资金分层再现……

2023-11-26 19:11

来源:郁言债市，作者:刘郁肖金川

税期过后，资金面并未如期转松，资金利率反而上行。

具体来看，隔夜资金利率维持税期时高位震荡状态，DR001在1.8-1.9%之间小幅波动，R001在1.9-2.0%之间波动，二者全周均值均较前一周上行2bp。7天资金利率在周一至周四维持窄幅波动，周五由于可以拆借7天资金跨月而有所上行，DR007和R007分别上行至2.18%、2.94%，二者全周均值分别较前一周上行5bp、18bp。资金分层现象再度加剧，R007和DR007利差从税期的20bp左右上行至本周五的75bp。

利率互换FR007S1Y持续上行。8月税期以来，FR007S1Y呈现震荡上行趋势，从10月下旬以来转为下行，本周再度呈现上行趋势，FR007S1Y上行至2.14%，较上周五上行7bp，FR007S1Y与7天逆回购的利差从27bp上行至34bp。

银行体系净融出从税期的3.8万亿元左右恢复至4万亿元左右，仍处于偏低的水平。周内来看，周一至周三基本在3.9万亿元左右波动，周五升至4.1万亿元。增量供给主要由大行贡献，大行净融出从3.8万亿元左右恢复至4万亿元左右。当前银行体系净融出水平和月初较为接近，但资金价格却明显高于月初，背后的原因或在于政府债缴款回笼资金之后，央行补充资金缺口的形式主要是逆回购和MLF，银行在此基础上加点融出，一定程度上抬升资金价格。

逆回购余额延续高位，表明银行自身或仍然存在较大的资金缺口。税期过后，由于资金面未如期转松，央行持续较大力度逆回购投放，每日投放量均在2000亿元以上，周四和周五进一步升至4000亿元以上，逆回购余额也从上周五的17610亿元升至21670亿元，接近9月末跨季水平。往后看，跨月临近，且银行体系净融出并未完全恢复，或仍需央行提供资金支持，逆回购余额预计延续高位。

从影响当前资金面的两条核心线索来看，一是票据指向的信贷投放情况。进入月中下旬，票据利率上行加速，11月24日相对11月初的低点，1M和6M票据利率分别上行47bp、12bp至1.95%和1.2%，而可以跨年的3M短票下行48bp至0.47%。大行也从10月以来的净买入转为净卖出，11月20-24日累计净卖出334亿元（而10月累计净买入3341亿元））。当前票据利率持续走高，同时大行也转为净卖出票据，一定程度上反映信贷投放在边际加快，也对资金面造成负向扰动。

二是政府债发行节奏。11月27日-12月1日，政府债净缴款降至2764亿元，低于前一周的4628亿元，对资金面的影响将边际减弱。其中，国债净缴款1409亿元，地方债净缴款1355亿元。

同业存单净融资转负，1年期AAA存单收益率上行至2.62%。11月20-24日，同业存单发行3225亿元，净融资为-967亿元，前一周净融资为1211亿元。1年期股份行存单发行利率延续高位，11月24日股份行1年期存单发行利率为2.62%，较前一周五下行1bp。税期后资金面未如期转松，带动同业存单二级收益率持续上行，1年期AAA同业存单收益率上行至2.62%，较前一周上行6bp。

到期量方面，11月27日-12月1日同业存单将到期3497亿元，到期压力将有所缓解。但进入12月后，到期压力将再度上升，12月前三周分别到期4404亿元、6315亿元和5275亿元。

11月27日-12月1日，资金面关注的因素：

第一，周四跨月，当前银行体系资金融出在较低位，跨月可能容易出现资金波动；

第二， 全周逆回购到期21670亿元，其中周三至周五每日到期量均在4000亿元以上；

第三， 政府债周度净缴款（发行缴款剔除到期）降至2763.7亿元，前一周为4628.5亿元；特殊再融资债计划发行92亿元，大幅低于前一周的1012亿元。

超储影响因素更新

根据2023年10月金融机构资产负债表、信贷收支表数据，测算10月超储率约1.1%，较9月下行0.4个百分点。

11月20-24日，央行净投放资金4460亿元，政府债净缴款4628.5亿元。

11月27日-12月1日，逆回购到期21670亿元，政府债净缴款2763.7亿元。

公开市场：11月27日-12月1日到期21670亿元

截至本周五，逆回购存量21670亿元，MLF存量62750亿元。

11月13-17日，央行净投放资金4460亿元。其中，7天逆回购投放21670亿元，到期17610亿元；国库定存投放900亿元，到期500亿元。

11月27日-12月1日，逆回购到期21670亿元。

政府债：11月27日-12月1日净缴款2763.7亿元

按缴款日计，11月27日-12月1日政府债净缴款（缴款剔除到期）为2763.7亿元。

11月27日-12月1日，政府债合计发行1218.4亿元。其中，地方债计划发行698.4亿元，国债计划发行520亿元。

同业存单：1年同业存单收益率上行至2.62%

同业存单净融资转负。11月20-24日，同业存单发行3225亿元，净融资为-967亿元。11月13-17日，同业存单发行7548亿元，净融资为1211亿元。募集率方面，11月20-24日，同业存单募集率降至78.05%，前一周为90.66%，为今年以来次低值。

存单加权发行利率2.56%，加权发行期限缩短。11月20-24日，同业存单加权发行利率2.56%，较前一周下行1bp。存单加权发行期限5.3个月，前一周为7.0个月，所有类型银行发行期限均缩短。1年期存单占分类型银行存单总发行量比例，合计18.1%（相对前一周-10.6pct），9M存单占比6.6%（相对前一周-2.2pct）。

1年期AAA存单收益率上行至2.62%。二级市场方面，11月20-24日，1年期AAA同业存单收益率持续上行，周五上行至2.62%，较前一周上行6bp。一级市场方面，11月24日股份行1年期存单发行利率为2.62%，较前一周五下行1bp。