护城河够深，Booking强势回归
Booking（NASDAQ：BKNG）是一家在线旅行公司，允许旅行者预订酒店、机票、汽车租赁等。BKNG 拥有和运营六个主要品牌：Booking、Priceline、Agoda、Rentacars.com、Kayak 和打开表。Booking的收入主要来自国际业务，13% 来自美国。Booking的主要竞争对手是Expedia 。
在2020年之前，Booking表现出惊人的增长，从 2011 财年的 43 亿美元增长到 2019 财年的 150 亿美元，增长超过 3 倍。然而，由于Booking的业务性质（针对旅行者），2020年-2022年迎来一场重大危机，增长锐减了 55%。然而，Booking的业务和品牌实力得到了充分证明，因为它能够收回那些损失的收入，并产生了远远高于2019 财年的收入水平。截至 LTM，该业务产生了 193 亿美元的收入和 61 亿美元的 EBITDA（比 2019 财年约高出 1 亿美元）。Booking还拥有强劲的资产负债表。截至 LTM，BKNG 拥有约 10 亿美元的净现金，优于其同行Expedia，后者的净债务头寸为 2.5 亿美元。
Booking至少应该能够与行业增长（15％）保持一致。虽然Booking应该增长得更快，因为它是领先者，但出于建模目的假设行业增长率更安全。另一方面，随着Booking在预订量增加的推动下净利润率恢复到历史峰值，盈利增长速度应该快于营收增长。作为参考，2019 财年，Booking的净利润率为 33%。为了保守起见，分析师对 30% 进行了建模。Booking的主要竞争对手是 EXPE，其目前的预期市盈率为 9 倍，而 Booking的市盈率为 18 倍。与Booking不同，EXPE 的增长率要低得多，并且处于净债务状况。EXPE在行业中的竞争地位也弱于Booking。我预计Booking将继续以 18 倍的价格交易，这是历史平均水平。
预计随着业务规模越来越大，Booking将继续巩固其市场地位。作为 OTA，在等式两边（需求和供应）都具备规模是获胜的关键。Booking在欧洲的主导地位源于其能够解决“先有鸡还是先有蛋”的问题，即既有游客的需求，又有酒店的供应。双方都使用Booking，因为Booking是现有的最好的产品。尤其是在欧洲，充斥着依赖Booking作为重要收入来源的小型精品酒店。只要酒店供应格局不发生变化，Booking就应该能够继续在欧盟收取高额费用。
Booking的小型独立精品酒店不具备必要的议价能力来协商较低的价格，因为Booking是这一等式中具有影响力的酒店。此外，独立酒店不具备超越 Booking的营销能力并提供价值忠诚度计划（无论如何都缺乏客流量使其在经济上可行）；因此，他们依靠Booking来推销自己。经营独立酒店的固定成本很高，因此入住率极其重要，而客流量是关键。这进一步削弱了单体酒店对Booking的议价能力，因为它们需要Booking能够提供的流量。这里的反驳是，大型连锁酒店将拥有足够的谈判能力，因为它有能力推出自己的忠诚度计划（例如希尔顿、雅高等）。欧盟酒店业很难整合，因为与拥有许多房间（每家酒店数百间）的美国酒店不同，欧盟的酒店通常有10-50间房间，而且是独立的。这大大降低了酒店进行整合以与Booking竞争的风险。因此，新进入者在欧盟很难与Booking竞争，因为规模壁垒很高。由于新平台没有足够的需求，酒店不太可能与新进入者签约，而且酒店可能会惹恼 Booking。
因此，相对于EXPE，我Booking在估值链中具有更好的竞争地位。Booking在欧盟比美国带来更多的价值，因为它解决了“发现”的问题，独立酒店众多，消费者需要一个解决方案来“发现”和“找到”这些产品，特别是因为旅行者想要享受不同类型的体验。
管理层也很聪明，确保它涵盖酒店旅行中所有可能的垂直领域，以便有足够的存在来应对或阻止任何可能的威胁。Booking涉足替代住宿是明智之举，既可以作为立足点（越来越成为价值支柱），又可以作为防御和进攻的举措。这确保了Booking能够与 Airbnb 竞争。
基于Booking强大的竞争地位、增长前景和稳健的资产负债表，分析师建议给予Booking买入评级。Booking从危机中快速恢复的韧性和能力凸显了其业务实力和品牌价值。
BKNG 有望与行业同步增长，由于预订量增加和 33% 的历史净利润率，预计盈利将超过收入增长。尽管与 EXPE 等竞争对手相比，Booking目前的估值较高，但Booking在欧洲（尤其是精品酒店）的主导地位确保了较高的入住率。欧洲独立酒店在谈判降低入住率方面面临的挑战以及欧洲酒店业整合的难度进一步增强了Booking的竞争优势。
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