（本文中所涉及的观点皆基于上周关盘时的数据，仅供各位看官参考。）
三周前，笔者在题为 “夏季最后的盛宴及其解药” 的文章中认为， “长端的实际利率水平 --- 目前的位置比2018年缩表结束时还低不少，因此，如果历史是前视镜的话，这个方面在三者中最可能成为风险的。” （上文的“三者”是指缩表影响的三个途径：1）流动性；2）各资产再平衡；3）长端的实际利率水平）在接下来的3周中，长端（10年期及以上的实际利率上涨了30个基点，其中10年期上涨了50个基点，而标普则正好回撤了夏季狂欢上涨的61.8%（技术上的斐波那契经典位置，应该并不令人吃惊）。（相关数据为上周五关盘数据）国债利率的上涨只是造成实际利率上涨的一部分原因，而通胀预期（breakeven rates）是另一部分重要原因。且不说市场对通胀的远期预期，因为跟近期预期相比，远期预期在过去的一年中一直在2%-3%之间波动，相对锚定。而近期预期，例如1年期的通胀预期现在已经回到2%以下（3周前1年期的通胀预期是2.8%，三周以来，市场一口气下降了至少80基点；在俄乌战争之初，曾经飙升至6%以上），而1年期的通胀指数互换（CPI swap）也降到了2.5%。市场（通胀交易产品）认为美联储能在明年年底之前兑现其将通胀降至2%的承诺。（相关数据为上周五关盘数据）市场的预判究竟对不对？市场的预判肯定不可能在任何时间点都是正确的，否则所有的投资都将是无济于事，因为市场早已定价进所有预期。但是，市场目前对通胀的预判是否可能成为现实？尽管笔者持有的观点是美国通胀回到4%以下的可能性不大，但是不妨碍我们来探讨一下通胀回到2%可能的路径，特别是在不大幅降低经济需求的条件下，供给侧的因素是否可以冷却通胀，以此使经济化险为夷，实现 “软着陆” 。笔者称此为美联储政策的 “右侧尾巴” 。通胀指数的成分：车、能源、住房、食物及其它，其中，通胀指数对于车和能源价格变化是很敏感的。从现在公布的汽车数据来看，汽车的价格明显开始下降。与疫情前相比，汽车通胀指数在峰值时飙升了30%+，对通胀指数飙升贡献了200+基点；如果在明年年底前汽车通胀指数回撤这30%的一半的话，则对通胀指数的下跌的可能贡献不低于100基点。这一上一下，以一己之力对通胀指数造成300基点的波动是完全可以想象的。住房（业主等价租金OER）是通胀指数中另一个主要成分。业主等价租金OER与去年相比，上升了6%。众所周知，与房价相比，OER会滞后大约18个月，Zillow房价指数已经开始下跌，局部房地产火热的城市，价格下跌的速度尤快。因此OER的见顶也是时间问题，只是可能会发生在2024年，因此，未必会对通胀指数的下跌短期内有实质性的贡献。能源方面，中长期应该是继续走牛，但是短期利空因素：战略石油储备的释放、中国的零感染政策，终于将油价从本年度最高点的120+打入8字头。如果上述的因素持续至明年，那么油价很难回到前高。2022年至今，原油期货的曲线都处在现货升水状态，而最近这种状态有所减缓，甚至有可能进入期货升水状态，预示短期现货市场的供求失衡有望得到缓解。所以，如此看下来，通胀指数明年年底回到2字头确实不是零概率场景，可能不是如之前笔者所认为的那么 “痴人说梦” 。以上的分析告诉我们，通胀回到美联储2%的目标是可能的，尽管不是笔者的基本场景。但是目前美联储需要的，不仅仅是如鲍威尔所言的“坚持”力，而更需要的是“节奏感”。在应该放慢节奏的时候，如果美联储为了让市场放弃2023年底降息的观点而进入了过度鹰派，无疑是短期内增加了其政策的“左侧尾部”风险。其政策的“左侧尾部” 场景主要表现在两个方面：1）过度鹰派造成美元持续强势，美元已经完全成为“石油美元”，因此强势的美元对于能源的进口国危害很大。同时，强势的美元又对新兴国家的经济不利，一些经济本来就风雨飘渺的新兴国家很可能出现债券危机。因此，美联储一只手绑架风险资产，另一只手捏着美元这个定时炸弹，如果节奏太快提前引爆美元，那么怕只怕大家会同归于尽。2）过度鹰派造成美国房价下降过快，房市的“硬着陆”引起经济的“硬着陆”。尤其是已知OER的滞后，美联储是否会更关注房价的先行下跌，而非教条地关注通胀？最令笔者不解的是：美联储一面口口声声说已经不再干前瞻指引的活儿了，而是数据为王；另一面，几次三番地说终极利率可能至4%，这个4%是根据的哪门子的数据？！也许在没有数据的空窗期，这个4%的嘴炮是美联储的割韭菜神器。过去三周，仅凭美联储的嘴炮就将实际利率提高到2018年缩表时的高点！笔者认为，接下来的策略是：1）逢低做多（尤其是如果标普进入3700区域），绝不追高；2）股指的看空期权相对便宜，可以用来适当对冲；3）能源股仍然是比较好的对冲品种，可以适当持有。声明：本公众号竭力确保所提供的信息准确无误，但不保证此类信息的准确性、完整性和时效性。本公众号所提供的所有信息和相关产品，不论是何种性质，都不应视为在建议、诱导或鼓励公众买卖任何股份、股票期权、相似金融产品或其他任何金融工具。不论用户如何使用本公众号提供的信息和相关产品，或是根据这些信息做出了有关买卖股份、股票期权和其他相似金融产品的何种决定，用户必须独自承担责任。本公众号提供的任何信息均不构成针对个人的投资建议，也不构成任何法律、会计、税务或其他专业建议。本文部分图片来自网络。文字版权属于作者，未经许可，请勿转载！谢谢合作。The content here is provided as general information only and should not be construed as a recommendation to buy or sell any security or financial instrument or to participate in any particular trading or investment strategy. All material presented herein is believed to be reliable but we make no representation as to or accepts any responsibility or liability for, the accuracy or completeness of the information contained herein or any decision made or action taken by you or any third party in reliance upon the data. The investments discussed here may be unsuitable for some investors depending on their investment objectives and financial position. PAST PERFORMANCE DOES NOT GUARANTEE FUTURE RESULTS