《聪明的投资者》——重读格雷厄姆的投资理论，学会冷静的看待投资

作者：本杰明·格雷厄姆

格雷厄姆的思想，从现在起直到100年后，将会永远成为理性投资的基石。

——沃伦·巴菲特

作为价值投资理论的开山鼻祖，本杰明-格雷厄姆生于伦敦，长于纽约，哥伦比亚大学毕业。一生著有《证券分析》和《聪明的投资者》，这两本书皆被认为是“里程碑式投资圣经”。

格雷厄姆是沃伦·巴菲特研究生导师，当年青涩的学生巴菲特，毕业后曾申请到格雷厄姆的投资公司无偿工作，竟遭到拒绝。三年后，他最终进入格雷厄姆公司，期间，他坚持写信给格雷厄姆，汇报自己的投资见解，最终得偿所愿。他跟着格雷厄姆做投资、两年时间就把个人资产从9800元做到17400元。不只巴菲特，格雷厄姆对于价值投资的理解和投资安全性的策略，还影响了内夫、卡恩、艾维拉德等在内的整整三代著名投资人。诚然，当下国际、国内的投资环境与那个时代已大不相同，但大道至简，格雷厄姆所建立的投资原则，于当下的投资者仍堪称经典。

书中诸如“股票并非是一个交易代码，而是表明拥有一个实实在在的企业所有权；企业的内在价值并不依赖于其价格”；“每一笔投资的未来价值是其现在价格的函数，你付出的价格越高，收益越少”。划重点，作为曾参与此书第四版修订的巴菲特，对此书如此评价，“如果你遵从格雷厄姆所倡导的行为和商业准则，那么，你将获得不错的投资结果。能否获得优异的投资成果，这既取决于你在投资方面付出的努力和拥有的知识，也取决于投资生涯中股市的愚蠢程度。”

《聪明的投资者》这本书声名远播，但是很少人细究书名。

《聪明的投资者》（The Intelligent Investor）——到底是什么意思呢？

格雷厄姆明确地给出过定义：

“聪明”这种品质与智商或学术能力评估考试毫不相干，与其说是表现在智力方面，不如说是表现在性格方面。它的确切含义是，要有耐心，要有约束，并渴望学习。此外，聪明的投资者还必须能够驾驭情绪，并进行自我反思。

书中举了长期资本管理公司（由一群数学家、计算机专家以及两名诺贝尔经济学奖获得者管理的对冲基金）倒闭，以及伟大的物理学家牛顿在南海公司股票上失手这两个例子，来证明高智商或较高的学历并不足以使投资者变聪明。

一、成功的投资

1、成功的投资 = 稳妥的知识体系 + 自我情绪控制。

2、投资能够获得的成绩 = 个人付出的努力和拥有的知识 + 市场的愚蠢程度。

3、A股的市场愚蠢程度很大，历史上平均5年左右就有一轮牛熊，控制好情绪，再加上努力就有机会获得非常不错的收益率。

4、投资的悖论：回报和付出不成正比。

5、对一般的投资者而言，获得令人满意的投资结果，比大多数人想象的要简单；要想获得非常好的结果，比人们所想象的要难。

6、遵守约束，并一贯坚持自己的行为。拒绝改变自己的方法，即便这种方法已不再流行

7、大量思考的是做什么以及如何去做，而很少去关注市场情况如何。

二、投机

1、心理上：预测

投机是预测市场波动，并期望通过交易从中获利，是主动的提前行为。

相反：投资是利用市场波动，按合适的价格购买、持有、卖出合适的股票，是被动的应变行为。

2、时间上：做短线，赚快钱

预测：期望通过预测个股或市场的短期变化赚快钱。

低估：大幅低估的蓝筹股也不能保证短期获利。

3、空间上：加杠杆，赚大钱

对于胜率较大的股票，融资加杠杆。

也许方向是对的，但是忽视了时间因素，可能死在黎明前。

三、普通（防御型）投资者

1、二者因为时代背景的差异，其实是殊途同归：

格雷厄姆：分散购买30只以上的低估蓝筹股。

巴菲特：购买标普500指数基金。

2、寻找几个自己非常有信心价格大大低于价值的股票，以便在一定时期获得令人满意的总体结果：

“价格大大低于价值”代表买入价格的安全边际。

“一定时期”代表需要持有一段时间，而不是马上上涨。

“总体结果”代表即使做了认真的分析，也有好有坏，但是整体收益不错。

四、专业（积极型）投资者

1、目前不太受欢迎的大蓝筹。

2、严重低估的股票。

3、高股息率的二类企业（非行业龙头的普通公司 或 细分行业的龙头公司）。

五、价值投资

买入股价和仓位：

• 给公司估值

  
  

• 情绪控制（市场先生）

  
  

• 安全边际

六、两种投资策略

1、施洛斯：低估买入，合理或高估卖出（例如：烟蒂股）：

“按接近于熊市的低价买入，按接近于牛市的高价卖出”。

2、巴菲特：和企业一起成长，分享利润（例如：可口可乐，茅台）：

“长期持有相对稳定的证券组合获取长期升值”。

七、分散和集中

1、对巴菲特这样不容置疑的技巧型投资者而言，广泛的分散化是愚蠢的行为。

2、对普通的基金经理或个人投资者而言，不采用分散化将是愚蠢的行为。

八、评价管理层

1、绝对的赚钱能力：公司的经营业绩本身不能令人满意。

2、相对比较赚钱能力：公司的经营业绩比类似环境下的其他公司的要差。

3、市值管理，股价表现：公司的股价长期不能令人满意。

九、股息政策

1、重视股息率：

长期分红，大比例的分红，是净利润真实的最好证明。

股利是熊市的保护伞和牛市收益加速器。

不分红再投资却很可能被浪费或损失掉，这在美股200年历史上比比皆是。

2、市场对于股息的判断：

价值型公司，看重股息支付率。

成长型公司，看重预期增长率，不太关注股息率。

十、重点风险

1、付太高的价格购买优质股的风险（尽管是实际存在的），并不是普通的证券购买者面对的主要风险。

2、投资者的主要亏损来自于经济状况有利时期购买的劣质证券。

3、证券购买者把当期较高的利润当成了“盈利能力”，并且认为业务兴旺就等同于安全边际。

十一、成长股的投资风险

1、安全边际总是依赖于所支付的价格。

2、成长股计算安全边际时，以预期利润取代了以往的利润记录。

3、如果股价缺乏适当的安全边际，那么对于成长股的投资，即使采用分散化购买策略，也不会获得令人满意的结果。

十二、安全边际更加适用于低估证券

1、安全边际可以吸纳计算失误或情况较差所造成的影响。

2、低估证券的购买者尤其重视其投资能够抵御不利影响的能力。因为，在大多数情况下，他都不会对公司的前景抱有实际的热情。

3、但是，对于真正的差企业，前景肯定不好的企业，无论证券价格多么低，投资者最好还是不要去购买。

4、低估的证券大部分来自这样的企业：该企业的未来既没有明显的吸引力，也不是明显没有希望。

“理想投资者”画像

本书首先明确了“投资”与“投机”的区别，指出聪明的投资者当如何确定预期收益。其次着重介绍防御型投资者与积极型投资者的投资组合策略，论述了投资者如何应对市场波动。本书还对基金投资、投资者与投资顾问的关系、普通投资者证券分析的一般方法、防御型投资者与积极型投资者的证券选择、可转换证券及认股权证等问题进行了详细阐述。

在本书后面，作者列举分析了几组案例，论述了股息政策，最后着重分析了作为投资中心思想的“安全性”问题。

常见的一种理解指的是在智力和知识上，认为聪明的投资者，就是那些掌握了正确信息、方法和理论的人；另一种理解指的是以结果来论聪明，凡是赚钱的人就叫聪明的投资者，而亏钱的人就叫愚蠢的投资者。

但实际上，这两种理解都非作者本意。

按照《聪明的投资者》这本书的评释作者贾森·兹威格的说法，格雷厄姆在这本书第一版时曾给出过关于书名的讨论，“聪明的投资者”这个词其实与人的IQ或SAT成绩毫不相干。

聪明的投资者——“它只是意味着投资者要有耐性、有纪律、有渴望学习的态度，还必须能够掌控自己的情绪，并且能够懂得自我反省。”格雷厄姆解释说，这种“聪明”（intelligent）主要是指性格方面的特质，而不是指智力方面的。”

就此来讲，部分繁体译本将《The Intelligent Investor》译为《智慧型股票投资人》，也就是把intelligent译为“智慧”而非“聪明”，似乎也很有道理——五项素质都具备的人，我们不知道这样的人智力高不高，但智慧肯定不会低。

在某种程度上，这个定义可视为格雷厄姆心目中的“理想投资者”的画像，也是一张投资者的自我审视的清单。

所以诸位读者不妨问问自己，是否能够做到：

• 有耐性

  
  

• 有纪律

  
  

• 会渴望学习

  
  

• 能够掌控自己的情绪

  
  

• 懂得自我反省

同时，这个定义也映照出《聪明的投资者》的一个隐含的基调，即始终相信：投资成败主要取决于投资者自己。

因而，不论外在环境如何变化，价值投资的功课都在于投资者自己本身，所谓“君子求其在己。”

书中格雷厄姆试图说服读者：尽管未来不可知，股价也无法去预测，但只要我们自己做好功课——采取正确的态度、科学的方法、理性地思考，以及做好我们的情绪管理——我们就可以无惧未知的明天，就不用害怕喜怒无常的市场暴君，尤其是情绪管理这一点。

格雷厄姆说：“那些在投资操作过程中能够做好情绪管理的‘普通人’，比那些没有做好情绪管理的人，更有机会赚大钱，也更加能够保留住钱财——虽然那些没有做好情绪管理的投资者，可能拥有比较多的金融、会计和股票市场知识，但终究比不上情绪管理来得重要。”

所以，就如格雷厄姆反复劝诫的那样：“亲爱的投资者们，问题不在于我们的命运，也与我们的股票无关，而是在于我们自己……”。

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