事关A股！4万亿外资巨头最新研判

中国基金报记者 吴君  实习生 余洋

时值年底，在多重利好消息提振下，中国股市迎来一波反弹，海外资本大举加仓中国资产。明年全球经济将走向何方？国内和海外市场又会有哪些变化？资产配置该怎么做？近期，联博资深市场策略师黄森玮、联博中国投资总监朱良针对2023年全球股市和A股市场走势进行分析。

联博集团（Alliance Bernstein）是全球领先的投资管理公司之一，截至2022年9月30日，全球资产管理规模达6130亿美元（约等于4.27万亿元人民币），近年来公司积极加大对中国市场的投资力度。

以下基金君梳理的联博的精彩观点：

1、美国股票市场演变成大熊市的概率较小，股市在经济周期之前已经见到低位。

2、现在不是出售股票的最佳时机。目前股市水位和2008年金融危机、2000年互联网泡沫都非常接近，已经非常接近股市最悲观的时候。

3、可以留意一些科技医疗的板块，包括医疗机器人，生命科学相关的DNA测序与生物技术、远程医疗题材都是值得去关注的板块。

4、今年美股跌幅较大的成长股可能会有回弹的机会。在科技板块，会关注比较大型的科技软件、云端运算的公司。

5、股市的估值压力会开始趋缓，包括通胀会下滑，美联储可能会减缓加息步伐，国债利率在明年会保持在比较平稳的位置。

6、从估值水平来看，中国A股市场的估值属于一个比较低的区域，作为长期配置，目前的估值水平是在一个比较合理的区间。

7、中国是比较温和的通胀，政府有很大的政策空间来稳定经济，贝塔往下走的风险不大。

8、中国目前的金融体系和90年代的体量完全不同，中国政府完全有能力和有空间来消融和吸纳房地产系统性的风险。

9、在均值回归过程当中，投资者需要换个眼光、换个角度来挑选股票，选择风格。

10、投资者需要审视自己原本的投资理念，关注那些被忽略但估值合理且质量较高的企业。

关于宏观经济，联博资深市场策略师黄森玮表示，联博的经济学家对全球几个主要的经济体的GDP增长情况进行了预估，认为明年全球经济会趋缓，欧美地区会陷入经济衰退，欧元区和英国的GDP会出现负增长，美国保持持平状态。不过，也有积极的一面。由于经济的放缓，通货膨胀预期也会跟着下滑，官方利率的上升幅度也会有所减缓，国债利率水平可能会保持均衡。

对于股市情况，黄森玮认为，股票市场演变成大熊市的概率是比较小的。主要有以下原因：首先，美国的经济衰退有不同程度的区别。通常美国经济扩张是平均5年一次，这一次的经济衰退会跟2020年新冠的经济衰退时间非常接近。

其次，从宏观背景来看，80年代初期美国处于高通胀高利率的状态，CPI曾经飙高接近15%，失业率最高达到20%，但股市最大的回撤其实也只有27%，反观今年1月3日的高位到今年10月12日的标普500指数的低位，回撤幅度大概是25%，假设把二战后美股每一次经济衰退的最大回撤幅度中位数大概是24%，和今年的熊市回撤幅度相近。

最后，从历史角度来看，在泡沫发生之前，美国企业都会加大杠杆，提高负债，其中最典型的例子就是2008年金融危机之前，美国企业大幅举债。但这次并没有这样的情况，疫情之后，美国企业非常小心，负债较低。另外，股市的周期通常都会走在经济的周期之前，假设明年某个时间经济衰退结束了，可以合理的回推股市在之前已经见到低位。

另外，黄森玮坦言，现在不是出售股票的最佳时机。目前，股市水位和2008年金融危机、2000年互联网泡沫都非常接近，在一个低位的水平附近。美银证券的投资经理调查显示，目前大部分的投资经理都是低配股票，其低配的幅度比2008年金融危机谷底的时候还要低，因此目前已经非常接近股市最悲观的时候。此外，密歇根大学的消费者信心指数的调查也显示，大众的情绪在今年6月份就已经见底。联博的团队调查认为，当消费者信心见底时，投资标普500指数一年之后的收益率以及三年后的收益率，大部分都是上涨的趋势，一年之后的平均收益大概是28%左右，所以大概率明年的行情应该会是比今年好。

关注科技、医疗板块

跌幅较大的成长股有回弹机会

展望美国市场，黄森玮表示，由于今年上半年科技医药相关板块的盈利率先往下调，可以留意一些科技医疗的板块。一方面，科技股的纳斯达克指数已经跌在35%左右，接近过去几次的低位，科技股有超卖的迹象。另一方面，在医疗板块的部分，认为该板块有许多创新机会，特别在疫情过后会出现，包括医疗机器人，生命科学相关的DNA测序与生物技术也特别值得关注，疫情之后的远程医疗题材是团队持续关注的部分。

关于美股成长股，黄森玮坦言，今年跌幅较大的成长股可能会有回弹的机会。在科技板块，会关注比较大型的科技软件、云端运算的公司。对于2020年小盘的科技股，它尤其是跌幅在70%到80%，可能会很难重新回到原先的高位，所以比较关注是美国的大型科技公司，还有医疗相关的投资机会。

对于日本市场，黄森玮表示，除了日元的汇率有利于其出口行业之外，日本的企业有很多有利于股东的一些活动，包括股票回购创历年新高，所以对日本股市会是一个比较好的支撑。而欧洲目前压力就会比较大，尤其是通胀在全球范围内算较高，CPI在10%左右。欧洲居民消费价格指数（CPI）与股市市盈率显示，股市目前还是处于通胀比较高的位置，除非之后油价更明显的下滑，股市的估值压力才会慢慢地减轻。

总的来说，黄森玮认为明年盈利要开始接棒。由于股市的估值压力会开始趋缓，包括通胀会下滑，美联储可能会减缓加息步伐，国债利率在明年会保持在比较平稳的位置。实际上，经济衰退并不完全是一件坏事，股市会领先经济周期率先落地，所以今年的熊市也不至于演变成2008年金融危机或是2000年的互联网泡沫。

A股市场的估值较低

情绪指标已触底反弹

对于中国A股市场的看法，联博中国投资总监朱良认为A股市场长期是看两个方面，一个是估值水平，另外一个是基本面的情况。从估值水平来看，中国A股市场的估值属于一个比较低的区域，所以作为长期配置，目前的估值水平是在一个比较合理的区间。

从短期情况来看，朱良表示，股市在短期内主要是由情绪来主导的。联博团队计算并统计的情绪指标显示，今年4月底情绪指标触底反弹。不同于国外，中国是比较温和的通胀，政府有很大的政策空间来稳定经济，所以贝塔往下走的风险不大。关于市场会怎么往上走，美银证券统计显示，接近一半左右的外资机构投资者认为中国市场目前在合理的估值区间，且中国的流动性和境外的流动呈负相关，正好有分散配置的需求，所以只要A股市场有调整，加仓是意料之中的事情。

朱良称，联博认为，中国目前的金融体系和90年代的体量完全不同，中国政府完全有能力和有空间来消融和吸纳房地产系统性的风险。A股市场作为一个全球的主要投资市场，消费的部分牵涉到一个经济基本面的长期走向，将成为下一个关注点。联博将会关注投资者信心的恢复，以判断市场的贝塔投资机会。

关于阿尔法的看法，朱良认为市场已经发生比较大的变化，投资者应该回顾自身的投资逻辑。朱良举例，2021年的7月份“双减”政策出台，教育产业作出了重大调整，不难发现，股市里面的贫富差距的调整，要么是宏观经济自身引发的调整，要么是政策引导引发的调整。而韩国在过去20年开始注意加强社会保障体系的建设，在这个情况下，韩国指数和上市公司的净资产收益率开始长期的均值回归过程。实际上，这在A股也有望发生，在均值回归过程当中，投资者需要换个眼光、换个角度来挑选股票，选择风格。

朱良建议，投资者需要审视自己原本的投资理念，关注那些被忽略但估值合理且质量较高的企业。需要注意的是，政府政策是投资非常重要的指标。近些年来，双碳是既定的长期国策，相关行业会享受到政策红利，享受到业务的高速增长。此外，电动汽车、太阳能、风能这些产能已经开始逐步释放。实际上，挑选个股比挑选主题更重要，建议投资者能淡化赛道概念，真正去做公司的研究，来选择投资目标。

问答环节精彩观点

消费是需要关注的锚点

问题一：您是否认为疫情开放的行情已经开始？之后采用怎样的策略，比如在消费或其他方面去交易？

朱良：有很多迹象让我们看到了防疫政策在朝着更加完善的方向发展，我认为只要政策路线图变得非常清晰，市场就会有一个比较好的反应。但是这个过程会比较曲折一点，我希望投资者更多地关注公司的长期基本面。从长期的基本面来看，如果中国明年的GDP预期是5%左右，在海外国家大概率衰退的情况下，内循环变得很重要。除了基建之外，消费是我们大家关注的一个锚点。

问题二：关于疫后重启，之前资本市场也是炒过几波这种行情偏主题型的股票，怎么来看待这个行情？由于不确定性，在投资方面需要怎么来控制？你们会怎么来做布局？

朱良：我们可以看到一些防疫政策转型的必要条件已经开始成熟。比如，最近提出的提高老年人的疫苗接种率，这是疫情后重启的必要条件，但不一定是充分条件。如果我们能见到更有效的疫苗出现，或者是推广下一轮的接种的话，这个信号就非常强。但是联博作为长期投资者和机构投资者，我们不会全部投入在一个主题，会做一个风险管理，更多的是专注于我们擅长的基本面。

淡化赛道，关注基本面

问题三：2022年A股企业的业绩基本上多数是被下调的，那么目前来看，哪些板块的全年业绩可能是超出市场预期的，哪一些可能是弱于市场预期的？下一阶段A股市场的机会是以概念主题驱动为主，还是业绩驱动为主？

朱良：联博一直是淡化赛道，关注基本面。所以我们在每个行业里面都能找到一些超预期的企业，比如说消费品中，即使在逆风环境下，啤酒产业都能有一个盈利的提升。所以，我们主要是关注公司特质的那一部分，而淡化行业板块这个概念。但是行业板块的话，我们主要是从风险的角度来进行配置。下一阶段，A股市场的机会依旧是业绩驱动，板块只是一个情绪的宣泄而已，但是情绪来得很快，去的也会很快，所以业绩是最重要的。

问题四：您分析A股的投资可能会偏向于价值一些，但是这些年我们国内的对于资本市场的政策偏向于成长，联博如何看待科创板的投资，会从哪些维度来看待科创板的投资机会？

朱良：从我们所观测到的经济增长常态化、经济回归过程的角度来看，是一个长期的过程，大家可能是习惯于过去的一个定式思维。

黄森玮：最近几年大家都很关注一些半导体的赛道，其实从全球角度来看，半导体产业本身是一个周期性的行业，只是疫情后周期性被推迟。在2020年的时候，全球的半导体的周期已经是要开始往下滑的状况，但是由于疫情因素，加之虚拟币的炒作，导致半导体需求被延后，所以半导体整个产业的周期是被完全延后的。目前，我们看到全球的半导体周期开始要往下走，对照国内的半导体的整个板块，其实也会受到全球环境的影响。

聚焦碳中和主题

问题五：港股这块最近是一波比较强势的反弹，你们怎么看待这波行情？包括美联储的这种流动性以及之前说的这种外资流出等因素，您如何看待后面行情的持续性？后续港股可能哪些方向你们会觉得有明显的一个机会？

黄森玮：最近外围环境美股的表现还不错，释放出加息的步伐会减缓，港股受国内外因素影响，所以这是外围的利好。至于国内因素，出自于对经济的期待，港股在短期有望呈现持续的反弹，毕竟港股大部分权重股是互联网平台公司，这也是上一波牛市中最热门的赛道。从中外的股票市场来看，长期的经验告诉我们每一个新的牛市的领涨股很难是上一波牛市的领涨股。不难发现，在这一波行情中，互联网平台公司的股价比高位不止跌了50%，这些公司股价要再涨回去，需要更惊人的弹幅，背后一定要有业绩的支撑。因此，我们关注港股更多的是基本面较好公司，或者是与碳中和主题相关。

问题六：最近地产“三支箭”受关注，都说地产的黄金时代已经过去，但是现在出现这波反弹行情，你们觉得值不值得布局？

朱良：在房住不炒的大环境背景之下，我们也看到政府采用很多积极的方案，主要的目的是为了消融地产行业系统性的风险。

问题七：最近有消息传出，关于新能源车的补贴可能会持续，大家对于新能源汽车的预期始终都存在，您认为这些概念在明年情况如何？

朱良：首先，我觉得政策的支持对消费者信心是有极大帮助。其次，从长期来看，政策的扶持也会对市场行为造成一定影响。但是，在现在的整车行业，可以看到的是市场竞争早已开始，政策红利并不是主要的因素，我们希望在明年可以看到更良性的市场竞争，能为投资者、消费者带来更实惠的服务。

编辑：舰长