1.2 当前进入牛市一、二阶段之交的“徘徊期”

我们在22.11.18《港股“牛市三阶段”—港股“战略机遇”系列之二》提出：“后市有望接力二阶段：价值重估，体现在基于地产调控/疫情防控优化落地，外需回落下政策稳增长加力，重点板块政策确定性提升，市场对于基本面修复的预期得到确认，带动估值回升”。

近期，防疫政策优化的节奏远比市场预期更积极，经济、信用环境低位回暖可期。

疫情是今年以来经济政策的堵点，一方面抑制需求，另一方面掣肘政策发力。防疫政策的进一步优化，对于消费修复、生产、就业、市场主体的预期改善是广泛的，有利于信用环境低位回暖。近期防疫优化节奏频频超预期也验证了我们在22.11.18《港股“牛市三阶段”—港股“战略机遇”系列之二》提出疫情防控有望继续优化的判断。

我们对于后续稳增长政策维持相较市场更积极的判断，23年“稳”信用的驱动力将来自于地产。我们在11.27《把握两大政策预期差下的投资机会——周末五分钟全知道（11月第4期）》中提出当前政策预期差之一：市场对于稳增长政策决心和力度尚存疑虑，而我们认为后续稳增长将超市场预期。我们在22.11.18《港股“牛市三阶段”—港股“战略机遇”系列之二》提出考虑到本轮地产的影响在政府端、投资端、就业端的拖累并未见到显著改善，我们预计后续地产政策仍将延续加码态势。预计政策修复逻辑将沿着“先保交楼，再稳销售”的路线展开。

回顾历史，港股二阶段“价值重估”的触发往往是以社融为代表的信用环境指标低位改善，目前这一路径清晰可见，港股牛市二阶段行情将在不远处，当前处于一阶段二阶段之交的牛市“徘徊期 ”。回顾历史经验，我们可以将社会融资规模存量同比和PMI视为“港股牛市二阶段”行情较好的触发信号，其中“社会融资规模存量同比”的领先意义相对PMI更显著，“社融企稳”往往是港股二阶段行情触发的先决条件。

后续，政策组合拳值得期待。回顾历史，信用低位回升往往对应政策加码，包括货币/财政，投资/消费刺激的组合。复盘历次宽信用周期开启前夕，一方面政策需要在地产、基建等传统领域上进一步发力挖掘信用新动能，信用重回上行趋势的驱动力往往来源于地产、基建；另一方面，支撑宽信用需要宽货币，过去4轮稳增长周期中，在“稳增长/宽信用”的初期，央行的货币政策会保持较为宽松的操作。在经济尚未企稳回升前，流动性将会持续宽松。

历次来看，政策的宽松逐步传导到信用端的过程中，地产驱动的宽信用对行情的推动力量更强。从过往历次房地产调控周期的经验来看，房地产金融政策调整—>居民中长贷款企稳是地产系指标企稳和社融企稳的开端，若后续我们能进一步看到地产投资增速企稳，则证明地产政策调整向下传导相对顺畅，后续信用环境持续改善的概率更大。