资有何不同之处？

盛丰衍：第一个不同是换仓频率不同。主流的传统主观投资，它们认为股票的本质是上市公司的股权，经常说的一句话叫做要和优秀的公司一起成长。在这样的方法论下，它的换仓频率就偏低，一只股票持有个一年、两年都很正常。

而量化投资的换仓频率就会高一些。比如公募基金比较常用的基本面量化策略，也就是公募主流的量化策略，赚的是上市公司短期业绩和股价不匹配的钱。这样的话，一只股票的平均持有期限可能在一个月、两个月。如果是偏技术面的量化策略，它的换手率就更高了。极端情况下，一只股票平均持有一天、两天都有可能。

第二个不同是分散程度不同。主流的传统主观投资中，以巴菲特为代表的流派推崇的是长期集中持有策略，而量化投资讲究的是分散——只有多次下注多标的的投资，才能把51%的投资胜率加工成持续盈利的策略。就是因为这个原因，整体而言，量化投资持有的股票数量会偏多，平均市值偏小，而主流的传统主观投资持有股票的平均市值就偏大。

第三个不同是费用支出的方式不一样。主流的传统主观投资中，投研团队每年会花大笔的钱在调研上。我曾经认识的一个权益投资总监，他说过这么一句话我记忆犹新，为了挖一个大牛股，他们平均的研究员的出差费用可能上百万。而量化团队的大笔钱的支出可能在买数据、买服务器、买显卡、买CPU上。

主持人：总结一下有三个不同，换仓频率的不同，分散程度的不同，费用支出方式的不同。那么您怎么评价今年以来量化基金的表现？您觉得，在众多类型的产品中，今年相对来说量化基金跑的比较好的原因可能有哪些？

盛丰衍：截止到现在10月份，我觉得整体而言量化基金的表现会略好于主观投资。以去年2月份为分水岭，会看得更清晰一些。

在去年2月份之前，整个市场呈现大市值强势的特征，所以主流的传统主观投资的业绩就出彩，因为它持有的股票市值偏大。而在去年2月份之后，整个市场是小市值强势，所以量化又沾了小市值的光，这是一个主要的原因。

主持人：都说“震荡市是量化最强的时候”，您怎么看待这一说法？

盛丰衍：震荡市与否对量化而言倒不是一个核心变量，所以对您的说法我持保留意见。我觉得量化投资对于小市值是否强势更为敏感。

主持人：还有另外一个说法就是关于“四季度魔咒”。最近几年四季度的量化超额表现都普遍低于平均，也有部分的量化机构的业绩也会出现较大的回撤。所以市场上有个说法，将四季度会称为“量化魔咒”或者是“四季度魔咒”，您怎么看待这一现象？

盛丰衍：“四季度魔咒”我可能感触不深。看了一下我自己管理的几个基金，从2019年到2021年的四季度表现的都还可以。目前这样的位置配置权益资产赔率很高，无论是主观权益基金还是量化基金都值得配置。

主持人：讲到配置，我们再谈一个居民资产配置的问题。伴随着居民资产配置的转型，我们也有越来越多的投资者开始参与到全球市场来配置基金。在这个过程中我们就发现基民配置的基金数量也越来越多，俨然出现了“人人都是FOF基金经理”的一个状态。那么在总体的资产配置中，您认为量化基金充当了哪种角色？它有着怎样不同于其他类型产品的配置价值呢？

盛丰衍：在基金配置上可以关注核心-卫星这样的基金组合策略，核心部分意味着选择一个多行业配置的基金用来守正，而在卫星部分可以选择一些单行业的较为激进的基金用来出奇。从“核心-卫星”的角度上看，量化基金通常会体现为多行业配置，所以很适合作为核心基金来配置。

主持人：刚才我们也提到了FOF基金经理，其实他们在实际的投资层面会做大的资产配置来动态地调整持仓的基金。如果作为普通的投资者，手里持有的一揽子基金，想请教一下盛总，我们是否也需要盯着市场并及时地去做调整？

盛丰衍：如果是不会花大量的时间在基金研究上的普通投资者，我觉得少动手可能比多动手效果会更好一些。市场上总是会充斥着一些不理性的声音，所以别受其影响，然后做出高频的错误决策，这样最终可能会使得整体投资业绩会更好一些。

主持人：那么普通的投资者在筛选量化基金的时候，您建议有哪些指标可供我们的投资者进行参考？

盛丰衍：筛选量化基金的时候，可以关注长期的优异历史业绩，稳定的基金经理配置，还有它的持仓足够分散，这都是值得参考的指标。

主持人：接下来我们将目光更多地聚焦于盛丰衍总自身的量化哲学。回顾盛总一路学习工作经历，会发现您在数理方面的天赋非常地突出，包括初三以黄埔区数学竞赛第一，物理竞赛第二的成绩，直升国内奥数顶尖的复旦附中理科班。然后在大学时期，在交大和复旦分别攻读信息安全的本科和计算机硕士。有人说您天生就适合做量化投资，那么您认为过往的研学经历，对于您目前的量化投资有哪些方面的加成？换句话说，量化投资这条路是您偶然的选择还是必然的发展？

盛丰衍：有朋友说我名字看着就挺像做量化的，你看“丰衍”就是丰富的衍生品经验。我还观察到好多的量化基金在取名字的时候要么带个“盛”字，要么带个“丰”字，要么带个“衍”字。其实我父母的本意很简单，“丰衍”的意思就是希望我多生几个娃，因为姓盛的人太少。

聊聊我是怎么和量化结缘的。我本科是在上海交通大学学习信息安全，然后研究生是在复旦大学攻读计算机。上大学的时候选专业时，我可能和很多大学生一样都有点懵懵懂懂的。为什么选计算机？因为它当时高考分数很高，我有幸能够保送交通大学，所以我不能浪费选专业的名额，所以选专业的时候就看去年交大哪个高考分数线最高我就选哪个。结果是信息安全分数比较高，所以为了不浪费我保送的资格，我就选了信息安全。信息安全和计算机行业挺像的，所以在这过程中，我也学了大量的编程知识。

在本科教育阶段结束的时候，我就是个纯IT男，到了研究生阶段的时候，自然地选择了跟计算机相关的专业。刚进研究生的那会，其实我还没怎么想过转金融，只是单纯地希望毕业后找一个离家近点的工作。上海比较好的IT企业都分布在比较远的地方，比如说紫竹园区、五角场，当然张江现在是市中心了，可是很多IT企业从张江可能要再下去个10公里，都是在边边角角的地方，对我来说可能上班就有点远。我希望上班的时候离家近，而我发现那些金融企业它们会离市中心更近一点。就因为这个原因，我当时就想着能不能往金融这个方向靠一靠。在研二的时候有个非常好的机会能够去券商研究所实习，当时他们的金工行业需要招一个实习生，要求在计算机、数学、金融这三方面里有两方面都比较在行。虽然我当时是金融的门外汉，但是数学不错，计算机也不错，所以就有这个机会拿到了这份实习的offer。也从此开始我正式接触量化，一直到现在。

主持人：大家也知道市场中的量化投资策略细究起来有非常多，在您之前的采访中，您也提起过公募量化基金有三大流派，您能给我们介绍一下分别是哪三大流派吗？

盛丰衍：根据我的观察，目前公募的量化基金可以简单分为三个流派，一个就是传统的多因子，第二个是融合主观的基本面量化，第三个就是AI量化，也是人工智能量化。我们自己的风格是属于第二种，融入主观的基本面量化。

主持人：您能跟我们展开介绍一下您的量化投资的策略框架？

盛丰衍：我是从2012年是读研二那会儿开始接触量化的，到2017年的时候，我还是用纯量化的框架去进行投资，但是在2017年这一年，整个市场的大小市值风格有些巨变。也就是从那之后，我觉得为了把基本面量化做好，需要在某些时点引入一些主观判断。所以现在我整个投资框架可以形容为“七成量化加三成主观”，也可以说是量化为舟主观为舵。

我打个比方，你买了一辆车，这辆车既有方向盘，也有自动驾驶模块。在绝大多数时候，你可以相信这辆车的自动驾驶模块，此时你作为一个司机让车自己开就可以，这就是量化部分。但是少数情况下，自动驾驶模块可能会出现一些问题，比如导航说你应该笔直往前冲，但事实上你发现前面那条路断了，在这种情况下，你应该关掉自动驾驶模块，手动去把着方向盘开一段路，这就是量化和主观的结合。

刚刚的故事可以映射到实际投资中，在绝大多数的时候，我是非常相信量化作出的决策的，我们以史为鉴。但是在少数的时候，以史为鉴也可能会出现点问题，规律未必每次都会重现。

在2017年之前，至少10年小市值因子都是一个非常好的阿尔法因子。股票往小了买，获得超额收益率的概率就大一些。但在2017年之后，整整4年情况就变得不太一样。从2017年到2021年的2月份，小市值变成了一个负阿尔法因子。在这期间，如果股票往小了买，其实跑输市场的概率就会更大一些。

2017年是一个转折点，这背后是有些宏观方面的原因。从2017年我们开始发现，外资开始加速流入A股，一些股票对一级市场并购政策可能也开始降速，再比如监管从2017年开始加大力度去遏制游资的非法炒作，这几件事叠加在一起就导致小市值因子从2017年开始下行。

对刚刚的一条一条的逻辑，可能主观的行业研究员能够更早地认识到，从而调整他的组合。但是对于量化投资而言，我们更擅长是以史为鉴。刚刚的那些事历史上没有发生过，所以我们的转向就比较慢。从2017年小市值崩溃那件事情，我开始意识到，在纯量化的基础上加上一定的主观，在特定的时候去打一把方向盘，可能投资效果会更好。

主持人：如您所说，三成主观的加成就是要在特定的时间去打一下方向盘，非常明晰。那么就目前的投资标的来看，可以看出，您目前的投资风格体现出较强的成长特性。对于成长股，您认为最佳的布局时点在哪个阶段？又是如何识别与筛选的呢？

盛丰衍：我想逆向回答您的问题。怎样的A股市场不适合成长风格的投资？据我的观察，成长股的涨跌和其利润同比增速高度相关。当预期 A股的利润同比增速可能出现比较大跌幅的时候，可能要阶段性地规避成长股。整体的同比利润增速映射到个股上，可能就是体现为“双杀”。那为了预判未来的A股利润增速的变化的趋势，我们可以综合的考察货币、信贷、PMI等高频指标。

比如，我们观察到从去年11月一直到今年的4月，成长股整体弱势，分析其底层原因，我觉得这和A股的利润同比增速从去年三季度一直到今年一季度出现明显下行高度相关。

主持人：近年来，量化投资与基本面投资的紧密结合也成为了国内量化投资的一个新趋势。您认为这种方式对于团队的基本面研究提出了哪些新的要求？以及您的量化模型又是如何与之相适应的呢？

盛丰衍：正如您所说，量化投资和传统的基本面投资，它是互相融合，各取所长。我观察到量化的基金经理可能招行业研究员，而主观基金经理开始招量化研究员，这两种方法论在市场面前可能都好似“盲人摸象”，如果能把两者结合起来，就能更加真实地还原市场的本质规律。

就我自己而言，从纯量化向量化与主观相结合的方法过渡，这其中的的驱动力就是因为我看到了纯量化在某些时点、某些领域存在局限性。比如说自上而下对市场风格作出判断，比如说是偏价值还是偏成长，是偏大盘还是偏小盘，这些方面纯量化就有局限性。又比如说分域建模这个域该怎么定义？纯量化可能也有些局限性。总结一下，我了解到两种方法论各自的局限性，然后通过取长补短的方式将它们融合在一起。

主持人：今年以，来市场上也有很多年关于市场的风格与行业轮动的讨论，您怎么看待这种轮动？这是否会影响您的基本面研究的框架？

盛丰衍：A股可能绝大多数时候都是结构式的，哪怕今年市场整体偏弱，但还是有风格和行业取得了正收益，比如说煤炭行业，风格比如说红利，还有微盘股指数，都在今年都获得了一个正收益。所以这种轮动是常态，未来可能也是如此。

股票投资基本面研究框架需要解决一系列的问题，自上而下看包括择时、择风格、择行业，还有择股这几个大问题，可能需要用不同的框架去解决。我目前的理解是，择时，择风格，择大类行业轮动，用偏主观的策略思维去解决；而接下来的大类行业中细分行业轮动，以及行业内部的择股，用量化去做会更为合适。

主持人：您能给我们展开介绍一下“分行业分别建模”的做法吗？

盛丰衍：我们从2018年开始就一直在实践参与建模，这里的分域既有您说的按行业去定义的域，也有其他的域，比如说按照风格，又或者按照公募基金持仓占比去定义的域。我这里展开聊一下，用公募基金持仓来分域是怎么回事。

公募基金会在每个季度末之后15个工作日内出基金的季报，报告中会公告前十大持仓，我们就可以根据每只股票被公募基金选为前10大的次数去分一个域。A股现在有5000多只股票了，我们可以像一个金字塔一样，分成三层，第一层被公募基金集中选为前十大的那部分称之为核心100。这100只股票就是大家最耳熟能详的，基金经理买的最多的，认知度也非常的高，这是整个金字塔的第一层。用量化的投资方法去交易的话，可能用跟踪聪明钱的方式是一个很好的解决方案。

第二层我称之为中盘900，这900只股票公募基金会买，分析师也会写报告。在这个域中用基本面的量化因子去投资，我觉得是比较合适的。

最后一层称之为冷门4000，这4000只股票市值会偏小，券商的研究报告也未必会覆盖，公募基金经理也不会买。在这个域中也有比较适合的投资方式，可能不再是基本面因子，而是技术面因子，又或者是其他的一些方法。

总结一下，像金字塔一样，根据公募基金经理是否买了这支股票，我可以分为三层，核心100可能用跟踪聪明钱的方式去投，中盘900用基本面量化因子去投，第三层冷门4000结合一定的技术面因子，分域进行。

主持人：不同类别的分层有不同的投资方法，不同的投资经理在能力圈上也有所区别，您在之前采访中有提及到“能力圈同心圆理论”，能否解释一下这个理论？

盛丰衍：“能力圈同心圆理论”是我的一个思维模型。同心圆就是一个大圆一个小圆，其中大圆是想象中的能力圈，当中那个小圈才是真实的能力圈，能力圈指的是对股票未来收益的预测能力。我几乎可以断言对所有投资者来说，自以为的想象中的外圈能力圈永远比真实的能力圈要大一些。

从获得收益的角度来分析，内圈就是真实的投资能力，它带来收益，而内外圈的夹层它其实是一种想象，可能带来亏损。哪怕偶尔凭运气挣来的钱，将来可能会靠实力亏回去。

如何去提高自己的投资能力？如何去提高投资业绩？从同心圆的理论中可以得到一些启示。第一种方法是扩大内圈，这是硬桥硬马的真功夫，需要日积月累。二是缩小想象中的能力圈，这事比较逆人性。

分享到这里，我可以介绍一下我自己的投资座右铭，“弱小和无知，不是投资的障碍，傲慢才是”。弱小和无知就意味着内圈很小，但这事并不影响投资。比如我可以选择一个被动的指数基金，而外圈和内圈的夹层，其实是一种傲慢，是一种对自己的能力的高估，它会使人持续跑输指数。

主持人：在选股层面您会用到哪些基本面因子对股票进行分析？

盛丰衍：从基本面因子来看，低估值、高成长、高质量，这是最核心的三大类基本面因子。

主持人：您又是如何动态更新因子库与事件库的？更新的频率是怎么样的？

盛丰衍：因子库和事件库我们主要采用从结果倒推因子的做法，有点类似于根据谜底去编谜面。我们希望我们的框架能够捕捉到绝大多数因为基本面推动的这些牛票，事实上总是有些事与愿违，我们会错失一些很好的股票，但是那些错失的股票正是我们学习的榜样。我们从错失的股票中总结出一些特性，一些因子，再去回过头来更新整个策略框架。这就是我所谓的根据谜底去编谜面。

主持人：可以看得出量化投资是一个非常严谨的系统工程，想问一下盛总，您在团队建设方面是如何分工去做这么一个庞大的工程？

盛丰衍：团队建设的时候，我比较喜欢“T”型文化。“T”有一横也有一竖，我希望我们团队的成员都像“T”一样，对每个领域都有一定的了解。但是整个团队的每一个人都有自己所擅长的点，在建设团队的过程中，我会把每个成员的长板尽量向不同的方面去引导，然后再整合在一起，用这样的方式，整个团队的能力圈就可以扩展得比较大。

主持人：对话进行到这里，我们后台也收到了很多投资者的提问，选取几个比较有代表性的来跟盛总聊一下。首先就是在心理建设层面，在市场震荡比较大的时候，您是如何缓解焦虑的？

盛丰衍：市场总是会有波动，但波动比较大的时候，压力是多方面的。可能来自于基金净值的下跌，也来自于自己跟投的基金的亏损，可能也来自于家人，因为我的家人都买了我不少的基金。至于缓解压力的方式，我觉得还是去思考一下过去那些更困难的时刻是怎么一步步走过来的。将眼前发生的事儿跟过去那些最难的时刻相比，可能就不值一提了。用这种方式告诉自己，过去我们都能够扛过来，眼前的这些总有一天也会变成未来的小事儿，甚至是一些调侃的故事。

主持人：可能大家对于主动管理型基金经理的日常比较熟悉，比如看财报、跑调研等等。对于量化基金经理的一天，大家相对更为好奇，您能否简要给我们讲一下您一天的工作日程？

盛丰衍：量化基金经理是通过编模型或程序去进行投资的，每天我会花一个小时时间，也就是开盘前的半小时和开盘后的半小时，把模型给出的投资的组合去进行实盘交易，进行投资。

在其他时候我会花时间去改善我的模型，有点类似于自动驾驶模块，在车正常运行的过程中，依赖于自动驾驶模块就可以了，但是自动驾驶模块需要花时间去维护、去更新迭代。所以我的少数时间是再根据模型的建议进行实盘投资，绝大多数时间在更新我的投资框架投资模型。

主持人：展望未来十几年乃至几十年，您能谈谈对自身职业生涯的愿景以及对基金行业的愿景吗？

盛丰衍：再过半个月我的公募基金生涯就要到6年整了，我对“6”这个数字非常看重，也是我最值得骄傲的一个数字。我希望这个数变成10年、20年。

对于整个基金行业我有一个愿景，我主要投资的是股票资产，我认为股票资产投资可类比为生活中的压力，适当的压力是有助于我们进步成长的，但是压力过头之后可能就变成一种负面东西。同理，在风险承受能力之内的股票仓位，其实是能给整个资产保值增值带来一定益处的，但是超过了限度可能会带来一些负收益。作为股票基金的基金经理，我希望帮助大多数的投资者找到合适自己的基金产品和总的风险的预算。

主持人：非常感谢西部利得基金量化投资总监、基金经理盛丰衍总今天的莅临与分享。通过盛总的解读，我们对于当下市场形势与量化投资有了更深刻的理解，同时也对盛总自身的量化体系有了更全面的认识。

私人银行财富演播室观长期趋势，论财富之道。我是鹿媛媛，我们下期再会。

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