墨非赴美上市获证监会备案，透露出哪些审查尺度？

2023年8月7日，环球墨非（北京）科技有限公司（“北京环球墨非”）拟以在开曼群岛注册的控股公司——环球墨非元宇宙有限公司（Global Mofy Metaverse Limited，“开曼环球墨非”）赴美国纳斯达克交易所IPO获中国证监会备案。

截至2023年8月7日，已获备案的赴美上市公司3家，均采用境外离岸控股公司作为上市主体的间接上市模式，离岸上市主体与境内运营实体之间均采用股权控制，不是VIE协议控制。其中，北京环球墨非曾先采用VIE协议控制架构，但在2021年底境外发行上市新规征求意见稿发布后，于2022年7月拆掉了VIE协议控制架构，变更为股权控制架构。另外2家与北京环球墨非不同，上海新骏羊绒服饰有限公司从2014年设立时起就是一家外商独资企业，杭州阿诺生物医药科技有限公司早在2019年3月就已经变更为外商独资企业，其股权控制安排不存在因应境外发行上市新规特意安排的情形。

备案前变VIE协议控制为股权控制

2022年1月5日，北京墨非纪元与北京环球墨非及北京环球墨非全体股东签订了一系列VIE协议（简称“《VIE协议》”），建立了VIE架构。基于VIE协议，北京墨非纪元被视为北京环球墨非的主要受益人，出于会计目的，北京环球墨非及其子公司被视为美国公认会计准则下的可变利益实体。根据美国公认会计准则，北京墨非纪元可以合并北京环球墨非及其子公司的财务业绩；因开曼环球墨非—100%—香港环球墨非—100%—北京墨非纪元—VIE—北京环球墨非，则开曼环球墨非可以间接合并北京环球墨非及其子公司的财务业绩。

2022年6月28日，北京墨非纪元与北京环球墨非各股东签订《股权转让协议》，购买北京环球墨非的全部股权。2022年7月8日，北京墨非纪元、北京环球墨非及北京环球墨非股东签署《〈VIE协议〉终止协议》，约定拆除VIE架构。该重组于2022年7月8日完成。据此，北京环球墨非成为北京墨非纪元的全资子公司。北京环球墨非在北京墨非纪元收购其100%股权时为中外合资企业。

曾大行其道的VIE

还有前途吗

备案前剔除外商投资限制性业务

开曼环球墨非《表F-1/A 1》（即招股说明书）披露，“北京环球墨非此前计划提供广播电视节目制作和电影放映服务，并为此取得了相关业务许可。根据《外商投资法》和《外商投资准入特别管理措施（负面清单）》，在提供此类广播电视节目制作和电影放映服务的实体中，外国投资比例不得超过50%，因此达成VIE协议，以便北京环球墨非不会违反这些法规。然而，北京环球墨非没有运营这些服务，使用VIE架构的原因不再具有相关性。北京环球墨非于2022年6月将广播电视节目制作和电影放映服务排除在其经营范围之外，相关业务许可于2022年6月被注销。北京环球墨非则可以由北京墨非纪元直接控股。”

开曼环球墨非进一步解释了这样做的原因，“目前，中国证券法律对在海外上市的VIE架构和股权持有架构没有区别对待。然而，我们担心中国证券法律未来可能会发生不允许VIE架构的变化的风险，进而决定拆除VIE架构并在北京墨非纪元和北京全球墨非之间建立直接母子公司控股结构符合我们股东的最大利益。”

未向商务部申请办理10号文外资并购审批

《关于外国投资者并购境内企业的规定(2009修改)》（下称“《10号文》”）第十一条规定，“境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公司名义并购与其有关联关系的境内的公司，应报商务部审批。”但是，开曼环球墨非在2023年6月28日向美国证券交易委员会申报的《表F-1/A 1》（招股说明书）中认为，其不适用基于该《10号文》的外资并购审批。

“在《并购规则》（即《10号文》——笔者注）的适用方面，我们通过“两步慢走”方式（“two-step slow-walk” method）收购境内运营实体，因此不适用商务部审批流程。此次收购分为两步：1）增加一名非中国股东（北京环球墨非的公司登记变更记录显示，其股东确实曾增加了一名外国（地区）自然人——笔者注），使境内运营实体归类为中外合资企业（一家或多家外资股东混合资本的实体）；2）北京墨非纪元完成从中外股东手中收购北京环球墨非的股权，使其成为外资拥有的企业。我们的中国法律顾问江苏君金律师事务所对该规定和判例进行了大量调研，发现这种方式在过去得到了广泛应用。不仅如此，这种方式从未受到过处罚，或者说其合法性从未受到过质疑。”

当然，开曼环球墨非也披露了其采用所谓“不适用商务部审批”的方式的风险，“虽然我们的中国法律顾问江苏君金律师事务所认为，以这种方式构建收购是被允许的，而且收购事实上已经完成，也没有任何监管机构提出任何质疑，但由于当前监管仍在演变，对规定的解释存在不确定性。如果该方式被视为无效或非法且追溯适用，则北京墨非纪元对北京环球墨非的收购可能被视为无效，我们将无法合并北京环球墨非的财务报表。”

笔者认为，从正向分析，所谓“两步慢走”方式，无非是在离岸主体返程收购境内企业前，将境内企业从内资企业调整、变更为中外合资企业，但为什么就可以不适用《10号文》第十一条的商务部审批程序，其法律适用逻辑不得而知，令人费解。当然，从反向分析，基于中国证监会已出具备案通知书，墨非案例也可能体现了备案审查的“绿灯”尺度，至少在墨非这单一案例上。

个别中国居民股东未办理《37号文》外汇登记

开曼环球墨非《表F-1/A 1》披露，“我们的受益所有人之一、中国居民任振**未且不会完成《37号文》登记（《37号文》指国家外汇管理局汇发[2014]37号《关于境内居民通过特殊目的公司境外投融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》——笔者注）。任先生通过英属维尔京群岛公司Mofy Yi Limited持有970701股股份，占公司已发行股份的3.74%。”

开曼环球墨非进一步披露了相关风险，“不遵守国家外汇管理局《37号文》及后续通知规定的登记程序，或就通过返程投资设立的外商投资企业的控制人进行虚假陈述或不披露，可能导致相关外商投资企业的外汇活动受到限制，包括对其从未能完成《37号文》登记的中国居民股东获得注册资本以及额外资本的能力的限制；而未能完成《37号文》登记的中国居民股东将从特殊目的公司获得的利润和股息汇回中国，也属于违法行为。此外，中国居民股东未能完成《37号文》登记，可能会对每位股东处以5万元以下的罚款。”