16.03.2023

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导读：达利欧预言，金融体系可能出现一场“滚动的危机”。

作者 | 第一财经 后歆桐

欧美银行业危机最早从美联储激进加息引发的美债大跌致银行资产组合恶化开始，而在美国地区银行倒闭与瑞信银行危机发酵后，影响又外溢回全球债市：美债流动性急剧恶化，利率期货市场周三出现罕见熔断；欧洲银行债券遭到大幅抛售；美国企业债CDS指标也大幅恶化。

全球知名对冲基金桥水的创始人达利欧预言，金融体系可能出现一场“滚动的危机”。他称，银行的倒闭表明，全球金融领域的裂痕正在扩大。全球经济正进入一个新时代，正在接近从强紧缩阶段进入短期信贷、债务周期收缩阶段的转折点，当前正处于这个周期收缩阶段的初期，在周期收缩阶段结束前，可能会出现很多问题。债务和信贷市场收缩的影响将开始加剧。

美债流动性恶化，波动性上升

前有美国地区银行危机，后有瑞信危机，全球银行业进入“多事之春”，这搅乱美联储的货币政策前景，也令全球债券市场的流动性下降，波动性加剧，其中美债市场首当其冲。

周三（15日），纽约时间上午9点多，2年期美国国债收益率一度下跌54个基点至3.71％，至9月中旬以来最低水平，令交易暂停两分钟。周三的意外交易暂停还影响了与有担保隔夜融资利率（SOFR）相关的6月、7月和8月期货，以及8月和9月联邦基金利率期货。根据彭博汇编的数据，14日，美国2年期、10年期和30年期国债的买卖价差均跃升至至少6个月最高水平。

数据还显示，衡量美债隐含波动性的指标——美国银行MOVE 指数，本周飙升至2009年金融危机以来的最高水平。虽然美国监管机构在危机后迅速救市，分析师仍对美债市场进一步的波动保持警惕。新加坡星展银行的高级利率策略师Eugene Leow称，美债买卖价差扩大反映出波动性上升，后加息周期的动态、激进的美联储、强劲的数据和银行间传染风险都是投资者难以承受的，因而他们会变得谨慎。

三菱日联国际资产管理公司（Mitsubishi UFJ Kokusai Asset Management Co.）的首席基金经理石根清（Kiyoshi Ishigane）称：“现在就认为美国银行业动荡已经结束可能还为时过早。几个月后，我们可能会再次面临债市流动性枯竭，价格大幅波动的情况。”

还有分析师警示称，美债市场流动性的恶化表明，在三家美国地区银行接连倒闭后，美联储加息前景存在不确定性，这种波动可能会蔓延到以美债为基准的其他资产。

高盛的分析师Scott Rubner就指出，虽然美股股指期货的交易量巨大，但流动性也在恶化，标普500指数期货的流动性当前是2020年3月30日以来的最低水平。

Tallbacken Capital认为，从长期来看，持续的美债收益率波动不太可能有利于股市，“如果收益率波动一直很高，金融环境将收紧，股市将更难持续反弹”。

欧洲银行债券遭抛售

而在瑞信危机发酵后，其一年期CDS报价飙升至1000个基点，2026年到期的美元债券也暴跌至不良债券水平。但遭殃的不仅仅是瑞信，欧洲银行债券整体都遭到抛售，而就在上周，由于市场押注美联储和欧洲央行将比此前预期的加息更久，加息幅度更大，欧洲银行业债券还是债市投资者眼中的“香饽饽”。

周二，瑞信刚刚报告称在2022和2021财年的报告程序中发现了“重大缺陷”，并正在采取补救计划后，欧洲银行发行的风险最高的银行债券——可转换债券就闻声大跌，使得其今年迄今以美元计算的总回报率跌至-0.6%，颠覆了几天前的情况。上周四，总回报率还是2%。

欧元区高级和次级银行债的涨幅目前虽然仍超过了更广泛的欧元投资级债券市场，但意大利联合信贷银行(UniCredit SpA)的分析师Tullia Bucco认为，市场对欧洲银行债券的抛售可能还会继续。他在报告中写道：因为很难分析清楚目前的情况，我们预计这种动荡将持续下去，欧洲银行的债券投资组合也会遭受隐性损失。而更令人担心的是，市场情绪受到的打击可能会对欧洲银行业和更广泛的欧洲经济产生连锁反应，投资者可能对投资欧洲银行债变得更挑剔，令欧洲银行发债标准趋严，发债成本上升。

瑞士基金Fisch Asset Management的投资组合经理Kyle Kloc称：“最大的风险是，欧洲的储户也开始挤兑实力较弱的欧洲银行，这会给欧洲银行业带来大问题。”

美国企业债CDS指标恶化

美国投资级企业债的信用违约掉期（CDS）指数本周已升至90.2个基点，创下去年11月以来的最高点。同时，BMO资本市场（BMO Capital Markets）的固定收益策略主管Daniel Krieter在一份报告中表示，投资级企业债相对美国国债的利差，即风险溢价近期也扩大了16个基点至152个基点，为2020年3月以来的最大涨幅，当时，新冠肺炎疫情一度引发了大规模企业债抛售潮。

不仅投资级企业债，美国垃圾债利差本周也出现飙升。彭博巴克莱Caa美国高收益率指数（Bloomberg Barclays Caa US High Yield Index）追踪的债券平均利差本周扩大了64个基点至1003个基点，为去年12月30日以来的最高水平，这一水平的利差通常暗示着更高的违约可能性。

分析师警示称，CDS指标和利差飙升表明，投资者正在对冲信贷质量恶化的风险。ACM基金公司的总裁兼首席投资官Jordan Kahn称：“不幸的是，金融体系内的危机事件很少能孤立来看。银行业危机是一个非常丑陋的信贷事件，美联储和财政部已经出面支持，但即使这会给市场带来一段时间的缓冲期，但（我担心的是），其影响仍会蔓延到其他方面，还会有其他类型的信贷事件发生。”

彭博汇编的数据显示，美国杠杆贷款市场的平均价格本周一也下跌0.79%，至93.27美分，录得去年6月13日以来的最大单日跌幅，跌至1月9日以来的最低水平。即使有美国政府支持的住房贷款公司房利美（Fannie Mae）也不得不推迟了规模为5亿美元的抵押贷款债券的发售。

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