A股，到底了吗？

2023-09-07 14:09

来源：凤凰网财经

主持人/文：张雅欣

9月27日至28日，凤凰卫视、凤凰网联合多家机构举办的“凤凰湾区财经论坛2023”将在香港、深圳同步举办。广邀海内外政府官员、专家学者、行业精英围绕大湾区建设、中国经济、全球经济等话题展开讨论。在论坛开幕前夕，凤凰网财经联合中国基金报推出《湾区风云录》系列访谈，本期对话红塔证券首席经济学家李奇霖。

随着政策进入密集期，有关楼市、股市的未来成为热议。四大一线城市全部实施“认房不认贷”后，房地产市场短期是否会迎来久违大涨？长期又会呈现怎样的趋势？A股印花税减半和减持新规的出台，为何没有给股市带来预期的反弹？A股“市场底”究竟何时到来？针对这些投资者普遍关心的焦点，李奇霖在对话中给出了他的观点。

对于北上广深全部实施“认房不认贷”政策，李奇霖认为这无疑是远超市场预期的。短期内，他认为一线城市的房地产市场将迎来复苏；而长期看，这一政策的持续性如何还要视居民收入预期而定。同时，李奇霖指出，“认房不认贷”的出台将给国内房地产市场带来两大“分化”——第一个“分化”体现在一线及强二线城市房地产市场相较于能级偏低的三四线城市会获得更多利好，甚至出现“虹吸效应”；第二个“分化”体现在同一城市不同区域房产的价值分化，比如“老破小”、“郊区房”或将出现抛售压力。

此外，针对外界关注的一线城市接下来会不会“放开限购”，李奇霖认为，当前正处于政策的观察期，目前房地产市场资金流动已有激活迹象，因此短期再“放开限购”的可能性不大。不过，其同时补充表示，如果后续房地产市场走势依旧大幅不及预期，不排除一线城市“放开限购”的可能性。

就近日争议较大的“公摊面积”话题，李奇霖的观点则是，与是否取消公摊面积相比，更容易被接受的改革方向是加大开发商违规违法加派公摊面积的成本，通过政策约束使公摊面积的组成标准和摊派明细的披露更阳光化，以此解决购房者和开发商之间的信息不对称。

聚焦股市，李奇霖则特别谈到了近期出台的减持新规。在他看来，减持新规是真正能够改变A股生态的利好政策。他坦言，过去A股套现过于容易，这导致市场对投资者保护大打折扣，而减持新规这一制度化的规定能够极大约束上市公司股东高位套现以及长期只减持不分红等恶劣行为，是实现真正构建A股市场中长期向好的一个重要土壤。加之印花税减半的政策，以及楼市“认房不认贷”、首付比例下调等一系列“稳增长，防风险”的措施，李奇霖表示，这些将合力改善当前市场对基本面较为脆弱的预期，可以说，A股不仅已出现“政策底”，也同时迎来了“市场底”。他建议，当下就是入场A股的好时机，而顺周期板块、消费板块以及与“国产化”相关的科技板块则值得重点布局。

以下为直播对话精要：

1、李奇霖：“认房不认贷”更利好一线城市

《湾区风云录》：首先聊一聊近期关注度最高的房地产市场，前几天四大一线城市全部实施了“认房不认贷”，据媒体报道，已经有开发商表示要连夜收回折扣，并且很多中介反馈说房子的挂牌量和成交量都有一定的上涨。您认为“认房不认贷”的政策，是否会带来房地产短期内的反弹？

李奇霖：首先从政策来看，“认房不认贷”实际上是超出市场预期的，因为此前大家都认为广州、深圳出来（这个政策）之后，北京、上海作为全国两个比较重要的房地产市场风向标，政策出台相对来讲可能会保守一点，可能会从郊区开始，或者从非核心区开始来实施“认房不认贷”。但是没有想到的是，在当天，北京、上海就一起出台了“认房不认贷”，所以从情绪上来看，对购房者肯定是有一定的促进作用的。所以我们可以看到，在周末的时候，部分新房卖得还挺好的，然后它的折扣取消了，甚至有一些新房还出现了涨价，而且认购比例都非常的高。另外一个就是可以看到二手房市场挂牌也变多，整个一线城市的交投都开始趋于活跃。

从持续性来看，我们认为未来的话，至少一线城市房产价格可能短期是会企稳的，一些核心一线城市，还有一些二线城市可能会在短期密集释放一些改善型的住房需求客户，当然也有一些刚需的客户都会有一个密集的释放。但是目前从持续性的角度来看，我们认为一个就是持续性如何还是要看收入预期，因为从中期或者是长期来看，“认房不认贷”它改变的主要是首付的比例，是让你更好地“加杠杆”上车，但是它有一个不确定性，就是按揭的偿还是需要有一个很好的收入预期，要跟收入预期做挂钩的。如果说收入预期不是特别好，那可能后续的政策利好的持续性不会太强，这是第一个收入预期问题。

第二个就是结构性的问题。“认房不认贷”本质上实际改变了两点，一个就是你可以看到非核心的城市或者说一些三四线城市（的人），可能会卖掉一些老家的房，来到一些更高能的城市去安家。过去的时候因为没有“认房不认贷”这样一个措施，如果在老家有过贷款记录，就会按照二套首付比例在一线城市购房，这样的话成本就会很高。也就是说如果放开了“认房不认贷”之后，你可以看到很多人他可以卖掉老家的房，然后在他生活的一线城市去买房。这个放开之后，可能会对一线城市的楼市利好程度更高一点，对一些能级偏低的城市，可能还会有一些虹吸效果，所以这个是一个结构性的问题。

第二个（改变）就是，不同一线城市内部不同品质的住房，房价也会分化。比如说有一些“老破小”，那它可能就有比较大的抛售压力，因为大家可能会有改善型的需求，“认房不认贷”之后，首付比例大幅下降，就有改善的动能。再比如说一线城市的郊区，有些人可能出于孩子上学、上班方便等等考虑，也有可能卖掉郊区然后来核心区去买房。所以“认房不认贷”会加剧分化，一个分化是区域的分化，第二个分化是不同品质住房的房价的分化。

所以“认房不认贷”措施，一个就是它还存在收入预期的问题，第二个就是它会存在一个分化的问题。它不是一个全局改善的（政策），全局改善可能光靠“认房不认贷”是不够的。像2015年的时候，我们当时都知道2014年“930”之后也是密集出台了很多促进房地产相关的改善政策，当时也出台了“认房不认贷”，但实际上真正房地产市场大幅改善是从2016年开始的，当时因为房地产市场的去库存，还有三四线城市的货币化安置，导致了全国的房地产市场在2016年、2017年都出现了一个明显的企稳回升。

但是现在你可以看到，三四线城市并没有货币化安置这种“大招”，所以我们会认为后续的楼市还是一个结构分化的行情，“认房不认贷”可能会加剧这种结构分化，这个是我个人的看法。

《湾区风云录》：那是否意味着未来长远看，可能除了这些比较强势的城市之外，其他城市的房地产并不具备保值甚至是升值的空间了呢？

李奇霖：从事实上来看，我们认为可能是这样的，因为一方面是城镇化率现在已经开始减速，可以说慢慢地下台阶了，新增城镇化人口（数量）已经在慢慢地往下走了，这对很多三四线城市的房地产市场来讲不是一个好事，因为只有源源不断的城镇化的人口，才是当地最重要的购买力来源。

第二个就是现在人口总量也开始下降了，尤其是新生儿的出生率下降得比较快，再加上整个刚需市场在三四线城市已经趋于饱和了，又没有一个强有力的房价上涨预期去推动的话，我相信改善型需求在三四线城市趋于饱和了。我们可以看到，全国的人均住宅面积已经接近40平方米，房子一个是不缺，第二个就是面积也足够大，也就是改善型的（人群）该“上车”的也“上车”了。所以在这样的逻辑下，我们认为未来房地产市场应该就是一个存量房时代，在存量房时代会演变成“强者恒强”的逻辑，因为不是一个增量时代，存量就意味着有一部分强，就会有一部分弱，所以我们认为后续房地产市场，可能在核心城市，尤其是核心的一二线城市，可能更具备增值的潜力。

另外从国际的经验来看，每一个国家，不管是发达经济体还是非发达经济体，它人口出现了下降之后，我们都可以看到类似的这种房地产市场结构化分化的趋势产生。这个趋势产生的原因其实还是源于人口下降之后，本身这些人口流出的地方，它的产业规模也是收缩的，它能提供的高薪或者说发展潜力比较好的职位也是收缩的，这样的话自然就会导致刚需不断地流失。而且这还会产生“负反馈”的效果，因为随着产业吸引不了人，那人口只会进一步流出，人口进一步流出，产业更难发展，市场规模会更加狭小，所以这个时候可能会出现这种螺旋式的“负反馈”。在这样的一个趋势之下，我们认为未来就是一个“强者恒强”的逻辑。再加上当前“认房不认贷”，包括后续有可能出现一些放开限购等等举措，还会加剧这样的调整。所以我们认为，大多数地方的房地产市场，可能都不具备一个很明显的保值、升值空间，能够稳住现在的价格我觉得就已经很不错了。更多的发展前景，或者说房价上涨预期比较好的地方，仍然还是一线和这些强二线。

李奇霖：从这样的一个逻辑来看，我们认为，靠房地产发展经济这条路径可以说已经很难再实现了。过去的时候是增量房时代，所谓的增量房时代就是我们地方政府是可以通过卖地获取土地出让收入，然后转化为基建的投资，而开发商通过买地也可以实现施工等等，形成一个强大的地产基建驱动的一个完整的链条。但是当前我们注意到就是未来是一个存量房时代，存量房时代就意味着只有部分城市还有新开发的潜力，多数城市卖地都会越来越困难。

再同时我们又注意到，不管是地方还是居民的债务也都到了一个比较高的水平，现在居民债务率接近60%，居民的债务收入比已经到了120%以上，相比于2013年已经翻了一倍多，也就是说居民大幅“加杠杆”去刺激房地产市场、给房地产市场创造出流动性，然后再通过房价的上涨带动地价的上涨，地方政府通过土地抵押获取融资，创造出大规模的基础设施，这样的模式在未来也会受到遏制。

当然这里也还有很多深层次的因素，包括对高质量发展的诉求等等。再同时还存在这样一个客观事实，就是现在居民杠杆已经处于高位，大规模“加杠杆”买房，通过房地产创造流动性、创造财富，这个路径已经很难再走通了。所以从这个逻辑上来看，我们认为就是未来靠房地产来拉动经济已经很难实现了，只有局部地区可能还有一些结构性的亮点，这是我个人的看法。

2、李奇霖：如果市场不及预期核心城市未来可能放开限购

《湾区风云录》：您刚才提到了放开限购，其实现在市场上已经有一些声音，就是呼吁像广州、深圳应该先于北京和上海放开限购，您觉得这个方式可行吗？这是一个好方法吗？

李奇霖：我觉得放开限购短期来看可能性应该不是特别高，一个就是“认房不认贷”其实已经算是放了一个超预期的“大招”，刚刚你也提到了，部分开发商已经开始取消折扣甚至涨价，整个二手房市场也开始趋于活跃。目前来看房地产正常的资金流通链条已经开始有激活的迹象。加上央行也把一二套首付比例分别下调到20-30个点，考虑到目前房地产“大招”已经出了很多了，所以我个人感觉大概率会先看看效果，除非后续房地产市场走势依旧大幅不及预期，也有可能会采取进一步的新措施。

但是至少目前来看，在一线城市和核心的二线城市，卖老家的房买这些城市的房、老房换新房等等这样的一个正向反馈已经在启动当中。现在应该是一个政策观察期，所以我觉得短期来看应该不太可能马上放开限购，应该会观察一段时间。但是如果后续政策万一不及预期，房地产市场还在调整，也不排除这个可能性。

然后第二个就是我刚刚讲到的，它确实存在一个虹吸效应，就“认房不认贷”本身就有虹吸效应，放开限购这个虹吸效应就更大，因为北京、上海的楼市大家也都知道是核心一线城市，实际上全国对购买这些地区的需求还是非常刚性的，很多人没“上车”主要是因为社保年限没缴够，或者说购房的套数受到了限制，没办法下手。假设如果放开了限购，比如说把需要缴纳的社保年限大幅下调，这样的话就会有很多非核心城市的居民，他可能子女在北京、上海工作，那他都有可能在这些地方去买房，卖掉老家买这边的房，这必然就会加剧虹吸效应，导致“强者恒强”。所以我觉得短期放开限购的可能性不高，除非后续依然不及预期。三四线城市其实现在已经不存在很明显的限购了，已经都在放开了，一旦北京、上海或者说核心一二线城市都放开，可能就会加剧虹吸效应。

《湾区风云录》：您刚才提到现在处于政策观察期，您觉得这个观察期大概有多长？以及您说房地产是否会达到预期，这个预期是怎样的一个预期？

李奇霖：目前本来也是房地产的旺季，“金九银十”的阶段，我觉得可能在十月份之前，大概率不会再有新的措施。除非刚刚讲到的走势不及预期，这个不及预期主要就是会体现在“金九银十”的时候，可能住房销售市场依旧不给力，政策出了这么多，房地产市场还在下行，没有减弱投资者对中国房地产市场未来的担忧等等，可能就会触发政策的调整。但是我觉得概率并不是很高，因为 “认房不认贷”之后，至少在核心一线城市，我觉得短期价格应该是能够企稳的。

《湾区风云录》：那除了放开限购的政策之外，其他还会有哪些措施是未来房地产市场不及预期会出台的？比如说像降首付比例、降贷款利率，这些未来还会再有进一步下降的空间吗？

李奇霖：首付比例，我觉得短期应该也不会再进一步下调了，现在已经到了20%，而且不分限购和非限购，其实首套房20%的首付比例目前已经不是特别高，而且都偏低了。然后二套30%，实这个其也到了一个历史低位了，所以我们觉得就短期来看，进一步下调首付比例的概率不是特别的高。

（至于）后续的一些措施，如果说真出现了地产仍然不及预期的状况，后续的措施比如说放开限购，比如说缩减缴纳社保的年限，比如说给更多的购房指标，或者说把住房贷款利率进一步地往下压，降低5年期LPR，我觉得这些都是有一定的可能性的。或者说有一些税费的减免，比如说一些契税的返还等等，我看有些地方政府也在尝试。所以，减税、放开限购、降低住房贷款利率，可能是后续更有可能做的一些动作。

3、公摊面积问题何解？红塔证券李奇霖：加大开发商违规成本

《湾区风云录》：关于最近争议很大的“取消公摊面积”的讨论，有很多网友甚至专家都认为说公摊面积可能最后就是像“羊毛出在羊身上”一样，最后还是由购房者来买单。您是怎么看待这一观点的？您认为取消公摊面积是否会引发开发商进一步提高售楼价格？

李奇霖：现在确实存在这么一个问题，公摊面积有点过大，而且这个趋势还在不断上升。在2008年之前，公摊面积多数都不会超过建筑面积的10%，最近这几年我们可以看到20%、30%甚40%的公摊面积，比比皆是。如果说按照套内面积计价，那肯定会导致房子销售单价上升，因为按照现有的价格，套内面积突然计价变小了，那么就会导致单价的上升，而且毕竟公共区域和公用设施也是客观存在的，这些都会记到单价里面去。

取消公摊面积也会存在一些问题，如果贸然突然全都取消，一方面可以看到很多开发商考虑到现状，可能会搞一梯多户，或者减少公共活动区域，或者规避自己的安全责任，当然还会有很多其他的一些利益纠葛，但是不管怎样有可能会影响居住的质量与舒适度。所以我觉得现在的关键，还是要在房地产销售的过程当中，做到公摊面积的透明和公开，我觉得这点是最重要的。就是必须要求开发商向购房者披露公摊面积到底怎么算的，一定要保护好购房者的知情权，要把公摊面积的标准和明细准确地做披露，要阳光化，我觉得这个是至少短期来看，大家都可以接受的一个改革的方向。

同时还要规定公摊面积的最大比例，对随意提高公摊面积的这种违规行为，行政上是要予以一些相关的处罚的，比如说把你公摊面积随意提高产生的违法所得或者违规所得几倍返还，通过倍数返还给购房者。核心就是要提高乱加派公摊面积的违法违规成本，提高透明度，我觉得这个是短期可以考虑出台的（政策）方向，解决信息不对称的问题，让这个信息能够阳光化、公开化，这样相应地就可以保护好购房者的权益。

《湾区风云录》：今年上半年的“提前还贷潮”当时给很多商业银行带来了不小的压力，有一些城市纷纷地去降低房贷利率来缓解这种压力。您认为商业银行净息差的压力和房地产市场的活跃度这两者之间应该怎样去平衡？未来房贷利率还有多少的下降空间？

李奇霖：其实目前看存量房贷利率下调产生的实际影响是有限的。因为（对于）贷款市场报价利率（LPR），其实大家最关注是加点能不能取消，但是加点它有规定就是不得低于原贷款发放时所在城市的首套商业性的个人住房贷款利率的政策下限。这是什么意思？就是说比如说过去的时候一线城市，它其实下限都是比较高的，你现在按照当时的下限来去定的话，下调的空间是非常有限的。它并不是说把你现在的加点幅度给抹掉，只是说按照当时原贷款发放时的下限去参照。这其实对于一线城市来讲，我感觉很多一线城市的购房者目前还了贷款的，我觉得基本上没有太多的影响。

第二个就是它没有涉及二套，因为二套购房的按揭成本其实更高，但是这一次没有涉及，只提到了首套。所以目前看它下调的空间是有限的，下调的仅仅就是当时可能因为按揭贷款比较紧张，不知道大家有没有印象2020年、2021年的时候，当时房地产信贷的集中导致了很多按揭贷款根本放不出来，那个时候就可能会导致这个加点有可能会过高，可以按照当时的下限去把过高的这一块给挤掉，所以它仅仅就是这一部分。所以我们就认为目前来看它对居民购房者还款压力的减轻，它的促进作用并不是特别的强，这是存量放贷利率这一块。

然后再看增量，我觉得增量的房贷利率还是有下降空间的，现在LPR五年期是4.2%，因为现在居民的风险偏好下降得很快，尤其是收入增长预期比较弱，现在你可以看到“认房不认贷”、降首付比例，其实它的核心目的都是扩大了“加杠杆”的空间，相对让你首付更少，你可以“加杠杆”买房，“加杠杆”就必然对应着你未来会背上一个还本付息的固定债务，按揭是固定的，每个月都要还。所以只有降低房贷利率，才能够对居民的偿债压力有所减轻，进而就降低债务利息和债务成本对居民收入和现金流的侵蚀效应。所以我觉得从这个角度来看，房贷利率还是应该下调的，尤其是现在收入预期都比较脆弱的情况之下，降低房贷利率可能是促进居民“加杠杆”买房比较重要的抓手之一。

当然这就会说到这么一个问题，就是如果房贷利率下调，如果存量房贷利率也让利，银行净息差多多少少是会受到影响的。现在我们也可以看到，银行的息差确实也降得比较快，为什么？我觉得主要有两个原因，第一个从资产的角度来看，因为在整个实体经济融资需求比较弱的背景下，由于银行的数量偏多，银行都在打价格战，也就是说为了维护优质客户，银行不断地在下调贷款利率来稳定优质客户，其实是有一个抢存量客户的考虑。因为增量越来越少了，整个增量融资需求有限，为了维系存量的客户，银行的贷款价格肯定是越来越优惠，再加上还有普惠金融的考核，实际上给很多中小企业、民营企业的信贷成本是越来越低的。

然后从负债的角度来看，刚刚讲到了银行之间它的负债成本有刚性的竞争压力，资产端在打价格战，负债端同样的打价格战，但是这个方向是相反的。资产端打价格战，贷款利率越来越低，负债端打价格战，存款利率越来越高，所以这两方面的挤压就导致了净息差越来越窄。现在考虑到要促进房地产市场修复，需要下调房贷利率，在这样的一个背景之下，银行能够做的就是把负债成本给降下去。所以我觉得后续的银行净息差可能更多地要靠下调存款利率去解决，尤其是中长期的定期的存款利率。

如果从部门来看，企业这一端的定期存款利率跟活期存款利率我觉得都是有下调空间的，因为居民的活期存款利率现在已经几乎到0了，也就差不多20个BP，没有下调空间了，居民的定期存款利率也下调得比较多了，目前比较刚性的我觉得主要是企业的活期存款利率和企业的定期存款利率，这一块的下调有助于缓解银行的息差压力。同时在制度上也要约束银行，不管是在资产端过度抢客户，还是负债端过度的竞争存款，治理组织都要施以一定的约束，以防净息差下降过快。也就是说，未来的房贷利率它是有下降空间的，为了考虑净息差，房贷利率下降，最好就是把存款利率也进一步下调，来提高持续性。

4、券商首席谈减持新规：过去A股套现太容易了

《湾区风云录》：聚焦股市，最近印花税减半以来并没有出现外界期待的A股大涨，您觉得造成这样现象的原因是什么？

李奇霖：印花税实际上是一个降低交易成本的措施，它并没有解决金融市场本身的问题，它不改变趋势本身。为什么降低印花税之后没有出现类似的涨势，我觉得首先从中期来看，我其实对A股市场还是偏积极乐观的，我觉得后续还是会涨回去的。

只解释那一天为什么会掉下来，我觉得有两个原因，一个就是当时出来的是印花税降低，但是当时还没有出台更多的稳增长的措施，投资者可能会觉得基本面还是有一定的风险，导致了风险偏好并没有改善，所以就倾向于遇到市场高开，看到自己解套了或者说快接近自己的成本价了，可能就会走人，所以这个是一个原因，就是当时对经济基本面的预期还不是特别明朗。

第二个也不排除因为减持新规，大家发现未来减持可能会更难，门槛更高，所以现在拿到批文的，或者说现在有可能需要变现的，可能会趁最后的窗口抓紧变现，这也带来了市场的集中抛盘。

第三个就是因为之前市场一直处于单边下行的状态，导致了投资者多多少少都有些浮亏，这跟第一点很像，就是市场一旦出现了反弹，投资者肯定也在想着赶紧先走了再说。所以就是信心还没有得到彻底的扭转，可能导致了高开低走。再加上量化资金等等有一些推波助澜，就导致了当天的市场出现了一个高开低走的走势。

但是从后续的角度来看，我们觉得A股不能只看印花税，更重要的还是要看一些制度上的改革，尤其是减持新规。因为现在开始规定，上市公司存在破发、破净或者三年没有分红，或者说累计分红低于三年年均净利润30%的不能减持，我觉得这个才是真正地构建了市场中长期向好的一个很重要的土壤。因为A股市场这么多年，除了对宏观经济基本面，大家可能会有这样那样的担心，除了这一点以外，更重要一点就是这个市场的生态。因为套现太容易，导致了这个制度环境对一级融资更加友好，但对二级市场的财富保值增值、投资者的保护这一块其实不是特别友好，这就导致了这个市场不是一个存量博弈，变成了一个减量博弈。

在这样的背景下，我们可以看到，投资者的信心，尤其是中长期投资者的信心会产生比较大的削弱作用。这一次减持新规，它不仅仅是延长期限，或者限制金额，并不是这样，它是做了一个制度化的规定，你想减持你必须得分红分够，你不能随便破发，这其实对上市公司高价套现，还有不分红只知道减持跑路走人这种比较恶劣的行为是有极大的约束的，这个对市场中长期来看其实是一个利好。但是就当天的表现来看，市场可能更多地关注了印花税，而忽略了制度上的一个长期利好。所以我觉得还是应该着眼于长期，我认为减持新规对A股长期市场的构建、长期市场生态的构建，是有极大的促进作用的。

5、李奇霖：没必要“妖魔化”量化交易

《湾区风云录》：最近关于量化交易的争议也比较大，您是怎么看待这些争议的？您觉得对于量化交易这四个字来说，市场上是否是存在着一定的误解？或者说由于国内A股市场的散户生态，导致了人们把量化交易过于“妖魔化”？您觉得限制量化交易对股民来说到底是不是一件好事？

李奇霖：我觉得量化它只是一个工具，没有必要把它“妖魔化”，但是量化对普通散户来讲，它确实存在下单更快、频率更高，同时又容易助涨杀跌，而且它还可以通过融券获取T+0的交易优势。而且量化它是通过数学模型，通过计算机的算法来替代人为的主观判断，它实际上也极大地减少投资的情绪波动对股票价格的影响。也就是说从这样的背景下，我们可以看到量化它实际上是有资金优势、信息优势，同时又有交易优势，T+0，这个对散户来讲确实存在一个不公平竞争问题。比如散户跟量化去PK，应该来讲散户是没太有胜算的。

当然也不能过于“妖魔化”量化，另一方面它也为市场提供了流动性，但是同时也确实导致了助涨杀跌。我们注意到最近这几年市场的投资的风格有高度趋同的状态。比如说你看今年就很明显，二季度市场一股脑地实际上都是在围绕着AI和中特估去布局，只要不是这两个板块的，都处于下行状态，这个结构分化非常明显。量化它可能会强化这种趋同，因为它是通过资金的行为，通过计算机来模拟市场的氛围偏好，然后就会强化市场本身它想的这样的一个行为。所以可以看到2021年、2022年、2023年都有很明显的这种趋势性的行情，就是结构分化非常明显，好的特别好，差的特别差，这么一个状态。但是另一方面量化确实也为市场提供了一些流动性，提供了活跃度，这一点也是它的贡献，也是不可否认的。所以从长期来看应该还是规范发展，也没必要“妖魔化”，没必要一棒子打死，还是（寻求）一个规范发展。再一个，合法合规，在一个良好的监管生态之下，让量化交易阳光化，或者说健康地运行。

从投资的角度来看，我们认为不管是量化还是不量化，还是应该坚守价值投资，坚持长期投资。从制度的角度来看，也应该构建一个很好的市场生态，比如一个好的信息披露制度，比如一个好的回报投资者的机制，让大家能够坚守长期的价值投资理念，这一点是非常重要的。现在监管打压了量化，其实核心也是希望资金能够更加理性，更加坚守长期价值投资理念，而不是简单的跟风，去助涨杀跌。所以从这个逻辑来看，对股民来讲，我觉得是中性的。

6、红塔证券李奇霖：“市场底”已经到了现在适合入场

《湾区风云录》：香港财政司司长陈茂波最近发表了一个关于印花税的观点，他认为调节印花税其实并没有有助于提振市场，并且可能也因为成效不足而进一步削弱投资者的信心，取得相反的效果。从结果来看，确实印花税减半当天A股市场的行情并不是如大家所愿。那您觉得接下来A股市场的情绪会导致大盘跌破3000点吗？什么时候真正的“市场底”才能到来？

李奇霖：我觉得“市场底”现在就已经到来了。首先第一个，我觉得大盘至少短期来看不太可能跌破3000点。然后第二个就是印花税这个问题，就是光印花税政策本身，它实际上是没有办法长期地提振市场的。更重要的还是两点，一个就是市场生态，就我们刚刚讲的减持新规，它可以构建一个长期的市场生态，所以我觉得减持新规比印花税更加重要，在当天的所有的政策里面。第二个就是经济基本面，经济能够好起来，企业能够挣到钱，市场的风险偏好才能起来。所以就是目前来看我们认为比较乐观的不仅是印花税的下调，我们可以看到“认房不认贷”、首付比例下调等等一系列的稳增长、防风险的措施出台，有助于改变当前大家对基本面脆弱的预期。这些都有助于构建一个市场的底部。

所以我觉得“市场底”现在就已经到了。印花税那天的市场是有过度预期的，高开了很多，随着一些资金的行为，包括预期的降温，后来又跌下来了，但是当前我们认为不仅是印花税，就是市场生态的构建加上经济基本面的一些宏观经济刺激的措施，对“市场底”的筑牢实际上是有很大的推动作用的。所以我觉得现在入场可能就是一个比较好的时机。

《湾区风云录》：那您觉得未来的投资主线在哪些方向？

李奇霖：我觉得是这样，从短期来看，顺周期是可以去关注的。因为可以看到其实这一轮资产价格的变化，其实商品（价格）走得是比较积极的，从大概8月份的时候商品价格就已经陆续起来了，但是A股当时可能还是沉迷于经济的长期不确定的预期，没有跟涨。甚至相关的商品价格已经涨起来了，相关的顺周期的上市公司也没有跟涨。所以我觉得一旦中长期的悲观预期被打消之后，短期能够马上能跟涨的肯定首选就是顺周期板块，包括像最近可以看到工程机械、建筑建材，一些商品相关的上市公司它走得比较好，所以短期可以关注一下顺周期，它有个估值修复的过程。

第二个就是消费，因为消费其实上半年是跌得比较惨的，跌得这么惨，现在来看我觉得它有一定的修复空间。一方面地产企稳，俗话说“地产稳万物生”，地产能够稳得住，虽然不一定说地产大涨，但只要地产能够稳住，没有单边的下跌预期，相应的消费的行为，包括外资流入的状况，都会向好的方向去发生变化。所以消费板块，一方面就是地产稳了之后，它的基本面会陆续修复，因为地产稳住了之后，对收入的预期，对财富的效益，对消费的行为都有很直接的影响，相关的消费板块可以得到企稳的机遇。然后从资金行为来看，刚刚讲到了地产稳了之后，我们可以看到这一轮的北上资金也会陆续修复。因为这一轮房地产领域的风险，可能是过去一段时间北上资金密集流出、人民币汇率贬值的一个很重要的因素。现在对地产的担忧减弱之后，资金有可能会反向流入。大家都知道北上资金又比较喜欢像消费、医药等等这样一些白马板块，可能对消费这一块的估值修复也会有一定的帮助。再加上大家都知道有很多消费龙头，虽然基本面有下行压力，但是龙头它毕竟有份额优势，它可以在下行的过程当中兼并其他扛不住的一些厂商、零售商，反而还可以做大它的份额，所以它的基本面未必如预期的悲观，这样的话在地产稳了之后，相关风险解除之后，它自然就会有一个估值修复的可能性。

第三个就是科技，尤其是国产化。最近华为手机，5G还有相关芯片，引发了大家对国产化、国产替代相关板块的一个良好预期，因为说实话7纳米芯片这个事是超了很多人的预期的，既然这个领域有密集的突破进展，也不排除其他类似这种需要国产化、需要进口替代的领域，都有这种相关的良好预期，所以市场的乐观预期就容易在这些领域里面形成。所以我觉得国产化这一块也是可以关注的，包括大家都可以看到，最近茅台和瑞幸的合作，也是引爆了整个饮料市场，这种国潮化也是可以关注的，而且是中长期可以关注的一个投资方向。

《湾区风云录》：您刚才提到了消费基本面，其实今年7月份的一系列经济数据实际上是不及预期的，我们都知道7月份可能正是暑期旺季，但并没有带来消费得到明显复苏。您觉得当前来看，国内消费复苏的堵点在哪里？未来还有哪些困难？

李奇霖：我觉得消费最大的堵点就是收入预期不够，通俗来讲就是有钱才能消费。大家都可以看到今年的经济基本面，尤其是上半年，并没有表现出非常强的持续向好的一面，这样就会让收入和收入预期双双都受到影响，进而就会影响到了消费行为。

但是我觉得消费也并没有显现出的那么悲观。目前来看应该是结构性分化的，一方面可以看到外出的消费，像旅游消费，暑期的相关出游的这种消费，其实都是很好的，景区到处都堵，机票都很难定，酒店汉庭价格都快跟五星级一样等等。就是这些可以看出结构性分化还是很明显的，服务业消费实际上是很好的，服务业消费的经济增长的推动作用也是很强的。

消费的问题主要还是耐用品消费，一个就是通讯电子，还有汽车消费，不如去年，还有地产的一些后周期，像建筑建材、装修、家居家电，这些消费都受到了收入端的影响。因为大件消费实际上跟收入预期关系是很大的，所以现在消费的堵点主要是在耐用品消费。耐用品消费又是相比于外出消费或者说文旅消费更需要关注的，因为耐用品消费涉及到的工业产业链都是很长的，比如说像房地产、像汽车、像手机、像家居家电等等，它涉及到的工业产业链条是非常广的，所以耐用品消费的企稳回升，往往能够解决经济增长相对疲弱、工业生产相对疲弱的状态。所以我觉得后续政策的发力点也应该是耐用品消费上。

《湾区风云录》：刚才提到了楼市、股市都出台了一些政策，您觉得这些政策是否可以看成是政策层面稳增长的信号？您觉得未来是否会有更多类似的政策或者措施出台，会聚焦在哪些方向？

李奇霖：现在这些政策是可以看成稳增长的一个信号，因为从投资者的角度来看，其实关注的无非就是以下几点：一个就是地产，地产我觉得是比较重要的一点，第二个就是地方债。现在可以看到，地方债的结构在陆续优化，未来会降低偿债负担。与此同时现在有这么多稳地产的政策出台，而且出台的力度超预期，所以从这个角度来看，不管是优化地方政府债务结构，还是房地产，其实这些存量的政策本质都是为了降低大家对金融风险的担忧。

增量来看，我们看到最近基建也在陆续加码，一方面专项债发行量慢慢也开始起来了，专项债对基建的带动作用未来会陆续显现。从高频数据看，我们也可以看到石油、沥青的开工率近期有了一个明显回升，然后从PMI数据看，也可以看到新订单指数大幅上升，而且这还是在建筑与订单大幅下降的趋势之下形成的。建筑订单的下降我们认为可能是房地产开发投资的影响，房地产施工开发投资还在往下走，但是新订单的企稳我觉得更多的可能是基建投资的扩张。然后从银行间市场的走势来看，近期资金利率偏紧，存单收益率往上走，可以看到大行融出的意愿在变弱，从这里面可以体现出国有大行中长期信贷的投放在8月份应该也会放得比较多。种种这些信号，目前来看基建的回升还是可以期待的。所以现在就是可以看到，存量的优化也有地方债、地产，增量的也有基建，当然从长期来看还是要看高质量发展，目前来看也取得了突出的进展，刚刚讲到了华为Mate60 Pro，然后还有瑞幸加茅台等等未来这种国货之光，这种符合高质量发展方向的国产替代等等，这些进展的加速都会在供给侧这一端提高生产率，为中长期影响中国经济增长提供更多的动能。

所以我们可以看到，近期一方面稳增长的信号偏多，另一方面降低人民币资产的风险溢价，锁住金融风险的举措也非常多，高质量发展的动作也非常多，这些都是有助于实现稳增长的抓手。

《湾区风云录》：关于人民币汇率，从9月15号开始，外汇的存款准备金率将由6%调到4%，您觉得外汇“降准”是否能够帮助人民币汇率顶住下行压力？

李奇霖：此前美联储持续的加息导致了中美利差出现了非常明显的收窄，人民币汇率在二季度以后出现了贬值。但是最近人民币汇率贬值的压力应该是会缓解。一方面就是央行做了大量的工作来引导人民币汇率不再进一步贬值，比如外汇存款准备金率下调，可能会释放大概160亿-180亿美元的流动性。另一个就是可以看到，近期的中间价一直往升值的方向去指引，然后还限制了国有大行的美元供给。同时还有包括下调跨境的宏观融资费的系数等等，这些都是有助于稳定人民币汇率的操作。当然更重要的就是，随着内部开始强调稳增长，尤其是房地产的风险让这个市场的担忧减弱之后，这个才是影响汇率最重要的一个举措。现在随着对房地产下行的担心减弱，对中国的金融风险的担心减弱，同时稳增长的措施在加码，这些都是驱动人民币扭转贬值趋势的一些非常重要的因素。所以我觉得核心还是内部，只要经济增长搞好了，人民币汇率它的问题就不会特别大。所以至少从目前来看，不管是从政策的角度，还是从经济基本面的角度，人民币汇率的压力都会缓解。

7、红塔证券李奇霖：建议个税扣除改为以“家庭”为单位

《湾区风云录》：关于居民的收入问题，国务院日前印发了关于提高个人所得税有关专项附加扣除标准的通知，但有声音认为，附加扣除的利好程度并不够，大家认为可能降低个税会是一个更好的方法。您认为降低个税是否可行？

李奇霖：我觉得降低个税可能在短期来看还是有一定的难度的。现在中国的税制有一个点就是，对经营所得利息、股息还有红利，包括财产租赁所得、财产转让所得等等还是采取了分类征税的方式。但是大家都知道，真正的富豪可能都是靠这些来获得收入的，并不是靠高工资，有很多企业老板他的工资并不高，但是他的股票的增值，他财产的所得这一块是非常高的，但这一块又是按照20%，没有按照45%来征税。所以我觉得当前的痛点就是看未来能不能把刚刚说的这些资本相关的所得税能够纳入到个税的征收范围内，如果能的话，我觉得可以适度地下调个税率，如果不行的话，我觉得个税下调可能还是有一定的难度。

我觉得后续个税的改革更有可能是这样：第一个就是在专项扣除方面做更多的优化；第二个就是提高个税的起征点，不断地提高个税的起征点，让中低收入群体能够更加受益，这也更符合共同富裕的方向；第三个可能就是从个体变成家庭计税，我觉得这一点是非常重要的，尤其在未来要鼓励生三胎等等，以家庭为单位扣税后也可以显著地降低多子女家庭的负担，这也是非常有益的一件事情。

《湾区风云录》：对于大部分的普通家庭来说，在当前的经济环境下，关于消费、投资以及储蓄，您有哪些好的建议吗？

李奇霖：我觉得首先第一点，一定要做到的就是不要有过高的负债，一定要保持一定的现金流。因为过去的经济高速增长是时代红利，大家可能对自己的能力会有过高的估计，但是现在很明显这样的时代已经过去了，所以你需要做的一点就是一定要控制好自己的负债端，你一定要保持有一定的现金储备，这样万一（出现）不利的冲击，有回旋的余地，不至于让自己陷入绝境。也就是说，更多地要反向思维，多考虑如果说未来遭遇了一些不确定性你应该怎么办。最简单的方法就是保持有一定的现金流，同时控制好自己的负债，这个是第一个。

第二个与之对应的就是你要尽量去缩减跟能力不匹配的消费，要避免消费主义的陷阱，比如说有一些特别豪横的东西，你也不是那个阶层的，可能该减的（消费）还是要减一点。

第三个就是对自己的资产结构一定要进行优化，优中选优，因为过去在增量发展的时代，你可能买啥都对，但现在在一个存量博弈的时代，这个时候你的资产一定要匹配这个时代的方向。比如说你如果现在还去买一些房地产相关的债权、一些非标等等，也不能说你一定会踩雷，但它会存在一个比较大的风险，因此对资产的结构一定要做好优化，优中选优。

所以核心就是：一，控制负债，保持现金流；二，避免消费主义陷阱，缩减过度消费；三，资产结构优化。最后一个就是可以适度地配置一些黄金，对冲整个地缘和国际关系的不确定性，长期持有，不要做交易。

《湾区风云录》：您刚才提到了信托，最近国内一些比较大型的第三方财富管理公司接连爆雷。您觉得这对于整体信托行业会造成哪些影响？会引发系统性风险吗？

李奇霖：系统性风险不至于，因为信托它的客户群体并没有那么的广。信托为什么会爆雷？其核心原因就是因为它过度重仓了一些房地产，或者一些财政实力偏弱的地方政府的一些项目，这些大家也都知道，随着房地产市场的调整，随着部分地区它的偿债能力的下降，就导致了相关这种非标的产品出现了违约风险，这个是不可避免的。所以就是刚刚讲到的，对资产的结构一定要做优化，不能逆着时代。现在从长期来看就是高质量发展的趋势，过去靠地产基建这条路径应该来讲是被摒弃了，所以这个时候一定要对自己的资产结构做一些优化，优中选优，这一点是非常重要的。

从信托的角度来看，也不能一棒子打死，因为也有很多信托是配置了很多优良资产的，比如说有一些信托也开始主动转型，做主动管理，做家族财富相关的传承等等。有些信托的主动管理能力也并不弱，不管是做标债投资、股票市场投资、FoF等等，有些产品的回报率也是非常不错的，所以也不用一棒子打死，主动管理做得好的一些信托产品，投资者还是可以去关注的。

《湾区风云录》：那对于当下的民营企业来说，您觉得接下来还有哪些方面是值得政策扶持或者市场呵护的？民营企业的信心该怎么样进一步提振？

李奇霖：我觉得民营企业的信心，第一个比较重要的就是需要政策连贯性和稳定性，这一点比较重要。因为企业在做投资的时候，或者说民营企业在做扩张、生产、招人等等时，它一定是基于一个长期的比较稳定的或者说向好的预期才会做这样的行为。所以我觉得第一点就是政策一定要保持连贯性、保持稳定性，一些对民营企业信心提振有益的尝试，也可以把它制度化，甚至把它立法，让企业家有一个长期稳定的预期，这一点是非常重要的。

然后第二个就是要解决民营企业当前存在的回报率偏弱的问题。我们注意到私营工业企业的实体投资回报率大概是3.7%、3.8%左右，这样的一个回报率实际上都不足以弥补它的融资成本，这个时候企业自然就不会去扩张，也没有什么投资的信心。所以还是要通过总需求的扩张，居民收入的改善，包括基建投资适度的支持，让政府投资来带动民间投资，然后让民营企业的现金流能够好转，利润能够好转。只有（企业）挣到钱，同时再配合辅之以刚刚讲到的政策的连贯性、稳定性，有一个长期的预期，（企业）才有可能去做相应的投资，它的信心才能恢复。

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来源: qq

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