新闻第50期 | 蚂蚁集团调整股权结构释放了何种信号？

作者 | 尹  睿  山东大学本科

         任彦锦 中央财经大学硕士

         鲁思捷 爱丁堡大学 LLM

         汤昊男 中国政法大学硕士

         曹炜嘉 圣路易斯华盛顿大学 JSD

审稿 |alex 中国政法大学硕士

编辑 |于杰 上海对外经贸大学本科

责编 |陈远航 美国西北大学LL.M.

 蚂蚁集团调整股权结构释放了何种信号？

一、新闻概述

蚂蚁集团1月7日发布公告称，为持续完善公司治理，实现长期可持续发展，拟在董事会和股东层面采取一系列升级举措，包括引入第五名独立董事、股东上层结构调整、推动股东投票权与经济利益相匹配等。其中最引人注目的是股权上层结构调整以及增资改革，此举被看作是蚂蚁集团对金融监管要求做出的回应，对于其重新上市具有重要战略意义。一方面，通过对蚂蚁集团股东上层结构进行调整，使蚂蚁集团主要股东投票权发生变化，马云不再成为实控人；另一方面，通过增资扩股提高资本充足率，降低杠杆率，使蚂蚁消费金融公司的业务方向更符合监管风向。

1. 股东投票权变化引发的实际控制人转移

蚂蚁集团发布的《关于持续完善公司治理的公告》（下称《公告》）表明，经过一系列股权转让协议等安排，不再存在任何直接或间接股东单一或共同控制蚂蚁集团的情形，该调整意味着蚂蚁集团与阿里巴巴实现在管理层人员上的彻底分离。阿里巴巴终身合伙人、创始人马云，不再是蚂蚁集团的实际控制人，马云对集团的影响力和话语权将显著下降。阿里虽然依旧是蚂蚁的重要股东，却不再拥有蚂蚁的绝对管理权，蚂蚁和阿里，已是两家公司。

正如《公告》所言，调整后的蚂蚁集团的股份表决权更加透明且分散，这将进一步优化公司治理结构，提高公司治理的透明度和有效性。

图1 本次调整完成后蚂蚁集团的股权结构（图源《公告》）

（一） 增资改革

在本次的增资改革中，注册资本从80亿元增加到185亿元，此举旨在提高资本充足率，降低杠杆率，以回应金融监管需要。股东从原来的7家变为12家，新增加的股东分别为杭金数科、舜宇光学、传化智联、博冠科技和重庆农信集团。

这5家股东当中，值得注意的是杭金数科和重庆农信。前者的第一大股东是杭州市金融投资集团有限公司，具有杭州的国资背景，此次入局蚂蚁消金，以10%的股份成为仅次于蚂蚁集团的第二大股东。而重庆农信集团具有当前大热的供销社概念，是重庆市供销合作总社直属金控平台，主要从事小额贷款、融资担保、基金管理等。蚂蚁集团重新建立组织结构，引入杭金数科和重庆农信这些具有国资和供销社背景的新股东，使更多具有“合规”属性和背景的人出现在股东会中，释放出欲重启IPO的信号。

二、互联网金融行业监管寒冬的到来——蚂蚁集团IPO被叫停之回顾

图2 （图源上海证券交易所官网）

2020年7月13日，浙江蚂蚁小微金融服务股份有限公司更名为蚂蚁科技集团股份有限公司。7月20日，蚂蚁集团宣布启动上交所科创板和香港联合交易所主板同步发行上市计划。作为全球知名金融“独角兽”企业，蚂蚁集团申请IPO的消息引发外界高度关注。

2020年11月2日，蚂蚁集团实际控制人及董事长、总经理被有关部门联合进行监管约谈。同日，中国银保监会、中国人民银行联合发布关于《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》（下称《办法》）公开征求意见的公告。《办法》注重厘清网络小额贷款业务的定义和监管体制，明确经营网络小额贷款业务在注册资本、控股股东、互联网平台等方面应符合的条件，规范业务经营规则，提出网络小额贷款金额、贷款用途、联合贷款、贷款登记等方面有关要求，督促经营网络小额贷款业务的小额贷款公司加强经营管理，规范股权管理、资金管理、消费者权益保护工作等，依法收集和使用客户信息，不得诱导借款人过度负债，明确监管规则和措施，促使监管部门提高监管有效性，对违法违规行为依法追究法律责任，是对网络小额贷业务过往监管规则的重大补充和完善。

11月3日晚，上海证券交易所、蚂蚁集团先后公告，蚂蚁集团暂缓在上交所科创板、港交所上市。上交所发布公告称：“近日，发生你公司实际控制人及董事长、总经理被有关部门联合进行监管约谈，你公司也报告所处的金融科技监管环境发生变化等重大事项。该重大事项可能导致你公司不符合发行上市条件或者信息披露要求。”此前，蚂蚁集团原申请于2020年11月5日在上交所科创板、港交所上市。上交所决定暂缓上市的法律依据如下：

11月3日当日，蚂蚁集团在港交所公告称，本公司的A股于科创版上市暂缓的同时，H股于香港联合交易所有限公司主版上市亦将暂缓。同日，蚂蚁集团发布《致投资者》公告，对投资者“深表歉意”，并表示，会“稳妥创新、拥抱监管、服务实体、开放共赢”。2021年4月12日,央行、银保监会、证监会、外汇局等金融管理部门再次联合约谈蚂蚁集团，蚂蚁集团进入漫长的整改阶段。

三、从股权结构调整看公司治理之优化

1. 一致行动关系的解除及金融监管对金融机构股权结构的管理

根据蚂蚁集团在官网披露的信息，此次股权结构调整后，蚂蚁集团各主要股东将彼此独立行使表决权。创始人马云作为股权变动前蚂蚁集团的实际控制人，与其他三位个人股东保持一致行动关系，通过100%持股杭州云铂投资咨询有限公司，对蚂蚁集团共间接持股53.46%。

所谓一致行动关系，是指两个以上的自然人、法人或者其他组织通过协议、合作、关联方关系等，在行使表决权时采取相同的意思表示。一致行动关系目前主要应用于两方面：一方面，一致行动关系保护了分散股权时代中小股东参与公司治理，同时加强中小股东对实际控制人的制衡及经营管理人的监督，避免大股东侵蚀中小股东的隧道挖掘行为；另一方面，实际控制人在首次公开发行时通过签署一致行动协议，可视为实际控制人以外的其他签署人愿意为实际控制人背书，从而提升首次公开发行的溢价。因此，一致行动关系并非属于单纯危害分散股东权益的市场操纵手段。一致行动关系某种程度上可以缓解非传统高科技公司融资的信息壁垒。与传统行业相比，高科技行业往往包含了诸多无法被简单量化的无形资产，其市场价值无法通过简单的现金流或净现值等财务情况进行判断。在融资过程中，外部投资者可以通过成为一致行动人，以缓释其对新业态新产业的模糊定位。

一致行动关系的解除对蚂蚁集团公司治理而言有两方面的优势，一是可以缓解实际控制人同股不同权的问题， 由于一致行动关系中的各方实际地位并不平等，实际控制人在“真实控制权”（亦可理解为实际的现金流权）及“实际承担责任的比例”（真实持股比例）并不相匹配，解除一致行动关系从某种程度上来说，可以打破实际控制人对公司表决的压倒性优势。二是兼顾金融监管对金融机构实际控制人“一参一控”的限制，尽管《商业银行股权管理办法》并未对非银行类金融机构一并适用，但《中国银监会办公厅关于规范商业银行股东报告事项的通知》及《中国银监会办公厅关于做好<商业银行股权管理暂行办法>实施相关工作的通知》已明确将银监会批准的持牌金融机构均纳入《商业银行股权管理暂行办法》的适用范围。

2. 独立董事比例对公司治理的影响

除了解除一致行动关系之外，蚂蚁集团还将独立董事人数增加至4人，并拟在后续增加至5人，从而实现董事会中独立董事过半数。根据中国证监会在《上市公司独立董事规则》的定义，独立董事是指不在上市公司担任除董事外的其他职务，并与其所受聘的上市公司及其主要股东不存在可能妨碍其进行独立客观判断的关系的董事。与非控股股东或积极股东相比，独立董事在行使其表决权过程中所投“非赞成票”的因素更加多元。考虑到独立董事设立的“监督功能”，独立董事比例越高，将有效提高董事会决策的正确率。

与科技公司或传统金融机构相比，根据《消费金融公司试点管理办法》，蚂蚁集团作为持牌的消费金融机构，在满足资本充足率、同业拆借、资本损失率等监管关注的指标过程中需建立更加完善的公司管理和风险管理体系。增加独立董事的比例，对董事会其在公司管理、业务操作、利润分配、资产损失计提等方面作出相对客观的决策。

图3 （图源网络）

四、金融监管政策信号之释放——从反垄断专项整治到常态化监管

作为大型平台企业整改的风向标，蚂蚁集团的金融整改进展格外引人关注。针对2020年12月26日和2021年4月12日的两次约谈中，金融管理部门敲定的蚂蚁集团整改方案主要内容，蚂蚁集团将“花呗”和“借呗”进行品牌隔离，重新确立品牌定位，将合规业务整合到持牌消金公司，依法落实资本监管；同时，将金融机构与蚂蚁集团共同出资的“联合贷”业务蚂蚁方出资比例由2%提升至30%，大幅提高资本金要求；此外，有序关闭“相互宝”，全力化解涉众风险。在监管机构的引导下，着力纠正支付业务不正当竞争行为、打破信息垄断；将所有从事金融活动的机构全部纳入金融控股公司接受监管，并严格落实审慎监管要求，控制高杠杆和风险传染，管控重要基金产品流动性风险，主动压降余额宝余额，扭转无序扩张势头。

而针对此次蚂蚁集团股权结构调整和消费金融增资，业内专家认为，本次业务调整释放了积极的信号：这可能意味着“蚂蚁集团核心问题已经得到解决，未来将专心经营，更好服务和赋能实体经济。”本次监管动态也体现出了大型平台企业从专项整治转向常态化监管的趋势，从“强化反垄断和防止资本无序扩张”到“促进平台经济规范健康发展”，再到“实行常态化监管”：平台整改基本完成后，监管行为将更平稳、科学和法治。虽然监管的核心目的仍然是引导平台企业规范发展，促进企业提升竞争力，更好服务和赋能实体经济，但常态化监管更加聚焦制度，在明确法律红线的基础上，优化企业治理结构，使得公司治理结构和常态化监管匹配度更高。

2020年底的中央经济工作会议提出“反垄断”与“防止资本无序扩张”，由此开启了数字经济领域的专项整治，相关执法机构加大对平台企业违法行为的规制力度，对社会各界广泛关注的平台垄断、不正当竞争、不公正交易、滥用算法行为等做出回应。

在平台违法行为整改基本完成的基础上，2022年4月29日和7月28日的两次中央政治局会议均强调，要促进平台经济规范健康持续发展，完成平台经济专项整改，实施常态化监管。当前对于平台经济实施常态化监管应以引领平台经济高质量发展为主，推动平台经济规范持续健康发展，指引平台经济在稳定经济、创造就业、国际竞争领域发挥更好的作用。

2022年12月16日召开的中央经济工作会议也指出，要大力发展数字经济，提升常态化监管水平，充分发挥平台企业在引领发展中的关键作用，为平台企业创造就业提供良好的营商环境，积极引导和支持平台企业出海参与国际竞争；对平台经济的发展释放了利好信号，未来监管侧将不断健全完善系统化、体系化的平台经济高质量发展相关机制和政策体系。

此外，央行2023年工作会议也指出，将持续深化金融改革。加强平台企业金融业务常态化监管。1月7日，中国人民银行党委书记、银保监会主席郭树清介绍了关于平台企业整改的最新进展：“14家平台企业金融业务专项整改已经基本完成，少数遗留问题也正在抓紧解决。后续将实行常态化监管，鼓励平台企业合规经营，在引领发展、创造就业、国际竞争中大显身手。”

关于常态化监管，他具体介绍称，“第一，它是持续的、可预期的监管；第二，它是以法律和制度办法为依据的监管。”促进平台经济平稳健康发展将成为政策的主基调；这也意味着，督促平台做重点整改的阶段逐步结束，政策导向以鼓励和促进平台经济的发展为主基调，政策的积极性和包容性增强；监管体系逐步建立，政策和监管的要求逐步明确，企业对于监管和政策的要求逐步建立稳定的预期；适应新阶段的监管机制逐步确立，监管和执法水平提升，监管机构及职能部门的监管机制、行业监督机制、企业自查机制实现统一。强调为资本设置红绿灯，完善正负面清单管理制度，为资本的有序扩张创造条件。

图4 平台反垄断执法的监管发展进程

未来，监管侧常态化监管主要聚焦平台金融控股和支付业务问题，将着力通过制度化手段解决部分大型互联网企业通过新设机构、控股或参股金融企业等方式将所控金融机构作为资本运作平台的盲目扩张问题和第三方支付机构存在互设壁垒“二选一”、支付链路中嵌套信贷业务、洗钱风险等问题。

参考文献