增长强劲甲骨文，眼前一片“光明坦途”了吗？

作者| InSight Analytics

编译| 华尔街大事件

向云计算环境的持续迁移对甲骨文公司（NYSE：ORCL）来说进展顺利。该公司受益于云服务的高数字增长，这继续塑造了更有利的收入组合。

展望未来，云客户数量的增加提供了加速增长。大规模产能投资可能会在产能填补时释放效率，随着公司收购的逐步整合，可能会发挥协同效应并有助于盈利。

此外，凭借在云软件领域的领先地位以及 OCI 在成本方面的主导地位，该公司能够实现高于平均水平的增长。此外，甲骨文更倾向于由大量技术开发人员运行生成式 AI 工作负载，这可能有助于加速。

去年，由于云容量建设的加速，我们见证了甲骨文数字业务计划的 IT 支出显着增长，主要是在数据中心系统方面。全球信息技术支出的重点现在预计将转移到软件领域，从而通过填补这一能力使云解决方案提供商受益。

尽管企业 IT 预算受到宏观逆风的压力，但在软件支出预期12.3% 的增长的支持下，云计算行业可能保持弹性。

事实上，云计算支出仍然是一个优先事项。20.7% 的增长证明了这一点预计到 2023 年，最终用户在公共云服务上的支出将超过全球 IT 预算的 10%。值得注意的是，这是在整体IT投资增长5.5%的背景下进行的。

对甲骨文来说更具吸引力的是，云行业的主要贡献者将是 IaaS 和 SaaS。前者的快速增长可以通过积极迁移到云环境和过渡到超大规模基础设施来实现。

从今年年初开始，添加了一个新的驱动程序，因为为了测试法学硕士、运行人工智能工具和数字孪生，需要巨大的计算能力。

此外，60%的组织在某种程度上使用混合云，其中增长最快的企业云软件类别是ERP、CRM、SCM、CX和HCM，这些类别也得益于云计算的快速进步而迈上新的台阶。

甲骨文的业务相对多元化。硬件和许可证支持等领域多年来一直保持稳定。但该公司业务的主要驱动力是云领域，其份额超过了30%与 2020 财年的 20% 相比，到 2023 财年末的收入组合中，云服务收入增长了一倍以上，从 2022 财年的同比增长 21% 增至 47%。

在过去 5 年期间，该公司由于 SaaS 应用程序的日益普及，组织正在逐渐用云解决方案取代精确软件，因此发生了向云产品的重大转变。与超大规模企业（AWS、Microsoft Azure、Google Cloud）相比，该公司可以被视为一家纯粹的云企业。

言归正传，超大规模企业并没有最好的业务设置来从云解决方案不断增长的需求中受益，因为它们的主要收入来源更容易受到大环境的影响。

因此，甲骨文可以从云计算前景中获益最多。

甲骨文的云基础设施产品组合的增长速度可能快于许多其他提供商，其收入同比增长10%随着客户不断扩展云运营并提高计算能力。

与此同时，对甲骨文 Cloud Gen2 支持的云基础设施服务的需求激增 7 倍。后者使该公司成为人工智能快速发展的主要受益者之一，因为该平台已成为客户使用生成式人工智能的首选目的地。

作为参考，Gen2 采用更先进的集群，其中 CPU 和 GPU 通过 RDMA 网络互连，提供对另一台联网计算机的 RAM 的直接访问，而无需涉及其操作系统。

因此，此类集群可确保高带宽、低延迟和更高的生产力，其中 30 多名需要更多计算能力来运行 LLM 的 AI 开发人员最近在 甲骨文 Gen2 云中签署了超过 20 亿美元的容量。

除了甲骨文的 SaaS 产品和 Gen2 OCI 云服务之外，应该还有第三个支柱来闭合这个圈子。

事实上，该公司在数据库领域处于领先地位，MySQL HeatWave 凭借实时分析功能颠覆了数据库即服务市场。我相信这是主导向云计算环境迁移的产品的完美结合。

总体而言，增长率看起来非常强劲，但该股在过去 12 个月内大幅上涨，这与跟踪云股票的 Global X CloudComputing ETF 相比引人注目。

尽管甲骨文的股票最近有所回升，但相信对于那些迄今为止错过的人来说还为时不晚，但稍后会发现这一点。

甲骨文最近推出了由第四代AMD EPYC 处理器提供支持的下一代OCI Compute E5 云基础设施服务。由于计算资源的使用具有更大的灵活性，新的解决方案可以使其成为首选，这使得客户可以选择更合适的选项。

展望未来，公司重申其对长期目标的承诺。到 2026 年，甲骨文计划收入达到 650 亿美元，这意味着复合年增长率约为 10%，运营利润率目标为 45%。

在盈利能力方面，该公司 38% 的 EBITDA 利润率几乎是微软、SAP SE 、Salesforce 、亚马逊、思科系统、谷歌平均水平的两倍。

尽管该公司以 283 亿美元收购医疗保健软件公司 Cerner 对财务业绩做出了重大贡献，但 2023 财年最后一个季度的运营利润按 GAAP 计算下降至 30%，这可能归因于云服务增长速度更快与利润率较高的许可证支持收入相比。

此外，如此大规模地收购利润率较低的 Cerner 可能需要一段时间才能整合到甲骨文的基础设施中，并使盈利能力恢复到公司的标准。

与上述选择相比，转向估值，让我们考虑市盈率排名。甲骨文股票目前的市盈率为 6.54 倍，比可比中位数 5.13 倍溢价 28%。

P/S 和未来收入增长分散

正好位于趋势线上，表明该公司 11.3% 的增长预期证明了 6.54 倍的市盈率估值是合理的。

因此，甲骨文的估值似乎比同行选择溢价近 30%，这意味着该估值合理。不过，让我们进行更精确的计算。

估值（作者的估计）

总结上表，甲骨文的市盈率与增长率为 0.58 倍，略高于同行 0.55 倍的中值水平。

值得注意的是，当我们将未来的销售增长前景纳入计算时，上述 28% 的溢价缩减为 PSG 比率的 5%。

为了得出公允价值，我们可以采取反向变动，将 PSG 中位数乘以公司的增长前景，以获得 6.24 倍的市盈率。采用 500 亿美元的 TTM 收入意味着目标资本为 3119 亿美元，即每股 155 美元。计算得出 2.7% 的轻微下行潜力，得出 ORCL 目前估值合理的结论。

然而，盈利能力可能会增加甲骨文股价的上涨潜力。现在让我们通过 EBITDA 利润率的棱镜来检查 EV/EBITDA 倍数。

乍一看，该公司的 EV/EBITDA 交易价格较该公司 14.8 倍的中位数略有折扣 2.8%。然而，正如我上面提到的，甲骨文的 EBITDA 利润率明显高于 20.8% 的中位数。

估值（作者的估计）

因此，就 EV/EBITDA 与相应利润率而言，甲骨文的排名折扣为 40%，即 0.38 倍，而选择的折扣为 0.64 倍。

隐含相同的逻辑（特别是，乘以 ORCL 的 EBITDA 利润率的 0.64 倍，然后乘以 192 亿美元的 TTM EBITDA）并进行适当的调整，隐含的资本总额应为 3840 亿美元，即每股 141.5 美元，具有 20% 的上涨潜力。但是，让我们也想象一下这一点。

EV/EBITDA 和 EBITDA 利润率分散 (Seeking Alpha)

事实上，我们可以发现甲骨文的位置位于趋势线下方，这提供了一个需要填补的缺口，以便使估值处于趋势线之上。另一点是趋势线实际上是向下倾斜的，在我看来这是不可持续的。

在之前的散点图中，我们可以观察到一条向上倾斜的趋势线，这表明市销率估值随着预期增长率的提高而增加。

换句话说，投资者倾向于将较高的增长前景纳入市盈率，但这并不适用于 EV/EBITDA 和盈利能力。

特别是，可以推断盈利能力和多重估值之间存在负相关关系。这背后的一个可能的原因可能是投资者只是忽视了公司的盈利表现，这意味着增长率的惊喜比盈利能力的惊喜更具优势。

人们可能会认为后者对于成长型股票来说足够公平。但在目前的市场情况下，企业整体IT预算受到不利宏观环境的巨大压力，我认为应该更多关注盈利而不是增长。

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