LP份额交易成功的关键

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2022年，我国S市场交易规模近700亿元人民币，过往6年的年复合增长率达到了53%，增势极其迅猛。S市场的交易规模目前又以LP份额交易为主，支撑着交易规模的增长，也预示着LP份额交易成为投资者另一重要退出渠道的美好前景。

作为一种流动性管理工具，LP份额交易可以很好地满足原LP、GP和新LP（买方）的多样化诉求，也因此在近几年外部市场环境变化的大背景下，得到了越来越多的关注。然而，LP份额交易流程长，节点多，其中涉及的众多难点与卡点是市场参与者们讨论不断的话题。鉴于此背景，本文将对LP份额交易的流程及关注要点进行梳理，希望可以对市场参与者们提供参考价值。

LP份额交易不仅仅涉及买卖双方，GP及其他LP作为利益相关方也可能会对交易产生影响。在正式执行交易前，利益相关方的不确定因素排查及应对策略准备，对交易的顺利执行起着至关重要的作用。

1. 卖方

a. 内部卖出的决策流程是否完成：对于机构卖方来说，LP份额转让往往需要内部流程审批，其严格程度及效率高低是决定交易是否能开展的关键因素之一。以国资LP为例，合规性优先的要求，以及较长的审批链条，使其难以做出售卖基金份额的决策。民营机构及家办等卖方的决策流程相对则会更快一些。对于交易时间窗口较为敏感的LP份额，卖方内部流程的效率可能直接决定了交易在实操层面是否有可行性。

b. 是否存在资产质押问题：存在质押情况的基金份额有潜在的不可交易风险。若卖方将标的份额作为抵押物用于贷款，在面临债务危机的情况下，标的份额很可能被冻结或强制执行。因此在前期需要谨慎确认标的份额的质押以及卖方的资信情况，确保标的份额不会进入不可交易的状态。

c. 底层资产的现状是否影响上层LP变更：标的基金若持有多个已过会待发行的公司股权，则份额转让的不确定性加强。由于上市规定及证券法律法规的相关监管规定要求拟IPO公司的私募基金股东，在其出资人发生变更的情况下，需要履行一定的程序以及报批要求，GP可能以影响拟IPO公司的上市进程为由拒绝LP的变更。

2. 买方

a. 特定类型机构的特殊要求：不同类型的买方机构对于标的份额属性有不同的要求或限制，因此在选择买方时，应当考虑标的份额属性以匹配合适的买方。以险资为例，其作为LP投资私募股权类基金时需要满足保险资金股权投资管理办法的相关规定，例如要求标的基金的注册或者认缴资本不低于1亿元，以及标的基金管理人总管理资产余额不低于30亿元等。而对于外资买方，虽然近年来各地均在推出不同的改革政策来完善QFLP（合格境外有限合伙人）制度，在参与LP份额交易上仍然需要重点关注如底层资产的资方负面清单（例如军工等），底层资产是否符合买方ESG要求、美国禁令等问题。

b. GP 对于LP的备案要求：部分基金出于合规性原因，要求有限合伙人需要是在中基协备案的合格投资人，因此，提前确认买方资质亦是重要关注点之一。

c. 其他考量：买方不得是基金的恶意竞争对手，且需保证买方入伙后不会导致有限合伙违反《合伙企业法》或其他相关法律法规的规定，或导致有限合伙的经营活动由于买方入伙受到额外的限制，或影响被投企业在国内外资本市场申请挂牌或上市。

3. GP

通常LPA中往往会约定LP转让份额事项需得到GP的同意，因此，GP的初步态度是交易是否可行的另一重要因素。对比LP，GP通常掌握了更详尽的被投企业信息，能够极大提升资产尽调环节的效率。后续环节如LP入伙程序，中基协更新LP信息，以及基金合伙人的工商信息变更等事项是否可以顺利开展，也取决于GP的配合程度。因此，无论LPA中是否明确规定，卖方均应尽早告知GP份额转让事宜，争取GP的同意及配合。

鉴于当前比较严峻的资本市场环境，GP可能会有额外的利益诉求，例如通过份额交易扩大LP接触面，服务新基金的募资。合理的利益诉求可以成为对齐卖方与GP利益的催化剂，提高GP的配合度，促成份额转让的达成。当然，也会有不合理的GP利益诉求阻碍交易顺利进行，因此卖方需要提前明确GP的诉求及态度，并针对性做出预案。

4. 其他LP

a. 配合意愿：份额转让可能需要取得LPAC甚至是全体LP的同意方能顺利开展。后续的合伙企业工商变更亦需要全体合伙人共同签署（例如变更后合伙协议、入伙协议、退伙协议、认缴出资确认书等）。因此，提前与其他合伙人沟通其配合意愿，也能提前规避潜在的第三人风险导致交易无法推进。

b. 是否行使优先受让权：优先受让权一直是LP份额交易中关注度极高的事项。倘若交易已经推进到后期，而其他LP意图行使优先受让权“截胡”份额，这将极大影响交易的进度，甚至直接导致交易夭折。而目前法律对于普通合伙企业的规定为“当合伙人向合伙人以外的人转让其在合伙企业中的财产份额的，在同等条件下，其他合伙人享有优先受让权；但是，合伙协议中另有约定的除外”。对于有限合伙企业，目前虽然并未针对优先受让权作出明确规定，但说明了在无其他特别约定的前提下，有限合伙企业应遵循普通合伙企业的规定。因此，建议在前期与其他LP们沟通对于份额转让事宜的同时，探询他们对优先受让份额的意愿。同时，我们也建议交易各方通过如LPA及Side Letter等文件确认基金对于优先受让权的约定，来了解豁免优先受让权所需要的流程。当然在这个时间节点，其他LP也未必会将是否行使优先受让权的真实意图完全表达。为保证买卖双方在交割时间点不受阻碍，预先设计促成交易的架构也是必要动作。

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