萎靡了一年的CTA，到底还要不要配置？

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作者：风云君的研究笔记

来源：雪球

三月大宗商品市场总体呈现微跌状态：全月南华商品指数下跌 1.58%。除了贵金属外，各大商品指数集体扑街。而纵观CTA管理人，则分化严重，多数收跌。投资朋友最近问到风云君的核心两个问题，一是CTA到底还是否有危机alpha效应；其次是当下的CTA走到哪儿了，可以上车吗？我们今天简单聊聊。

首先，CTA虽然萎靡了小一年的时间，但并不会把它的危机ALPHA属性跌没。

我们知道CTA策略与股票和债券等传统资产的相关性很低，这意味着甚至在股票和债券市场下跌时产生正收益。根据Altegris统计的数据，在1987年至2022年中的35年间，使用趋势策略的CTA产品与混合型产品、欧美股票市场、债券市场等主流大类资产的收益相关性趋近于零，与之相关性最强的大类资产为美国国债，但相关性仅为0.2。

与此同时CTA策略很灵活，不同于股票，期货合约具有多空两个交易方向，投资者在市场下跌的环境中也可能产生正向的回报，商品市场涵盖的合约标的较广，从黄金、农产品到工业品，范围之广远超传统的投资策略。

CTA策略在最近的危机中表现如何？以2008年金融危机和2020年初新冠肺炎爆发初期为例，美国标普500指数分别下跌50.9%和19.6%， 而CTA策略则分别获得了62.1%和2.3%的正收益。

虽说国内CTA策略目前还不是主流，不过近些年发展迅速，并且整体表现也不错，根据公开数据显示，截至2022年底，CTA策略产品存续并满足净值披露需求的产品共2921只，成立满五年并披露业绩的产品共306只。从产品业绩上来看，成立满五年的产品近五年的平均收益率约131.23%，平均年化收益率约15.23%。

虽说整体表现不错，但产品与产品之间差异极大。从业绩分化的角度来看，CTA策略五年收益率头尾差巨大，达到1113.53%，此外标准差也达到了 159.85%，这对投资者选取优秀管理人提出了较高要求。

其次，当前的CTA走到哪儿了？

三月中旬商品市场波动率较前期出现了一定程度的回升，行情却未能延续太久，此后市场又保持着低波动率状态运行。但却有一些积极信号在发生。我们先来看下波动率。

从图中可以看到，南华商品 20 日波动率已经降低至 2020 年以来的历史极值。我们看今年的南华商品指数走的特别纠结，即使是上两周的上涨行情，也是反复拉锯的震荡上涨。那么对于趋势策略来说是很不友好的，进入开多仓然后止损，再开空仓继续止损的恶性循环中。

那么，有什么积极的信号？持续的低波动率叠加高度出清的市场环境或许已经为后期上涨打下了一定基础。

换个角度看，商品市场波动率绝对值已经处于比较极致的低位，从历史统计来看，未来波动率反弹的概率比进一步下行的概率大的多，我们用一个可能不太恰当的比喻，类似于A股的估值已经到非常低的水平。而在下行风险非常有限的情况下，如果商品行情启动，CTA就会面临不错的机会。

而在近期风云君与量化CTA管理人的交流中，大家在这种极端行情下很多管理人并没有躺平，而是在不断应对，比如了增加了配对套利策略和高频策略占比，适度降低截面多空策略占比等等，不断迭代，增加更多低相关的子策略有些管理人其实已经在这种微趋势市场中盈利。

在近两年市场环境愈发复杂的演绎下，没有管理人能一直被眷顾，当然也不会辜负任何一家扎实投研、不断迭代进取且注重组合风控的管理人。“潮水褪去，才知道谁在裸泳”，近一两年的CTA行情无疑会让这个行业面临一轮洗牌，而在行业出清叠加管理规模下降后，无疑是国内CTA新一轮机会的开始。作为与权益资产具有极低相关性的稀缺策略，CTA中长期的配置价值或许已经开始显现。

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