今天，一笔罕见S交易诞生

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这是极具风向标的一幕。

今天（4月18日），科勒资本正式宣布，旗下人民币二级市场基金（“CCSRMB I”）第一笔交易落地——与君联资本完成首笔以人民币计价的GP主导交易，总金额约为3.15亿元人民币。

总部位于伦敦，科勒资本是全球最早从事S基金业务的投资机构之一，迄今整体资管规模为275亿美元。半个月前，科勒资本官宣完成“科勒资本私募二级市场第一期人民币基金”的首次关账。更早些时候，科勒资本在北京设立了基金管理机构—科勒（北京）私募基金管理有限公司，并完成中基协登记。

这支纵横全球的老牌S基金管理机构，正在以更本土化的方式进军中国S基金市场。而背后，中国创投正在迎来S基金时代。

这已是科勒资本与君联资本之间的第三笔交易。

将时间线拉回到六年前，彼时国内S基金市场方兴未艾，S交易案例十分稀少。已经在海外S基金走出一条成熟道路，科勒资本开始探索更多市场机会，自然而然地将目光投向了中国市场。

“过去多年，我们和国内包括君联在内的很多管理人建立了深厚的关系，一起探讨如何管理基金、如何解决LP诉求等问题。正是在这种一对一的沟通过程中，交易机会渐渐就浮现出来。”科勒资本北京办公室总经理杨战回忆，当时很快科勒资本就跟君联合作进行了一次GP主导的美元S基金交易。

如果回过头来看，这是一次十分成功的初体验。杨战告诉投资界，首次合作的业绩很理想，现在已经实现完全退出。

更典型的案例是在2021年5月。彼时君联资本宣布完成2.7亿美元医疗续期基金交易，而这一轮交易正是由汉领资本和科勒资本联合领投，其他国际知名机构跟投。据悉，这笔交易在极短的时间完成，满足了基金投资人的流动性需求且实现利益的最大化。

杨战谈及背后投资逻辑：一方面，医疗健康是目前市场上真正有大体量存量业务的赛道之一；另一方面，管理人质量也是科勒资本进行S交易重点关注的参数之一。而君联资本，自2007年开始逐渐在医疗健康各细分领域建立起自身的大健康产业生态圈。目前，君联资本在创新药及生物技术，医疗器械及诊断技术，医疗服务及数字医疗等赛道累计投资超过百亿人民币。

这一次，科勒资本和君联资本第三次合作出炉。据了解，本次GP主导的S基金交易由科勒资本一对一开发、独家领投，总金额约为3.15亿元人民币。投资组合中包括六项优质的医疗行业资产，其产品线完备且多元，涵盖数字健康、医疗服务、医疗器械与诊断技术四大细分领域。该投资组合在中国医疗领域内拥有良好的过往业绩表现。

更多细节也浮出水面。“这个项目已经完成了打款和交割“，杨战透露。基于双方的了解和互信，为这个项目最终落地打下了非常坚实的基础，“我们前后花了大概七八个月的时间。”

科勒资本中国团队最近愈发忙起来了。

4月6日，科勒资本宣布，已完成“科勒资本私募二级市场第一期人民币基金”（Coller Capital Secondaries RMB I Fund）的首次关账，该基金的目标规模为15亿元人民币。这是中国首支由外资私募资本二级市场投资机构募集，并获得中国本土机构投资者支持的人民币私募二级市场基金。

投资界了解到，本支基金注册在无锡经开区。在去年的第四季度与今年第一季度，科勒资本分别获得了两家来自无锡的机构投资者出资，包括无锡市的市级以及区级机构。目前，科勒资本的潜在投资者涵盖了不同类型的机构，包括政府背景的LP以及市场化LP。

推出首期人民币基金后，科勒资本将能够参与中国人民币私募市场投资，把握高质量的投资机会。具体来说，科勒资本将可以为人民币市场的广大有限合伙人与普通合伙人提供流动性解决方案。

往前追溯，科勒资本为了这一次已经规划了三年之久。

“在整个市场活跃起来之前，我们就开始积极地思考如何参与人民币市场。”杨战回忆，早在2019年底，科勒资本团队就开始酝酿进入人民币市场，“当时整个市场还处在一个非常原始的状态。买方和卖方对这个市场几乎完全没有任何概念，偶尔会出现一些LP份额转让”，至于GP主导的S基金交易，更是鲜少看到。

但硬币的另一面，随着“全民PE”时代成立的人民币基金相继进入退出期，私募股权存量资产规模不断攀升，投资人流动性诉求大量涌现。显而易见，中国S基金市场迎来爆发的前夜。

“这会是一个新的风口。”经过充分调研和尝试，科勒团队很快付诸行动。2020年12月10日，证监会批复同意股权投资和创业投资份额转让试点率先落地北京。2021年初，科勒资本在北京设立了基金管理机构—科勒（北京）私募基金管理有限公司，并完成中基协登记。

目前，科勒资本合伙人兼亚洲区负责人金俊皓总揽该机构人民币战略，并监察人民币基金的运营；科勒资本北京办公室总经理杨战则负责科勒人民币基金的在岸运作、交易的发起和资金募集。包括二人在内，科勒资本亚洲团队的22名成员均将参与人民币基金的运营，其中，香港和北京各有9名及5名成员，北京办公室还在招募新成员。

“回过头来看，这是一条最难的路。”杨战介绍，参与人民币市场主要有三种方式——第一种是让GP打好架构，直接用美元投海外的架构；第二种则是通过QFLP在本地申请额度去做这件事；第三种是像国内的人民币基金一样，在协会登记备案，且募集本地资金。“这三种方式难度是递增的”。但是，要想在中国市场更为本土化，科勒团队最终选择了第三种方式。

杨战还告诉投资界一个细节，在科勒资本亚洲团队中，大多数成员都能说普通话，在大型投行做过本土项目，“接地气非常重要，这决定了事能不能做成。”

募到了足够弹药，后面将如何投？因为S交易关注的是存量市场，杨战目前看到的项目基本覆盖了国内一级市场主要行业与热点赛道，比如医疗健康、消费、移动互联网、科技等，“这些也是我们最后下手比较多的行业。”

不过，不同于VC/PE，作为S基金管理人，科勒资本在一定程度上会弱化行业属性，更多的是以回报为指引去搜寻资产。“我们新基金投完以后，在各个行业会是比较分散的状态，从而防范在某个行业的系统性风险”，杨战解释。接下来，科勒资本在中国的S基金投资版图，将次第展开。

这一幕正在发生微妙变化——越来越多S基金赶来。

不久前，资产规模逾8000亿美元的汉领资本在上海开设办公室，凸显公司对于亚太区域业务发展的决心。成立至今，汉领资本致力于位全球专业投资者提供卓越的服务与全面的投资管理方案，迄今员工约600人，在北美、欧洲、亚太及中东地区均设有办公室。其中，上海办公室是汉领资本继香港、首尔、悉尼等地之后在亚太地区的第六个办公室。

其中，S基金正是汉领的核心投资类型。自2000年起，汉领便开始涉足S基金交易，目前共有5期S基金，总规模近80亿美元。2022年5月，汉领资本宣布获得上海市QFLP（合格境外有限合伙人）试点资格，成为上海市首家通过QFLP试点形式设立S基金的机构。汉领资本董事总经理及亚太投资联席主席夏明晨早前也曾透露，汉领已经有了募集人民币基金的计划。

无独有偶，4月6日，深创投与中国信达在深圳签署战略合作协议，建立全面长期战略合作伙伴关系，携手服务实体经济高质量发展。值得注意的是，根据协议，双方将开展多层次、宽领域、全方位合作。在接续基金（S基金）业务方面，通过共同发起设立基金等方式，参与盘活存量基金资产，服务实体经济。

实际上，深创投是国内最早布局S基金的本土创投机构之一。早在2019年12月，深创投就在珠海发布了第一期S基金，目标规模达100亿元，首期规模约50亿元，并于2020年正式运作。2021年5月，深创投S基金与华盖资本发起国内首支人民币架构的重组接续基金；2022年6月，深创投S基金设立首支S份额项目投资载体（SPV-S）；后来，深创投S基金完成深圳首单国有基金份额交易……亲历了国内S基金的发展历程。

为何S基金越来越受到欢迎？这里不得不提到愈发严峻的GP生存状态——2015年中国迎来本土新一波VC/PE爆发，至今已经有七八年时间。一般而言，人民币基金的期限往往在5-7年之间，换言之如今大量基金进入退出期，关于流动性的需求愈发迫切。

过去，私募基金管理人主要还是想通过IPO或并购的方式退出，以此来获得比较高的溢价。但自2017年开始，随着IPO逐渐收紧、A股股价下跌，VC/PE在募资、退出两端受困，S基金成为了打破流动性的重要方式。

“我们欣喜看到，过去几年不管是社会资本还是国有资本，对S基金的认知都在不断提升。”杨战判断，“现在人民币市场的发展阶段大概跟美元20年前差不多，还处于早期荒芜的状态。但随着大量资金进来、政策监管推动等，人民币市场可能会更快成长起来。”

在他看来，“在中国做S基金交易，第一底层资产和管理人同等重视，管理人的素质能力其实会对结果产生比较大的影响；第二，保持估值的客观性和准确性；第三，足够多的敬畏心，用比较稳健的方式做这件事。”

但随着潮水袭来，尚处早期的S基金市场也隐匿着新的问题——“我前段时间见了一些项目，早些年这些项目都是GP挤破头投进去的，现在打5折没人要，挺让人唏嘘的。”从业多年，杨战亲身经历国内创投起起伏伏，从最开始群雄逐鹿的社区团购、共享单车、网约车，到最近两年的消费品、生物医药，目睹着高光时刻和潮水褪去。

浩浩汤汤，当退出需求愈发凸显，整个创投生态正在发生巨大变化。未来已来，中国S基金的序幕正以前所未有的速度拉开了。