1月降息落空，货币政策“强心针”仍在路上

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2023-01-20 08:01

过去三年，在疫情扰动等超预期因素影响下，居民和企业资产负债表受损，需要宏观调控政策逆周期发力，激活居民、企业两大私人部门消费和投资的活力

文 | 《财经》记者唐郡

编辑 | 张威袁满

2023年伊始，新型冠状病毒感染回归乙类管理，全员核酸检测等一系列紧急防控措施被取消。社会经济活动即将走出疫情阴霾，回归正轨，而最先被摆上议程的是扩大需求。

1月13日，海关总署公布2022年12月出口数据同比下降9.9%，2022年10月以来连续三个月录得负增长。

2022年11月，社会消费品零售总额同比下降5.9%，连续第二个月负增长。2022年1月-11月，全国固定资产投资累计同比增长5.3%，年内增速不断下滑；房地产开发投资同比下降9.8%，连续第八个月负增长。

在2022年经济复苏中，出口减速明显、消费疲软、投资近几个月数值下滑明显⋯⋯不太强劲的“三驾马车”需要进一步的宏观政策维稳。

但是，1月16日，中国人民银行（下称“央行”）公告以2.75%的利率续作7790亿元中期借贷便利（MLF），利率连续5个月维持不变，开年首次降息预期落空。

有机构表示，此前近半数投资者认为1月即可看到降息落地。“复苏前景不明条件下，降息有利于凝聚共识、提振市场信心，”招商证券撰文称，“即便此次MLF未能如期调降，但一季度降息仍是大概率事件。”复苏之年，人们急切盼望一剂“强心针”。

“我觉得这可能是必要的。”近日，在财富管理50人论坛2022年会上，北京大学国家发展研究院副院长黄益平表示。

2022年末召开的中央经济工作会议指出，当前中国经济恢复的基础尚不牢固，需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力仍然较大。“三重压力”的表述从2021年末延续到2022年末。会议进一步要求，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加大宏观政策调控力度，加强各类政策协调配合。其中，积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策要精准有力。

央行副行长刘国强在解读中央经济工作会议时表示，2023年货币政策“总量要够，结构要准”。“总量要够”就是货币政策的力度不能小于2022年。需要的话，还要进一步加力。“结构要准”就是要持续加大对普惠小微、科技创新、绿色发展、基础设施等重点领域和薄弱环节的支持力度。

“预计2023年，将会在加强政策协调联动的前提下，进一步发挥货币政策的总量和结构功能，以结构性政策工具为主。”在2022年末的《财经》年会上，中银证券全球首席经济学家管涛亦分享了他对2023年货币政策的预期。

对此，中国社会科学院学部委员、国家金融与发展实验室理事长李扬则强调，财政和货币政策的协调配合，关乎整个宏观调控的效力和效益。下一步为政府的债务融资是宏观调控的主要任务，即金融部门要帮助财政部门筹资。

随着疫情防控措施的进一步优化，一些高频数据已经呈现复苏迹象。光大证券首席固收分析师张旭接受《财经》记者采访时表示，基于高德大数据的城市交通拥堵指数显示，全部99个样本城市皆已于2022年12月31日前触底完毕，当前全部样本交通拥堵延时指数的恢复进度也已超过了100%。“今年我们将迎来经济运行的整体好转。”张旭说道。

需求收缩：居民存多贷少，企业投资收缩

2021年末以来，需求不足是宏观经济运行的持续干扰项，而扩大信贷规模成为金融工作重点。2022年初，央行罕见连续四天发声，副行长刘国强以“避免信贷塌方”“不关切就‘哀莫大于心死’”等极富感情色彩的言辞向市场释放强烈的宽信贷信号。

2022年以来，央行一方面通过降准、降息等总量货币政策工具，向市场释放流动性，引导实际贷款利率下行；另一方面，通过再贷款、再贴现等结构性货币政策工具，对实体经济薄弱环节和重点领域进行精准滴灌。

具体而言，2022年，央行通过两次降准累计0.5个百分点，释放长期流动性约1.03万亿元，向中央财政上缴结存利润1.13万亿元，相当于降准约0.5个百分点。

价格方面，两次引导公开市场操作7天期逆回购（OMO）中标利率和中期借贷便利（MLF）中标利率累计下降0.2个百分点。由此，资金价格不断下行，2022年银行间存款类机构7天质押式回购加权平均利率（DR007）均值为1.76%，较上年同期下降0.41个百分点。

在此基础上，持续释放贷款市场报价利率（LPR）改革效能，引导1年期和5年期及以上LPR分别下降0.15个和0.35个百分点。推动金融机构新发放贷款利率同比下降0.56个百分点至4.51%。

2022年4月-12月，M2（广义货币）增速持续保持在两位数，货币供应量维持合理充裕。期间，M2增速持续高于社融增速，“M2-社融”剪刀差7月走阔，一度引发警惕流动性陷阱的讨论。多位经济学家在接受《财经》记者采访时表示，货币政策传导机制不畅，宽货币向宽信用转化进程受阻。

有鉴于此，央行陆续创设科技创新、普惠养老、交通物流、设备更新改造专项再贷款等多项结构性货币政策，对特定领域进行精准滴灌。2022年5月以后，企业部门中长期贷款明显回暖，2022年全年新增11.06万亿元，成为当年人民币贷款增长支柱。

截至2022年6月末，央行政策工具箱中共有11项结构性货币政策工具，包括支农再贷款、支小再贷款、再贴现等3项长期性工具，以及普惠养老专项再贷款、交通物流专项再贷款等8项阶段性工具。

此外，央行创设6000亿元以上政策性开发性金融工具，为大型基础设施建设项目补充资本金，增强信贷增长的稳定性。

管涛表示，2022年以来，无论从数量还是价格来看，货币政策的宽松程度在某些方面已经超过了2020年。

近日，央行发布了2022年金融统计报告，其中居民部门存款多增、贷款少增的现象引发市场关注。

数据显示，2022年居民新增存款高达17.84万亿元，较2021年多增7.94万亿元，创历史新高；而居民贷款新增3.83万亿元，较2021年少增4.09万亿元，创2015年以来新低。其中，以住房按揭贷款为主的居民中长期贷款新增2.75万亿元，较2021年少增逾3万亿元。具体到12月，居民贷款同比少增近2000亿元，居民存款同比多增1万亿元。

“居民存款与贷款表现分化，反映出居民部门需求比较疲弱。”上海金融与发展实验室主任曾刚对《财经》记者表示，居民部门贷款少增，反映出老百姓在包括住房按揭在内的消费支出意愿不足；而存款多增，也与老百姓在资产配置中的风险偏好下降有关。

另一方面，房地产市场低迷影响了居民中长期贷款需求。

国家统计局公布数据显示，2022年2月以来，商品房销售进入负增长区间，截至11月，商品房销售额累计同比下降26.6%。从绝对金额来看，2022年1月-11月，国内商品房销售额累计为11.9万亿元，较2021年同期的16.2万亿元减少超过5万亿元。

居民部门需求疲软被认为是2022年宏观经济需求收缩的一个典型缩影。金融数据背后，是投资、消费、出口三驾马车同时面临疲软迹象。

根据国家统计局数据，2022年1月-11月，固定资产投资同比增速呈逐月下降趋势；房地产开发投资持续负增长；除房地产消费低迷，社会消费品零售总额表现亦出现回落；12月，出口增速进一步下滑至-9.9%。

“我们三大需求（投资、消费、出口）出现了明显收缩。”近日，在财富管理50人论坛2022年会上，上海财经大学校长刘元春表示，宏观经济当前的主要矛盾是经济放缓在加速，有效需求不足的问题全面显现。

扩大内需：货币精准有力，财政加力提效

2022年初以来，针对如何激活内需的讨论层出不穷。

一个核心观点是，过去三年，在疫情扰动等超预期因素影响下，居民和企业资产负债表受损，需要宏观调控政策逆周期发力，激活居民、企业两大私人部门消费和投资的活力。

对于2023年的货币政策，中央经济工作会议定调为精准有力。刘国强将其解读为“总量要够，结构要准”。“总量要够”就是货币政策的力度不能小于2022年。需要的话，还要进一步加力，除非经济增长和通货膨胀超出预期。“结构要准”就是要持续加大对普惠小微、科技创新、绿色发展、基础设施等重点领域和薄弱环节的支持力度。

具体而言，2023年经济工作要着力扩大国内需求，并把恢复和扩大消费摆在优先位置。

如何激活消费？房地产市场复苏被认为是一剂良药。

前述会议指出，2023年要确保房地产市场平稳发展，做好保交楼、保民生、保稳定各项工作，满足行业合理融资需求，推动行业重组并购，有效防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状况。

2022年12月15日，国务院副总理刘鹤在发表书面致辞时称，房地产是国民经济的支柱产业，并表示将努力改善行业的资产负债状况，引导市场预期和信心回暖。

近期，央行党委书记、银保监会主席郭树清亦在接受媒体访问时表示，扩大消费应以满足新市民需求为重点，开发更多适销对路的金融产品，鼓励住房、汽车等大宗商品消费。

2022年四季度以来，央行已通过出台金融支持房地产市场平稳健康发展16条措施；设立保交楼贷款支持计划，引导商业银行加大保交楼配套融资支持；将房企纳入民营企业债券融资支持工具（“第二支箭”）范围；稳妥实施房地产金融宏观审慎政策，优化房地产贷款集中度管理；调整全国首套住房商业性个人住房贷款利率下限等方式，支持房地产市场稳健运行。

1月13日，央行货币政策司司长邹澜在国新办发布会上表示，最近正在研究推出另外几项结构性工具，主要重点支持房地产市场平稳运行，包括保交楼贷款支持计划、住房租赁贷款支持计划、民企债券融资支持工具等。

定向支持房地产行业以外，市场对于总量降准、降息仍有期待。

李扬曾公开表示，当前的存款准备金率仍然偏高，建议改革法定准备金率制度，继续降准到3%左右。

自2022年四季度以来，市场一直期待降息。华创证券张瑜表示，实体贷款利率仍有下行的必要，但是商业银行没有让利空间。工业企业利润率回落预示利率仍有下行必要，商业银行净利润同比为负预示没有让利空间，因此，通过降息、降准推动实体贷款利率下行存在必要性。

财政政策方面，中央经济工作会议定调为积极的财政政策加力提效。对此，多位经济学家对《财经》记者表示，2023年应保证财政支出强度，建议将财政赤字提高到3%以上。

“2023年的货币政策将会在加强政策协调联动的前提下，进一步发挥货币政策总量和结构双重功能，同时以结构性政策为主。”管涛在《财经》年会上表示。

“今后一段时期，政策调控的重点在需求管理。”李扬表示，“需求管理不仅要求尽可能增加企业和居民的有支付能力需求，还包含着一旦私人部门有效需求不足，须得启用政府需求予以弥补的要求。所以，财政的赤字或盈余，政府的债务融资等等，都是需求管理的题中应有之义。相应地，动用金融手段支持政府的融资活动，也成为货币金融政策必不可少的内容。”

以我为主：汇率掣肘有限，警惕通胀变动

外部形势变幻也不容忽视。

1月10日，世界银行下调2023年全球GDP（国内生产总值）预期至增长1.7%，为近30年来第三低，仅高于发生全球衰退的2009年和2020年。世界银行表示，增长放缓的原因之一是很多国家为控制高通胀而实行政策紧缩。通胀上升、政策收紧和金融压力等负面冲击可能将全球经济推向衰退。

1月12日晚间，美国劳工局数据显示，2022年12月美国CPI（消费者价格指数）同比上涨6.5%，重回“6时代”，并创下2021年10月以来最小单月增幅。同时，CPI环比下降0.1%，为2020年5月以来首次环比下降。

消息公布后，美国三大股指期货集体上涨。美国白宫官员称，12月CPI数据意味着，美国经济有可能实现软着陆。中金公司表示，通胀放缓或使美联储放慢加息步伐，但放缓加息不代表转向宽松，我们离真正的“松货币”还很遥远。

对此，保银投资总裁、首席经济学家张智威对《财经》记者表示，相较于2022年，当前美联储加息等外部因素对中国央行货币政策的束缚力量在下降。一方面，随着美国通胀形势放缓，降息将逐渐停止；另一方面，中国疫情防控措施优化，重新打开国门，使得投资者信心好转，资金开始回流。

一个典型的迹象是，尽管美联储仍在加息，但美元指数已经从114以上的高点，下降至102左右。与此同时，人民币汇率亦重回6.80以内，接近6.70，资金回流中国。“在这种情况下，货币政策的空间就打开了一些，央行接下来采取降息等措施，不会对人民币汇率造成太大压力。”张智威表示。

管涛表示，中国是一个大国，应以国内经济为主考虑货币政策，而2020年以来，中国一直坚持货币政策以我为主。

在管涛看来，目前为止，无论从金融稳定还是物价稳定的角度来看，人民币汇率的波动都不是国内货币政策的掣肘。不过他表示，如果美联储紧缩力度超预期，有可能刺破资产泡沫，中国将会有更大的压力，人民币可能会继续阶段性下跌。

对于通胀的担忧也未完全消散。在中央经济工作会议确定的“三稳”任务中，稳物价占有一席之地。2022年三季度货币政策报告中亦提到，高度重视未来通胀升温的潜在可能性，特别是需求侧的变化。

据国家统计局披露，2022年全年，全国CPI比上年上涨2.0%。其中，12月CPI同比上涨1.8%，环比持平。PPI（全国工业生产者出厂价格）同比下降0.7%，环比下降0.5%。野村中国认为，需求不足导致中国录得低通胀数据，预计2023年通胀不会是中国的主要担忧。

曾刚认为，当前全球通胀尚未结束，中国仍面临一定的输入性通胀压力；另一方面，中国是全球最大的单体消费市场，随着国内经济复苏，需求增长，可能将带动全球通胀压力回升。有鉴于此，曾刚表示，“2023年货币政策的主要目标是稳增长，考虑到潜在的通胀压力，稳物价也将是目标之一。”

挑战仍存，但多家机构对2023年的中国经济增长前景给出相对乐观的预测。

德意志银行国际私人银行部亚洲投资策略主管刘佳接受《财经》记者采访时表示，“在可能的‘财政刺激’和‘重新开放’双重效能的叠加下，再考虑2022年‘低基数’效应的影响，预计中国2023年GDP增速将达到5.0%。”

此外，基于消费可能复苏较快的假设，中金公司将最新预测上调至5.5%。基于疫情防控措施优化，野村中国将预测值从4%上调至4.8%。中信证券的预测值也达到5%。Wind（万得）数据显示，当前市场对中国2023年GDP增速预测均值达到5.1%。

责编 | 肖振宇

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来源: qq

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