深扒！35家金租公司全景扫描

03

3.1 金租公司主体信用资质分析框架

金租公司作为金融机构，近年来在银保监会的严监管下平稳发展。在严监管的背景下，监管政策对不同信用资质的金租公司会造成不同的影响，而且目前金租公司债券的评级分化较大，债券风险的差异性也受到发行人信用资质的影响，因此，对金租公司的信用资质进行梳理剖析十分重要。为了更全面地评估金租公司的信用情况，我们主要从竞争地位、公司治理及内部控制、资产质量、盈利能力、资本充足性和负债情况这六个维度以及一系列量化指标来建立金租公司信用资质的分析框架。

在此基础上，我们在全部的71家金租公司中选取公开市场仍有存续债券的35家金租公司 作为研究对象，具有一定的代表性，并使用2021年的相关指标数据进行量化打分。

3.2 金租公司自身竞争力分析

金租公司自身竞争力是影响主体信用资质的重要因素之一，在当前强监管和市场疲软的背景下，金租公司的业务开展受到较大的影响，因此，有必要对金租公司的自身竞争力展开分析。我们主要从竞争地位和公司治理及内部控制两个方面以及注册资本金、总资产规模、股东性质、第一大股东占比、企业性质、是否上市这六个指标来进行分析。

3.2.1 竞争地位分析

金租公司资本金实力分化明显，资本金排名靠前的金租公司以银行系股东背景的居多。实缴资本金越多，代表股东的资本实力越雄厚，可以对公司提供更多的资金支持，从而提高公司发展业务的能力。在样本的35家金租公司中，实缴资本金最高前十家的平均值为78.78亿元，最低十家的平均值为17.20亿元，资本金实力差距较大。实缴资本最高的是工银金融租赁有限公司，作为国内第一家银行系金融租赁公司，工银金租不仅实缴资本高达180亿元，其资产规模以及业务体量在行业中均位于前列；紧跟其后的是建信金融租赁有限公司和兴业金融租赁有限责任公司，实缴资本分别为110亿元和90亿元。而排名靠后的金租公司股东多为地方性商业银行，股东资金支持能力有限，如浙江稠州金租、四川天府金租及福建海西金租等，实缴资本金均少于20亿元，分别为10亿元、10亿元及12亿元。

总资产规模方面头部效应明显，2021年资产规模前十的金租公司中仅有1家属非银系，其他9家均为国有大行和股份行。金融租赁行业虽然整体发展速度有所放缓，但头部金租公司的表现仍比较稳健。样本35家金租公司平均资产规模为765.87亿元，排名前十家金租公司平均总资产规模高达1675.97亿元，排名后十家金租公司平均总资产规模仅为203.63亿元，金租公司之间的总资产规模的差距明显。截至2021年末全行业共有10家金租公司跻身“千亿俱乐部”，其中国银金租的资产规模达到3418.38亿元，位居第一，但由于国银金租的存续债券均为海外债，因此并未列入样本公司中进行梳理。样本中总资产规模排名前三的公司分别为交银金租、工银金租及招银金租，总资产规模分别为3188.87亿元、2953.60亿元及2265.62亿元，同比增长3.11%、3.89%和17.88%。而总资产规模最小的是四川天府金租公司，2021年资产规模不到百亿，仅为88.64亿元。

3.2.2 公司治理及内部控制分析

从股东性质看，样本中银行系金租公司的数量占近七成。一方面，金租公司设立门槛高，需要资金实力雄厚的股东；另一方面，银行具备融资成本优势和跨地域发展需求，因此，银行系金租公司数量较多。具体来看，样本35家金租公司中，银行系金租公司有24家，占68.57 %；非银金融系金租公司有5家，占14.29%；非金融系金租公司有6家，占17.14%。而在银行系金租公司中，第一大股东为国有大行、股份行、城商行及农商行的公司数量分别为4家、6家、13家及1家。

从第一大股东占比看，金租公司股权集中度较高，超七成的第一大股东持股比例在50%以上。股东占比越高说明企业股权越集中，越有利于公司的内部管理。金租公司一般由金融业股东或产业股东直接参股或控股，如果股东实力较强且控股比例较高，公司融资租赁业务的开展能够与控股股东形成有效协同。样本中35家金租公司第一大股东占比的平均值为65.47%，其中有8家金租公司第一大股东占比为100%，均为银行系金租公司；仅有9家金租公司第一大股东占比低于50%，多数为非金融系金租公司。

从企业性质看，金租公司大部分为国有企业，民营企业较少。一般情况下，国有企业能够给予的支持大于民营企业，中央国有企业能给予的支持大于地方国有企业。具体来看，中央国企占比最高，约为37.14%，分别为工银金租、建信金租等；地方国企占比约为31.43%，分别为浦银金租、苏银金租等；公众企业和民营企业分别有6家和5家，多数为地方性商业银行控股。

3.3 金租公司财务状况分析

金租公司财务状况是其经营成果在资金方面的体现，公司的资产负债结构状况、盈利能力以及风险管理能力等方面决定公司未来的发展情况。因此，我们主要从资产质量、盈利能力、资本充足性和负债情况这四个方面对金租公司的财务状况进行分析。

3.3.1 资产质量分析

资产质量是决定金租公司发展的关键因素，资产质量的好坏决定公司未来的发展状况，同时，金租公司处于资本密集型行业，需要大量的资金发展业务，因此，公司需要优质的资产来实现盈利和抵御风险。对于金租公司的资产质量，我们主要关注不良融资租赁资产率、关注类融资租赁款占比、不良融资租赁资产拨备覆盖率、单一客户融资集中度这四个指标。不良融资租赁资产率、关注类融资租赁款占比和单一客户融资集中度越低，不良融资租赁资产拨备覆盖率越高的公司，资产质量越高，风控水平更高。

金融租赁行业整体不良率较低，范围在0%-1.83%之间，银行系金租公司资产质量较好。不良融资租赁资产率是衡量金租公司资产质量的重要指标，不良资产过高意味着公司需要计提的资产减值准备金越多，公司发生资金损失，会影响到业务的平稳发展，具体的计算公式为（不良融资租赁资产/融资租赁资产）x100%。

在样本35家金租公司中，不良融资租赁资产率的平均值为0.88%，低于1%，均满足监管要求，其中有两家金租公司的不良融资租赁资产率为0%，分别为浙江稠州金租和山东汇通金租。分股东性质来看，银行系、非银金融系和非金融系金租公司不良融资租赁资产率的平均值分别为0.79%、1.33%和0.85%，由此可见，银行系金租公司资产质量较好，主要原因可能是公司从银行方面获取的客户资源较好，违约概率小。不良率最高的三家金租公司分别是华融金租、长城国兴金租和中铁建金租公司，2021年的不良率分别为1.83%、1.68%和1.64%。

民营金租公司关注类融资租赁款占比较低，客户审核严格，态度偏审慎。关注类融资租赁款是尽管客户目前有能力偿还，但存在一些可能对偿还产生不利影响因素的融资租赁款。该指标越高，代表公司资产的风险隐患越大，资产未来发生恶化的概率越高。在样本中，关注类融资租赁款占比的平均值为2.19%，中央国有企业、地方国有企业、公众企业和民营企业关注类融资租赁款占比的平均值分别为3.02%，2.03%，1.96%和0.69%，其中关注类资产占比超过5%的有四家金租公司，分别为昆仑金租、华融金租、建信金租和长城国兴金租公司，由于此类资产易受经济波动影响劣变为不良资产，因此需关注其迁徙趋势。

金租公司整体拨备水平充足，样本金租公司的不良融资租赁资产拨备覆盖率均高于150%，满足监管要求。不良融资租赁资产拨备覆盖率是衡量金租公司融资租赁资产损失准备金计提是否充足的一个重要指标，监管机构要求金融租赁公司计提的融资租赁资产损失准备不得低于不良融资租赁资产的150%，如果该指标低于150%，则视为拨备不足，未来可能会发生坏账侵蚀资本的情况，不利于公司的发展，但该指标也不宜过高，过高意味着公司现金的闲置浪费，降低现金的使用效率。

在样本35家金租公司中，不良融资租赁资产拨备覆盖率最高的三家分别为福建海西金租公司57342.86%、永赢金租公司5100.79%和四川天府金租公司1842.32%，其中福建海西金租公司根据新金融工具准则，对于处于不同阶段金融工具按预期信用模型分阶段计提信用减值准备，2021年计提减值准备规模进一步加大，从而导致拨备覆盖率大幅提升。拨备覆盖率最低的三家分别为华融金租公司176.41%、工银金租公司176.65%和交银金租公司218.33%，行业内部分化明显，头尾部差距较大，但均满足监管要求。同时，我们也发现，金租公司的拨备覆盖率受股东性质的影响，银行系金租公司的拨备覆盖率明显高于非金融系和非银金融系，主要原因是银行系金租公司的股东背景强大，资本实力强，有较多的资金对不良资产进行拨备覆盖。

样本金租公司单一客户融资集中度均低于30%，符合监管要求；银行系金租公司对单一客户的依赖程度低。单一客户融资集中度是指最大一家客户融资余额与金租公司资本净额之比，银保监会在《融资租赁公司监督管理暂行办法》规定该指标不得高于30%。该指标越高说明公司的单一客户集中度越高，公司分散的风险能力越弱，一旦客户出现较大的风险或变化，会对公司的经营造成较大的影响。

在样本35家金租公司中，单一客户融资集中度的平均值为14.71%，样本公司的单一客户融资集中度均小于30%，符合监管要求。具体来看，在单一客户融资集中度前十家金租公司中，银行系、非银金融系及非金融系的数量分别为5家、2家及3家；而在末十家金租公司中，银行系、非银金融系及非金融系的数量分别为8家、1家及1家，可以看出，非金融系金租公司对单一客户的依赖程度较高，主要原因是非银金融资和非金融系金租公司的客户资源深度与广度不及银行系。

3.3.2 盈利能力分析

金租公司盈利的能力不仅反映公司经营成果的质量，更关乎公司的长久发展。拨备前利润是未计提应收融资租赁款减值准备前的利润，考虑到不同金租公司的风险认定标准不同而导致的拨备计提力度差异，剔除减值准备的拨备前利润能够统一口径、合理且全面反映一家金租公司的真实盈利总量。金租行业具有普遍的高杠杆特征，因此剔除杠杆水平的平均资产回报率（ROA）能够更加真实衡量金租公司盈利能力。同时，营收规模和净利润规模能够很好反映金租公司的业务体量和综合抗风险能力。此外，金融租赁公司的营业收入主要来源于利息净收入，其中利息净收入主要来源于融资租赁利息收入，因此融资租赁收入也是反映金租公司整体盈利情况的重要指标。综合考虑，我们选取拨备前利润、平均资产回报率（ROA）、营收规模、净利润规模、融资租赁收入五个指标对金租企业的盈利能力进行综合分析。

金租行业拨备前利润两极分化严重，国有行和股份行系金租公司优势明显。拨备前利润是未计提应收融资租赁款减值准备前的利润，拨备前利润越高，盈利能力越强。在样本的35家金租公司中，拨备前利润中位数为12.48亿元，排名前三的工银租赁、交银租赁和华夏租赁拨备前利润分别为62.62亿、54.52亿和42.22亿，但排名靠后的华通金租、天府金租和海西金租拨备前利润仅为1.84亿、3.03亿和3.19亿，相差数十倍。拨备前利润排名前十的金租公司中，大股东背景以知名国有行和股份行为主，良好的股东背景为旗下金租公司提供了丰富的客户资源，国有行和股份行系金租公司整体盈利优势明显。

绝大部分金租公司平均资产回报率（ROA）在1%以上，地方性金租公司ROA水平较高。ROA是净利润和平均资产总额之比，越高的ROA代表单位资产的盈利能力越强。在样本的35家金租公司中，有27家金租公司的ROA在1%以上，有7家金租公司的ROA水平在2%以上。从ROA排名来看，ROA较高的金租公司以地方性平台和中小型金租公司为主，中小型地方性平台凭借着深耕区域、定位中小企业等市场定位形成了较强的盈利能力，少数大型公司如工银租赁ROA仅为0.76%，呈现大而不强的特点。

营收规模和利润规模呈现明显的正相关联系，利润规模方面分化更明显。在样本的35家公司中，营收中位数为14.85亿，排名第一的交银租赁为82.05亿，倒数第一的华通金租仅为2.90亿，相差超28倍；利润规模中位数为6.00亿，排名第一的交银租赁净利润为35.30亿，倒数第一的华通金租仅为0.88亿，二者相差超过40倍。总体而言，受益于大股东的客户资源、渠道优势和资金成本，背靠国有行、股份行和城商行大股东的金租公司展业更为方便，整体营收和利润体量要远大于其他金租公司。

头部金租公司融资租赁收入整体在50亿以上，对营业总收入的贡献度大，头部企业之间融资租赁收入差距不大。金租公司的主要收入来源涉及融资租赁收入和经营租赁收入，融资租赁收入的规模越大反映出公司业务规模的快速增长，说明公司的盈利能力越强。在样本中的35家金租公司中，排名前十的金租公司除苏银金租外，其余九家融资租赁收入均匀分布在50-70亿元，相差不大。样本中共有7家金租公司2021年的融资租赁收入小于10亿元，收入最低的是横琴华通金租公司，2021年末实现的融资租赁收入仅有2.4亿元，整体经营效率和盈利能力有待提升。

3.3.3 资本充足性分析

资本金作为吸收非预期损失的资金，其规模大小会影响金租公司在面临突发事件时吸收非预期损失的能力，因此资本的充足与否将直接影响公司后续能否持续稳健发展。我国的融资租赁多采用售后回租模式，本质是替代性融资的类信贷，和银行的信贷业务一样需要消耗资本金，因此资本充足率的高低不仅影响了公司吸收非预期损失的能力，更从业务层面决定了公司能否持续进行业务扩张和业绩增长，同时更是一项重要的监管指标，监管部门将通过该指标限制杠杆的过度扩张。资本净额是核心资本加附属资本减去资本扣减项的值，是衡量资本充足与资本流动性的综合指标，越高的资本净额对应越高的抗风险能力。因此，我们将从资本充足率、资本净额两个维度对金租企业的资本充足性进行分析。

样本中金租公司的资本充足率均在11%以上，留有一定的安全边际。在样本的35家金租公司中，所有金租公司的资本充足率都在11%以上，全部满足8%的监管红线，资本较为充足。部分公司如浦银金租、河南九鼎金租、北银金租、华夏金租、徽银金租、永赢金租和光大金租等公司资本充足率均低于12%，在样本银行中处于较低水平，需关注这些公司未来的资本补充能力。值得注意的是，样本中资本充足率最高的是横琴华通金租和昆仑金租，分别为26.42%和21.92%，主要受益于近年来资本净额规模的不断扩大。

国有行和股份行系金租公司资本雄厚，资本净额相较于中小企业绝对优势明显。整体来看，资本净额达到100亿的金租公司主要以国有大行和股份行系金租公司为主，与他们较大的营收、利润和业务体量相匹配，同时国有行和股份行大股东资金雄厚，在其发展过程中不断增资，奠定了良好的资本基础。截至2021年末，交银金租的资本净额为408.02亿元，资本内生能力较强。地方性中小型金租公司的资本净额普遍分布在60亿元以下，与国有行和股份行系金租公司差距较大。

3.3.4 负债情况分析

金融租赁行业作为典型的高杠杆行业，经营业务时需要进行大量的债权融资，因此负债端的总量及结构会影响到公司业务的经营和健康发展。金融租赁行业普遍存在期限错配的情况，资产端的久期要长于负债端久期。如果短期债务占比过高，将会导致负债端不够稳定且负债端成本频繁波动，影响公司经营的稳定性。资产负债率作为衡量企业杠杆水平的一种方式，较高的资产负债率会放大企业经营风险的波动。应收融资租赁款净值作为金租公司资产端的主要组成部分，其与负债端的有息负债比值可以很好的反映公司的偿债能力。因此，我们从短期债务占比、资产负债率、应收融资租赁款净值/有息债务三个指标来综合评判金租企业的负债情况。

金租行业短期债务占比普遍较高，近一半企业短期债务占比超过80%。在样本的35家金租公司中，短债占比平均值为77.32%，其中8家公司短期债务占比超过90%，河南九鼎金租、浙银金租等公司短债占比甚至逼近95%，主要是因为公司融资渠道单一，以银行借款为主。样本中17家公司短债占比超过80%，30家企业短债占比超过60%，华通金租短债占比仅为39.61%，是全行业短债占比最低的公司。

高杠杆是金租行业的典型特征，绝大多数金租公司资产负债率在80%以上。在样本的35家金租公司中，33家金租公司资产负债率超过80%，仅昆仑金租和华通金租两家公司资产负债率在80%以下，分别为78.93%和73.97%，但仍处于70%以上的较高水平。光大金租、浦银金租和华夏金租资产负债率甚至在90%以上，金租行业整体资产负债率较高。

大部分金租企业的应收融资租赁款净值/有息债务在1倍以上。应收融资租赁款净值与有息债务的比值越大，金租公司偿债能力越强。在样本的35家公司中，27家公司应收融资租赁款净值/有息债务超过1倍，对负债端的有息债务覆盖能力较强。但少数公司如昆仑金租、湖北金租应收融资租赁款净值/有息债务不足0.1。

3.4 打分模型结果分析

基于上述分析和我们的金租公司信用资质分析框架，我们选取了在公开市场发过债券的35家金租公司作为样本，根据2021年的相关数据对这些金租公司进行基本面打分。

打分排名居前的金租公司股东多为国有大行和股份行，整体资产情况较好，盈利能力强，资本充足水平高，各项指标均满足监管要求。从打分模型结果可以看出，打分结果较高的金租公司大多数位于江浙沪地区，这些地区经济体量大，信贷需求旺盛，区域经济实力较强，可以为当地的金租公司带来较好的发展机遇。同时排名靠前的金租公司多为银行系，资产状况良好，各项指标均满足监管要求，整体信用风险较小。

排名前15的大多是资产规模大且实缴资本高的头部金租公司，这些公司业务体量大，资本实力雄厚，在同业中处于中上游水平。值得注意的是，排在第15名的福建海西金租公司，自身竞争力和盈利能力均较弱，且第一大股东为厦门银行，而非资金实力更加雄厚的国有大行或股份行，但其资产质量和负债方面的各项指标均处于行业上游水平，截至2021年末，该公司的不良融资租赁资产率仅为0.01%，没有关注类贷款，且拨备覆盖不良融资租赁资产率高达57342.86%，整体融资租赁资产质量保持良好，拨备和资本也保持在充足的水平。

3.5 投资建议

截止目前，金融租赁行业存量债规模较小，且我们的信用评分排名靠前主体的平均信用利差大都在50BP以内，超额收益挖掘的空间较小，我们认为诸如公募基金这类追求收益稳健，追求流动性的机构投资者，建议关注AAA级，信用得分排名靠前，平均剩余期限短，近一年成交规模较大的主体，例如建信金租、招银金租、苏银金租、江苏金租、交银金租、华夏金租、工银金租，信用利差在40BP-50BP左右。

此外，对于有一定风险偏好，有一定收益要求的投资者，建议关注AAA级、国有性质、强股东背景的金租公司，优质股东背景能公司带来业务和资金上的支持，例如光大金租、浙江浙银金租、福建海西金租，信用利差在70BP-130BP左右。

04

行业政策变化。融资租赁行业的监管政策变化或对金租公司的信用资质水平造成影响。

具体分析详见华福证券研究所2023年3月7日对外发布的《 35家金租公司全景扫描》

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来源:华福固收荷语队 作者:李清荷团，为作者点赞！商务合作以及金融同仁资源对接、入群请添加投行君。