巴菲特1975年致股东的信：三好买入法

这封信里巴菲特总结的三好买入法：好公司、好管理、好价格。

巴菲特1975年致股东的信

致伯克希尔-哈撒韦公司的股东们：

去年谈到1975年的前景时，我们说“1975年的前景不容乐观”。这一预测被证明准得让人不安。我们1975年的营业利润为6,713,592美元，或每股6.85美元，初始股东权益回报率为7.6%。这是自1967年以来最低权益回报率。此外，后面会解释，这些收益中很大一部分来自于联邦所得税的退税，而1976年的业绩就没有这些退税的帮忙了。

然而，整体来看，目前趋势表明1976年的业绩会有所改善。下面分行业详细讨论业务和前景。我们预计，纺织业务业绩会明显好转，近期的收购能够新增利润，增持蓝带印花股票会让权益投资的收益增加，还有保险承保业绩也会有所改善，这些有利因素将抵消其他潜在不利因素，使得1976年的利润更高。主要的变量—现在很难信心十足预判的是保险承保的业绩。初步迹象表明，承保业绩有希望改善。如果是温和改善，那么我们1976年的总体利润也将温和提升。如果承保业绩大幅改善，那么我们利润也会大幅增加。

纺织业务

1975年上半年，纺织产品销售极其低迷，导致大规模减产。业务运行出现重大亏损，就业人数比一年前减少53%。

然而，相比以前的周期性萧条，大多数纺织品生产商通过快速减产来匹配未来订单，从而防止整个行业库存大量积累。当零售需求一旦恢复，减产在经营层面的效果立竿见影。因此，从年中开始，行业迅速反弹。这次“V”形的纺织品萧条周期，虽然是有史以来最深的一次，但也是我们经历过最短的一次。四季度，纺织部门利润良好，使得全年的业绩扭亏为盈。

1975年4月28日，我们收购了位于新罕布什尔州曼彻斯特的Waumbec Mills Incorporated和Waumbec Dyeing and Finishing Co, Inc。这些公司长期以来出售窗帘和服装方面的梭织品。这些窗帘材料拓展了伯克希尔哈撒韦公司家纺部门的产品线。收购前，这些公司一直处于严重亏损状态，只有大约55%的织机在产，而精加工厂产能利用率只有大概50%。收购几个月后，亏损持续减少。我们生产、行政和销售人员付出的巨大努力得到了回报，加上纺织行业的普遍复苏，让Waumbec实现很高盈利。

我们预计1976年纺织业务的利润情况良好。我们将Waumbec的产品转入伯克希尔-哈撒韦的传统市场优势领域，并进展良好，曼彻斯特的织造和精加工生产效率得到提高，纺织品的需求使得产品价格稳定在合理水平。

我们对肯-查斯及其团队有能力最大限度发挥纺织品方面的优势充满信心。因此，我们继续寻找进一步扩大经营规模的方法，同时避免我们认为不明智的重大资本开支投入新的固定资产，因为历史上大规模投资新纺织设备的回报相对较低。

保险承保

1975年，财产和意外险行业经历了史上最差的一年。我们已经尽力--不幸的是，甚至过度了。真正灾难性的业绩集中在汽车和长尾上（通常在损失事件发生很久后才结算损失的合同）。

经济通货膨胀，医疗成本和财产维修成本增速远超通货膨胀率的水平，最终损失成本飙升，超过在不同成本环境下设定的保费水平。“社会性”通货膨胀让负债的范围持续扩张，远超费率设定时考虑的限度--实际上，新增的覆盖范围超出了赔付范围。这种社会性通货膨胀大大增加诉讼的倾向，也增加了大量陪审团裁决案件的可能性，而以前在确定费率时不认为这些案件具有统计重要性。此外，由于对这些问题反应不足的公司如雨后春笋般破产，投保人的损失通过担保基金在剩下具有偿付能力的保险人分担。这种趋势将继续下去，不能抱太乐观的情绪，除非现在大幅提升的费率逐步生效。

伯克希尔-哈撒韦公司保险子公司的业务过多集中在1975年最差承保业绩的产品上。这些产品带来极高的投资收入，因此在以前的承保条件下对我们特别有吸引力。然而，过去两年，我们的“组合”一直表现不佳，而且在未来的通货膨胀中，我们仍将处于保险困境中更艰难的阶段。

1975年，“本州化”业务是唯一业绩改善的分部，在约翰-林华特的领导下不断取得进展。尽管在经营中仍有很大的承保损失，综合费率比1974年有所上升，对归属于启动阶段的额外经营成本进行调整后，承保业绩令人满意。德州联合保险公司，几年前还是一个大麻烦，自从乔治-比林（George Billing）接管后，取得了明显进展。凭借几乎全新的代理队伍，德克萨斯联合保险公司获得“主席杯”，在本州公司中实现最低损失率。康胡斯克保险公司（Cornhusker Casualty Company）是本土公司中历史最悠久、规模最大的公司，持续出色经营，保费收入大幅增长，综合费率略低于100。在1976年期间，预计本州化经营的保费会有大幅增长；然而，衡量成功的标准将继续是降低综合费率。

国民保险的传统业务占我们保险量一半以上，1975年承保很差。尽管费率频繁大幅提高，但在这一年里持续亏损。20世纪70年代初制定的几项特别计划带来巨大亏损，同时也耗费管理层大量时间和精力。目前迹象表明，1976年的保费业务量将大幅增长，我们希望承保业绩能有所改善。再保险在1975年经历了与直销业务同样的问题。我们尝试了同样的补救措施。由于再保险合同的结算滞后于直销业务的结算，我们直销保险业务的业绩回升都会早于再保险业务。

我们的子公司住宅和汽车保险公司，现在只在伊利诺伊州的库克县地区承保汽车业务，1975年的表现依然非常糟糕，导致10月管理层变动。当时，约翰-苏厄德（John Seward）被任命为总裁，他充满活力和富有想象力地实施了完全崭新的承保方式。

总的来说，保险业务1976年的保费规模将大幅提升。其中大部分反映的是费率提升，而不是更多的保单数量。正常情况下，这样的保费增长是我们喜欢的，但是我们目前五味杂陈，承保能力应该改善--我们也希望改善，但是我们信心不足。虽然我们将努力使综合费率降到100以下，但1976年不太可能达到。

保险投资

1975年，投资收入的回报不愠不火，因为保费规模保持平稳，承保损失减少了可投资金。年末按成本计算的投资资产与年初基本一致。

1974年底，我们投资组合中股票部分的未实现净亏损达到约1700万美元，但我们认为，这个投资组合总体上相对于成本的账面价值而言具有很好的投资价值。1975年，在税收抵免前，实现288.8万美元的净资本损失，但我们预计，1976年将是实现资本收益的一年。1976年3月31日，我们股票的未实现净收益约为1500万美元。股票投资主要集中在几家公司，选择的标准是基于公司良好的经济特征，胜任且诚信的管理层，以及根据私有化的价值标准衡量，具有吸引力的价格。（Our equity investments are heavily concentrated in a few companies which are selected based on favorable economic characteristics, competent and honest management, and a purchase price attractive when measured against the yardstick of value to a private owner .）

当这些标准没有变化，我们愿意长期持有；事实上，我们最大一笔股票投资是华盛顿邮报467,150股“B”股，成本为1,060万美元，我们将永远持有。

基于这种方法，股市波动对我们而言无足轻重—除了可能给我们提供买入的机会--但公司业绩是最重要的。这一点上，我们现在很高兴看到所有重仓持有的公司的业绩都在变好。

我们继续在保险公司保持良好的流动性头寸。去年年报，我们解释了1%的利率变化如何导致债券市值出现百万美元的波动。我们认为这种市场波动并不重要，因为我们的流动性和总体财务优势让我们在自己选择的时间以外被迫卖出债券的可能性非常小。

银行业务

很难找到形容词来描述我们位于伊利诺伊州罗克福德市的银行子公司，伊利诺伊国家银行和信托公司首席执行官尤金-阿贝格的表现。

在很多银行业务经历大麻烦的一年里，伊利诺伊国民银行继续保持出色的业绩。在大约6500万美元的平均贷款中，净贷款损失为24000美元，或0.04%。按照美国政府及其机构要求，公司保持极高的流动性，一年内到期的资产，在年末达到活期存款的75%左右。所有超过200万美元的消费者储蓄工具都按最高利率支付，并且给我们带来可观的收益。考虑到我们目前所得税方面的情况，我们很高兴增加稳定的应纳税所得额来源。

总体回顾

现在的管理层从1965年5月开始负责伯克希尔-哈撒韦公司。在上一个财年结束时（1964年9月），公司净资产为2210万美元，在外普通股有1,137,778股，每股净资产19.46美元。十年前，伯克希尔-哈撒韦公司的净资产为5340万美元。股息和股票回购使得公司净资产下降2100多万美元，但是这十年以来，5.95亿美元的销售额累计实现了980万美元的净损失。

1965年，两家新英格兰纺织厂是公司唯一的盈利来源，在肯-查斯负责经营前，纺织业的盈利一直不稳定，而且在伯克希尔精纺公司和哈撒韦制造公司合并后，累计利润还是亏损的。自1964年以来，净资产已达到9290万美元，或每股94.92美元。我们通过谈判以现金（或现金和票据）从私人企业主那获得六家企业的全部或接近全部所有权，并开始收购另外四家企业，还购买一家大企业31.5%的权益，并将伯克希尔-哈撒韦公司的流通股数量减少到979,569股。总体而言，每股净资产的年复合增长率略高于15%。

版权声明：部分文章推送时未能与原作者取得联系。若涉及版权问题，敬请原作者联系我们。